發(fā)布時間：2022-11-05 18:27:49
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的證券稅收論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
摘要：資產(chǎn)證券化是資本市場上創(chuàng)新性的投融資工具，作為投融資成本的稅收直接影響著其效率的發(fā)揮。特殊目的機構(gòu)是資產(chǎn)證券化的核心機構(gòu)，作為融資安排的通道，特殊目的機構(gòu)在主體上僅具有形式意義，不必作為納稅主體。我國應(yīng)給予特殊目的機構(gòu)必要的稅收優(yōu)惠政策支持以推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展。資產(chǎn)證券化起源于1970年代美國的抵押貸款證券化。1968年美國國民抵押協(xié)會為了緩解流動性不足，首次公開發(fā)行過手證券，它的推出使銀行一改資金出借者的身份為資產(chǎn)出售者，從而創(chuàng)造出一項新型融資技術(shù)[1]。如今，資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵、品種和方式發(fā)生了巨大的變化，它不僅僅作為商業(yè)銀行解決流動性不足的手段，并成為在金融市場投資者和籌資者有效聯(lián)結(jié)，促進(jìn)社會資源配置效率提高的有力工具。2005年我國信貸資產(chǎn)證券化試點正式啟動，而在之前我國資產(chǎn)證券化的實踐發(fā)展緩慢，稅收問題是阻礙證券化發(fā)展的重要因素之一。因為稅收直接決定了各參與主體的投融資成本，決定了證券化融資結(jié)構(gòu)是否有效[2]。為配合試點工作的開展，2006年2月財政部、國家稅務(wù)總局共同下發(fā)了《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》（簡稱《通知》）。不過《通知》只針對國內(nèi)銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點而制定，另一個更活躍的券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)卻不在稅收優(yōu)惠對象之內(nèi)。因此在實施細(xì)則和新的規(guī)定出臺之前，本文著重對證券化過程中的核心機構(gòu)――特殊目的機構(gòu)的稅收問題進(jìn)行探討。
一、資產(chǎn)證券化的基本框架
按美國證券交易委員會所下定義[3]，資產(chǎn)證券化是“將企業(yè)（發(fā)起人）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。在這一過程中，存量資產(chǎn)被賣給一個特設(shè)機構(gòu)（SpecialPurposeVehicle，SPV），然后SPV通過向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券以獲取資金。”
資產(chǎn)證券化操作的基本步驟是：（1）進(jìn)行資產(chǎn)組合。支持證券化的資產(chǎn)組合應(yīng)屬于同一種類，能夠產(chǎn)生可預(yù)見的現(xiàn)金流；（2）將資產(chǎn)組合出售給特殊目的機構(gòu)SPV。SPV通過發(fā)行以資產(chǎn)組合為支持的證券為購買該資產(chǎn)提供融資。設(shè)立SPV目的在于使發(fā)起人實現(xiàn)表外融資，隔離發(fā)起人與投資者法律上的關(guān)聯(lián)。在這一階段，信用評級機構(gòu)和信用增級機構(gòu)通常會為發(fā)起人提供咨詢，分析資產(chǎn)的信用質(zhì)量和設(shè)計交易的結(jié)構(gòu)；（3）服務(wù)人和受托人的參與。服務(wù)人通常為發(fā)起人負(fù)責(zé)收取資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的本息還款，扣除服務(wù)費后將其交給受托人。受托人根據(jù)信托契約代表投資者行使權(quán)利。
二、特殊目的機構(gòu)的稅收問題及其影響因素
資產(chǎn)證券化主要涉及三個方面的稅收問題：第一，發(fā)起人的納稅問題。發(fā)起人向特殊目的機構(gòu)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，該轉(zhuǎn)讓行為在稅法上是屬于需要確認(rèn)收益和損失的銷售行為，還是只作為擔(dān)保融資。為了達(dá)到表外融資的目的，一般要求“真實出售”。第二，特殊目的機構(gòu)的納稅問題。就實體層面的納稅而言，是指發(fā)行資產(chǎn)支持證券的特殊目的機構(gòu)是否有納稅的義務(wù)。目前我國作為特殊目的機構(gòu)有信托形式和券商集合資產(chǎn)管理計劃兩種形式。根據(jù)《信托法》，設(shè)立信托作為特殊目的機構(gòu)是完全合法的，但是否必須作為稅收實體繳稅尚不明確；同樣問題也出現(xiàn)在券商集合資產(chǎn)管理計劃上，也沒有相應(yīng)的法律法規(guī)來規(guī)范其納稅行為。第三，投資者的納稅問題。一般來講，投資者持有證券的利息收入（債權(quán)性證券）和資本利得（權(quán)益性證券）應(yīng)當(dāng)繳納所得稅。特殊目的機構(gòu)是證券化中的核心機構(gòu)，其稅負(fù)的大小直接決定了證券化融資的成本，所以本文主要討論特殊目的機構(gòu)的稅收問題。
為證券化而設(shè)計的特殊目的機構(gòu)最好能夠避免或減少被征收實體層面的稅款，因為任何形式的課稅都會增加證券化的成本，這有可能使證券化變得不經(jīng)濟(jì)。在諸多稅中，最重要的是企業(yè)所得稅。若不精心策劃，證券化所產(chǎn)生的一些或全部收入將要繳納兩次稅款：一次由持有資產(chǎn)的特殊目的機構(gòu)繳納企業(yè)所得稅，另一次由持有證券的投資者繳納個人所得稅，從而產(chǎn)生重復(fù)征稅。
為了使特殊目的機構(gòu)所得稅負(fù)最小化，需要考慮以下幾個因素：第一，特殊目的機構(gòu)盡量采取可以免征企業(yè)所得稅的企業(yè)組織形式，如在美國，有限合伙、信托、有限責(zé)任公司等均是避免實體層面稅負(fù)的理想形式。第二，所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券的類型也影響特殊目的機構(gòu)的稅負(fù)。如果特殊目的機構(gòu)發(fā)行債務(wù)類證券，它所支付的利息可以從應(yīng)稅收入中扣除；如果發(fā)行權(quán)益類證券，它所支付的股息和紅利則不能從應(yīng)稅收入中扣除。因此，發(fā)行債券可以更好地規(guī)避所得稅。關(guān)于前兩點，由于《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》已經(jīng)將資產(chǎn)證券化的方式限定在采用信托方式和發(fā)行債券的方式上。所以，整個資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)應(yīng)該是成本偏低化的。第三，由于企業(yè)所得稅是對企業(yè)的凈收入進(jìn)行征稅，因此，如能使特殊目的機構(gòu)的凈收入最小化，也可少交甚至免交企業(yè)所得稅。例如，可采取發(fā)行票據(jù)的方式使特殊目的機構(gòu)的利息和其他收入盡量等于票據(jù)利息和其他可扣除費用支出，從而使特殊目的機構(gòu)的凈收入為零或接近零。不過這樣一來，特殊目的機構(gòu)就無力吸收因債務(wù)人不履行或遲延支付本息而造成的損失，為此就需要采取相應(yīng)的資金流動性支持和信用增強措施。雖然采取流動性支持和信用增強措施的成本很高，但實踐證明這是一種很十分有效的方法。第四，資產(chǎn)支持證券發(fā)行對象也會影響特殊目的機構(gòu)的稅負(fù)。如果資產(chǎn)支持證券的發(fā)行對象是外國投資者，那么特殊目的機構(gòu)向投資者支付的利息部分就要繳納預(yù)提稅。第五，特殊目的機構(gòu)的設(shè)立地點也是一個可考慮的因素。特殊目的機構(gòu)最好設(shè)在沒有企業(yè)所得稅的地方。一種在國際證券化中雖然復(fù)雜但卻常見的避稅方法是利用海外“稅收天堂”[1]，即通過將特殊目的機構(gòu)設(shè)在沒有所得稅或在一段時間內(nèi)向發(fā)行人提供稅務(wù)延期繳納待遇的避稅天堂，從而避免或延緩繳納企業(yè)所得稅[4]。
三、特殊目的機構(gòu)的稅收地位
之前提到重復(fù)征稅，這里要對特殊目的機構(gòu)的稅收地位進(jìn)行探討。作為證券化載體和投資通道的特殊目的機構(gòu)，其基本業(yè)務(wù)內(nèi)容是消極地受讓并持有證券化資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，委托專業(yè)機構(gòu)管理和處分證券化資產(chǎn)、收取資產(chǎn)現(xiàn)金流并分配到資產(chǎn)支持證券持有人。特殊目的機構(gòu)從事證券化相關(guān)業(yè)務(wù)需要各方面費用的支出，但其自身一般并不從事各項投資經(jīng)營活動獲取收益。在形式上，特殊目的機構(gòu)是一個法律實體，但實質(zhì)上這只是一種資產(chǎn)銷售的交易安排，而不是旨在從事普通的經(jīng)營貿(mào)易和投資活動。因為證券化交易其實并不是產(chǎn)生的一種新的交易，只是為了降低風(fēng)險、提升信用，對已存在的交易主體進(jìn)行一種轉(zhuǎn)換，從而將交易的執(zhí)行和交易結(jié)果的承擔(dān)加以分離。特殊目的機構(gòu)是為這種轉(zhuǎn)換和分離而設(shè)立。因此對特殊目的機構(gòu)按實體水平征稅，將會使證券化交易因成本過高而變得不可能。
實際上從所得稅角度來看，信托和券商集合資產(chǎn)管理計劃并不是獨立的應(yīng)稅單位，但運作過程中，可能存在特殊目的機構(gòu)受讓資產(chǎn)的現(xiàn)金流與向受益人還本付息的時間不相匹配，而需要再投資來獲得收益進(jìn)行還本付息，這就產(chǎn)生是否要對這種投資行為所產(chǎn)生的收益進(jìn)行征稅的問題，而特設(shè)機構(gòu)又不是稅收實體。本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期,應(yīng)簡化稅收環(huán)節(jié)，特殊目的機構(gòu)進(jìn)行再投資的目的是為了還本付息，在規(guī)范其投資行為后，可把特殊目的機構(gòu)不作為稅收實體，而由投資者最終來繳納相應(yīng)稅收，從而簡化整個稅收過程。
另外，資產(chǎn)證券化是一項能夠給參與各方帶來利益的制度安排，特別是有助于金融機構(gòu)管理風(fēng)險資產(chǎn)，化解金融風(fēng)險。但對特殊目的機構(gòu)征收實體層面的所得稅將會提高資產(chǎn)證券化的成本，降低資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實可行性，甚至使其變得不經(jīng)濟(jì)而被扼殺。因此，如果僅僅因為稅收問題而使市場主體喪失了一種有益的制度選擇，這也是社會福利的減損。
總而言之，為特殊目的機構(gòu)提供免稅政策支持有其合理性和必要性。力求中性，避免重復(fù)征稅，最大限度地降低特殊目的機構(gòu)各個環(huán)節(jié)可能涉及的數(shù)量不菲的稅收支出，是使理想中的證券化設(shè)計方案變?yōu)楝F(xiàn)實的必由之路，也是通過減少投資者的稅收負(fù)擔(dān)增加其投資收益的必然要求。
四、總結(jié)
綜上所述，本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，應(yīng)簡化稅收環(huán)節(jié)，可把特殊目的機構(gòu)不作為稅收實體，而由投資者最終來繳納相應(yīng)稅收，從而簡化整個稅收過程。當(dāng)然，不把特殊目的機構(gòu)作為稅收實體，但需要對其進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范，以防止其利用稅收優(yōu)惠功能進(jìn)行避稅，具體包括：（1）規(guī)定資格，即對特殊目的機構(gòu)規(guī)定形式、規(guī)定持有資產(chǎn)性質(zhì)等；（2）規(guī)范投資行為，即嚴(yán)格限制特殊目的機構(gòu)的交易目的、交易范圍、交易品種等。通過嚴(yán)格規(guī)定使特殊目的機構(gòu)在享受稅收優(yōu)惠的條件下功能單純化，只是為資產(chǎn)證券化服務(wù)的一種機構(gòu)。
參考文獻(xiàn):
[1]馮維江，李婷婷，佘敦.由風(fēng)險監(jiān)管角度看資產(chǎn)證券化的發(fā)展[EB/OL]./upfile/75094.doc2005-9-27.
[2]劉建紅.資產(chǎn)證券化中的稅收問題[J].證券市場導(dǎo)報,2005(1):12～14.
摘要：近年來保險業(yè)的改革發(fā)展成為黨和政府高度關(guān)注的問題，要求盡快把《國務(wù)院關(guān)于保險業(yè)改革發(fā)展若干意見》有關(guān)保險業(yè)稅收政策落到實處。通過對保險業(yè)稅收政策及其發(fā)展趨勢的研究，深入分析現(xiàn)有問題及其原因，并提出一系列具體建議。
一、我國保險業(yè)稅收政策的現(xiàn)狀
改革開放之初，我國保險市場由中國人民保險公司一家經(jīng)營，全部保費收入只有4.6億元。到2007年底，全國保險公司達(dá)到110家，總資產(chǎn)2.9萬億元，實現(xiàn)保費收入7000多億元，市場規(guī)模增長1500多倍。保險已經(jīng)滲透到經(jīng)濟(jì)社會的方方面面，逐步成為服務(wù)民生、改善民生和保障民生的，重要手段，成為支持投資、擴大消費和保障出口的重要因素，成為優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)、提高金融市場資源配置效率的重要力量，成為促進(jìn)社會管理和公共服務(wù)創(chuàng)新、提高政府行政效能的重要方式。
從1980年恢復(fù)保險業(yè)以來，國家對保險業(yè)采取了免稅扶植的政策。但從1983年開始，國家對保險業(yè)實行高稅負(fù)的政策。1983年財稅體制改革后，逐步確立了國家對保險業(yè)主要征收營業(yè)稅和所得稅兩大主體稅種的保險稅制。同時，征收印花稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、教育費附加等。總體看，我國保險業(yè)稅收政策的調(diào)整整體上延續(xù)了逐步規(guī)范、合理化的演化路徑，稅種、稅目不斷得到優(yōu)化，總體稅負(fù)有所下降。但隨著改革開放的進(jìn)一步深入，保險業(yè)稅收政策方面仍然存在一些主要問題，嚴(yán)重制約了我國保險業(yè)進(jìn)一步發(fā)展。
二、我國保險業(yè)稅收政策的問題及原因分析
2.1保險業(yè)稅負(fù)偏重
(1)從計稅依據(jù)來看，作為保險業(yè)兩大主體稅種的營業(yè)稅，是以營業(yè)額全額為計稅依據(jù)進(jìn)行征稅，而不是按照凈額(即價差)征稅，更不是像增值稅那樣只對增值額征稅，即保險業(yè)務(wù)所消耗的購進(jìn)貨物所承擔(dān)的增值稅稅額不能得到扣除。所以，保險業(yè)承擔(dān)了營業(yè)稅和增值稅的雙重稅收負(fù)擔(dān)。此外，營業(yè)稅的營業(yè)額包括金融機構(gòu)收取的各種價外費用，因此，一些實際并不構(gòu)成企業(yè)收入的代收費用，也被計入營業(yè)額征收營業(yè)稅。
(2)從稅率來看，相對于美國等發(fā)達(dá)國家而言，一般稅率在4％以下，我國營業(yè)稅率雖然為5％，但仍然屬于較高水平。同樣，印花稅率也較高。財產(chǎn)保險合同與倉儲保管合同、財產(chǎn)租賃合同適用千分之一的印花稅率，比其他合同所適用的萬分之五、萬分之三等稅率要高。在這種情況下，稅負(fù)過高，一方面不利于保險公司進(jìn)行有效保險產(chǎn)品的供給和產(chǎn)品創(chuàng)新；另一方面，稅負(fù)過高，保險公司將稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁給消費者，導(dǎo)致保險產(chǎn)品價格上升，減少產(chǎn)品需求，降低社會福利。
(3)城市維護(hù)建設(shè)稅具有附加稅性質(zhì)。對金融企業(yè)來說，它以納稅人實際繳納的營業(yè)稅稅額為計稅依據(jù)，稅率按納稅人所在地的不同而分為三檔：在市區(qū)的，稅率為7％，在縣城、鎮(zhèn)的，稅率為5％，在其他區(qū)域的，稅率為1％。由于金融機構(gòu)一般都坐落在城市或者縣城、鎮(zhèn)內(nèi)，所以實際適用稅率多為7％或者5％。
2.2現(xiàn)行保險業(yè)稅收政策不完善
(1)稅收政策不適應(yīng)新會計準(zhǔn)則的要求。
《國家稅務(wù)總局關(guān)于保險企業(yè)所得稅若干問題的通知》規(guī)定，未報告未決賠款準(zhǔn)備金按不超過當(dāng)年實際賠款支出額的4％提取，超出部分應(yīng)做納稅調(diào)整。而按照新會計準(zhǔn)則，保險公司應(yīng)當(dāng)采用精算方法謹(jǐn)慎提取已發(fā)生未報告未決賠款準(zhǔn)備金，以真實反映盈利情況，實際提取金額大大超過4％比例限制。繼續(xù)按4％的比例做納稅調(diào)整將大幅增加保險企業(yè)的所得稅負(fù)擔(dān)。另外，在新會計準(zhǔn)則中，未決賠款準(zhǔn)備金的內(nèi)容擴大到了理賠費用準(zhǔn)備金，而現(xiàn)行稅收法規(guī)對理賠費用準(zhǔn)備金的稅前扣除問題沒有明確規(guī)定。
(2)稅收政策不適應(yīng)新所得稅法的要求。
新企業(yè)所得稅法第七章第五十條規(guī)定：“企業(yè)在中國境內(nèi)設(shè)立不具有法人資格營業(yè)機構(gòu)的，應(yīng)當(dāng)匯總計算并繳納企業(yè)所得稅?！钡?dāng)前在實際納稅過程中，各地稅務(wù)機關(guān)按照《金融企業(yè)呆賬損失稅前扣除管理辦法》的規(guī)定，按年末允許提取呆賬準(zhǔn)備的資產(chǎn)余額的1％，對保險公司各分支機構(gòu)允許稅前扣除的呆賬準(zhǔn)備金額進(jìn)行控制，且不允許總公司進(jìn)行匯總納稅調(diào)整。由于保險公司分支機構(gòu)沒有投資業(yè)務(wù)，允許提取呆賬準(zhǔn)備的資產(chǎn)主要是應(yīng)收保費，其計提壞賬的比例大大高于1％，因此，這一政策實際上加重了保險企業(yè)整體稅負(fù)。
(3)部分稅收政策不適應(yīng)保險行業(yè)發(fā)展新形勢的需要。
現(xiàn)行政策規(guī)定保險企業(yè)支付的手續(xù)費在實收保費8％范圍內(nèi)可在稅前扣除。由于保險市場快速發(fā)展變化，目前保險行業(yè)手續(xù)費實際支付比例普遍在8％以上，均需對超比例部分進(jìn)行納稅調(diào)整，稅收負(fù)擔(dān)較重。實際上，對超額手續(xù)費進(jìn)行納稅，是對機構(gòu)(人)和保險公司施行了重復(fù)征稅，不符合稅收的一般原則。同時，為了應(yīng)對超額手續(xù)費所帶來的稅收成本，一些保險分支機構(gòu)可能出現(xiàn)不規(guī)范的列支行為，這也不利于整個保險行業(yè)的健康發(fā)展。
(4)重復(fù)征稅。
保險營銷員收入水平一般較低，需要同時繳納營業(yè)稅和個人所得稅。雙重征稅導(dǎo)致稅負(fù)負(fù)擔(dān)過重。這樣，導(dǎo)致保險營銷員激勵不足，更容易發(fā)生機會主義和高交易成本，從而造成保險質(zhì)量下降，扭曲保險資源優(yōu)化配置。
三、完善我國保險業(yè)稅收政策的建議措施
3.1降低保險業(yè)稅負(fù)水平
(1)根據(jù)保險市場競爭狀況與市場結(jié)構(gòu)的變化，適當(dāng)調(diào)低金融保險業(yè)營業(yè)稅率，或通過改變營業(yè)稅納稅基數(shù)的方式，調(diào)低保險業(yè)實際繳納的營業(yè)稅額。
(2)在稅前扣除方面：①取消或放寬對未報告未決賠款準(zhǔn)備金的納稅比例限制，對于按精算方法提取的未報告未決賠款準(zhǔn)備金，可稅前據(jù)實扣除，不做額外的納稅調(diào)整。明確保險公司按精算方法提取的理賠費用準(zhǔn)備金也可在稅前扣除。⑦不再針對保險公司各分支機構(gòu)對允許稅前扣除的呆賬準(zhǔn)備金比例進(jìn)行控制。盡快出臺具體辦法，對于稅法規(guī)定有扣除標(biāo)準(zhǔn)的扣除項目，允許保險公司進(jìn)行統(tǒng)一的納稅調(diào)整。③取消或放寬對手續(xù)費8％稅前扣除比例的限制。
3.2完善保險業(yè)稅收政策的具體措施
(1)調(diào)整相關(guān)稅收政策以適應(yīng)新形勢的要求。
一方成要立足于國家整個稅收制度，在保持稅收制度總體穩(wěn)定的基礎(chǔ)上調(diào)整我國保險業(yè)的稅收政策；另一方面要考慮保險業(yè)的自身特點和發(fā)展需要，兼顧稅收政策取向和保險業(yè)發(fā)展的客觀要求，按照公平稅負(fù)、合理扣除和適當(dāng)優(yōu)惠的原則，調(diào)整現(xiàn)行的保險業(yè)稅收政策，細(xì)化稅制設(shè)計，完善和充實稅收政策內(nèi)容，充分發(fā)揮稅收政策對保險資源配置和保險業(yè)運行的宏觀調(diào)控功能。
(2)適當(dāng)擴大免稅范圍。
目前，我國對農(nóng)業(yè)稅和返還性人身保險和出口信用保險業(yè)務(wù)實行免稅。除現(xiàn)行免稅規(guī)定外，也可對非盈利性保險和社會保障乃至與國計民生密切相關(guān)的保險，例如地震險、洪水險等實行適當(dāng)減免，以充分體現(xiàn)國家政策導(dǎo)向，發(fā)揮保險稅收政策的社會保障和自動穩(wěn)定器作用。
論文摘要：證券稅制包含證券流轉(zhuǎn)稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國外的證券流轉(zhuǎn)稅正朝寬稅基低稅率方向發(fā)展，其作用日漸淡化；證券投資所得稅的稅率不斷下調(diào)，計稅方法不斷優(yōu)化以處理股息重復(fù)征稅；證券交易利得稅正逐步推廣，稅負(fù)普遍從輕。我國現(xiàn)行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負(fù)偏重，調(diào)控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國的證券稅制政策調(diào)整，應(yīng)以寬稅基低稅率來改革證券流轉(zhuǎn)稅，運用一體化方法完善證券投資所得稅，并合理設(shè)計計稅依據(jù)和稅率以健全證券交易利得稅。
一、導(dǎo)言
證券市場是現(xiàn)代資本市場的重要組成部分，它被形象地稱為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。稅收作為政府調(diào)控證券市場的重要政策工具，對證券市場的發(fā)展產(chǎn)生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉(zhuǎn)稅。這是對證券的發(fā)行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對證券投資所產(chǎn)生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經(jīng)常列入個人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對證券買賣差價收益課征的稅，理論上應(yīng)歸屬于資本利得稅范疇，許多國家未單獨開征資本利得稅，就把證券交易利得歸入普通所得稅計征?？傮w而言，國外證券稅制模式的發(fā)展表現(xiàn)為初期以流轉(zhuǎn)稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標(biāo)經(jīng)歷了“效率優(yōu)先——公平為主——效率與公平兼顧”的調(diào)整過程，具體制度設(shè)計也體現(xiàn)出“簡單——復(fù)雜——簡單”的特點。隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化格局的形成和各國之間經(jīng)濟(jì)競爭的加劇，各國政府都在積極調(diào)整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵投資的增長，維護(hù)資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。因此，研究各國證券稅制的發(fā)展動態(tài)，借鑒它們的成功經(jīng)驗，然后結(jié)合我國證券稅制的運行狀況，做出適當(dāng)?shù)淖C券稅制政策調(diào)整，可以更好地規(guī)范和調(diào)節(jié)我國證券市場的發(fā)展，提高資源配置效率，貫徹社會公平政策。
二、國外證券稅制的發(fā)展動態(tài)
(一)證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)
理論上認(rèn)為，證券流轉(zhuǎn)稅會降低證券價格水平，遲滯資本的流動，縮減市場成交量，影響證券市場效率，總體的消極效應(yīng)較大。所以，證券流轉(zhuǎn)稅通常適用于發(fā)展初期的證券市場。世界上多數(shù)發(fā)達(dá)國家已不再征收證券流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)在仍舊征收該稅的部分國家，也在積極調(diào)整相關(guān)的稅收政策。
證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券流轉(zhuǎn)稅改革朝寬稅基、低稅率方向發(fā)展。隨著各種金融工具的創(chuàng)新，金融產(chǎn)品層出不窮，因而各國證券流轉(zhuǎn)稅征稅范圍也從傳統(tǒng)的股票市場擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等衍生金融產(chǎn)品，涵蓋整個資本市場。同時，證券流轉(zhuǎn)稅的稅率呈現(xiàn)不斷下調(diào)趨勢，甚至許多國家已完全廢止證券流轉(zhuǎn)稅。(2)證券流轉(zhuǎn)稅普遍運用差別稅率來調(diào)整證券市場結(jié)構(gòu)。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產(chǎn)品稅率也各不相同。同時，不同的投資主體也實行不同稅率，短期投機者適用的稅率要高于長期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)證券市場的平穩(wěn)發(fā)展。(3)證券流轉(zhuǎn)稅主要采用單向征收方式。因為雙向征收無差別地對待買賣雙方，抑制投機效果較差。如果僅對賣方征稅，那么僅增加賣方成本，促使其延長證券持有期，這樣可以鼓勵投資抑制投機，促進(jìn)證券市場健康發(fā)展。同時，單向征收稅負(fù)遠(yuǎn)低于雙向征收，也符合證券流轉(zhuǎn)稅率不斷下調(diào)趨勢。因此，絕大多數(shù)國家的證券流轉(zhuǎn)稅僅對賣方征收，只有極少數(shù)國家仍采用雙向征收方式。
(二)證券投資所得稅發(fā)展動態(tài)
證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關(guān)于股息稅的理論爭辯很激烈。傳統(tǒng)論代表Poterba和Summers等認(rèn)為股息稅對新股投資和留利投資均產(chǎn)生了很大影響，因此解決股息的重復(fù)征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等認(rèn)為，股息稅會對新股投資產(chǎn)生重要影響，但并不影響留利投資。經(jīng)驗論證中，支持股息稅傳統(tǒng)論和新論的實證證據(jù)基本是平分秋色。各國分別根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)特點采納不同的股息稅理論，并積極調(diào)整股息稅政策。
股息稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調(diào)趨勢。OECD國家在1980—2000年之間，平均最高個人所得稅率從67％下調(diào)到47％，平均公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調(diào)到31.4％。這些持續(xù)的輕稅政策強有力地刺激了投資需求，推動了證券市場的發(fā)展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心問題。現(xiàn)實中，美國等極少數(shù)發(fā)達(dá)國家和部分發(fā)展中國家實行古典制所得稅，對股息重復(fù)征收公司和個人兩個層次的所得稅。而歐洲發(fā)達(dá)國家和多數(shù)發(fā)展中國家則實行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復(fù)征稅現(xiàn)象。目前，這兩種所得稅制度呈現(xiàn)不斷融合的趨勢。因此，根據(jù)各國實際情況，設(shè)計合理可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務(wù)。(3)稅制設(shè)計兼顧公平與效率，體現(xiàn)簡化原則。發(fā)達(dá)國家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設(shè)計得很復(fù)雜，這在20世紀(jì)下半期已經(jīng)成為股息稅改革的主流趨勢。然而，過于復(fù)雜的制度設(shè)計，使得實踐中的稅收遵從成本和行政成本都很高。因此，發(fā)達(dá)國家也正在考慮簡化股息稅制，以更好地提高稅收的效率。2000年，德國對實行了數(shù)十年的極其復(fù)雜的分劈稅率和歸集抵免制度進(jìn)行改革，重新實行簡便的古典制所得稅，這充分體現(xiàn)了稅制簡化原則的回歸。
(三)證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)
證券交易利得稅會產(chǎn)生“資本緊鎖”效應(yīng)，妨礙資本流動，也會影響證券投資需求，調(diào)節(jié)證券市場規(guī)模和價格水平，經(jīng)濟(jì)效應(yīng)較復(fù)雜?？傮w而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場而更適用于成熟的證券市場，證券所得稅代替證券流轉(zhuǎn)稅是證券稅制發(fā)展的大趨勢。
證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)長遠(yuǎn)來看，各國都逐步將證券交易利得納入征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會改變證券市場的分配狀況，不利于高收入者，往往會遭到激烈的反對。例如，英國稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長達(dá)250年，澳大利亞也是在開征所得稅后80年才對證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場的發(fā)展，證券交易利得逐步成為高收入者的重要收入來源，開征證券交易利得稅能對這部分非勤勞所得做出適度合理的調(diào)節(jié)，是稅收公平政策的重要體現(xiàn)，所以是證券稅制發(fā)展的主流趨勢。現(xiàn)在，發(fā)達(dá)國家已大都將證券交易利得納入征稅范圍，并適時調(diào)整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國都很謹(jǐn)慎地處理證券交易利得稅，認(rèn)真研究恰當(dāng)?shù)拈_征時機。證券交易利得稅“雙刃劍”效應(yīng)很強烈，它在成熟的證券市場上發(fā)揮“自動穩(wěn)定器”作用，防止證券價格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場中，卻起到“震蕩
器”作用，產(chǎn)生了強烈的壓抑市場上揚和促使市場下挫的效應(yīng)。例如，1986年意大利政府?dāng)M開征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價指數(shù)就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現(xiàn)得淋漓盡致。因此，各國都會認(rèn)真充分地研究各自的證券市場環(huán)境，做好各項評估預(yù)測，才會做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開征時機的把握是至關(guān)重要的。(3)證券交易利得稅實行稅負(fù)從輕原則。各國的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時，還充分運用差別稅率，來調(diào)整證券的品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以貫徹鼓勵投資、抑制投機等政策意圖。另外，配套以合理的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實現(xiàn)政策目標(biāo)。相對于證券流轉(zhuǎn)稅而言，證券交易利得稅更容易實現(xiàn)公平目標(biāo)。它根據(jù)能力負(fù)擔(dān)原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點、免稅額等方法，充分發(fā)揮了稅收調(diào)節(jié)社會財富分配狀況的功能，實現(xiàn)公平收入的目標(biāo)。
三、我國證券稅制的運行現(xiàn)狀分析
我國的證券市場從90年代初起步，經(jīng)歷十多年的風(fēng)雨坎坷，已經(jīng)取得了巨大發(fā)展。證券稅制也隨著證券市場的發(fā)展而不斷調(diào)整。總體來說，我國形成了以證券流轉(zhuǎn)稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對證券市場初期的發(fā)展起到了一定的調(diào)控作用。然而，隨著證券市場的逐漸發(fā)展成熟，也暴露出許多問題與不足，需要加以仔細(xì)研究并及時調(diào)整完善。
(一)證券交易印花稅的現(xiàn)狀分析
1．在財政收入中占有一定的地位。我國的證券交易印花稅在90年代基本處于持續(xù)增長狀態(tài)，增長速度較快。它占財政收入的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場持續(xù)低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財政收入比重也相應(yīng)下降。
(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國的證券交易印花稅稅率90年代初起征時設(shè)為6‰，這是個非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續(xù)走低，政府才調(diào)低稅率至2‰，2005年1月后調(diào)低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調(diào)到3‰，而世界上征收證券流轉(zhuǎn)稅的國家的稅率基本都在1‰左右，且多實行單向征收，實際稅率遠(yuǎn)低于我國。另外，我國的證券交易印花稅實際上僅對股票交易征收，并沒有將債券、基金和金融衍生工具納入征稅范圍，稅基相對較窄。
(3)調(diào)控功能不顯著，股市投機很活躍。我國的證券交易印花稅曾多次進(jìn)行調(diào)整，試圖調(diào)節(jié)股市的運行。但事實證明它對股市的調(diào)節(jié)大多為短期影響，并不能使股市進(jìn)入理性運行狀態(tài)。例如1998年6月調(diào)低印花稅率后，雖然當(dāng)日成交量漲幅達(dá)20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過度投機。2005年1月下調(diào)證券交易印花稅率，試圖挽救過度頹廢的股市，而結(jié)果恰相反，一周后股票指數(shù)不升反降，跌幅達(dá)1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調(diào)至3‰后，當(dāng)日股指重挫下跌6.5％，連續(xù)三日內(nèi)股指累計暴跌近14％，市值蒸發(fā)12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出決策層的預(yù)料。種種現(xiàn)象表明，印花稅顯然不是調(diào)控股市的優(yōu)良稅種。另外，我國的證券交易印花稅對買賣雙方征收，它對抑制我國股市過高的換手率作用甚微。
(二)證券投資所得稅的現(xiàn)狀分析
(1)股息的個人所得稅實行分類征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國稅法將個人所得分為11類，股息利息所得屬于單獨的一類，不論股息收入多少均按20％的稅率單獨征收。而世界上多數(shù)國家實行綜合的個人所得稅，將股息利息并入個人全部所得，再按適用的累進(jìn)稅率征收個人所得稅。隨著我國股份經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，股息收入已成為富裕群體的一項較重要的收入。如果繼續(xù)給予富裕群體股息收入以單獨課征的稅收優(yōu)惠，就無助于縮小社會正逐漸拉大的貧富差距。
(2)我國的股息稅名義稅率較低，但聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅稅率要普遍高于多數(shù)發(fā)展中國家。我國的企業(yè)所得稅稅率33％，股息的個人所得稅率20％，因為古典制重復(fù)征稅，100元企業(yè)稅前所得，先要承擔(dān)33元企業(yè)所得稅，余下分配的67元股息還要承擔(dān)20％的個人所得稅，所以最終要繳納合計46.4元的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅。雖然2005年6月政府為刺激過度低迷的股市，暫時將股息的個人所得稅率調(diào)低至10％，但股息的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅率仍然達(dá)到39.7％的較高水平。而世界上很多國家因?qū)嵭幸惑w化所得稅制度，聯(lián)合的公司與個人所得稅率并不高，如發(fā)展中國家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興工業(yè)化國家如韓國為40％、新加坡為28％。發(fā)達(dá)國家平均的聯(lián)合的公司和個人所得稅率稍高，理論上能達(dá)到51.1％，但這是按各國最高的個人所得稅率計算的，實踐中大多數(shù)股東適用的個人所得稅率要低很多，其實際的股息聯(lián)合稅率要低于我國股息46.4％的名義稅率，而發(fā)達(dá)國家證券市場的成熟完善程度卻是我國無法比擬的。所以我國的證券投資所得稅制度可能對股份經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)發(fā)展存在一定的抑制影響。
(3)我國的股息稅未能對上市公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮積極的調(diào)控功能。我國上市公司普遍形成國有股“一股獨大”的獨特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這直接導(dǎo)致中小股東表決權(quán)太小，“以手投票”治理機制失效。廣大的上市公司又很少發(fā)甚至不發(fā)股息，股東無從了解公司經(jīng)營信息，且沒有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機制也收效甚微。而我國的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽公司，還對國有股和法人股不征收股息稅，加劇股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理。因此，如何利用稅收政策來改善公司治理結(jié)構(gòu)，合理調(diào)控證券市場已成為越來越值得關(guān)注的問題。
(三)證券交易利得稅的現(xiàn)狀分析
證券交易利得稅理論上應(yīng)列入資本利得稅范疇，而我國至今尚未形成完整的證券交易利得稅體系。我國的企業(yè)所得稅法規(guī)定，企業(yè)從事證券買賣所獲得的差價收益列入企業(yè)所得范疇，統(tǒng)一征收企業(yè)所得稅，這與多數(shù)國家相關(guān)稅法規(guī)定一致。而我國的個人所得稅法規(guī)定，個人從事證券買賣所取得的差價收入應(yīng)列入財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得，按20％的稅率征收個人所得稅。但我國相關(guān)稅收法規(guī)又規(guī)定，對個人買賣股票取得的差價收入暫不征收個人所得稅。所以，事實上我國并沒有征收個人的證券交易利得稅。隨著證券市場的不斷發(fā)展成熟，以流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式轉(zhuǎn)變?yōu)橐运枚悶橹黧w的證券稅制模式，這是大勢所趨。所以完善證券交易利得稅體系將是今后證券稅制建設(shè)的重要任務(wù)。
四、我國證券稅制的政策調(diào)整
綜合考慮國際上證券稅制的發(fā)展趨勢和我國證券市場實際狀況，我們認(rèn)為，我國證券稅制調(diào)整的總體思路應(yīng)為：改革流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式，逐步過渡到以所得稅為主體的證券稅制模式。具體應(yīng)做好以下幾方面工作：
(一)完善我國的證券流轉(zhuǎn)稅
1．增設(shè)發(fā)行環(huán)節(jié)的證券印花稅，運用稅收調(diào)節(jié)證券初級市場的運行。初級市場的證券發(fā)行是
資源配置的重要環(huán)節(jié)，英國和日本等國也都在證券發(fā)行環(huán)節(jié)征收相關(guān)的印花稅或者注冊稅。我國應(yīng)開征初級市場的證券印花稅，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策設(shè)計既公平統(tǒng)一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對進(jìn)入股市的資源進(jìn)行合理的初次配置，平衡初級市場和二級市場的稅收收入，也可適度調(diào)節(jié)初級市場的投機活動。
2．根據(jù)“寬稅基、低稅率”原則，調(diào)整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應(yīng)有的法律地位。然后，擴大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據(jù)市場發(fā)展情況，繼續(xù)調(diào)低證券交易稅率，同時按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以合理調(diào)節(jié)證券結(jié)構(gòu)。
3．實行單向征收方式，充分發(fā)揮證券交易稅的調(diào)節(jié)功能。我國的證券市場投機氣氛濃厚，股票平均年換手率在300％左右，遠(yuǎn)高于西方國家成熟證券市場年平均換手率60％的水平。因此，應(yīng)改變現(xiàn)在向買賣雙方征收的方式，實行僅向賣方征收的方式，可以對證券市場的投機活動起到積極的抑制作用，有利于實現(xiàn)證券市場的理性平穩(wěn)運行。
(二)改革我國的證券投資所得稅
1．?dāng)U大證券投資所得稅稅基，設(shè)計合理的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列入證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優(yōu)惠待遇。其次，統(tǒng)一國有股、法人股和個人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國有股和法人股的不合理的稅收優(yōu)惠。最后，待時機成熟時，將證券投資所得列入個人的綜合所得，按累進(jìn)的個人所得稅率征稅。
2．降低證券投資所得的實際稅率，權(quán)衡考慮實施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調(diào)低企業(yè)所得稅稅率，2008年開始實施的統(tǒng)一的新企業(yè)所得稅法已將稅率確定為25％，這是個較理想的稅率水平；另一方面，要注意適度減輕股息的重復(fù)征稅問題，考慮實施一體化的所得稅方案。這個改革過程的相關(guān)的測算和設(shè)計比較復(fù)雜，所以要做得謹(jǐn)慎詳細(xì)。作為過渡措施，相關(guān)部門可以確定宣布降低股息的個人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優(yōu)惠力度，降低股息的個人所得稅率至5％，以更強有力地促進(jìn)股份經(jīng)濟(jì)及證券市場的持續(xù)發(fā)展。
3．所得稅一體化方案中優(yōu)先考慮分劈稅率法，再結(jié)合歸集抵免制度，以充分發(fā)揮稅收對股市的調(diào)控作用，改善我國的公司治理結(jié)構(gòu)?？梢詫⒐镜亩惽八梅譃閮刹糠?，對未分配利潤征收相對較高的企業(yè)所得稅，而對作為股息分配的利潤則征收較低的企業(yè)所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東掌握公司較多的經(jīng)營信息，從而對公司經(jīng)營者產(chǎn)生較好的約束。另外，可以在股東層次實行股息稅的歸集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。這樣，稅收對公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)控作用就得到了較好的發(fā)揮。
(三)健全我國的證券交易利得稅
1．明確劃分投資期限，抑制投機活動。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長期。短期證券交易應(yīng)繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優(yōu)惠，長期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場的短期投機活動，促使證券市場長期平穩(wěn)運行。
2．合理設(shè)計計稅依據(jù)，保證投資者稅負(fù)適度。原則上，證券交易利得稅的計稅依據(jù)是證券賣出價減去買入價以及相關(guān)合理費用后的差額。為減輕中小個人股東的稅收負(fù)擔(dān)，應(yīng)考慮設(shè)計免征額，例如每次交易允許1000元的免征額，每月最多允許運用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負(fù)擔(dān)。另外，證券投資虧損實行特別抵扣，企業(yè)證券投資虧損只允許用投資利得抵扣，不能用普通經(jīng)營所得抵扣；個人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無限期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度再加以利用。
論文摘要：財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指并購給企業(yè)財務(wù)方面帶來的效益，這種效應(yīng)的取得是企業(yè)并購的主要動因之一。本文在提出財務(wù)協(xié)同概念的基礎(chǔ)上，分析了財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中的幾種表現(xiàn)，并對財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中的應(yīng)用作了一定探討。
隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，公司并購在中國越來越成為一個人們?nèi)找媸煜さ慕?jīng)濟(jì)現(xiàn)象，一般地說，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，即宏觀經(jīng)濟(jì)處于高景氣度的階段，并購發(fā)生的數(shù)量也就較多。世界上最早的并購發(fā)生在美國，到現(xiàn)在已有ioo多年的歷史了，中國的并購，特別是上市公司的并購只是近年來才有的事情，但是卻有較快的增長。相信隨著中國加人wto后，中國企業(yè)的收購合并業(yè)務(wù)將進(jìn)一步擴大，因此研究企業(yè)并購的動因?qū)⒆兊檬直匾?，本文將從財?wù)協(xié)同的角度來對企業(yè)間的并購進(jìn)行分析。
一、基本觀點
在討論企業(yè)并購的文獻(xiàn)中“協(xié)同效應(yīng)”一詞頻頻出現(xiàn)?！掇o?！穼Α皡f(xié)同效應(yīng)”的解釋是:“藥物學(xué)名詞。兩種以上藥物共同應(yīng)用時所發(fā)生的作用，大于各種藥物單獨應(yīng)用……”。如果用vi (i=1，2……n)表示各單項資產(chǎn)的價值，則其產(chǎn)生的總價值v=vi十a(chǎn)v。其中，ov為組合起來產(chǎn)生的新的價值，但如果系統(tǒng)內(nèi)各要素不是優(yōu)化組合，企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，企業(yè)資產(chǎn)與生產(chǎn)作業(yè)分配之間，各類資產(chǎn)之間等比例不恰當(dāng)，值就會為，甚至為負(fù)數(shù)。
通常財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指并購給企業(yè)財務(wù)方面帶來的效益，這種效益的取得不是由于經(jīng)營活動效率的提高而引起的，而是由于稅法、會計處理準(zhǔn)則以及證券交易等內(nèi)生規(guī)定的作用而產(chǎn)生的一種純現(xiàn)金流量上的效益。
有些學(xué)者又將財務(wù)協(xié)同效應(yīng)定義為企業(yè)通過并購活動，實現(xiàn)內(nèi)部財務(wù)資源的整體協(xié)調(diào)，促使聯(lián)合企業(yè)財務(wù)能力增強，從而帶來企業(yè)價值的增加，它不僅包括依靠稅法、證券交易等因素所帶來的純金錢的收益，還包括由于資金集中使用和資金結(jié)算等金融活動的內(nèi)部化、對外投資的內(nèi)部化等活動帶來的財務(wù)運作能力和效果的提高。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)最終將和經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)一起協(xié)調(diào)配合，促進(jìn)企業(yè)集團(tuán)運作效率提高，從而使整體價值得到增加。
二、協(xié)同效應(yīng)具體表現(xiàn)
財務(wù)協(xié)同在企業(yè)并購中起著相當(dāng)重要的作用，主要體現(xiàn)在以下四個方面。
1.利潤增加。
并購活動將會增加企業(yè)的利潤。這主要表現(xiàn)在兩個方面:
第一是營業(yè)收人的增加，并購的重要原因之一是因為整合后的企業(yè)可能會有更多的總營業(yè)收人。營業(yè)收入的增加主要來源于市場營銷、戰(zhàn)略優(yōu)勢和對市場控制力的增強等。首先，在市場營銷上，并購后會改善以前效果欠佳的廣告、薄弱的分銷網(wǎng)絡(luò)和不平衡的產(chǎn)品系列等情況;其次，某些并購能獲得技術(shù)和行業(yè)的戰(zhàn)略優(yōu)勢，使企業(yè)在動蕩的環(huán)境下，增加未來經(jīng)營柔性;最后，企業(yè)并購另一企業(yè)而增大其市場力量，致使對市場的控制能力增強。
第二是產(chǎn)品成本的降低。企業(yè)兼并整合后，經(jīng)營效率可能比獨立經(jīng)營時更高。通過收購兼并而獲得的經(jīng)營高效率可在以下三方面體現(xiàn)出來:首先是生產(chǎn)、管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實現(xiàn)。兼并前兩個獨立的企業(yè)可能至少其中一家沒有達(dá)到最優(yōu)生產(chǎn)規(guī)模和管理能力過剩，因此，通過兼并整合，實現(xiàn)生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，充分發(fā)揮中高層管理潛能，可大大降低產(chǎn)品成本。其次是兼并整合后，相關(guān)經(jīng)營活動的協(xié)調(diào)更容易且能夠?qū)崿F(xiàn)技術(shù)的轉(zhuǎn)移，從而降低管理成本和技術(shù)開發(fā)成本。最后是其他已有資源的統(tǒng)籌利用。比如不同生產(chǎn)或銷售期的產(chǎn)品在倉儲時間上對庫房的充分利用，從而降低單位存貯成本。
2.合理避稅。
稅收是對企業(yè)的經(jīng)營決策起重大影響的一個因素。各國不同類型的企業(yè)在資產(chǎn)、股息收人和利息收入等資本收益的稅率及稅收范圍方面有很大的差異。正因為這些差異的存在，可以使企業(yè)通過并購實現(xiàn)合理避稅的目的，減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流出量，達(dá)到增加企業(yè)利潤的目的。通過并購活動，可以在五個方面來減少稅額，實現(xiàn)稅收的削減:
（1)虧損遞延實現(xiàn)合理避稅。通常，一個具有大量現(xiàn)金流的企業(yè)通過兼并嚴(yán)重虧損企業(yè)，利用盈余抵補虧損可大幅度減少或延遲所得稅額，故折現(xiàn)后的所得稅額必將減少。
（2)尚未利用的負(fù)債能力的利息避稅作用。若企業(yè)的負(fù)債率很低，則往往成為并購目標(biāo)。并購后企業(yè)提高綜合負(fù)債率，在不大幅度提高財務(wù)風(fēng)險的同時，可帶來巨額的利息抵稅效果。
（3)兩次轉(zhuǎn)換避稅。兼并公司不是將被兼并公司的股票直接轉(zhuǎn)換為本公司股票，而是轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券，一段時間后再將它們轉(zhuǎn)化為普通股票。這種兼并方式在有些國家稅收上由于企業(yè)付給這些債券的利息是預(yù)先從收人中減去的，稅額由扣除利息后的盈余乘稅率決定，可以少繳納所得稅。
（4)公司資金合理利用避稅。并購還可以為公司的剩余資金提供出路，如果公司的內(nèi)部投資機會短缺而現(xiàn)金流量充足，利用剩余資金購買其他公司則不會增加公司及其股東的稅收負(fù)擔(dān)。
（5）資產(chǎn)重估而增加的折舊避稅。并購另一企業(yè)常涉及對該企業(yè)資產(chǎn)價值的重估和調(diào)整，若被兼并方的資產(chǎn)價值增加，年折舊額就會相應(yīng)地增加，折舊抵稅的作用將會增大。另外，若會計折舊方法改變?yōu)榧铀僬叟f方法，又會帶來稅收延遲的好處。
3.時務(wù)運作能力的提高。
企業(yè)并購后企業(yè)可以通過一系列的內(nèi)部化活動對資金統(tǒng)一調(diào)度，并將并購一方的低成本資金成本的內(nèi)部資金，投資于另一方的高效率的項目上，從而使并購后的企業(yè)資金的整體使用效果更為提高，資金雄厚的企業(yè)并購一家具有發(fā)展?jié)摿ΦY金有限的企業(yè)，可增強企業(yè)資金的利用效果。
4.融資方面的優(yōu)勢。
由于規(guī)模和實力的擴大，并購活動使聯(lián)合企業(yè)的融資能力大大增強，滿足企業(yè)發(fā)展過程中對資金的需求。企業(yè)通過并購獲得高回報的投資項目后，容易成為股市中的熱門，使企業(yè)在資本市場上的形象得以改觀，便于企業(yè)籌集資金，從而降低資金成本，并促進(jìn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化組合。具體表現(xiàn)為融資渠道的拓展、負(fù)債成本的降低、償債能力的提高、抗御融資風(fēng)險能力的加強以及企業(yè)利用財務(wù)杠桿的能力上升等。
三、并購實例
靠虛構(gòu)盈利的鄭州百文欺騙證管機構(gòu)，于1995年1月在上海證券交易所上市(證券簡稱鄭百文、證券代碼600898)，由于上市后繼續(xù)虧損，最終被證監(jiān)會查處，于1998年8月公司股票被停牌。停牌后，其“殼資源”被經(jīng)營有方的同鄭百文一樣以家電批發(fā)與零售為主的山東最大家電連鎖企業(yè)—三聯(lián)集團(tuán)相中，2000年5月，后者與鄭百文主要債權(quán)人信達(dá)公司協(xié)商，在當(dāng)?shù)卣闹С窒?，三?lián)集團(tuán)成功地對鄭百文實行了并購。
2001年12月31日，鄭百文集團(tuán)已將所持國家股的50%轉(zhuǎn)讓給三聯(lián)。2002年6月25日，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司將67610個股東持有的83938776股鄭百文股份過戶至三聯(lián)集團(tuán)。三聯(lián)集團(tuán)共持有9837. 771萬股，占公司股份總數(shù)的49. 79%，為鄭百文的第一大股東。
2002年一季度鄭百文業(yè)績開始出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，公司每股凈資產(chǎn)從一6. 33元增至約1元，中報業(yè)績則繼續(xù)保持盈利，中期每股收益0. 0589元。到2002年底，鄭百文實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收人12. 56億元，實現(xiàn)凈利潤2080. 48萬元。
【關(guān)鍵詞】巨災(zāi)債券 ； 再保險；SPV機構(gòu)；制度障礙；
巨災(zāi)債券是將保險公司承保的巨災(zāi)風(fēng)險轉(zhuǎn)移給債券投資者的一種保險風(fēng)險證券化產(chǎn)品，其運行機制為：保險公司（或再保險公司）作為發(fā)起人，通過設(shè)立特殊目的公司（special purpose vehicle ，簡稱SPV）作為發(fā)行人實現(xiàn)破產(chǎn)隔離，然后由發(fā)行人將承保的巨災(zāi)風(fēng)險證券化，并向資本市場的投資者發(fā)行。巨災(zāi)債券最早于上世紀(jì)九十年代就開始在美國、日本、瑞士等國實踐。2015年7月，中國財產(chǎn)再保險公司作為發(fā)起人，以設(shè)在百慕大的特殊目的機構(gòu)（SPV）Panda Re作為發(fā)行人在境外成功發(fā)行了第一支為中國保險公司和再保險公司提供保障的巨災(zāi)債券，邁出了我國巨災(zāi)債券實踐的第一步。但從制度層面來看，我國發(fā)行巨災(zāi)債券的還存一些障礙。
一、我國發(fā)行巨災(zāi)債券的制度障礙
1.設(shè)立SPV機構(gòu)的制度障礙
SPV的法律形態(tài)通常有“公司型”和“信托型”兩種。
1.設(shè)立“公司型”SPV的障礙。（1）巨災(zāi)債券的SPV機構(gòu)在法律性質(zhì)上相當(dāng)于一個特殊的再保險機構(gòu)。但根據(jù)我國《保險法》的相關(guān)規(guī)定，申請設(shè)立保險機構(gòu)需要的時間一般不少于一年（籌建的批準(zhǔn)最長可達(dá)6個月，完成籌建工作可達(dá)一年）。因此依據(jù)現(xiàn)行法律在境內(nèi)設(shè)立SPV再保險公司需要的時間比較長。這對于需要盡快通過資本市場分散已經(jīng)承保的巨災(zāi)風(fēng)險的保險公司來說，不能滿足時間上的要求。（2）根據(jù)我國《保險法》第六十九條的規(guī)定，如果要在境內(nèi)設(shè)立經(jīng)營再保險業(yè)務(wù)的公司需要具備2億元注冊資本、實繳資本以及股東、組織機構(gòu)等方面的硬性要求；如果要在境外設(shè)立保險機構(gòu)，根據(jù)保監(jiān)會2006年頒布的《保險公司設(shè)立境外保險類機構(gòu)管理辦法》的規(guī)定，“擬設(shè)立境外保險類機構(gòu)所在的國家或者地區(qū)金融監(jiān)管制度完善，并與中國保險監(jiān)管機構(gòu)保持有效的監(jiān)管合作關(guān)系”。由于SPV機構(gòu)設(shè)立目的是為了實現(xiàn)風(fēng)險向資本市場的轉(zhuǎn)移，本質(zhì)上只是一個風(fēng)險轉(zhuǎn)移的工具，一般不是經(jīng)營實體，可以沒有注冊資本，而且從持續(xù)期間來看，SPV特殊目的機構(gòu)的存續(xù)期間往往與發(fā)行巨災(zāi)債券的期間一致，特殊目的完成后該SPV機構(gòu)就不再存在。而且，在境外設(shè)立SPV的優(yōu)勢恰好是寬松而不是“完善”的監(jiān)管制度。因此現(xiàn)有規(guī)定難以滿足設(shè)立SPV的需要。
2.設(shè)立“信托型”SPV的障礙。我國《信托法》并未承認(rèn)受托人對受托財產(chǎn)的所有權(quán)，而且明確規(guī)定信托財產(chǎn)可作為委托人的破產(chǎn)財產(chǎn)，這顯然不能滿足對發(fā)起人破產(chǎn)隔離的要求，從而背離了設(shè)立SPV的根本目的。而且《信托法》對負(fù)債類的信托也缺乏規(guī)定。此外，中國人民銀行2002 年 6 月頒布的《信托投資公司管理辦法》第九條也明確禁止信托投資公司發(fā)行債券。再者，由于《證券法》和《信托法》都明確規(guī)定：證券業(yè)、銀行業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理，保險公司不能出資設(shè)立信托型的SPV機構(gòu)。
3.向SPV分保的制度障礙
由于原保險人與SPV之間的合同屬于特殊的再保險合同，因此原保險人向SPV繳納保費，同時將其承保的部分巨災(zāi)風(fēng)險責(zé)任轉(zhuǎn)由SPV承擔(dān)，法律性質(zhì)上屬于再保險的分保行為。在現(xiàn)行保險法律制度框架下，保險公司選擇再保險接受人時受到嚴(yán)格的限制。例如，保監(jiān)會2007年《關(guān)于再保險業(yè)務(wù)安全性有關(guān)問題的通知》中對再保險人的資質(zhì)提出明確要求：實收資本不少于2億元人民幣。2012年保監(jiān)會辦公廳通過復(fù)函的形式對該通知做出進(jìn)一步明確：“對于注冊地監(jiān)管當(dāng)局對償付能力沒有規(guī)定的境外公司……不應(yīng)選擇其作為再保險接受人”。如此一來，即使在境內(nèi)成功設(shè)立了特殊目的SPV公司，但因SPV無償付能力、無符合要求的實收資本，將無法實現(xiàn)從原保險公司向SPV的分保。
4.SPV發(fā)行債券的制度障礙
從發(fā)行的主體來看，《公司法》、《證券法》對公開發(fā)行股票、公司債券的公司規(guī)定了嚴(yán)格的條件，包括凈資產(chǎn)額度、近三年平均可分配利潤、組織機構(gòu)健全等。而特殊目的機構(gòu)的條件（如凈資產(chǎn)等）很難達(dá)到我國現(xiàn)行法律的要求。
從發(fā)行的客體來看，巨災(zāi)債券作為“負(fù)債型”債券，因其發(fā)行目的、信用基礎(chǔ)、證券化標(biāo)的、觸發(fā)機制等特征而不屬于《證券法》和《公司法》規(guī)定的股票、公司債券，也不是證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》規(guī)定的“資產(chǎn)證券”。
此外，在會計和稅收制度方面也存在一些障礙。例如，根據(jù)財政部《會計準(zhǔn)則第 33 號―合并財務(wù)報表》規(guī)定：合并財務(wù)報表的合并范圍以“控制”為基礎(chǔ)加以確定。而巨災(zāi)風(fēng)險證券化的原保險人作為發(fā)起人與其設(shè)立的SPV之間存在母公司與子公司的關(guān)系，在編制發(fā)起人的會計報表時，很可能將二者進(jìn)行合并核算，這樣將使破產(chǎn)隔離不能實現(xiàn)。再如，根據(jù)我國目前稅收法律，發(fā)行巨災(zāi)債券的過程中可能出現(xiàn)涉及重復(fù)征稅。從而對發(fā)起人、SPV和投資人帶來過高的稅收成本，阻礙巨災(zāi)風(fēng)險證券化的推行。
二、我國巨災(zāi)債券的制度建構(gòu)
1.巨災(zāi)債券立法模式選擇。巨災(zāi)債券法律制度的建構(gòu)可以采取專項立法和相關(guān)法協(xié)調(diào)修改兩種模式。由于巨災(zāi)債券的法律問題涉及到《公司法》《保險法》《證券法》《信托法》《破產(chǎn)法》、稅法、會計準(zhǔn)則等多個法律制度或法律部門，如果采取多個部門法協(xié)調(diào)修改的模式，立法成本會比較高，程序會比較復(fù)雜，而且時間的一致性很難保障。因此本文認(rèn)為采取類似“特殊目的保險機構(gòu)法”專項立法的模式可能更為高效。在法律適用上，根據(jù)“特別法優(yōu)于一般法”的原則，“特殊目的保險機構(gòu)法”也不會與其他相關(guān)部門法發(fā)生沖突。美國2003年推出的《特殊目的再保險載體模范法案》，臺灣地區(qū)2002年頒布的《金融資產(chǎn)證券化條例》等均采專項立法模式。
2.巨災(zāi)債券專項立法的內(nèi)容設(shè)計
（1）關(guān)于SPV機構(gòu)的法律形式
我國應(yīng)當(dāng)確定SPV的法律形式為“公司型”而非“信托型”，因為后者首先違反我國“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”這一金融監(jiān)管的根本原則。而且現(xiàn)行《信托法》規(guī)定，信托財產(chǎn)在委托人破產(chǎn)清算時可能被納入破產(chǎn)財產(chǎn)的范圍，難以實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。因此如果立法允許“信托型”SPV機構(gòu)，可能會導(dǎo)致我國商法體系的重塑，而如果立法選擇“公司型”SPV機構(gòu)，可以最大限度地節(jié)約立法成本。
（2）關(guān)于分保
《保險法》關(guān)于再保險接受主體的限制性規(guī)定應(yīng)當(dāng)僅適用于傳統(tǒng)再保險人。專項立法應(yīng)對境內(nèi)外接受特殊再保險業(yè)務(wù)的SPV主體免除償付能力等方面的限制。目前各離岸注冊地都根據(jù)當(dāng)?shù)氐牧⒎▽PV豁免償付能力，這正是其優(yōu)勢所在。
（3）關(guān)于巨災(zāi)債券的發(fā)行制度
專項立法必須明確賦予SPV機構(gòu)發(fā)行巨災(zāi)債券的權(quán)利，并明確投資者購買巨災(zāi)債券的行為在法律性質(zhì)上屬于債券交易，而不保險交易，以免引起保險交易主體的合法性問題，影響債券發(fā)行。
（4）關(guān)于會計和稅收制度
關(guān)于會計準(zhǔn)則，我國SPV專項立法應(yīng)明確規(guī)定：特殊目的再保險公司（SPV）與發(fā)起人之間，因破產(chǎn)隔離的特殊需要，不適用《會計準(zhǔn)則第33號―合并財務(wù)報表》的相關(guān)規(guī)定；關(guān)于稅收制度，我國SPV專項立法應(yīng)當(dāng)考慮到SPV機構(gòu)的過渡性和非實際經(jīng)營性，對巨災(zāi)債券發(fā)行實行低稅、甚至免稅的政策。在立法技術(shù)上，可以在相關(guān)的稅法中添加一個授權(quán)性條款：其他法律對稅收另有特別規(guī)定的，從其規(guī)定。
在監(jiān)管體制方面，可以參照歐洲保險監(jiān)管局2005年的《再保險監(jiān)管法案》以及國際保險監(jiān)管協(xié)會2009年的《保險（再保險）證券化發(fā)展報告》，將巨災(zāi)債券納入到我國再保險的監(jiān)管框架之內(nèi)圍。
3.巨災(zāi)債券的立法定位
2014年國務(wù)院出臺了《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代保險服務(wù)業(yè)的若干意見》（即新保險“國十條”）提出要以商業(yè)保險為平臺，以多層次風(fēng)險分擔(dān)為保障，研究建立巨災(zāi)保險基金、巨災(zāi)再保險等制度，逐步形成財政支持下的多層次巨災(zāi)風(fēng)險分散機制。據(jù)此理解，我國的巨災(zāi)風(fēng)險分散機制大致可以分為4個層級：一是直接保險；二是巨災(zāi)再保險；三是巨災(zāi)基金；四是國家財政提供應(yīng)急處理機制。巨災(zāi)債券雖然是一種新的、有效的風(fēng)險分散機制，但是本質(zhì)上屬于一種特殊的巨災(zāi)再保險，與傳統(tǒng)再保險應(yīng)當(dāng)同屬第二層級，二者之間也應(yīng)當(dāng)是而不是互相替代的關(guān)系。因此，本文所探討的巨災(zāi)債券制度應(yīng)成為我國巨災(zāi)保險法律建設(shè)的重要組成部分。
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論文摘要:目前，在我國對證券交易所的自律監(jiān)管作用越來越重視，本文在分析自律監(jiān)管的優(yōu)勢，以及我國證券交所自律監(jiān)管的現(xiàn)狀和存在的問題后，對我國完善證券交所的自律監(jiān)管提出了自己的建議和思考。
我國證券市場起步較晚，發(fā)展10多年來取得了許多令人矚目的成就。我國現(xiàn)行證券監(jiān)管模式是以政府監(jiān)管為主導(dǎo)，市場自律監(jiān)管為補充的監(jiān)管制度。但由于現(xiàn)在政府監(jiān)管沒有發(fā)揮應(yīng)有的功能，致使出現(xiàn)政府監(jiān)管失靈的現(xiàn)象，同時自律監(jiān)管的作用發(fā)揮很小，所以大力加強自律監(jiān)管在我國證券市場監(jiān)管中的作用。我國自律監(jiān)管體系主要有三方面組成，即證券交易所、證券業(yè)協(xié)會以及其他相關(guān)的行業(yè)協(xié)會和各種證券市場參與機構(gòu)。筆者認(rèn)為我國的自律監(jiān)管應(yīng)以證券交易所的自律監(jiān)管為主要力量，本文將主要對證券交易所自律監(jiān)管有關(guān)問題進(jìn)行探討。
一、證券交易所自律監(jiān)管的必要性和優(yōu)勢
首先，證券交易所自律監(jiān)管的具有更高的監(jiān)管效率。證券交易所直接貼近市場，熟知市場變化，能夠及時的了解證券市場中的股票的交易信息、股價的波動，發(fā)現(xiàn)上市公司的具體情況，可以強制上市公司進(jìn)行持續(xù)信息披露，減少信息的不對稱性，同時可以根據(jù)市場反饋的信息，結(jié)合證券市場的實際情況，對自律監(jiān)管及時作出調(diào)整、改變規(guī)則和措施。
其次，自律監(jiān)管在作用空間上更為寬泛。法律具有剛性，政府監(jiān)管必須依賴法律規(guī)范對市場進(jìn)行管理，而法律不能完全調(diào)整到市場中的全部間題，由于這種性質(zhì)就決定了政府監(jiān)管不可能面面俱到，照顧到市場中的每個角落，肯定會存在政府監(jiān)管的灰色區(qū)域。所以在這些政府監(jiān)管與法律規(guī)范無法調(diào)整的領(lǐng)域內(nèi)，政府監(jiān)管的效果不言而喻。而證券交易所自律監(jiān)管的優(yōu)點之一就在于它可以在政府的剛性管理之外，施加道德、行業(yè)和倫理標(biāo)準(zhǔn)的約束。
再次，證券交易所自律監(jiān)管的專業(yè)性。證券市場具有高風(fēng)險性和不穩(wěn)定性，證券交易所處于市場的前線，要有效迅速的處理市場的各種情況，就決定了自律組織必須儲備著大量的專業(yè)人才，這些專業(yè)人才必須具有豐富的專業(yè)知識和實際的證券市場操作經(jīng)驗，同時要具有敏銳的市場嗅覺，對市場中瞬息萬變的具體情況，能夠熟練的運用證券法律、法規(guī)進(jìn)行處理，有效的規(guī)避市場風(fēng)險，達(dá)到利益的最大化。這些都決定了自律組織相對于政府監(jiān)管更具有專業(yè)性。
最后，自律監(jiān)管還更符合成本一收益原則。證券交易所處于市場的第一線，可以迅速及時地隨市場作出反應(yīng)，采取行動，從而降低監(jiān)管的成本，提高社會公共資源的利用效率。
二、證券交易所的自律監(jiān)管的現(xiàn)狀和存在的問題
筆者認(rèn)為，在現(xiàn)階段應(yīng)具體根據(jù)我國實際國情，充分發(fā)揮證券交易所的獨有的自律監(jiān)管，把證券交易所作為我國證券自律監(jiān)管的主導(dǎo)力量。然而現(xiàn)實中的證交所的自律監(jiān)管職能非但沒有得到有效的發(fā)揮，而且存在很多阻礙其有效發(fā)揮的障礙:
(l)由十證監(jiān)會與證交所之間的職責(zé)劃分不明確，而法律對證交所的性質(zhì)、地位沒有一個明確的規(guī)定，證交所很多職能在很大程度上都要證監(jiān)會的授權(quán)，證監(jiān)會也代替證交所行使了一部分自律監(jiān)管職權(quán)，致使證交所看起來像一個證監(jiān)會的“派出機構(gòu)”。
(2)由于股市的發(fā)展能給當(dāng)?shù)卣畮砭揞~的稅收，可以大力推動當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，加上當(dāng)?shù)卣拇罅χС?，滬深兩地交易所之間競爭激烈，相互搶奪上市公司的現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重。
(3)證交所本身在組織形式即會員制上存在很大缺陷，實行會員制不利于證券交易的公正性、投資者的投資風(fēng)險隨之加大，容易形成市場壟斷，這些都導(dǎo)致證交所的很多自律監(jiān)管職能到不到有效的發(fā)揮。
(4)上市協(xié)議不是由證交所和上市公司商議決定，而是政府部門硬性規(guī)定的產(chǎn)物，不能體現(xiàn)為市場參與主體相互競爭和相互妥協(xié)的產(chǎn)物，而是游離于利益關(guān)系之外的產(chǎn)物，也就不能發(fā)揮市場高效配置資源的職能。
三、關(guān)于加強證券交易所自律監(jiān)管作用的思考
正如由上所闡明，加強證券交易所的自律監(jiān)管職能，使之成其為我國證券市場自律監(jiān)管體系中的中堅力量，將有助于我國證券市場監(jiān)管體系的和諧構(gòu)建。具體來說可以作以下方面的嘗試:
(1)要強化證券交易所的自律監(jiān)管地位，必須從監(jiān)管理念上人手，從根本上消除證監(jiān)會把證交所作為自己的“派出機構(gòu)”的監(jiān)管理念，樹立證交所是我國自律監(jiān)管體系中的主要力量。
(2)完善證券方面的法律法規(guī)，從法律上明確規(guī)定證券交易所自律機構(gòu)的性質(zhì)、法律地位、組織形式，對證交所的權(quán)利實行法定授權(quán)，進(jìn)一步明確證監(jiān)會與證券交易所之間的職能分工，明確證交所的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任，真正將證交所作為一層獨立的監(jiān)管主體。
(3)賦予證券交易所更多的權(quán)力。證券交易所自主決定其人事安排，比如證券交易所的總經(jīng)理，由其理事會選擇后再報證監(jiān)會批準(zhǔn);給與證交所更多收益方面的自主權(quán)。
(4)從我國具體實際出發(fā)，充分借鑒境外的先進(jìn)經(jīng)驗，改革我國證券交易所現(xiàn)行的組織形式，由會員制改為公司制。
(5)為了消除地方政府對證交所的控制和干預(yù)，建議考慮在合適的時機逐步取消地方政府的稅收分成，切斷地方政府對證交所干預(yù)的根本源泉。
二擴張期
戰(zhàn)后。經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和社會財富的積累無疑使美國個人財務(wù)規(guī)劃業(yè)進(jìn)入了起飛階段。社會，經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化逐漸使富裕階層和普通消費者無法憑借個人的知識和技能。運用各種財務(wù)資源實現(xiàn)自己短期和長期的生活、財務(wù)目標(biāo)。具體體現(xiàn)在以下幾個方面：第一，日益暢行的超前消費觀念。使很多人擔(dān)心缺乏足夠的個人存款以應(yīng)付日益增長的個人債務(wù)，來保證今后生活的財務(wù)安全和自主。于是出于為子女將來讀書而儲蓄、為買房或重新購房按揭貸款，或進(jìn)行債務(wù)管理或建立應(yīng)急基金對付突發(fā)事件的需要，消費者日益意識到對自己未來生活進(jìn)行財務(wù)規(guī)劃和保障的必要。但是由于精力和專業(yè)的限制。他們希望根據(jù)獨有的生活方式、價值觀，家庭狀況、職業(yè)狀況以及迅速變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素，尋找那些有能力來量身定制人生規(guī)劃的專家。
第二，政府社會保障和公共福利政策的改變，使消費者必須通過自己的努力過上無憂的退休生活。像世界上大多數(shù)國家的政府一樣，美國政府也曾為公民提供保健、退休金和其他公共福利?？墒窃趹?zhàn)后情況發(fā)生了急劇變化。由于人口出生率逐年下降，社會老齡化的問題目益嚴(yán)峻，單純由政府提供的各式員工福利和養(yǎng)老金已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足個人的退休需要，大部分只能轉(zhuǎn)由雇主和個人分別或共同承擔(dān)。這一時期，各種復(fù)雜的員工福利和退休計劃應(yīng)運而生。例如：現(xiàn)金平衡養(yǎng)老金計劃、員工股票紅利計劃、利潤共享計劃和稅收遞延年金等等。這些計劃涉及雇主與雇員的不同義務(wù)分擔(dān)、對雇員年齡和服務(wù)期限的不同要求以及不同的稅收遞延規(guī)定。加之受到美國《雇員退休收入保障法案》和勞工部相關(guān)法規(guī)的監(jiān)管。并且在交易時還要符合受托義務(wù)、禁止交易和報告制度的相關(guān)規(guī)定，一般消費者很難進(jìn)行明智的選擇。
第三。盡管社會富裕程度在提高，但相應(yīng)的法律環(huán)境并不具備，很多人不知如何處理已繹或者即將繼承的大筆遺產(chǎn)。面對繁復(fù)的各州有關(guān)遺產(chǎn)、遺贈、信托及其稅收法律法規(guī)，人們往往不知所措。除了專業(yè)的理財人員和遺產(chǎn)規(guī)劃專家以外，很多律師也加入了為客戶提供咨詢的行列。從而推動了個人財務(wù)規(guī)劃業(yè)的發(fā)展。
第四，美國個人稅收制度的空前復(fù)雜。造成消費者的無所適從。在美國，不僅聯(lián)邦政府和大部分州政府都征收個人所得稅，有時一些地方政府也會酌情征收。盡管聯(lián)邦的稅法規(guī)定了統(tǒng)一的個人累進(jìn)稅率，但是由于使用不同的納稅身份單身、戶主、已婚<聯(lián)合申報>、已婚<分別申報>便會擁有不同的年收入起征點、不同的應(yīng)稅所得扣除項目、不同的稅額減免優(yōu)惠；還有交叉納稅的稅額扣除等問題。
在州法的層面上，各州往往根據(jù)公民收入來源的不同結(jié)構(gòu)制定不同所得稅法。有的側(cè)重于向收入征稅，有的側(cè)重于向資產(chǎn)征稅，如果從不同的州獲得收入，如何合法避稅也是一個不可忽視的問題。另外，一般消費者連保證正確填表、合法納稅都成問題。更不用說考慮投資于貨幣市場、證券市場。購買動產(chǎn)、不動產(chǎn)，購買保險產(chǎn)品或參加員工福利和養(yǎng)老金計劃時的稅收規(guī)劃問題。因此，面對這些高深而又復(fù)雜的專業(yè)知識，消費者迫切需要稱職的專業(yè)人員對其生活中的所有稅收問題進(jìn)行合理的籌劃。
第五，美國乃至全球金融市場的變革，是消費者日益需要專業(yè)理財人員進(jìn)行投資策劃的重要原因。據(jù)不完全統(tǒng)計。在戰(zhàn)后近30年中，基于包括獲得稅收優(yōu)勢、降低交易成本、降低費用、重新分配風(fēng)險、增加流動性規(guī)避法律法規(guī)產(chǎn)生的影響平滑利率波動性造成的負(fù)面影響、平滑價格波動性造成的不利影響、獲得會計方面的好處、受到學(xué)術(shù)研究的啟發(fā)和技術(shù)進(jìn)步的推動等11種動因，在金融市場上發(fā)生了規(guī)模浩大的金融創(chuàng)新。主要表現(xiàn)在貨幣市場工具的創(chuàng)新、證券市場工具的創(chuàng)新、金融過程的創(chuàng)新以及金融投資策略和解決方案的創(chuàng)新等。使消費者面臨著越來越難以理解的金融產(chǎn)品和服務(wù)。
正是上述原因。使得消費者開始主動尋求稱職的、客觀公允的、以追求客戶利益最大化為己任的、講職業(yè)道德的、專業(yè)個人財務(wù)規(guī)劃人員的咨詢服務(wù)。
這一時期。美國個人財務(wù)規(guī)劃業(yè)獲得了加速發(fā)展，業(yè)務(wù)需求不斷擴大。從業(yè)人員不斷增加。但是。隨之出現(xiàn)了嚴(yán)重的市場混同現(xiàn)象，幾乎所有提供金融服務(wù)的專業(yè)人員都稱自己是提供個人財務(wù)規(guī)劃服務(wù)或使用個人財務(wù)規(guī)劃師這個稱呼。美國CFPCertifiedFinancialPlanrer標(biāo)準(zhǔn)委員會的一份報告對美國跟個人理財相關(guān)或類似服務(wù)的專業(yè)人員進(jìn)行了歸類：第一類為專業(yè)提供個人財務(wù)咨詢服務(wù)的人員；第二類為保險專業(yè)人員：第三類為證券和投資咨詢業(yè)專業(yè)人員；第四類為不動產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人；第五類為遺產(chǎn)規(guī)劃師；第六類為傳統(tǒng)上提供專業(yè)咨詢服務(wù)的人員秉會計和律師等等。另外，在美國有一小部分律師專業(yè)提供有關(guān)遺產(chǎn)規(guī)劃、稅務(wù)規(guī)劃和小型企業(yè)綜合策劃方面的個人金融服務(wù)。
可見，在美國個人財務(wù)規(guī)劃從業(yè)者中，有直接出售證券產(chǎn)品的注冊銷售代表；有推薦特定金融產(chǎn)品的投資顧問，還有保險經(jīng)紀(jì)人或不動產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人。
三成熟、穩(wěn)定發(fā)展期
盡管有了消費者旺盛的需求及從業(yè)人員迅速擴張的有利因素。但是。美國個人財務(wù)規(guī)劃業(yè)的發(fā)展一直不夠穩(wěn)定，像行業(yè)性質(zhì)、職業(yè)性質(zhì)和業(yè)務(wù)性質(zhì)等核心問題一直沒有得到很好的解決，具體表現(xiàn)在第一。個人財務(wù)規(guī)劃業(yè)是一個獨立的金融服務(wù)行業(yè)。還是從屬于某個具體金融服務(wù)行業(yè)7它是不是金融咨詢業(yè)的一個部分7第二，個人財務(wù)規(guī)劃師是否能夠成為類似律師和會計師的專業(yè)技術(shù)人員？第三，個人財務(wù)規(guī)劃師的主要業(yè)務(wù)到底是銷售金融產(chǎn)品及服務(wù)，還是提供一個規(guī)范的個人財務(wù)規(guī)劃服務(wù)流程以幫助客戶實現(xiàn)既定的生活和財務(wù)目標(biāo)等。
在美國，與個人財務(wù)規(guī)劃行業(yè)相關(guān)的資格證書、專業(yè)執(zhí)照名目繁多。根據(jù)美國CFP標(biāo)準(zhǔn)委員會的一份報告。主要包括以下幾類有影響力的資格證書，第一類是個人財務(wù)規(guī)劃的專業(yè)證書，第二類是有關(guān)員工福利和退休計劃的專業(yè)證書；第三類是有關(guān)遺產(chǎn)規(guī)劃的專業(yè)證書；第四類是與個人理財有關(guān)的稅務(wù)專業(yè)證書；第五類是與個人理財有關(guān)的保險專業(yè)證書，第六類是與個人理財有關(guān)的證券投資、投資咨詢專業(yè)證書，第七類是與個人理財有關(guān)的會計專業(yè)證書。本篇論文是由3COME文檔頻道的網(wǎng)友為您在網(wǎng)絡(luò)上收集整理餅投稿至本站的，論文版權(quán)屬原作者，請不要用于商業(yè)用途或者抄襲，僅供參考學(xué)習(xí)之用，否者后果自負(fù)，如果此文侵犯您的合法權(quán)益，請聯(lián)系我們。在眾多與個人財務(wù)規(guī)劃相關(guān)的資格認(rèn)證體系中。CFP資格認(rèn)證制度對美國乃至全球個人財務(wù)規(guī)劃行業(yè)的發(fā)展起到關(guān)鍵性的推動作用。與個人理財業(yè)的其他資格認(rèn)證制度相比，CFP制度的最大特點是。它倡導(dǎo)從業(yè)者在提供理財服務(wù)時。幫助客戶制定個長期的可執(zhí)行計劃，而不是推銷特定產(chǎn)品。要把客戶的利益和需要放在第一位。對所有執(zhí)業(yè)者的職業(yè)道德要求是正直誠信、客觀、勝任、公正保密、專業(yè)和勤奮的原則。按照CFP這認(rèn)證制度的有關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。個人理財規(guī)劃師在執(zhí)業(yè)時必須遵循六個步驟：一是包括建立和界定理財師與客戶的關(guān)系；二是收集包括客戶生活和財務(wù)目標(biāo)在內(nèi)的所有信息；三是分析和評估客戶的財務(wù)狀況和特殊需求；四是擬定及向客戶提出個人財務(wù)策劃書；五是執(zhí)行個人財務(wù)策劃建議；六是監(jiān)控個人財務(wù)策劃建議的執(zhí)行。美國CFP標(biāo)準(zhǔn)委員會為這個程序?qū)ｉT制定了一個完整的《個人財務(wù)策劃執(zhí)業(yè)操作標(biāo)準(zhǔn)》，并向國際標(biāo)準(zhǔn)化組織提出申請將該規(guī)范流程注冊成為一個ISO9000質(zhì)量管理體系。以方便其作為一個可度量的國際通用標(biāo)準(zhǔn)在全球的推行。從而保障公眾的利益。
可見在CFP認(rèn)證制度發(fā)展過程中，美國的個人理財業(yè)逐漸發(fā)展成為一個獨立的金融服務(wù)行業(yè)，不再從屬于任何傳統(tǒng)金融行業(yè)，出現(xiàn)了以客觀，公允為執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的專業(yè)技術(shù)人員——個人財務(wù)策劃師，他們的主要業(yè)務(wù)不再是從銷售金融產(chǎn)品及服務(wù)中獲取傭金，而是為幫助客戶實現(xiàn)其生活和財務(wù)目標(biāo)進(jìn)行專業(yè)咨詢服務(wù)。并通過一個規(guī)范的個人理財服務(wù)流程來實施理財建議從而防止客戶利益受到侵害。同時?？蛻粼诘玫絺€人財務(wù)規(guī)劃標(biāo)準(zhǔn)流程的增值服務(wù)時。不僅僅體現(xiàn)在一個產(chǎn)品上。而是極有可能使短期客戶變成長期客戶。
對CFP資格認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)中體現(xiàn)的理財程序，美林、美國運通和匯豐銀行等主要的金融服務(wù)公司都看到了為客戶帶來的益處。因此，這些機構(gòu)都鼓勵或要求他們的服務(wù)代表獲取CFP資格證書。
論文摘要：換股并購是西方國家最常用的并購方式之一。它不僅比現(xiàn)金并購方式節(jié)約交易成本，而且在財務(wù)上可合理避稅和產(chǎn)生股票預(yù)期增長效應(yīng)。因此，從20世紀(jì)90年代以來，以換股進(jìn)行并購交易一直在全球并購市場上占據(jù)著主體的地位。隨著我國股權(quán)分置改革的完成和一系列并購新規(guī)的出臺，大規(guī)模的換股并購也將在我國資本市場上被逐漸激活，構(gòu)建適應(yīng)我國公司挾股并購的法律制度已成為刻不容緩的任務(wù)。
換股并購，又稱為股票互換式并購，作為企業(yè)兼并和收購的基本類型，是與現(xiàn)金并購相對應(yīng)的概念。具體指并購公司通過將目標(biāo)公司的股票按一定的比例換成本公司的股票，目標(biāo)公司被終止，或成為并購公司子公司的并購方式。作為企業(yè)并購的方式之一，在當(dāng)今國際社會，換股并購具備現(xiàn)金并購所沒有的優(yōu)勢，尤其對公司間大規(guī)模的融資重組具有積極作用。因此，換股并購成為當(dāng)今全球并購的主流。隨著我國股權(quán)分置改革的完成和一系列并購新規(guī)的出臺，從制度層面上掃清了我國公司換股并購的障礙，新近修訂或頒布的法律法規(guī)也完善了我國公司換股并購的法律基礎(chǔ)。這一切都會進(jìn)一步激發(fā)我國股票市場上的換股并購行為。
一、換股并購的形式
換股并購在世界各國是一種成熟的股權(quán)并購中的支付手段，已經(jīng)得到了廣泛的運用。其在世界各國的運用一般包括增資換股、交叉換股和庫存股換股三種方式。增資換股，即收購公司采用發(fā)行新股的方式，包括普通股或可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股來替換目標(biāo)公司原來的股票，從而達(dá)到收購的目的。庫存股換股，即收購公司將其庫存的那部分股票用來替換目標(biāo)公司的股票，這種方式在允許公司有庫存股的國家常被運用。交叉換股，即并購公司的股東和目標(biāo)公司的股東互相置換股份，達(dá)到交叉控股的方式。這種方式一般不是為了得到目標(biāo)公司的控制權(quán)，而是為了建立戰(zhàn)略伙伴關(guān)系。
二、換股并購的特點分析
與現(xiàn)金支付方式比較，換股并購具有鮮明的特點：
1．換股并購避免了短期大量現(xiàn)金流出的壓力，降低了收購風(fēng)險。對于并購公司來說，換股并購使并購公司在不支付或少支付資金的情況下實現(xiàn)并購的目的，可以使其免于即時支付的壓力，并把由此產(chǎn)生的現(xiàn)金流投入到并購后企業(yè)的生產(chǎn)與經(jīng)營，有利于并購后企業(yè)的發(fā)展；對于目標(biāo)公司來說，換股并購可以使目標(biāo)公司的股東自動成為新設(shè)公司或存續(xù)公司的股東，可以分享并購后企業(yè)新增加的收益。
2．換股并購可以合理避稅。由于換股交易出讓方得到的是股票，所以也只有當(dāng)其將所持股票變現(xiàn)時才需繳納所得稅，推遲了收益確認(rèn)的時間，可以延遲交納企業(yè)所得稅。在通常情況下，如果采取現(xiàn)金收購方式，目標(biāo)公司控股股東在收至0現(xiàn)金時就產(chǎn)生了所得稅納稅義務(wù)；而收購方若以自身股票作為支付手段，目標(biāo)公司控股股東在收到的收購方用以支付收購價款的股票時不用納稅，只有出售股票時才需對因出售股票而獲得的增值部分履行納稅義務(wù)，這就相當(dāng)于稅收延期。從稅收角度來看，股票比現(xiàn)金更受賣方歡迎。
3．換股并購可以改變并購雙方的股權(quán)結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)金支付方式不會改變并購方原有股東在新合并公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，而換股并購的主要模式是在并購時增發(fā)新股，所以并購雙方股東在并購公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化。這樣一方面有利于企業(yè)重組、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)；另一方面，也可能造成并購公司原有大股東的地位削弱，甚至?xí)ピ械目刂茩?quán)。
4．換股并購可以突破并購規(guī)模限制?，F(xiàn)金收購?fù)ǔＳ小耙源蟪孕 钡奶卣?，換股并購可以在一定程度上擺脫并購中資金規(guī)模的限制，因此它適用于任何規(guī)模的并購。從國際并購發(fā)展趨勢來看，由于企業(yè)并購的交易金額越來越大，企業(yè)并購從“大魚吃小魚”模式逐漸轉(zhuǎn)變成為規(guī)模相當(dāng)?shù)拇笮涂鐕髽I(yè)之間的橫向戰(zhàn)略性并購，采用換股并購方式可以大幅度降低并購時的現(xiàn)金壓力，可以真正地實現(xiàn)強強聯(lián)合。
5．除了上述優(yōu)點之外，換股并購也有一定的缺點：(1)對兼并方而言，新增發(fā)的股票改變了其原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致了股東權(quán)益的“淡化”，其結(jié)果甚至可能使原先的股東喪失對公司的控制權(quán)。(2)股票發(fā)行要受到證券交易委員會的監(jiān)督以及其所在證券交易所上市規(guī)則的限制，發(fā)行手續(xù)繁瑣、遲緩，使得競購對手有時間組織競購，亦使不愿被并購的目標(biāo)公司有時間布署反并購措施。(3)換股收購經(jīng)常會招來風(fēng)險套利者，套利群體造成的賣壓以及每股收益被稀釋的預(yù)期會招致收購方股價的下滑。
三、換股并購在我國的發(fā)展現(xiàn)狀
我國資本市場上真正意義的換股并購是從1999年清華同方與山東魯穎電子的合并開始。在清華同方換股并購山東魯穎后，市場上又陸續(xù)有一些上市公司進(jìn)行了換股吸收合并，這些合并都屬于試點性質(zhì)，主要在上市公司與非上市公司之間進(jìn)行。在這些合并中，由于上市公司具有利用資本市場直接融資的優(yōu)勢，在合并中占有較為主動的地位，合并帶有明顯的“大魚吃小魚”的特征，而“強強聯(lián)合”方式的換股并購較少。與國外相比，我國換股并購并未得到較快發(fā)展，換股并購在我國并購市場的應(yīng)用并不廣泛。其主要存在以下幾方面的問題：(1)目前，我國換股并購中換股比例的確定大多采用賬面價值加成法，而不是以公司內(nèi)在價值為基礎(chǔ)，確定換股比例的主觀色彩較濃；(2)證券市場的不完善阻礙了上市公司之間換股并購；(3)換股并購中信息披露不完善。
四、我國關(guān)于換股并購立法的不足
2006年我國頒布了一系列和換股并購密切相關(guān)的新規(guī)，如新修訂的《公司法》、《證券法》、《上市公司收購管理辦法》和《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》、《上市公司證券發(fā)行管理辦法》等等。這些法律法規(guī)的出現(xiàn)豐富了我國并購法律體系，掃除了進(jìn)行換股并購的大部分法律障礙，關(guān)于換股并購的法律規(guī)定也在其中得到了體現(xiàn)，應(yīng)該說具有立法歷程的里程碑的意義。2009年3月1日，國家工商總局頒布了《股權(quán)出資登記管理辦法》，允許投資人以股權(quán)出資，從而大大降低了企業(yè)戰(zhàn)略重組的成本，為企業(yè)改組改制、重組提供了一條便利的通道，充分發(fā)揮股權(quán)出資在促進(jìn)投資等方面的重要作用。2009年4月13日財政部和國家稅務(wù)總局了《關(guān)于企業(yè)重組業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅處理若干問題的通知》，再次為并購重組開路，企業(yè)重組的稅收負(fù)擔(dān)將大幅降低，企業(yè)合乎規(guī)定的股權(quán)收購等行為將可以免稅。
然而，同世界發(fā)達(dá)國家特別是美國相比，我國關(guān)于換股并購的法律規(guī)定還存在不少缺陷。首先，換股并購的法律規(guī)定散亂、不系統(tǒng)。在我國的現(xiàn)行法律中，缺乏一部能統(tǒng)率公司并購所涉及的所有領(lǐng)域的公司并購基本法，并購法律體系還不成熟，諸法之間缺乏協(xié)調(diào)。作為并購的一種方式，換股并購就更難以找到自己的立身之地，只是零散地出現(xiàn)在一些規(guī)則條文中，這與換股并購在資本市場上的地位是嚴(yán)重不符的。其次，效力層次低。現(xiàn)有換股并購所出現(xiàn)的立法還只是在商務(wù)部和證監(jiān)會等部門所頒布的“辦法”、“條例”等行政法規(guī)、規(guī)章之中，而且換股并購的規(guī)定在其中所占的比例非常小，其規(guī)定的權(quán)威性大大降低。最后，關(guān)于換股并購的內(nèi)容不全面，存在法律漏洞。現(xiàn)有法規(guī)中關(guān)于換股并購的內(nèi)容過于簡單、缺乏可操作性，特別是換股比例的確定主觀性太強，幾乎沒有任何規(guī)定可以確定一個標(biāo)準(zhǔn)，而且諸如換股并購中的股份回購與定向增發(fā)問題、換股并購中的股權(quán)稀釋問題、換股并購中股東權(quán)益的保護(hù)問題等很多的法律問題在現(xiàn)有的立法體例下是無法得到很好解決的。
五、對我國完善換股并購立法的建議
(一)立法方式
筆者認(rèn)為，作為并購方式的一種，換股并購并不需要制定一部單獨的法律。如果浪費寶貴的立法資源去單獨制定換股并購法必然會產(chǎn)生許多重復(fù)性規(guī)定。只需要將換股并購的法律規(guī)定在其中表現(xiàn)出來就可以了。比如美國、日本立法中都有專章列出關(guān)于股份交換的法律規(guī)定，另外有關(guān)于換股的特別規(guī)定又散見于其他法律章節(jié)中，既集中又分散。集中的優(yōu)勢在于將關(guān)于換股并購大部分規(guī)范集中列出，突出換股并購規(guī)定的個性；分散的優(yōu)勢在于能和其他法律規(guī)范相協(xié)調(diào)，和整部法律密切地結(jié)合在一起。今后如果我國要對相關(guān)法律進(jìn)行修改時，也可以借鑒既集中又分散的立法方式，將關(guān)于換股并購的法律規(guī)定加入其中。
(二)立法建議
I．完善有關(guān)換股并購的法律法規(guī)和操作細(xì)則。目前我國《公司法《證券法》等主要的關(guān)于并購主體法和行為法中均缺乏關(guān)于換股并購的規(guī)定，現(xiàn)有的關(guān)于公司合并以及協(xié)議收購、要約收購的法律規(guī)定是無法解決換股并購中出現(xiàn)的特殊法律問題的。
2．借鑒國外成功的立法例。換股并購在我國還是個新事物，可在西方國家特別是美國，換股并購已有上百年的歷史，而且已經(jīng)有一套完整的法律體系來規(guī)范。像“雙重股東代表訴訟”制度、“異議股東估價權(quán)”制度、“三角并購”制度等一些法律制度對我國換股并購的法律規(guī)范具有一定的借鑒意義，對解決我國現(xiàn)在或不遠(yuǎn)的將來出現(xiàn)的換股并購法律問題會有著重要的作用。
3．完善綜合證券并購方式的規(guī)定。雖然《上市公司收購管理辦法》里規(guī)定了可以用現(xiàn)金和證券相結(jié)合的方式作為支付的對價。但這里證券的范圍并不明確，加上目前我國可以利用的證券工具有限，所以綜合證券并購方式運用很少。在國外的換股并購實踐中，用股票和現(xiàn)金、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券、公司債券進(jìn)行的綜合證券并購的適用率正呈逐年遞增的趨勢。因此有必要增加和細(xì)化綜合證券并購方式的規(guī)定。
4．做好相關(guān)的配套立法。換股并購除了涉及公司法、證券法、證券交易法等法律外，還會涉及反壟斷法、稅法、會計法等法律。這些法律都應(yīng)配合我國換殷并購的現(xiàn)實作出相應(yīng)的規(guī)定，以促進(jìn)我國公司換股并購的進(jìn)一步發(fā)展。
六、結(jié)語
