序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的招商證券論文樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。

第1篇

我國(guó)證券市場(chǎng)建設(shè)起步較晚，金融企業(yè)上市的步伐也較慢。1988年深圳發(fā)展銀行在深交所掛牌上市，是我國(guó)證券市場(chǎng)第一只銀行股。1999年浦東發(fā)展銀行于滬市上市，拉開了我國(guó)金融機(jī)構(gòu)上市浪潮的序幕。但直到2003年中信證券成功上市，我國(guó)才出現(xiàn)第一家真正意義上的專業(yè)上市證券公司。證券公司的上市進(jìn)程不僅慢于大型國(guó)有企業(yè)的上市進(jìn)程，也比不上銀行、保險(xiǎn)等其他金融企業(yè)。

二、IPO與買殼的比較

以直接上市或間接上市來劃分，證券公司上市可分為IPO上市和買殼上市。目前，絕大多數(shù)的上市證券公司都是通過買殼上市，到了2007年下半年，IPO上市開始受到追捧；2007年后論述證券公司上市的文章大多都支持證券公司IPO上市，證券業(yè)協(xié)會(huì)也發(fā)表聲明將支持優(yōu)質(zhì)證券公司IPO上市，新公布的預(yù)計(jì)上市的證券公司都表示要通過IPO上市。然而，筆者認(rèn)為，在未來一段時(shí)間內(nèi)，買殼上市仍然是適宜大部分券商上市的路徑。

（一）IPO面臨的困境

困境之一：IPO上市對(duì)企業(yè)的管理、經(jīng)營(yíng)、贏利情況要求很高，只有少數(shù)優(yōu)質(zhì)證券公司能達(dá)到條件。

正常情況下，企業(yè)上市應(yīng)當(dāng)選擇IPO途徑，因?yàn)镮PO的條件比較高，監(jiān)管也比較嚴(yán)格，這樣會(huì)促進(jìn)企業(yè)完善公司風(fēng)險(xiǎn)管理體系，深化公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，有利于企業(yè)今后的發(fā)展。但按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》的有關(guān)規(guī)定，券商IPO上市面臨的核心指標(biāo)就是利潤(rùn)要求：“最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正數(shù)且累計(jì)超過3，000萬元，凈利潤(rùn)以扣除非經(jīng)常性損益前后較低者為計(jì)算依據(jù)?！苯陙?，證券公司之所以普遍采用買殼上市的方式，無法滿足IPO在盈利等方面的要求是重要原因之一。

2007年新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施，使得證券公司能通過調(diào)整2004年、2005年的會(huì)計(jì)報(bào)表轉(zhuǎn)虧損為盈利，加之從2005年底開始的股市牛市，證券公司在2006年、2007年都盈利頗豐，“連續(xù)三年盈利”這一制約證券公司IPO上市的瓶頸被突破，在2007年就有多家證券公司達(dá)到IPO上市條件，到2007年底超過20家證券公司有條件IPO上市。有多家證券公司已經(jīng)在著手IPO上市，招商證券、東方證券、光大證券、華泰證券、國(guó)泰君安，這五家券商已經(jīng)接受上市輔導(dǎo)。但是，在牛市結(jié)束后熊市到來時(shí)，在現(xiàn)有證券公司盈利能力情況下，還能達(dá)到盈利的條件嗎？從整體看，IPO上市對(duì)企業(yè)的管理、經(jīng)營(yíng)、贏利情況要求很高，一般來講，考慮IPO上市的企業(yè)多數(shù)是在業(yè)內(nèi)居于領(lǐng)先地位，發(fā)展前景良好并有一支有效的管理團(tuán)隊(duì)。因此，IPO是一條較狹窄的路，只能容納較少的企業(yè)走。由目前的情況來看，能夠獲得批準(zhǔn)的可能只有少數(shù)幾家優(yōu)質(zhì)證券公司。

困境之二：目前我國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境、監(jiān)管環(huán)境也不配合證券公司IPO上市。

第一，中國(guó)股民的資金供應(yīng)能力已經(jīng)透支。2007年中國(guó)內(nèi)地過度的IPO已經(jīng)透支了中國(guó)股民的資金供應(yīng)能力，加之2008年初中國(guó)鐵建在上海證券交易所的新股上市，募集金額達(dá)50億美元，2008年股市資金供應(yīng)后繼乏力。2007年大型企業(yè)的IPO也對(duì)股票市場(chǎng)造成了負(fù)面影響。2008年4月，中國(guó)石油跌破發(fā)行價(jià)，大部分股民虧損嚴(yán)重。

第二，股市牛市的結(jié)束。這不僅影響證券公司首發(fā)上市的定價(jià)，使得公司推遲上市時(shí)間，監(jiān)管當(dāng)局出于對(duì)股市的影響也會(huì)對(duì)新股上市慎重其事。股市2008年以來持續(xù)下跌，如果券商選擇此時(shí)發(fā)行上市，發(fā)行價(jià)格顯然難以上去，融資額也會(huì)相應(yīng)減少。另外，由于市場(chǎng)低迷，監(jiān)管部門也會(huì)適度把握融資節(jié)奏與力度，這在一定程度上也會(huì)影響券商的IPO進(jìn)程。在2007年股市比較火暴時(shí)，券商股被市場(chǎng)給予較高市盈率，但經(jīng)過2008年的大跌，券商股市盈率大幅下降，目前普遍在15倍左右，低的甚至已降到11倍。在目前券商板塊整體定價(jià)水平不高的情況下，顯然不是券商IPO的好時(shí)機(jī)，由于目前券商仍是“靠天吃飯”，業(yè)績(jī)往往受股市影響而波動(dòng)比較大，因此監(jiān)管部門對(duì)券商IPO審批可能會(huì)比較嚴(yán)格。

第三，許多券商欲將股權(quán)激勵(lì)與IPO捆綁進(jìn)行，但目前監(jiān)管部門對(duì)券商股權(quán)激勵(lì)態(tài)度比較謹(jǐn)慎，一些券商上報(bào)的方案難以得到認(rèn)可，這也會(huì)延緩券商IPO進(jìn)程。

第四，保薦人的選擇。由于我國(guó)企業(yè)上市采取保薦人制度，在選擇其他券商擔(dān)任本公司上市保薦人時(shí)，如何保證公司機(jī)密不泄露，是一個(gè)大問題。光大證券和東方證券就選擇了互相擔(dān)任對(duì)方的上市輔導(dǎo)人接受上市輔導(dǎo)。其他公司如何做還是一個(gè)難題。

（二）買殼上市的優(yōu)勢(shì)。與IPO上市相比，買殼上市對(duì)于企業(yè)的盈利能力沒有硬性的規(guī)定，申請(qǐng)上市的程序也比較簡(jiǎn)便，這就促使很多證券公司選擇買殼上市。證券公司買殼上市較IPO上市的優(yōu)勢(shì)還有以下幾方面：

第一，從所需時(shí)間上來看，買殼上市不必經(jīng)過漫長(zhǎng)的審批、登記、公開發(fā)行手續(xù)，因此辦理買殼上市的時(shí)間較短。不論國(guó)內(nèi)外，IPO上市需要的時(shí)間都較長(zhǎng)，我國(guó)規(guī)定擬IPO上市的公司首先必須經(jīng)過一年的輔導(dǎo)期，所以在我國(guó)IPO上市耗費(fèi)的時(shí)間超過一年，很容易錯(cuò)失良好的上市時(shí)機(jī)。以海通證券為例，海通證券買殼從上海市政府決定選擇都市股份到簽約，僅用數(shù)天時(shí)間，而從都市股份2006年12月公告到2007年6月復(fù)牌，海通證券用半年時(shí)間完成了上市的全過程。

第二，從受外界環(huán)境影響的程度來看，買殼上市不受承銷商和市場(chǎng)狀況的影響。IPO上市有時(shí)因承銷商不力或市場(chǎng)不利而遇到上市的困難，而買殼上市則無此問題。所以，即便股市牛市結(jié)束，買殼上市也能開辟蹊徑，成功上市。

第三，融資規(guī)模較小，股權(quán)稀釋較少。如海通證券換股價(jià)格為每股2.01元，都市股份換股價(jià)格每股5.8元，由此確定每1股海通證券股份換0.347股都市股份股權(quán)。合并完成后都市股份總股本將增加至約33.89億股，成為新的海通證券。公司在買殼完成后的凈資產(chǎn)為39.79億元，總股本為33.89億股，在以13.15元定向增發(fā)10億股后，海通證券總股本達(dá)到43.89億股。

總之，上市是我國(guó)金融企業(yè)的必然發(fā)展方向，也是證券公司的必然選擇。而在上市方式的選擇上，IPO上市適合較少數(shù)優(yōu)質(zhì)、頂尖的證券公司，且對(duì)市場(chǎng)狀況要求高，審批難度大。買殼上市則限制較少，受外界情況影響較小，門檻較IPO低，多數(shù)情況下大多數(shù)證券公司都能采用。考慮到目前我國(guó)股市的情況和多數(shù)證券公司盈利的特點(diǎn)，大部分證券公司還是應(yīng)該考慮買殼上市，才能在現(xiàn)有情況下，盡快達(dá)到上市的目的。

第2篇

【論文摘要】筆者根據(jù)計(jì)量學(xué)的方法對(duì)香港恒生指數(shù)和美國(guó)道瓊斯指數(shù)對(duì)中國(guó)上證指數(shù)的影響作簡(jiǎn)單的實(shí)證分析，以探討外圍股市對(duì)中國(guó)股市的影響。

隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的加深和中國(guó)資本市場(chǎng)的逐漸開放，中國(guó)股市與其他國(guó)家與地區(qū)股市的聯(lián)系也日漸緊密。那么這些外圍股市的走勢(shì)是否足以對(duì)中國(guó)股市的走勢(shì)形成顯著的影響，每日股市股評(píng)對(duì)香港和美國(guó)股市的關(guān)注是否有意義?本文將對(duì)香港恒生指數(shù)和美國(guó)道瓊斯指數(shù)對(duì)中國(guó)上證指數(shù)的影響作簡(jiǎn)單的計(jì)量分析。(由于B股、H股、N股等都是用外幣交易，故這里選擇上證指數(shù)作為中國(guó)股市指標(biāo)，而一般對(duì)美國(guó)股市的分析也都是以道瓊斯指數(shù)作為先行指標(biāo))

股票市場(chǎng)價(jià)格的變化不外乎宏觀、微觀和市場(chǎng)層面的因素。宏觀層面包括整個(gè)市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和發(fā)展環(huán)境，既是股市價(jià)格變動(dòng)的基本背景，也會(huì)影響到整個(gè)股市的預(yù)期和信心(金融危機(jī))。微觀因素包括各個(gè)上市公司的業(yè)績(jī)、預(yù)期和二級(jí)市場(chǎng)的流通比重等，其中權(quán)重股的公司預(yù)期變化也可能對(duì)整個(gè)大盤的指數(shù)產(chǎn)生較大的影響(中國(guó)石油)。市場(chǎng)層面則包括了股市本身的波動(dòng)變化以及短期市場(chǎng)的供求等。另外，中國(guó)股市從某種角度上來說可以說是一個(gè)政策市，A股的價(jià)格指數(shù)很大程度上受到政府政策的干預(yù)，這些政策可能在短期內(nèi)被市場(chǎng)消化(081127降息)，也可能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生較大的影響(07530)。

基于上述原因，建立計(jì)量模型如下:

SZZS=β0+β1*syl+β2*gdp+β3*cjje+β4*M2+β5*jgzs+β6*HSZS+β7*DQZS

SZZS上證指數(shù)，每月最后一個(gè)交易日的收盤指數(shù)

syl月末平均市盈率

gdp 每季度公布GDP增幅較去年同期的增長(zhǎng)率

cjje月成交金額

M2當(dāng)月M2貨幣供應(yīng)

jgzs當(dāng)月價(jià)格指數(shù)

HSZS恒生指數(shù)

DQZS道瓊斯指數(shù)

數(shù)據(jù)為2007、2008年各月度指數(shù)，這里選擇的gdp是每季度公布的GDP增幅較去年同期的增長(zhǎng)率，每季度的公布數(shù)據(jù)將會(huì)對(duì)下一季的股市走勢(shì)產(chǎn)生影響(一季的滯后分布)。GDP增幅的變化更能影響投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面和股市的信心及預(yù)期。現(xiàn)實(shí)情況是人們可能對(duì)即將公布的數(shù)據(jù)本身有一個(gè)預(yù)期，所以公布的數(shù)據(jù)也有可能是提前的影響。

用計(jì)量軟件STATA作出回歸如下:

SZZS=3428.9+46.813*syl+68.776*gdp+0.01489*cjje

(3857) (8.5526) (56.84) (.00886)(.00542)

-0.01897*M2-127.89*jgzs+0.07115*HSZS+0.1784*DQZS

(50.25)( .03856) ( .14847)

F( 7，16) = 130.16

Prob > F = 0.0000

R-squared = 0.9827

其中HSZS的t值顯著，但考慮到兩個(gè)股市的實(shí)際市值(恒指大約6倍與上證)，回歸系數(shù)偏小;相反的，DQZS的t值并不顯著，但回歸系數(shù)較大(大約4倍于上證)。另外截距項(xiàng)、gdp以及cjje的t值均不夠顯著。當(dāng)然本文主要考察的是外圍指數(shù)與上證指數(shù)的線性關(guān)系，故在gdp、cjje與外圍指數(shù)沒有明顯的多重共線性情況下我們只需觀察外圍指數(shù)的t值是否顯著。但明顯恒生指數(shù)與道瓊斯指數(shù)之間存在風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，即存在較明顯的多重共線性。

故以下分別單獨(dú)使用恒指與道指對(duì)上證指數(shù)作計(jì)量回歸

SZZS=4304+43.91*syl+65.278*gdp+0.02271*cjje

(3837.2)(8.31) (57.5) (.00609)(.0035)

-0.01394*M2-104.7*jgzs+0.11085*HSZS

(46.99)( .0201)

F( 6，17) = 147.75

Prob > F = 0.0000

R-squared = 0.9812

SZZS=231.6+56.658*syl+57.05*gdp+0.00351*cjje

(3682)(7.14) (60.35)(.0068)(.0048)

-0.02456*M2-133.08*jgzs+0.4131*DQZS

(53.6)( .08176)

F( 6，17) = 132.54

Prob > F = 0.0000

R-squared = 0.9791

我們可以看到，在分別回歸的時(shí)候，恒指和道指的t值都是顯著的。并且考慮到恒指和道指的實(shí)際市值，0.11和0.41的回歸系數(shù)也是十分顯著的。所以我們認(rèn)為，港股和美股的走勢(shì)對(duì)于我國(guó)A股走勢(shì)的影響是顯著并值得重視的。

當(dāng)然，在我們同時(shí)考慮世界外圍指數(shù)的影響時(shí)，道指的影響則相對(duì)不確定。(需說明的是，股市中的相關(guān)性檢驗(yàn)并不需要十分小的第一類錯(cuò)誤概率，甚至 P>|t|在0.1以上的可能性因素都值得重視)這與洪永淼、成思危等在《中國(guó)股市與世界其他股市之間的大風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)》中得出的結(jié)論相似，該文中認(rèn)為中國(guó)的B股和H股與國(guó)際證券市場(chǎng)存在強(qiáng)烈的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，A股只與港股和臺(tái)灣股市有比較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)溢出，而其他國(guó)際股市對(duì)A股的影響則基本被B股和H股吸收(H股與國(guó)際股市的強(qiáng)烈風(fēng)險(xiǎn)溢出也反映了恒指與道指的相關(guān)性)。

另一方面，與這篇2004年的文章中的結(jié)論不同的是，如今的上指與道指已經(jīng)不可能如文中所述“不存在任何風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)”，而是具有了很大相互關(guān)聯(lián)的可能性。事實(shí)上，任何股市都是建立在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)之上，拋開實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本面來分析兩個(gè)股市的相關(guān)性顯然是不切實(shí)際的。08年的金融危機(jī)正是兩國(guó)股市下跌的重要原因，而這場(chǎng)金融危機(jī)的起因正是美國(guó)自身的次貸危機(jī)(而非第三國(guó)的)。在中美互為最大進(jìn)出口國(guó)的今天，美國(guó)的次貸危機(jī)導(dǎo)致中國(guó)大量公司的倒閉以及經(jīng)濟(jì)基本面的迅速惡化，這也反映了美國(guó)股市對(duì)我國(guó)股市的影響的根源所在。

參考文獻(xiàn)

[1] 洪永淼，成思危，劉艷輝，等.中國(guó)股市與世界其他股市之間的大風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)(季刊)，2004，3(03).

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