發(fā)布時(shí)間：2023-06-16 16:25:29
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的金融市場(chǎng)基本面分析樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
5月以來,國(guó)際金融市場(chǎng)的交易活動(dòng)明顯活躍,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯放大,基本確認(rèn)了國(guó)際金融市場(chǎng)的回暖趨勢(shì)。世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、全球經(jīng)濟(jì)再平衡以及避險(xiǎn)交易的回歸將決定未來國(guó)際匯率的新格局。危機(jī)時(shí)期避險(xiǎn)交易取代了經(jīng)濟(jì)基本面,成為決定國(guó)際匯率格局的重要因素。本文認(rèn)為,后危機(jī)時(shí)期的國(guó)際匯率格局將重新回到匯率主要由經(jīng)濟(jì)基本面決定的階段,全球經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整將決定全球匯率的重新布局。本文試根據(jù)主要貨幣的實(shí)際有效匯率的中期走勢(shì),結(jié)合中期主要地區(qū)經(jīng)常賬戶的調(diào)整格局在這方面作初步探討。
一、危機(jī)前后國(guó)際匯率格局的回顧
(一)危機(jī)前:套利交易與經(jīng)濟(jì)基本面因素同方向迭加,推動(dòng)美元大幅貶值,原材料貨幣大幅升值
風(fēng)險(xiǎn)偏好上升形成美元、日元與原材料貨幣互為映射。金融危機(jī)前,世界經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出自2004年以來的最高增長(zhǎng),2007年全球?qū)嶋HGDP增長(zhǎng)高達(dá)5.2%;全球物價(jià)比較平穩(wěn),創(chuàng)造了低利率的市場(chǎng)環(huán)境。在房地產(chǎn)價(jià)格的不斷高企和次貸產(chǎn)品的杠桿作用下,金融市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)偏好不斷上升,達(dá)到歷史高位。風(fēng)險(xiǎn)偏好的上升導(dǎo)致金融市場(chǎng)套利盛行,投資者們大量借入美元、日元換成高收益貨幣,使美元、日元這兩個(gè)典型的套利貨幣大幅貶值,而原材料貨幣大幅升值至歷史高位,形成明顯的映射關(guān)系(見圖1)。從2002年2月的高點(diǎn)至2008年5月,美元實(shí)際有效匯率貶值了24.3%,日元實(shí)際有效匯率貶值了15.6%;加元和澳元實(shí)際有效匯率分別大幅升值了39.0%和42.2%。
歐元高位運(yùn)行,與美元的映射作用減弱。由于美元大幅貶值,歐元高位運(yùn)行。自2002年2月至2008年5月,歐元實(shí)際有效匯率升值27.6%。值得注意的是,在2004年以前,歐元與美元呈現(xiàn)很明顯的映射關(guān)系,但2004年以后,這種關(guān)系明顯減弱,歐元實(shí)際有效匯率呈現(xiàn)出高位震蕩的走勢(shì)。特別是2005年11月以后至2008年5月,雖然美元實(shí)際有效匯率大幅下降14.23%,但是歐元實(shí)際有效匯率卻小幅上升9.9%, (見.圖2)。
(二)危機(jī)中:基本面因素與避險(xiǎn)交易反方向作用,避險(xiǎn)交易推動(dòng)美元大幅升值,歐元高位震蕩、原材料貨幣大幅貶值
避險(xiǎn)情緒的爆發(fā)推漲美元。2008年5月,金融市場(chǎng)已經(jīng)開始擔(dān)憂美國(guó)金融機(jī)構(gòu)可能出現(xiàn)問題,一些避險(xiǎn)交易先期平倉(cāng),賣出原材料貨幣,將美元或日元作為避險(xiǎn)貨幣買入,促使美元或日元升值。至9月15日雷曼倒閉,避險(xiǎn)情緒演變?yōu)榭只?。值得注意的?危機(jī)期間美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)越差,避險(xiǎn)情緒越加劇,美元越升值。因此,避險(xiǎn)交易與經(jīng)濟(jì)基本面的作用完全相反。2008年5月至2009年3月,美元、日元實(shí)際有效匯率分別上升14.6%和18.8%。
其他貨幣貶值減弱了歐元實(shí)際有效匯率的貶值幅度。盡管美元實(shí)際有效匯率大幅上升,歐元實(shí)際有效匯率只貶值了3.8%,擺脫了與美元匯率的映射關(guān)系。這主要是因?yàn)樵谖C(jī)期間,雖然歐元對(duì)美元貶值,但是大多數(shù)其他貨幣對(duì)美元也大幅貶值,使得歐元對(duì)一籃子貨幣貶值幅度大幅減輕。這促使歐元匯率即使在危機(jī)期間也仍在高位震蕩。
原材料貨幣和新興市場(chǎng)貨幣大幅貶值。上述期間,由于危機(jī)時(shí)買入原材料貨幣和新興市場(chǎng)貨幣的套利交易迅速平倉(cāng),導(dǎo)致這些貨幣大幅貶值,加元和澳元實(shí)際有效匯率分別下跌了16.3%和20.8%。
(三)危機(jī)后:基本面因素與套利交易作用相反,美元開始下跌,原材料貨幣大幅上升
2009年4月以來,金融市場(chǎng)信心恢復(fù)跡象明顯,套利交易開始出現(xiàn),美元開始下跌,而其他貨幣對(duì)美元回升。從經(jīng)濟(jì)基本面看,利好美元的因素相對(duì)較多。美國(guó)經(jīng)濟(jì)不再惡化,儲(chǔ)蓄增加,美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字減少等增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)美元的信心;當(dāng)然,美國(guó)巨大的財(cái)政赤字和國(guó)債發(fā)行需求使全球投資者對(duì)美元未來的匯率有所擔(dān)心?？傮w看,經(jīng)濟(jì)基本面因素與套利交易作用相反。
在美元下跌的作用下,危機(jī)期間大幅貶值的貨幣強(qiáng)勁回升,一些貨幣的回升幅度接近前期貶值幅度的60%以上。美元有效匯率4月開始全面下降,至5月實(shí)際有效匯率貶值5.3%。至5月末,韓元、林吉特、印度盧比等貨幣對(duì)美元的名義匯率已回升至其最大貶值幅度的60%以上,大部分貨幣對(duì)美元匯率已回升至其最大貶值幅度的40%以上。
從上述危機(jī)前后國(guó)際匯率調(diào)整的軌跡看,我們可以得出危機(jī)時(shí)期匯率調(diào)整的3個(gè)重要特點(diǎn):一是國(guó)際避險(xiǎn)交易的興衰對(duì)危機(jī)前后的匯率調(diào)整影響急劇增強(qiáng),而經(jīng)濟(jì)基本面因素的影響相對(duì)減弱;二是由于避險(xiǎn)交易形成了美元、日元和其他貨幣互相消長(zhǎng)的少對(duì)多兩大貨幣陣營(yíng),美元調(diào)整的壓力被大多數(shù)貨幣所分?jǐn)?2008年5月至2009年3月期間,在BIS監(jiān)測(cè)的54個(gè)貨幣的實(shí)際有效匯率中,包括委內(nèi)瑞拉玻利瓦爾、沙特里亞爾、日元、美元、人民幣等在內(nèi)的20種貨幣升值,而包括歐元、英鎊、大多數(shù)原材料貨幣和新興貨幣在內(nèi)的34種貨幣貶值。三是歐元調(diào)整壓力減輕后,成為危機(jī)后繼續(xù)高位運(yùn)行的貨幣。
二、后危機(jī)時(shí)期國(guó)際匯率的調(diào)整格局
后危機(jī)時(shí)期國(guó)際匯率調(diào)整應(yīng)與危機(jī)時(shí)期的調(diào)整特點(diǎn)不同,特別是影響因素將更加復(fù)雜,經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)匯率調(diào)整的影響將強(qiáng)化。基本應(yīng)分為兩個(gè)階段:一是套利交易恢復(fù)階段。隨著信心的恢復(fù),國(guó)際資本市場(chǎng)功能的修復(fù),套利交易將恢復(fù)到一定水平,但應(yīng)低于危機(jī)前。在這一階段,國(guó)際匯率將對(duì)危機(jī)前的匯率格局進(jìn)行反向調(diào)整。二是匯率追隨經(jīng)濟(jì)基本面階段。隨著世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,國(guó)際社會(huì)加強(qiáng)金融監(jiān)管,金融市場(chǎng)的杠桿率可能會(huì)降低,國(guó)際匯率的走勢(shì)在中期應(yīng)更多地取決于經(jīng)濟(jì)基本面因素而非套利因素。由于本次國(guó)際金融危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡進(jìn)行了強(qiáng)力校正,后危機(jī)時(shí)期全球經(jīng)濟(jì)將更趨平衡。以下結(jié)合未來全球經(jīng)常賬戶調(diào)整的格局分析國(guó)際匯率的格局。
金融危機(jī)后美國(guó)的消費(fèi)明顯減少,預(yù)計(jì)美國(guó)未來儲(chǔ)蓄率將上升,這將有利于減少美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字;而美國(guó)消費(fèi)的減少將減弱美國(guó)對(duì)世界各地的進(jìn)口需求,促使其他地區(qū)的經(jīng)常賬戶調(diào)整。各國(guó)的匯率將根據(jù)全球經(jīng)常賬戶調(diào)整的新格局而重新調(diào)整。
根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織研究,危機(jī)前(2007年),全球經(jīng)常賬戶呈現(xiàn)美國(guó)大逆差、歐洲小順差、日本順差、亞洲及中東新興市場(chǎng)大順差的格局。危機(jī)后,假設(shè)中期內(nèi)(至2014年)各國(guó)實(shí)際有效匯率不變,各國(guó)政策(如美國(guó)提高儲(chǔ)蓄率和亞洲國(guó)家降低儲(chǔ)蓄率的結(jié)構(gòu)性政策)繼續(xù)延續(xù),相對(duì)于危機(jī)前的2007年,中期的全球經(jīng)常賬戶應(yīng)出現(xiàn)以下格局:發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體逆差縮小1 964億美元,其中美國(guó)逆差大幅縮小2 544億美元,歐洲和日本轉(zhuǎn)為小逆差;發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體順差擴(kuò)大1 654 億美元,其中非洲、中東、西半球順差轉(zhuǎn)為逆差,中東歐順差縮小,亞洲順差擴(kuò)大了3 550億美元。由于全球經(jīng)常賬戶差額的變化共有3 618億美元,而不是零,基金組織將之視為統(tǒng)計(jì)誤差的變化額(見表1、表2)。不過,本文認(rèn)為,根據(jù)目前世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展新形勢(shì),基金組織對(duì)中期石油價(jià)格的預(yù)測(cè)過于保守,導(dǎo)致了對(duì)中東石油輸出國(guó)經(jīng)常賬戶順差的低估(這些國(guó)家的石油出口收入應(yīng)增加)和對(duì)亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常賬戶順差的高估(這些地區(qū)的石油進(jìn)口支出應(yīng)增加)。此外,過大的統(tǒng)計(jì)誤差也使全球經(jīng)常賬戶的調(diào)整格局的可信度受到質(zhì)疑。但是,由于目前沒有一個(gè)機(jī)構(gòu)可以像國(guó)際貨幣基金組織一樣計(jì)算全球經(jīng)常賬戶的情況,我們只能運(yùn)用其預(yù)測(cè)結(jié)果作一個(gè)框架性分析。
由于一國(guó)中期存在一個(gè)經(jīng)常賬戶差額的標(biāo)準(zhǔn)值(current account norm,即內(nèi)外經(jīng)濟(jì)比較平衡時(shí)的經(jīng)常賬戶差額),將其中期經(jīng)常賬戶差額調(diào)整到標(biāo)準(zhǔn)值所需的實(shí)際有效匯率調(diào)整幅度,即是該國(guó)匯率調(diào)至均衡水平所需要的幅度。因此,如果一國(guó)中期經(jīng)常賬戶順差大于標(biāo)準(zhǔn)值,則需要匯率升值以減少出口或擴(kuò)大進(jìn)口,使順差減少至標(biāo)準(zhǔn)值水平。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織CGER模型計(jì)算,主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)常賬戶差額的標(biāo)準(zhǔn)值(以占GDP的比重表示)如表3。
由于中期經(jīng)常賬戶標(biāo)準(zhǔn)值的變化不會(huì)太大,國(guó)際貨幣基金組織沒有公布以2009年為基年的經(jīng)常賬戶標(biāo)準(zhǔn)值,本文粗略地用2012年作為中期的標(biāo)準(zhǔn)值表(見表3)并與表2相比較,從中可以推出主要國(guó)家實(shí)際有效匯率的調(diào)整方向和格局。
美元實(shí)際有效匯率還要繼續(xù)貶值,但貶幅不應(yīng)超過2007年至2009年的水平?？紤]到危機(jī)后美國(guó)仍將是全球的消費(fèi)中心,美國(guó)經(jīng)常賬戶的標(biāo)準(zhǔn)值應(yīng)略為逆差,如GDP的1%,而2014年美國(guó)經(jīng)常賬戶逆差占GDP的比重僅為2.8%,調(diào)整至標(biāo)準(zhǔn)值(GDP的1%)只需1.8個(gè)百分點(diǎn),小于2007年至2009年美經(jīng)常賬戶逆差的調(diào)整幅度(占GDP的比重縮小了2.5個(gè)百分點(diǎn))。
歐元有效匯率需要小幅貶值,以擴(kuò)大經(jīng)常賬戶順差。歐元中期經(jīng)常賬戶差額為GDP的-0.1%,要調(diào)至標(biāo)準(zhǔn)值GDP的0.3%,還需小幅貶值,才能擴(kuò)大出口,擴(kuò)大經(jīng)常賬戶順差。
亞洲和中東貨幣需要升值。新興亞洲和中東地區(qū)中期經(jīng)常賬戶順差分別為GDP的7%和8.2%,較標(biāo)準(zhǔn)值(-0.7%和6.9%)高,其貨幣需要升值。由于新興亞洲經(jīng)常賬戶差額需要調(diào)整的幅度較大(GDP的7.7%),其貨幣需要有較大幅度的升值;而中東經(jīng)常賬戶調(diào)整幅度較小(GDP的1.2%),其貨幣應(yīng)小幅升值。但是,如前所述,由于基金組織對(duì)中期全球經(jīng)常賬戶順差的統(tǒng)計(jì)誤差太大,中期石油價(jià)格低估,筆者認(rèn)為應(yīng)減少新興亞洲地區(qū)的中期順差,增加中東地區(qū)的中期順差。因此,新興亞洲貨幣升值的幅度應(yīng)相應(yīng)減少,而中東貨幣的升值幅度應(yīng)相應(yīng)增加。考慮到中東大多數(shù)石油貨幣實(shí)行盯住美元的匯率制度,而美元的中期走勢(shì)為貶值,中東石油貨幣難以實(shí)現(xiàn)事實(shí)上的升值。因此,中東地區(qū)經(jīng)常賬戶的調(diào)整可能需要其他地區(qū)分?jǐn)偂?/p>
中東歐貨幣調(diào)整幅度不大。中東歐中期經(jīng)常賬戶逆差(GDP的-3.4%)略低于標(biāo)準(zhǔn)值(GDP的-3.7%),中期調(diào)整相當(dāng)于需要擴(kuò)大逆差,其貨幣需要再略為貶值。
綜上所述,如果國(guó)際貨幣基金組織的預(yù)測(cè)有一定的合理性,后危機(jī)時(shí)期全球主要地區(qū)經(jīng)常賬戶的調(diào)整將顯示一定的不對(duì)稱性。美、歐、日經(jīng)常賬戶由于在金融危機(jī)期間向預(yù)期方向的調(diào)整力度較大,其匯率中期調(diào)整的壓力相對(duì)不大;而亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)常賬戶在金融危機(jī)期間的調(diào)整并不明顯,這將導(dǎo)致亞洲地區(qū)匯率在中期承受較大的調(diào)整壓力。但是,國(guó)際貨幣基金組織巨大的全球經(jīng)常賬戶的統(tǒng)計(jì)誤差仍然使上述結(jié)論留下了較大的質(zhì)疑空間,可能高估了亞洲地區(qū)的調(diào)整壓力,低估了其他地區(qū)的調(diào)整壓力。需要進(jìn)一步研究上述誤差可能還會(huì)在哪些地區(qū)分配,以保證全球經(jīng)常賬戶差額為零。只有在更科學(xué)的全球經(jīng)常賬戶差額的分配格局上,我們才可能推算出更科學(xué)的全球匯率調(diào)整格局。盡管如此,上述研究至少說明了后危機(jī)時(shí)期全球失衡乃至全球匯率的調(diào)整方向。
主要參考文獻(xiàn):
關(guān)鍵詞：價(jià)值投資；安全邊際；金融市場(chǎng)理論
一、價(jià)值投資策略的產(chǎn)生和發(fā)展
美國(guó)的本杰明·格雷厄姆和大衛(wèi)·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場(chǎng)價(jià)值投資理論及策略在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來。該理論的基本假設(shè)是：盡管證券的價(jià)格波動(dòng)很大，其內(nèi)在價(jià)值穩(wěn)定且可測(cè)量。短期內(nèi)證券市場(chǎng)價(jià)格會(huì)經(jīng)常偏離其內(nèi)在價(jià)值，但市場(chǎng)存在自我糾偏的機(jī)制，長(zhǎng)期來看內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格趨同。價(jià)值投資的精髓是在市場(chǎng)價(jià)格明顯低于內(nèi)在價(jià)值時(shí)買人證券，在顯著高出時(shí)賣出。內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格間的差額——安全邊際越大．投資風(fēng)險(xiǎn)就越小。預(yù)期收益就越高。從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表出發(fā)，通過分析資產(chǎn)價(jià)值、盈利價(jià)值和成長(zhǎng)性價(jià)值來計(jì)算投資對(duì)象的內(nèi)在價(jià)值。關(guān)于備受爭(zhēng)議的公司成長(zhǎng)性價(jià)值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤(rùn)的成長(zhǎng)是那些資本回報(bào)超過資本成本的增長(zhǎng)，只有具備經(jīng)濟(jì)特許權(quán)(企業(yè)受壁壘保護(hù)，對(duì)手難以進(jìn)人該行業(yè))的成長(zhǎng)性才是有價(jià)值的。格雷厄姆投資思想是價(jià)值投資理念的啟蒙和經(jīng)典，其實(shí)質(zhì)便是選擇買人被市場(chǎng)一定程度低估的股票并且在其被高估時(shí)賣出。
《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國(guó)股災(zāi)結(jié)束，華爾街處于歷史性的熊市，市場(chǎng)中充斥著股價(jià)跌破凈資產(chǎn)的股票，是價(jià)值投資的大好時(shí)機(jī)。此時(shí)，通過大量收集上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，格累厄姆及其追隨者找到無數(shù)符合價(jià)值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數(shù)十年，隨著公司財(cái)務(wù)信息日益透明，投資者素質(zhì)提升，想在美國(guó)證券市場(chǎng)找到被嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)日趨困難。到20世紀(jì)70年代大牛市中，市場(chǎng)中已很難找到傳統(tǒng)價(jià)值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場(chǎng)越來越有效，投資者運(yùn)用傳統(tǒng)的價(jià)值投資策略很難再獲得超額利潤(rùn)。然而此時(shí)及以后的數(shù)十年間，沃倫·巴菲特等價(jià)值投資者繼承和發(fā)展了格雷厄姆的投資理念，并創(chuàng)造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認(rèn)為選擇股票的本質(zhì)是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價(jià)格購(gòu)入具備持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的超級(jí)明星企業(yè)股票并長(zhǎng)期集中持有。在權(quán)益證券評(píng)估方法上，只認(rèn)可現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型，即任何證券的內(nèi)在價(jià)值取決于其未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)貼現(xiàn)率貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和。
經(jīng)過大半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，雖然價(jià)值投資方法的本質(zhì)依然是通過判定證券內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格的偏離而尋求投資機(jī)會(huì)，但具體的投資策略卻有著極大發(fā)展并各有特點(diǎn)。證券的基本面分析成為了價(jià)值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)研究到公司分析和證券定價(jià)的三步定價(jià)法。從過去僅僅側(cè)重于公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析，到關(guān)注報(bào)表數(shù)據(jù)之外的因素(如品牌、技術(shù)領(lǐng)先程度和管理層品質(zhì)等)；從過去地關(guān)注上市公司歷史和現(xiàn)狀分析，發(fā)展到現(xiàn)在兼顧公司未來成長(zhǎng)性分析；指標(biāo)分析上亦從側(cè)重于市凈率和分紅派息，到現(xiàn)在對(duì)一攬子指標(biāo)進(jìn)行綜合分析(市盈率、價(jià)格銷售額比率和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量等)。上市公司的價(jià)值評(píng)估方法逐步得到優(yōu)化，內(nèi)在價(jià)值的內(nèi)涵和外延不斷地得以擴(kuò)大，分門別類的價(jià)值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對(duì)比較便宜，市盈率、市凈率等指標(biāo)值相對(duì)較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長(zhǎng)期投資，對(duì)于證券市場(chǎng)的短期波動(dòng)相對(duì)不敏感；(3)投資組合相對(duì)集中；(4)更適用于相對(duì)成熟的證券市場(chǎng)。
二、金融市場(chǎng)理論對(duì)價(jià)值投資策略的解釋及爭(zhēng)議
金融市場(chǎng)在整個(gè)20世紀(jì)有著長(zhǎng)足的發(fā)展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發(fā)展。時(shí)至今日。證券市場(chǎng)的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價(jià)值投資和成長(zhǎng)投資、基于空中樓閣理論的技術(shù)分析和基于有效市場(chǎng)假設(shè)的指數(shù)化投資。而行為金融學(xué)自20世紀(jì)80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發(fā)展前景的新興金融理論。
成長(zhǎng)投資和價(jià)值投資同屬于基本分析范疇，二者都強(qiáng)調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫?dú)立分析，在理論的內(nèi)在邏輯上趨于一致，但實(shí)際投資風(fēng)格差別較大甚至完全相反。前者看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，認(rèn)為股票價(jià)格不斷上漲的動(dòng)力來自于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，盈利高速增長(zhǎng)，當(dāng)前股價(jià)的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長(zhǎng)投資者看來，價(jià)值投資利用市場(chǎng)波動(dòng)在安全邊際下購(gòu)入股票。P／E、P／BV和P／S等指標(biāo)值較低，風(fēng)險(xiǎn)固然相對(duì)較小，但投資風(fēng)格顯得保守單一，得不到高增長(zhǎng)企業(yè)帶來的超額回報(bào)。從美國(guó)股市運(yùn)行的實(shí)證分析結(jié)果來看，在過去的25年間，價(jià)值投資和成長(zhǎng)性投資各有其風(fēng)行周
期，呈現(xiàn)周期輪動(dòng)的態(tài)勢(shì)，各自在其風(fēng)行周期中的表現(xiàn)均好過對(duì)方，但從長(zhǎng)期回報(bào)來看。價(jià)值投資收益要明顯高于成長(zhǎng)投資，而收益波動(dòng)卻小于對(duì)方。
相對(duì)于基本面分析理論，空中樓閣理論認(rèn)為證券的價(jià)格波動(dòng)是由大眾心理預(yù)期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購(gòu)入大眾認(rèn)定可以漲價(jià)的股票，并以更高的價(jià)格賣出即可。在此理論依據(jù)下，技術(shù)分析方法僅從證券的市場(chǎng)行為來分析證券價(jià)格的未來變化。技術(shù)分析師認(rèn)為價(jià)格變動(dòng)受長(zhǎng)期趨勢(shì)影響，對(duì)新信息并不是立即做出精確的反應(yīng)，而是逐漸反應(yīng)，因此投資者只需計(jì)算未來的趨勢(shì)，沒有必要進(jìn)行基本面分析和價(jià)值投資分析。但大多數(shù)對(duì)歐美證券市場(chǎng)弱有效性的檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)，證券價(jià)格并不按照一定趨勢(shì)變動(dòng)，技術(shù)分析的前提假定條件難以成立。
基于有效市場(chǎng)假設(shè)的現(xiàn)資理論認(rèn)為，在所謂的半強(qiáng)式有效市場(chǎng)中，證券市場(chǎng)價(jià)格能夠迅速反映公開市場(chǎng)已有的全部信息，因此價(jià)值投資分析不能為投資者帶來超越市場(chǎng)的額外收益。然而在歐美市場(chǎng)上的大量實(shí)證研究并不能證明證券市場(chǎng)完全有效，市場(chǎng)上存在著大量的非有效性證據(jù)，包括風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的時(shí)間序列相關(guān)性、市盈率效應(yīng)、賬面價(jià)值／市場(chǎng)價(jià)值比率和日歷效應(yīng)等。同時(shí)沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價(jià)值投資群體的長(zhǎng)期超額業(yè)績(jī)回報(bào)也從實(shí)踐上對(duì)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)進(jìn)行了極其有力的反駁。
在統(tǒng)計(jì)分析實(shí)證研究對(duì)現(xiàn)資理論提出挑戰(zhàn)的同時(shí)，行為金融學(xué)理論于20世紀(jì)80年代誕生。該理論以心理學(xué)對(duì)人類決策心理的研究成果為依據(jù)，以人們的實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn)，研究投資者非理性決策對(duì)證券價(jià)格變化的影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者并非如有效市場(chǎng)理論假設(shè)的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會(huì)使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券價(jià)格的非理性波動(dòng)，證券價(jià)格偏離價(jià)值是不可避免的，投資者身上出現(xiàn)的類似認(rèn)知偏差還有：過度自信，反應(yīng)不足和損失厭惡等等。這個(gè)發(fā)現(xiàn)驗(yàn)證了價(jià)值投資理論的前提假設(shè)：從短期來看，市場(chǎng)只是一個(gè)投票機(jī)，股票價(jià)格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認(rèn)知偏差。證券價(jià)格的非理性波動(dòng)，使得價(jià)值投資策略利用市場(chǎng)波動(dòng)尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內(nèi)在價(jià)值，而心理因素則影響其短期的市場(chǎng)價(jià)格。
三、價(jià)值投資策略的實(shí)踐效應(yīng)
價(jià)值投資方法所具有的科學(xué)性和穩(wěn)健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場(chǎng)的主流投資理念和投資策略，美國(guó)華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業(yè)的不斷發(fā)展和走向成熟，歐美證券市場(chǎng)上越來越難以發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場(chǎng)中多數(shù)股票都被嚴(yán)重高估，此時(shí)價(jià)值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場(chǎng)空中樓閣所帶來的超額投機(jī)收益。當(dāng)證券價(jià)格普遍達(dá)到甚至超越其內(nèi)在價(jià)值，股市若長(zhǎng)期處于高漲狀態(tài)，堅(jiān)持價(jià)值投資策略的機(jī)會(huì)成本也較大。
另外，在買人證券之前的價(jià)值評(píng)估環(huán)節(jié)中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時(shí)也不高，已有信息中，無形資產(chǎn)等項(xiàng)目的價(jià)值也難以確定，由此造成其資產(chǎn)價(jià)值難以判斷；另一方面，企業(yè)未來的盈利和增長(zhǎng)更是不易預(yù)測(cè)，很多復(fù)雜和隨機(jī)的因素都會(huì)導(dǎo)致原先的預(yù)測(cè)結(jié)果和實(shí)際值相差極大，未來充滿不確定性。價(jià)值投資者雖然在單個(gè)股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風(fēng)險(xiǎn)和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長(zhǎng)性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達(dá)到和實(shí)現(xiàn)價(jià)值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤(rùn)增長(zhǎng)率指標(biāo)結(jié)合考慮，提供一個(gè)新的價(jià)值指標(biāo)公式：K=增長(zhǎng)率／市盈率，K值愈大，投資回報(bào)愈大，這樣能夠兼顧分享到成長(zhǎng)型公司的業(yè)績(jī)回報(bào)。
來自歐美、日本以及新興證券市場(chǎng)的實(shí)證研究表明，從長(zhǎng)期來看，堅(jiān)持價(jià)值投資方法是能夠獲得超額收益的［(JosefLakonishok和AndreiShileifer(1994)；Fama和French(1997)；Hart和Slagter(2001)；Chan，Hamao和Lakonishok(1991)］。我國(guó)學(xué)者對(duì)于內(nèi)地A股市場(chǎng)的實(shí)證研究也得出了相似的結(jié)論(郝愛民，2006)。價(jià)值投資的業(yè)績(jī)不僅超越純粹的技術(shù)分析投資，也明顯超越了成長(zhǎng)投資和指數(shù)化投資。與此同時(shí)，其遭遇風(fēng)險(xiǎn)而損失的可能性卻小于成長(zhǎng)投資，穩(wěn)健性更是明顯好于對(duì)方，尤其是在熊市中，價(jià)值型投資組合能夠表現(xiàn)出更強(qiáng)的抗跌性。
記得在這個(gè)專欄,我一直呼吁大家做一點(diǎn)黃金投資,最近的金價(jià)也確實(shí)反映了我的判斷。股票市場(chǎng)的走勢(shì)是根本無法預(yù)料的,但去年跌了那么多,今年的上漲是可以預(yù)期的,只是沒想到漲那么多而已。債券我從來就沒有勸大家買過,除了年初呼吁買一點(diǎn)可轉(zhuǎn)債,因?yàn)樵谀莻€(gè)時(shí)候可轉(zhuǎn)債是很安全的,而債市的表現(xiàn)也和我的預(yù)期相一致。美元我一直看空,現(xiàn)在美元指數(shù)幾乎到了歷史低點(diǎn),也算是沒說錯(cuò)。如果這些趨勢(shì)都能把握,今年的收獲應(yīng)該不算差。
要做出經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè),是一件既困難也簡(jiǎn)單的事情。困難在于,你永遠(yuǎn)無法做出極其精確的預(yù)測(cè),還有那些突發(fā)事件會(huì)干擾預(yù)測(cè)結(jié)果,比如迪拜世界集團(tuán)破產(chǎn)。但大趨勢(shì)是可以預(yù)測(cè)的,因?yàn)橥ㄟ^分析,可以做出大方向的趨勢(shì)判斷。那么,2010年的趨勢(shì)是什么?
分析需要有正確的思路。有人認(rèn)為,需要根據(jù)當(dāng)前金融市場(chǎng)走勢(shì),判斷央行、政府的政策,再看對(duì)金融市場(chǎng)的影響……這個(gè)做法,我認(rèn)為是錯(cuò)的。做投資本來就是對(duì)投資品種的價(jià)格進(jìn)行判斷,從而趨利避害。而如果從投資品種的價(jià)格出發(fā),繞一大圈再去對(duì)投資品種價(jià)格的趨勢(shì)進(jìn)行判斷,本質(zhì)上就等同于去判斷先有雞還是先有蛋了。另外,金融市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng),本來就是對(duì)經(jīng)濟(jì)事實(shí)的反映,因此正確的思路,還是應(yīng)該從經(jīng)濟(jì)基本面和資金面上來進(jìn)行考慮。
從基本面來看,今年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)比我們想象的要好很多,但更加值得考慮的是,這些改進(jìn)能否持續(xù)。從這次經(jīng)濟(jì)危機(jī)的本質(zhì)來看,我國(guó)由于經(jīng)濟(jì)體系相對(duì)保守,因此實(shí)質(zhì)上除了出口部門受到了外需下降的影響外,其他方面還是相對(duì)較為健康的,這和歐美國(guó)家不同。次貸危機(jī)對(duì)他們的影響,要遠(yuǎn)遠(yuǎn)比對(duì)我們來得深刻,因?yàn)樗麄兊慕鹑隗w系本身出了問題。而在以服務(wù)業(yè)為主的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下,歐美國(guó)家這次要重新站立起來,難度不小,因?yàn)橐业叫碌慕?jīng)濟(jì)原動(dòng)力并不簡(jiǎn)單。因此,基本面的反復(fù)是可能的,但是看多中國(guó)沒有錯(cuò)。
從資金面來看,其實(shí)我們也并不需要擔(dān)心太多。首先,4萬億的投資是具有持續(xù)性效果的,不可能今年放了那么多貸款,明年就沒有了。其次,從全球來看,流動(dòng)性過剩的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)體現(xiàn),具體表現(xiàn)就是美元指數(shù)的暴跌和大宗商品價(jià)格重新上漲。但是,目前來看,美元指數(shù)已經(jīng)接近歷史低點(diǎn),而股票指數(shù)也已經(jīng)翻倍,泡沫說重新抬頭,所以我們還是需要小心。
那么對(duì)應(yīng)策略是什么?根據(jù)以上分析,我覺得未來有以下幾點(diǎn)需要注意:
首先,依然看多中國(guó)。在各國(guó)均出現(xiàn)危機(jī)的情況下,中國(guó)憑借著自身經(jīng)濟(jì)體系的相對(duì)不開放,反而獲得了后發(fā)優(yōu)勢(shì),因此長(zhǎng)期做多中國(guó)絕對(duì)沒錯(cuò)。當(dāng)然有人分析過,2015年之后中國(guó)老齡化問題會(huì)越來越嚴(yán)重,但其他國(guó)家也同樣面臨這個(gè)問題,且他們的老齡化程度比我們還要厲害,那么我們還有什么擔(dān)心的理由?所以,長(zhǎng)線投資A股市場(chǎng)是沒錯(cuò)的。
論文摘要：課堂教學(xué)設(shè)計(jì)是教師對(duì)教學(xué)過程形成的總體構(gòu)想，反映了教師的教育觀念、教學(xué)方法和綜合教學(xué)能力。結(jié)合金融學(xué)課程特點(diǎn)，嘗試運(yùn)用建構(gòu)主義學(xué)習(xí)理論對(duì)課堂教學(xué)進(jìn)行科學(xué)設(shè)計(jì)，并輔以網(wǎng)絡(luò)實(shí)時(shí)演示、實(shí)驗(yàn)室模擬訓(xùn)練等先進(jìn)的教學(xué)手段來實(shí)現(xiàn)，在實(shí)踐中取得了較好的教學(xué)效果。
課堂教學(xué)設(shè)計(jì)是教師在課堂教學(xué)工作開始之前對(duì)教學(xué)工作的預(yù)想和籌劃，是為完成教學(xué)目標(biāo)篩選教學(xué)內(nèi)容，確定教學(xué)方法，創(chuàng)造學(xué)習(xí)環(huán)境，規(guī)范教學(xué)行為的一系列過程。課堂教學(xué)設(shè)計(jì)能夠反映教師的教育觀念、教學(xué)方法和綜合教學(xué)能力。著名學(xué)習(xí)理論建構(gòu)主義學(xué)說提倡圍繞情境創(chuàng)設(shè)、協(xié)作學(xué)習(xí)、問題探索、意義建構(gòu)等方面進(jìn)行科學(xué)的教學(xué)設(shè)計(jì)。優(yōu)化的課堂教學(xué)設(shè)計(jì)，并輔以多樣化的教學(xué)方法與先進(jìn)的教學(xué)手段，才能使課堂教學(xué)達(dá)到最佳效果。本文擬以金融市場(chǎng)學(xué)為例，解析金融課程教學(xué)設(shè)計(jì)的基本思想以及如何利用先進(jìn)的教學(xué)手段實(shí)現(xiàn)教學(xué)設(shè)計(jì)。
一、金融市場(chǎng)學(xué)的特點(diǎn)與教學(xué)中面臨的問題
作為金融學(xué)科的專業(yè)基礎(chǔ)課，金融市場(chǎng)學(xué)課程具有鮮明的特點(diǎn)，在教學(xué)中面臨許多問題，因此教學(xué)設(shè)計(jì)尤為重要。
1、內(nèi)容龐大，結(jié)構(gòu)復(fù)雜。金融市場(chǎng)學(xué)的內(nèi)容與體系比較混亂，不同的編者根據(jù)自己的理解和對(duì)課程的定位，將金融市場(chǎng)體系、金融資產(chǎn)估值定價(jià)理論、證券投資分析理論、金融機(jī)構(gòu)、金融監(jiān)管等不同的內(nèi)容以不同的體系組織起來，且許多內(nèi)容與其他專業(yè)課都有不同程度的交叉和重復(fù)。如果課程體系和內(nèi)容設(shè)計(jì)不當(dāng)，一方面在有限的課時(shí)內(nèi)難以完成教學(xué)任務(wù)，另一方面又影響與其他課程的銜接。
2、金融市場(chǎng)知識(shí)更新非?？臁Ｔ诮鹑谌蚧?、自由化、創(chuàng)新化、工程化等趨勢(shì)的推動(dòng)下，國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)展迅速，其市場(chǎng)體系、金融工具和金融制度發(fā)生了深刻的變化。同樣，隨著中國(guó)加入WTO和金融體制改革的大破大立，中國(guó)的金融市場(chǎng)日新月異，出現(xiàn)了許多新的交易制度和交易工具。雖然教師在選取教材方面非常注重權(quán)威性和時(shí)效性，但大多數(shù)前沿的知識(shí)在各類教材中難以反映，教材更新的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上金融市場(chǎng)知識(shí)的更新速度，存在滯后性和陳舊性。在這種情況下，教師必須緊跟金融市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，準(zhǔn)確把握重點(diǎn)和熱點(diǎn)，對(duì)課程具體內(nèi)容進(jìn)行再造和選擇。
3、實(shí)踐性強(qiáng)。本課程直接面向金融市場(chǎng)和金融工具，而不同市場(chǎng)和工具的運(yùn)行機(jī)制和操作原理極為復(fù)雜，描述性學(xué)習(xí)很難使學(xué)生真正掌握相關(guān)知識(shí)。這就需要有針對(duì)性地設(shè)計(jì)實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)，對(duì)金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)進(jìn)行模擬訓(xùn)練，提高學(xué)生對(duì)金融市場(chǎng)的感性認(rèn)識(shí)和領(lǐng)悟能力，以及實(shí)踐能力和綜合素質(zhì)。
二、運(yùn)用建構(gòu)主義原理進(jìn)行課堂教學(xué)設(shè)計(jì)
(一)建構(gòu)主義學(xué)習(xí)理論對(duì)課堂教學(xué)設(shè)計(jì)的指導(dǎo)意義
“建構(gòu)主義”是西方流行的學(xué)習(xí)理論，近年來在中國(guó)廣泛傳播，并隨著以計(jì)算機(jī)為核心的多媒體、Intemet、通信技術(shù)等技術(shù)條件的完善，逐漸成為探索新型教學(xué)模式的理論指導(dǎo)。建構(gòu)主義學(xué)習(xí)理論認(rèn)為學(xué)習(xí)者是信息加工的主體，是意義的主動(dòng)建構(gòu)者，學(xué)習(xí)是學(xué)生通過自己對(duì)教材等必要的學(xué)習(xí)資料的主動(dòng)學(xué)習(xí)以及同教師、同學(xué)的交流，來發(fā)現(xiàn)新知識(shí)并融人自己原有的知識(shí)體系中，從而建構(gòu)自己的知識(shí)系統(tǒng)的過程。建構(gòu)主義提倡在教師指導(dǎo)下的以學(xué)生為中心的學(xué)習(xí)，追求教與學(xué)的合作化，使教學(xué)過程由傳統(tǒng)的以教師為中心的邏輯講解傳授式轉(zhuǎn)變?yōu)閲@情境創(chuàng)設(shè)、協(xié)作學(xué)習(xí)、問題探索、意義建構(gòu)等方面進(jìn)行科學(xué)教學(xué)設(shè)計(jì)的新型教學(xué)模式。
(二)金融市場(chǎng)學(xué)課堂教學(xué)設(shè)計(jì)的思路
1、對(duì)課程體系和內(nèi)容進(jìn)行再造與重新設(shè)計(jì)。教師在準(zhǔn)確把握知識(shí)發(fā)展的最新趨勢(shì)和熱點(diǎn)、難點(diǎn)問題的基礎(chǔ)上，不拘泥于教材安排，打亂內(nèi)容和順序，根據(jù)學(xué)生思維接受習(xí)慣重新安排體系和內(nèi)容，并將具體內(nèi)容高度概括，抽出筋脈，確定主題，以最簡(jiǎn)潔醒目的題目呈現(xiàn)出來，使學(xué)生獲得一個(gè)清晰的框架。在一個(gè)簡(jiǎn)潔明晰的知識(shí)結(jié)構(gòu)中，圍繞主題，將基本理論講授給學(xué)生，避免了繁縟和滯后的知識(shí)，課堂效率比較高。
2、以學(xué)生為主體，確定小組協(xié)作的自主學(xué)習(xí)方式。這里包含兩層意義，首先是自主學(xué)習(xí)。學(xué)習(xí)理論強(qiáng)調(diào)學(xué)習(xí)者是信息加工的主體，在給學(xué)生搭建一個(gè)基礎(chǔ)平臺(tái)、學(xué)生掌握了基本理論的前提下，教師要敢于給予學(xué)生一定的壓力和動(dòng)力，要求學(xué)生主動(dòng)去搜集并分析有關(guān)的信息和資料，對(duì)所學(xué)習(xí)的問題要提出各種假設(shè)并努力加以驗(yàn)證，將知識(shí)深化、泛化，這樣既解決了教材知識(shí)陳舊的問題，又培養(yǎng)了學(xué)生自我學(xué)習(xí)的能力。其次是協(xié)作學(xué)習(xí)。金融市場(chǎng)體系龐大，知識(shí)豐富，熱點(diǎn)、難點(diǎn)多，單個(gè)學(xué)生由于主客觀條件的局限很難有效完成信息搜集和解決問題的學(xué)習(xí)任務(wù)，組織和引導(dǎo)學(xué)生以小組為單位進(jìn)行協(xié)作學(xué)習(xí)，包括共同學(xué)習(xí)、討論以及同教師的對(duì)話交流，學(xué)習(xí)者的思維與智慧就可以被整個(gè)群體所共享，從而加速知識(shí)的內(nèi)化。
需要強(qiáng)調(diào)的是，這種課堂設(shè)計(jì)并不意味著放任自流和無為而治，要取得較好的效果，必須以教師的科學(xué)指導(dǎo)為前提。教師要充分尊重學(xué)生的創(chuàng)新精神和學(xué)習(xí)熱情，創(chuàng)造活躍平等的課堂氣氛，隨時(shí)捕捉學(xué)生的思想火花，開展即席討論和辯論，并加以追蹤和指導(dǎo)，使知識(shí)點(diǎn)大大延伸并深化。
3、把圖形、圖像、聲音、動(dòng)畫以及文字等各種多媒體信息及網(wǎng)絡(luò)控制實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)地引入教學(xué)過程，創(chuàng)設(shè)最佳的教學(xué)情境，使學(xué)生增加對(duì)金融市場(chǎng)學(xué)的感性認(rèn)識(shí)，激發(fā)求知欲，并通過實(shí)踐操作鞏固知識(shí)，使課程達(dá)到“知行合一”的目的。情境創(chuàng)設(shè)這一課堂設(shè)計(jì)思想并不是創(chuàng)新，學(xué)習(xí)理論很早就提出了，只是以往教師不具備高科技手段，只能借助簡(jiǎn)單的圖片或道具。而今天發(fā)達(dá)的多媒體計(jì)算機(jī)技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)通訊技術(shù)，為情境創(chuàng)設(shè)提供了最佳的實(shí)現(xiàn)工具，從而更加凸顯了這一課堂設(shè)計(jì)思想的重要性。
三、實(shí)現(xiàn)課堂教學(xué)設(shè)計(jì)的教學(xué)手段
通過課堂教學(xué)設(shè)計(jì)，教師對(duì)課程的教學(xué)有一個(gè)總體規(guī)劃和把握后，下一步的重點(diǎn)就是選擇恰當(dāng)?shù)慕虒W(xué)方法和手段實(shí)現(xiàn)上述課堂教學(xué)設(shè)計(jì)，從而提高教學(xué)效果，完成教學(xué)任務(wù)。金融市場(chǎng)學(xué)中可以采取的教學(xué)方法有多種，如課堂討論、案例教學(xué)、專題講座等，均可以取得較好的效果，這里僅對(duì)兩種先進(jìn)的教學(xué)手段——網(wǎng)絡(luò)實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)演示與金融實(shí)驗(yàn)室模擬訓(xùn)練進(jìn)行重點(diǎn)探討。因?yàn)獒槍?duì)本課程來說，它們更具有典型性。前面提到，課程具有實(shí)踐性強(qiáng)的特點(diǎn)，要解決理論聯(lián)系實(shí)際的問題，在“知”與“行”之間構(gòu)建一個(gè)橋梁，必須創(chuàng)設(shè)真實(shí)的環(huán)境，設(shè)計(jì)實(shí)踐環(huán)節(jié)，而網(wǎng)絡(luò)實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)演示與金融實(shí)驗(yàn)室模擬訓(xùn)練恰好能夠滿足這些要求。
1、網(wǎng)絡(luò)實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)演示。隨著因特網(wǎng)的迅速發(fā)展，出現(xiàn)許多專業(yè)化財(cái)經(jīng)網(wǎng)站，所開辟的欄目幾乎覆蓋了主要的金融市場(chǎng)。這些網(wǎng)絡(luò)資源具有多種教學(xué)功能，可以被廣泛地運(yùn)用于教學(xué)過程中。
第一，能夠提供最新、最全面的金融市場(chǎng)信息與資料，包括金融市場(chǎng)知識(shí)、金融市場(chǎng)制度、法規(guī)及學(xué)者的理論觀點(diǎn)。教師可以利用它不斷更新、補(bǔ)充教學(xué)內(nèi)容，學(xué)生則可以利用它進(jìn)行自主學(xué)習(xí)。毫不夸張地說，它就相當(dāng)于是一個(gè)永不落伍的電子教科書，學(xué)生在課堂上掌握基本知識(shí)后，還可以根據(jù)自己的興趣在課余利用網(wǎng)絡(luò)繼續(xù)進(jìn)行深度研究和更廣泛的學(xué)習(xí)；第二，許多網(wǎng)站能夠提供主要金融市場(chǎng)的實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)行情和各種金融分析軟件，且界面設(shè)計(jì)合理，操作簡(jiǎn)便，利于演示。例如新浪財(cái)經(jīng)將股票行情、公司基本面、技術(shù)分析指標(biāo)、股票動(dòng)態(tài)連續(xù)競(jìng)價(jià)狀況等重要信息和工具集合為一體，功能強(qiáng)大。在學(xué)習(xí)相關(guān)知識(shí)時(shí)充分利用這些資源進(jìn)行動(dòng)態(tài)演示，不僅能使學(xué)生身臨其境，提高學(xué)習(xí)積極性，而且可以將教學(xué)內(nèi)容直觀地展現(xiàn)在學(xué)生面前。簡(jiǎn)單的演示勝過多篇文字描述，利于學(xué)生掌握復(fù)雜的知識(shí)。股票市場(chǎng)中金融工具的連續(xù)競(jìng)價(jià)交易原理是教學(xué)的重點(diǎn)和難點(diǎn)，但學(xué)生對(duì)于在“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”條件下股票市場(chǎng)撮合成交方法似懂非懂，而利用網(wǎng)絡(luò)傳送的真實(shí)交易信息引導(dǎo)學(xué)生觀察某只股票在某一時(shí)期競(jìng)買和競(jìng)賣的價(jià)量對(duì)比過程，則能夠幫助教師將問題講解透徹，學(xué)生理解起來相對(duì)容易；第三，提供股票、外匯、期貨的模擬操作平臺(tái)，用戶可以在線申請(qǐng)?zhí)摂M初始資金，參考實(shí)時(shí)市場(chǎng)行情模擬主要金融資產(chǎn)的買賣。利用此功能，學(xué)生可以結(jié)合課堂上學(xué)到的基本面分析方法和技術(shù)分析方法進(jìn)行投資決策，從而熟悉金融市場(chǎng)交易規(guī)則和流程，檢驗(yàn)知識(shí)的掌握程度，并通過具體收益、風(fēng)險(xiǎn)的體會(huì)，對(duì)金融市場(chǎng)有更加深刻和清醒的認(rèn)識(shí)。
2、實(shí)驗(yàn)室模擬操作法。作為實(shí)踐性很強(qiáng)的課程，僅靠課堂教學(xué)和學(xué)生自主學(xué)習(xí)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，為提高學(xué)生理論聯(lián)系實(shí)際的能力，以行帶動(dòng)知，要開設(shè)專門的實(shí)驗(yàn)課程，模擬金融市場(chǎng)環(huán)境，對(duì)學(xué)生實(shí)踐能力進(jìn)行集中訓(xùn)練和提升。金融實(shí)驗(yàn)室的模擬操作是主要的實(shí)踐環(huán)節(jié)，即使在網(wǎng)絡(luò)提供模擬操作平臺(tái)的今天，它仍然是實(shí)踐環(huán)節(jié)的主體，不能完全被替代。這是因?yàn)椋浩湟?，?shí)驗(yàn)課程是根據(jù)教學(xué)內(nèi)容系統(tǒng)開發(fā)的，有詳細(xì)的實(shí)驗(yàn)教材或講義，并在專業(yè)教師的指導(dǎo)下進(jìn)行，具有針對(duì)性和有效性。其二，學(xué)生依靠網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)進(jìn)行的模擬操作是分散和單向的，難以解決實(shí)踐中遇到的問題，而實(shí)驗(yàn)室仿真交易則是交互式的集中訓(xùn)練，是在教師的有效控制下進(jìn)行的，教師能夠發(fā)現(xiàn)教學(xué)中存在的一些漏洞和問題，并及時(shí)改進(jìn)和解決。其三，近年來，金融實(shí)驗(yàn)室建設(shè)不斷完善，除了具有實(shí)時(shí)行情和簡(jiǎn)單的操作平臺(tái)等功能以外，還可以將商業(yè)銀行、投資銀行等其他金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)有關(guān)的業(yè)務(wù)整合進(jìn)來，如股票的發(fā)行業(yè)務(wù)、基金的申購(gòu)贖回業(yè)務(wù)等，使學(xué)生對(duì)金融活動(dòng)有全面的了解。其四，利用金融實(shí)驗(yàn)室還可以舉辦各種投資大賽，創(chuàng)造競(jìng)爭(zhēng)的氛圍，為學(xué)生提供交流和切磋的平臺(tái)，提高學(xué)生認(rèn)識(shí)、分析、解決問題的綜合能力。
四、存在的問題
【關(guān)鍵詞】金融市場(chǎng)影響期貨
隨著我國(guó)金融體制和經(jīng)濟(jì)體制改革不斷深入，我國(guó)的金融市場(chǎng)規(guī)模得到不斷擴(kuò)大，金融市場(chǎng)建設(shè)有了很大的發(fā)展，參與市場(chǎng)的主體不斷增多，形成了明確分工的市場(chǎng)體系。金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)我國(guó)整個(gè)市場(chǎng)體系的發(fā)展起著重要的作用。為了有效地維護(hù)金融穩(wěn)定發(fā)展，合理地引導(dǎo)和分配資金、保證我國(guó)金融市場(chǎng)健康發(fā)展，有必要對(duì)影響我國(guó)金融市場(chǎng)的因素進(jìn)行分析。本文主要闡述了股指期貨、國(guó)際資本流動(dòng)、歐元、人民幣匯率改革等因素對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)造成的影響。
一、股指期貨對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的影響
（一）股指期貨對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的有利影響
股指期貨有利于股票市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展和長(zhǎng)期投資?；鸾?jīng)理和一些投資機(jī)構(gòu)主要是通過買賣股票來進(jìn)行獲利，他們主要靠短線投資。股指期貨推出以后，基金經(jīng)理和投資機(jī)構(gòu)主要通過股指期貨和股票組合進(jìn)行投資，這樣就可以避免由于過度短線操作給股市帶來的動(dòng)蕩。
股指期貨交易是基于指數(shù)交易，一些基金經(jīng)理和投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資股票時(shí)會(huì)想到指數(shù)配置。公司效益好，資金多，基本面好的股票具有較好的指數(shù)配置，這一類型的股票主要是國(guó)有企業(yè)發(fā)行的股票，例如，中石油、中石化、工商銀行等。這樣就出現(xiàn)國(guó)有企業(yè)的股票就很受歡迎，可以募集到發(fā)展所需要的資金，可以把握經(jīng)濟(jì)主控權(quán)，控制金融命脈。
（二）股指期貨對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的不利影響
股指期貨的推出會(huì)導(dǎo)致資金的擠出效應(yīng)，會(huì)引起市場(chǎng)資金的分流。因?yàn)楣芍钙谪洿嬖诟吒軛U效應(yīng)，股票市場(chǎng)稍有波動(dòng)就會(huì)引發(fā)很多投機(jī)者進(jìn)行投機(jī)操作。大量的投機(jī)操作必然會(huì)引起股票市場(chǎng)大的波動(dòng)。由于現(xiàn)貨市場(chǎng)與股指期貨市場(chǎng)存在一種聯(lián)動(dòng)的關(guān)系，一些機(jī)構(gòu)大戶可能運(yùn)用股指期貨交易來操縱市場(chǎng)。
二、國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的影響
（一）對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的有利因素
我國(guó)的金融市場(chǎng)成熟度低，起步較晚，資本供應(yīng)量不足，資本的供應(yīng)量對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展具有重要的影響。國(guó)際資本的大量流入，我國(guó)獲得了直接投資，解決了資金不足的問題，彌補(bǔ)了實(shí)體產(chǎn)業(yè)空心化現(xiàn)象，促進(jìn)了虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
國(guó)際資本的流入對(duì)于提高我國(guó)金融市場(chǎng)的國(guó)際化水平有著重要的作用。資本在國(guó)際間轉(zhuǎn)移，促進(jìn)了跨國(guó)銀行的發(fā)展，促進(jìn)了人民幣購(gòu)買力在國(guó)際間的轉(zhuǎn)移。
全球資本的流動(dòng)提高了金融市場(chǎng)的國(guó)際化水平，為國(guó)內(nèi)金融行業(yè)提供了學(xué)習(xí)對(duì)象和參考體系，通過對(duì)外資管理經(jīng)驗(yàn)、客戶服務(wù)、營(yíng)銷方法、金融產(chǎn)品的學(xué)習(xí)，有助于推動(dòng)自身的金融改革進(jìn)程，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，提升經(jīng)營(yíng)效益和管理水平。國(guó)際資本的進(jìn)出有助于完善我國(guó)的信息披露制度，提高了信息披露質(zhì)量。國(guó)際資本的流入健全了金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。
（二）國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的不利因素
國(guó)際資本的不穩(wěn)定性增加了金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，國(guó)外金融市場(chǎng)發(fā)生變化會(huì)引起國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)生變化。
國(guó)際資本的大量進(jìn)出會(huì)引起國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)，國(guó)際資本主要通過從股市中獲利，從交易投資和房地產(chǎn)開發(fā)中獲利，從人民幣升值中獲取資本收益。資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的危害還會(huì)造成國(guó)際收支不平衡，匯率的大起大落，金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。國(guó)際資本的流出會(huì)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)帶來一定的沖擊，我國(guó)是發(fā)展中國(guó)家從經(jīng)濟(jì)全球化的受益來說，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于發(fā)達(dá)國(guó)家，一旦受到?jīng)_擊，受沖擊的影響要比發(fā)達(dá)國(guó)家大的多。
三、歐元區(qū)的形成對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)造成的影響
歐元的出現(xiàn)給我國(guó)金融業(yè)增加了轉(zhuǎn)換歐元的技術(shù)費(fèi)用，歐元的匯率波動(dòng)也會(huì)造成我國(guó)負(fù)債存量的增減，增加了對(duì)持有歐幣債務(wù)和資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。歐元給我國(guó)金融市場(chǎng)帶來不利影響的同時(shí)也給我國(guó)金融業(yè)發(fā)展起到促進(jìn)作用。歐洲銀行進(jìn)入中國(guó)，帶給中國(guó)先進(jìn)的管理方式和金融服務(wù)內(nèi)容。
四、人民幣匯率改革對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的影響
(一) 人民幣匯率改革對(duì)銀行借貸市場(chǎng)的影響
我國(guó)實(shí)行人民幣彈性的匯率機(jī)制，具有打擊投機(jī)性資金、調(diào)節(jié)匯率的作用。目前我國(guó)已基本實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化的利率，但是利率市場(chǎng)化的程度還不是很高，匯率的彈性機(jī)制加速了利率市場(chǎng)化的改革。我國(guó)利率市場(chǎng)化的改革增加了企業(yè)和商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)，也增加了管理成本，促進(jìn)了利率避險(xiǎn)工具創(chuàng)新。
在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，利率和匯率的關(guān)系是互動(dòng)的。由于人民幣的升值還沒有達(dá)到國(guó)外的期望值，認(rèn)為人民幣還存在一定的升值空間，國(guó)際資本還會(huì)以流入為主。中國(guó)人民銀行為穩(wěn)定匯率對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行一定干預(yù)，這樣就導(dǎo)致外匯占款和被動(dòng)性貨幣投放，這樣就導(dǎo)致了貨幣供應(yīng)充裕。過多的貨幣投放會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過熱，市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，通貨膨脹的壓力。
（二）人民幣匯率改革對(duì)票據(jù)市場(chǎng)和短期債券市場(chǎng)的影響
中國(guó)人民銀行穩(wěn)定匯率在一定程度上導(dǎo)致了流動(dòng)性充裕，人們購(gòu)買債券的欲望增強(qiáng)。人們估計(jì)人民幣還處于升值階段這樣就會(huì)吸引國(guó)際游資投資國(guó)內(nèi)中短期債券。
我國(guó)實(shí)行彈性匯率，就會(huì)導(dǎo)致匯率風(fēng)險(xiǎn)的增加，增加了票據(jù)市場(chǎng)的交易量和流動(dòng)性，企業(yè)規(guī)避外匯的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)得到加強(qiáng)。
（三）人民幣匯率改革股市大盤造成一定的影響
亞洲很多國(guó)家通過實(shí)踐證明，本幣匯率上升就會(huì)推動(dòng)本國(guó)股價(jià)的上揚(yáng)，從而導(dǎo)致外資流入增多，進(jìn)而推動(dòng)匯率上揚(yáng)，反正也成立。人民幣匯率改革以來，我國(guó)的外匯占款和國(guó)際收支順差還是在上升，導(dǎo)致流動(dòng)性泛濫，資金大量進(jìn)行股市。目前人民幣升值預(yù)期得到弱化，投機(jī)資本入市資金減少，資本流動(dòng)性得到逆轉(zhuǎn)。由于人民幣升值對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成一定影響，股市回調(diào)的可能性增加。
參考文獻(xiàn)
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【關(guān)鍵詞】中國(guó)金融市場(chǎng)金融變革
一、導(dǎo)言
金融棋活，全盤皆活。黨的十八屆三中全會(huì)對(duì)全面深化改革做出了新的戰(zhàn)略部署。未來一個(gè)時(shí)期，無論是社會(huì)各項(xiàng)改革的全面推進(jìn)，還是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的不斷深入，都意味著金融業(yè)發(fā)展的環(huán)境面臨深刻變化。
當(dāng)前，中國(guó)金融改革還面臨新的挑戰(zhàn)。宏觀經(jīng)濟(jì)面臨結(jié)構(gòu)性問題和周期性回落的雙重壓力，經(jīng)濟(jì)亟待通過轉(zhuǎn)型升級(jí)尋找新的驅(qū)動(dòng)力。
圍繞使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用，全面深化金融改革的關(guān)鍵，需要著力解決市場(chǎng)體系不完善、資金要素配置市場(chǎng)化程度不高、政府干預(yù)過多和監(jiān)管不到位并存等突出問題，努力創(chuàng)造一個(gè)公平競(jìng)爭(zhēng)、定價(jià)機(jī)制有效、退出機(jī)制健全的市場(chǎng)環(huán)境，促進(jìn)我國(guó)金融業(yè)持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展。進(jìn)行金融改革，通過市場(chǎng)之手對(duì)金融資源進(jìn)行配置，是這一階段改革的重頭戲。
二、中國(guó)金融發(fā)展的趨勢(shì)與挑戰(zhàn)
一般來說，一國(guó)貨幣的國(guó)際化是指該國(guó)貨幣在國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往中發(fā)揮計(jì)價(jià)、結(jié)算和價(jià)值儲(chǔ)藏等職能，是貨幣的國(guó)內(nèi)職能向國(guó)外的擴(kuò)展。
一國(guó)貨幣走向國(guó)際化首先是由該國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面決定的：較大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模和持續(xù)的增長(zhǎng)趨勢(shì)是建立交易者對(duì)該種貨幣的信心的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)；經(jīng)濟(jì)開放度較高、在世界經(jīng)濟(jì)中占有重要地位的國(guó)家能夠獲得交易者對(duì)該國(guó)貨幣的需求。國(guó)際交易者對(duì)該種貨幣的信心和需求，決定了該種貨幣必然在世界貨幣體系中發(fā)揮越來越重要的作用，并促使該貨幣最終成為國(guó)際貨幣。
三、我們還要做哪些功課
1、培育金融市場(chǎng)
人民幣要成為國(guó)際貨幣，首先要有一個(gè)完善發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，而目前我國(guó)金融市場(chǎng)運(yùn)作尚不成熟，要不斷完善金融市場(chǎng)的市場(chǎng)化和國(guó)際化功能，使其有能力為周邊國(guó)家和地區(qū)提供更多的以人民幣計(jì)價(jià)的金融產(chǎn)品，能夠?yàn)榫惩馊嗣駧懦钟姓邉?chuàng)造更多的金融投資渠道。過去，中國(guó)一直重視股票市場(chǎng)和銀行貸款，但較為忽視債券市場(chǎng)的發(fā)展，而真正功能齊全、開放的金融市場(chǎng)和高效的資本配置，有賴于一個(gè)高流動(dòng)性和透明度的債券市場(chǎng)提供堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
要建設(shè)更加穩(wěn)健的中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，首先要實(shí)現(xiàn)利率的市場(chǎng)化。十八屆三中全會(huì)明確提出：“加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化，健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線”。這意味著中國(guó)政府將加大推進(jìn)利率市場(chǎng)化的力度，這是一項(xiàng)必須隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展而實(shí)施的核心改革。其次，基準(zhǔn)收益率對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的高效運(yùn)行至關(guān)重要。由于債券市場(chǎng)的許多分析及定價(jià)活動(dòng)都圍繞收益率曲線進(jìn)行，一個(gè)以高流動(dòng)性債券市場(chǎng)為基礎(chǔ)的共同基準(zhǔn)收益率曲線，是金融業(yè)高效配置資本和政府決策者衡量市場(chǎng)預(yù)期的一個(gè)關(guān)鍵要素。第三，優(yōu)化國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)是中國(guó)債券市場(chǎng)整體發(fā)展不可分割的一部分，將為所有類型的市場(chǎng)參與者提供多方面的重要好處。第四，當(dāng)現(xiàn)貨市場(chǎng)具備充分流動(dòng)性后，中國(guó)應(yīng)進(jìn)一步發(fā)展債券期貨市場(chǎng)。第五，要擴(kuò)大投資者群體。龐大而多元化的投資者是保證所有債券需求旺盛穩(wěn)定的關(guān)鍵。最后，監(jiān)管透明度和穩(wěn)定性、市場(chǎng)協(xié)商程序、新制度的充分告知和公眾評(píng)議等，對(duì)于完善的金融市場(chǎng)至關(guān)重要。
2、金融監(jiān)管市場(chǎng)化
當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展呈現(xiàn)出新的階段性特征，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐加快，利率、匯率市場(chǎng)化改革穩(wěn)步推進(jìn)，金融創(chuàng)新的不斷涌現(xiàn)，金融業(yè)的外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境和內(nèi)部經(jīng)營(yíng)機(jī)制發(fā)生深刻變化，對(duì)加強(qiáng)金融監(jiān)管提出了新的要求。而監(jiān)管不是盲目的，也必須建立在開放和公平的市場(chǎng)環(huán)境基礎(chǔ)之上，放松金融管制、減少行政干預(yù)的基本原則，通過市場(chǎng)化的調(diào)控手段或監(jiān)管手段來規(guī)范、引導(dǎo)。
需要特別指出的是，近年來，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展，“影子銀行”業(yè)務(wù)日益活躍，給中國(guó)的金融體系帶來了很大風(fēng)險(xiǎn)，如何監(jiān)管影子銀行是困擾監(jiān)管機(jī)構(gòu)的難題。作為一種金融創(chuàng)新，影子銀行一定程度上是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的一種有效補(bǔ)充，但也給中國(guó)金融市場(chǎng)帶來了不確定性。對(duì)于中國(guó)“影子銀行”的監(jiān)管，問題的關(guān)鍵在于開放市場(chǎng)，實(shí)際上這也是全世界金融政策的方向，只有先開放，讓交易浮出水面，才能談得上對(duì)影子銀行的監(jiān)管。
3、金融資源市場(chǎng)化配置
利率市場(chǎng)化就是取消對(duì)利率及其變動(dòng)的管制或行政審批，讓決定利率的市場(chǎng)機(jī)制――資金供求及其變化發(fā)揮決定性作用。利率管制造成了中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的一些重大扭曲，比如利率管制使得息差難以激勵(lì)銀行更有效率地經(jīng)營(yíng)，難以改進(jìn)中介活動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，也使銀行傾向于向大企業(yè)和關(guān)聯(lián)企業(yè)融資，而忽視對(duì)中小企業(yè)和家庭的金融支持。而且缺少市場(chǎng)決定的利率使中國(guó)央行難以獲得關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性狀況的重要信息。放開對(duì)利率的管制，才能夠使利率水平真正反映資金市場(chǎng)的供需關(guān)系，提高資金配置效率。因此隨著金融改革的迫切需要，我國(guó)逐步放松了對(duì)利率的管制，以同業(yè)拆借利率為突破口，逐步過渡到人民幣存貸款利率市場(chǎng)化。2013年7月，我國(guó)放開了貸款利率管制，表明我國(guó)人民幣市場(chǎng)利率改革只差最后一步。
4、培育市場(chǎng)主體
影子銀行和民間金融市場(chǎng)既是我國(guó)金融改革的主要風(fēng)險(xiǎn)敞口，也是金融開放和人民幣國(guó)際化的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。過去10多年，我國(guó)在金融開放過程中，更多地重視了針對(duì)國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化改革，忽略了對(duì)民間金融機(jī)構(gòu)的培育，使得我國(guó)缺乏有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的金融機(jī)構(gòu)并帶來了一系列問題。只有加快培育民間金融機(jī)構(gòu)才能使金融市場(chǎng)充滿活力，積極應(yīng)對(duì)外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入的沖擊。目前已確定5家民營(yíng)銀行試點(diǎn)方案，這將是中國(guó)銀行業(yè)行將開啟的又一個(gè)新時(shí)代，從民間資本入股銀行，到純民資發(fā)起設(shè)立的民營(yíng)銀行誕生，已經(jīng)只有一步之遙。
參考文獻(xiàn)：
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展望2008年，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚處于調(diào)整階段，次貸危機(jī)還在蔓延，其經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步減速在所難免，這增加了世界經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)。此外，全球流動(dòng)性過剩、國(guó)際金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)加大、國(guó)際油價(jià)居高、全球通貨膨脹壓力增大、美元持續(xù)貶值等現(xiàn)象依然存在，也是世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中值得關(guān)注的不確定因素。綜合分析，盡管引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)減速與動(dòng)蕩的因素仍在發(fā)展中，但支撐世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的有利因素將強(qiáng)于不利因素，出現(xiàn)世界經(jīng)濟(jì)衰退的可能性不大，可能的結(jié)果是世界經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)繼續(xù)減速趨勢(shì)，但仍將處于較快的增長(zhǎng)區(qū)間，新興市場(chǎng)國(guó)家會(huì)繼續(xù)為世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供重要?jiǎng)恿ΑMF預(yù)測(cè)，2008年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將保持在4.8%，在發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2.2%的同時(shí)，新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)將增長(zhǎng)7.4%。
一、美國(guó)度過次貸危機(jī)尚需時(shí)日，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)步伐進(jìn)一步減緩
自2002年持續(xù)保持增長(zhǎng)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2007年遭遇較大挫折。受國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫崩潰的沖擊，美國(guó)次貸危機(jī)在8月全面爆發(fā)，并迅速蔓延到歐洲，引發(fā)國(guó)際金融市場(chǎng)持續(xù)動(dòng)蕩，不僅造成信貸緊縮，而且對(duì)市場(chǎng)信心構(gòu)成打擊，給國(guó)內(nèi)及全球經(jīng)濟(jì)前景蒙上陰影。美國(guó)次貸危機(jī)帶來的最大影響是金融市場(chǎng)的不確定性和融資成本上升。過去十幾年間，金融衍生產(chǎn)品得到極大的開發(fā)和推廣，全球金融資本的膨脹速度持續(xù)快于產(chǎn)業(yè)資本，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)不斷虛擬化。其中，圍繞房地產(chǎn)抵押貸款的一系列金融創(chuàng)新工具使得最初發(fā)放抵押貸款到最終購(gòu)買抵押貸款產(chǎn)品之間的鏈條變得很長(zhǎng)，而誰將成為次貸危機(jī)的最終承擔(dān)者變得十分不確定，正是這種不確定性增加或放大了金融市場(chǎng)的恐慌，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)收縮信貸。歐洲一些金融機(jī)構(gòu)自身或旗下機(jī)構(gòu)已在美國(guó)次貸危機(jī)中遭受損失。次貸危機(jī)爆發(fā)后，為緩解信貸緊縮問題，歐美日各國(guó)中央銀行迅速采取擴(kuò)大流動(dòng)性供給的因應(yīng)措施，美聯(lián)儲(chǔ)自9月起也連續(xù)三次減息。目前，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍陷入十六年來最嚴(yán)重的低迷時(shí)期，住宅建設(shè)投資、住房開工率、新建房屋銷量、二手房銷量都還在下降，顯示其住房市場(chǎng)的向下調(diào)整尚未結(jié)束。有分析預(yù)計(jì)，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)下跌與次貸危機(jī)至少到2008年年中才能降到谷底，甚至可能會(huì)延續(xù)到2009年。次貸危機(jī)無疑對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了負(fù)面影響，使得很多貸款買房人受到很大損失，一些投資銀行破產(chǎn)，引發(fā)了社會(huì)和政治等層面的很多問題，但從經(jīng)濟(jì)層面看，次貸危機(jī)不是全球性因素，不會(huì)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生決定性的打擊。
在次貸危機(jī)引發(fā)的市場(chǎng)波動(dòng)中美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍然良好，除住房建筑外，主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較多地依賴私人消費(fèi)、出口和非住宅投資。2007年前三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持較高增速，年增長(zhǎng)率分別為0.6%、3.8%和4.9%。支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力之一是私人消費(fèi)支出，前三季度美國(guó)私人消費(fèi)支出分別增長(zhǎng)3.7%、1.4%和2.8%。同時(shí)，失業(yè)率一直維持在歷史低位（5%以下），在住房和金融領(lǐng)域就業(yè)減少的同時(shí)，多數(shù)其他經(jīng)濟(jì)部門的就業(yè)保持增加，對(duì)消費(fèi)者信心構(gòu)成強(qiáng)有力的支撐。隨著次貸危機(jī)的影響逐漸顯現(xiàn)，初步預(yù)計(jì)第四季度經(jīng)濟(jì)增幅將收縮，2007年全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在2.5%左右，與2006年2.9%的水平相比降幅不大。
2007年美元持續(xù)貶值令人關(guān)注。美元弱勢(shì)已持續(xù)數(shù)年，作為最主要的國(guó)際貨幣，美元的長(zhǎng)期低利率和低匯率是形成全球流動(dòng)性過剩的根源，也是造成全球股市、房地產(chǎn)、能源和其他大宗商品價(jià)格處于歷史高位的重要原因之一。2007年，美元兌歐元下跌8.5%，兌英鎊下跌1.1%，兌日元下跌4.1%。隨著美元價(jià)格不斷下跌，美元在全球外匯儲(chǔ)備中所占比例已跌至歷史新低。據(jù)IMF最新數(shù)據(jù)，截止2007年9月底，全球外匯儲(chǔ)備美元比例從上一季度的65%降至63.8%，歐元?jiǎng)t由25.5%升至26.4%。但本輪美元疲弱對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非常有利，美國(guó)開始享受美元匯率下跌所帶來的利益，比如有助于使商品和服務(wù)在國(guó)際市場(chǎng)上更具競(jìng)爭(zhēng)力；有助于增加海外收入帶來的利潤(rùn)，抵消對(duì)進(jìn)口商造成的負(fù)面影響；有助于鼓勵(lì)制造商進(jìn)行國(guó)內(nèi)生產(chǎn)，創(chuàng)造更多的國(guó)內(nèi)就業(yè)機(jī)會(huì)。2007年，盡管國(guó)際油價(jià)攀升，但在其他國(guó)家和地區(qū)需求強(qiáng)勁及美元相對(duì)弱勢(shì)的刺激下，美國(guó)對(duì)外貿(mào)易能力增強(qiáng)，出口增長(zhǎng)有力，成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要力量。前十個(gè)月，美國(guó)貨物出口同比增長(zhǎng)11.8%，出口產(chǎn)品多為高附加值產(chǎn)品（如電信、軟件、電腦等），進(jìn)口增長(zhǎng)4.5%，貿(mào)易逆差6590億美元，同比下降4.7%，預(yù)計(jì)全年逆差額將出現(xiàn)六年來的首次下降。通過美元的戰(zhàn)略性貶值及其他政策，美國(guó)較平穩(wěn)地度過了經(jīng)濟(jì)調(diào)整期，預(yù)計(jì)2008年美元難改頹勢(shì)，但大幅貶值的可能性不大。目前美元貶值屬可控制的貶值，而一旦情況出現(xiàn)惡化，各方將會(huì)進(jìn)行干預(yù)，因?yàn)槊涝幕痉€(wěn)定牽涉全球所有國(guó)家的經(jīng)濟(jì)利益。
雖然2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的不確定性明顯增加，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)步伐進(jìn)一步減緩在所難免，但支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的有利因素依然存在。如私人消費(fèi)支出穩(wěn)步增長(zhǎng)，商業(yè)投資增長(zhǎng)強(qiáng)勁，失業(yè)率仍處于較低水平，長(zhǎng)期利率處于低位等。世界其他主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁擴(kuò)張以及美元對(duì)其他主要貨幣匯率走低，將繼續(xù)為美國(guó)出口增長(zhǎng)創(chuàng)造條件，出口增長(zhǎng)又可部分抵消國(guó)內(nèi)需求減弱對(duì)經(jīng)濟(jì)的不利影響。過去兩年，美國(guó)出口到新興市場(chǎng)的商品的比重已經(jīng)從38%上升到45%。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控能力較強(qiáng)，連續(xù)降息有助于阻止金融市場(chǎng)動(dòng)蕩對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響。目前，美國(guó)聯(lián)邦基金利率為4.25%，貼現(xiàn)率為4.75%，美聯(lián)儲(chǔ)還有降息的空間，并采取其他措施緩解信貸緊縮，但美聯(lián)儲(chǔ)的政策自主性將受制于通貨膨脹的情況。未來美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景取決于積極因素與消極因素的綜合作用，其良好的經(jīng)濟(jì)基本面和世界經(jīng)濟(jì)的繼續(xù)增長(zhǎng)能夠使美國(guó)經(jīng)濟(jì)“化險(xiǎn)為夷”。預(yù)計(jì)2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)適度增長(zhǎng)，增速低于2007年水平，在2%左右。
二、歐元區(qū)和日本經(jīng)濟(jì)外部壓力增大，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)力度有所削弱
歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)從2006年步入新一輪上升周期。進(jìn)入2007年后，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出色，與上年同期相比，第一季度增長(zhǎng)3.1%，超越了美國(guó)，第二、三季度分別增長(zhǎng)2.5%和2.6%。盡管美國(guó)次貸危機(jī)波及到歐洲金融市場(chǎng)，特別是歐元對(duì)美元升值幅度較大，但歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然保持相對(duì)強(qiáng)勁的勢(shì)頭。2007年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面保持穩(wěn)固，得益于就業(yè)形勢(shì)持續(xù)改善，私人消費(fèi)需求強(qiáng)勁并成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。困擾歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)多年的失業(yè)問題開始改善，失業(yè)率從年初的7.8%降到9月份的7.3%，為十四年的最低水平，商業(yè)信心和消費(fèi)信心都保持在較高水平。據(jù)歐盟委員會(huì)估計(jì)，繼2006年新增350萬個(gè)就業(yè)崗位后，2007年至2009年歐盟將再創(chuàng)造800萬個(gè)就業(yè)崗位，預(yù)計(jì)失業(yè)率在2009年降至6.6%的歷史低位。歐盟委員會(huì)2007年11月的秋季經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)報(bào)告分析，2007年歐盟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將達(dá)到2.9%，歐元區(qū)13國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將為2.6%。這一增速在美、日、歐三大經(jīng)濟(jì)體中將是最快的，也是多年來少有的現(xiàn)象。
目前歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)面臨的突出問題是：美國(guó)經(jīng)濟(jì)減速使外部環(huán)境壓力增大；歐元匯率持續(xù)升值可能對(duì)出口造成沖擊；區(qū)內(nèi)通脹率出現(xiàn)上升趨勢(shì)，2007年10月和11月通脹率分別升至2.6%和3.1%，不僅超過歐洲央行2%的控制目標(biāo)水平，也創(chuàng)下六年來新高。2008年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速將有所放慢，但持續(xù)才兩年時(shí)間的增長(zhǎng)勢(shì)頭不會(huì)輕易中斷。據(jù)歐盟委員會(huì)的報(bào)告，2008年歐盟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將降至2.4%，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將放慢到2.2%。
從2002年日本經(jīng)濟(jì)走出低谷后，歷年實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率分別為1.1%、2.1%、2.0%、2.4%和2.0%，但在這些年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)程多次被季度經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)所打斷。2007年日本經(jīng)濟(jì)依然呈現(xiàn)波動(dòng)走勢(shì)，第一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)年率為2.6%，第二季度則下降1.6%，第三季度再增長(zhǎng)1.5%。從全年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)看，經(jīng)濟(jì)景氣在緩慢擴(kuò)大，生產(chǎn)、收入、支出繼續(xù)良性循環(huán)。日本經(jīng)濟(jì)保持總體增長(zhǎng)，緣于企業(yè)收益增加、大型企業(yè)設(shè)備投資增加、雇傭者人數(shù)增多和個(gè)人消費(fèi)擴(kuò)大等因素。其中，個(gè)人消費(fèi)需求保持增長(zhǎng)和出口增長(zhǎng)，成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的兩個(gè)積極因素。前三季度，私人消費(fèi)需求一直保持正增長(zhǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率分別為1.6%、0.4%和0.8%。出口尤其是對(duì)中國(guó)出口增長(zhǎng)也對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮積極作用，由于對(duì)亞洲其他國(guó)家和地區(qū)以及歐洲的出口增加，部分抵消了對(duì)美國(guó)出口下降的不利影響，使出口繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)。2007年前十個(gè)月，日本出口同比增長(zhǎng)9.8%，進(jìn)口增長(zhǎng)5.2%，貿(mào)易順差774億美元，增長(zhǎng)53.5%。隨著全球經(jīng)濟(jì)減速，2007年日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率會(huì)從2006年的2.2%輕微降至2.0%。
2008年影響日本經(jīng)濟(jì)的消極因素主要是：美國(guó)與全球經(jīng)濟(jì)減速、國(guó)際油價(jià)居高以及通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。2007年9月，日本消費(fèi)價(jià)格指數(shù)已從2006年的最高點(diǎn)1%下降0.2%，使私人消費(fèi)需求具有不穩(wěn)定性，這也是日本央行遲遲不敢升息的主要原因。但其他發(fā)達(dá)國(guó)家相比，日本經(jīng)濟(jì)面臨的一個(gè)積極因素是亞洲經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2008年日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率繼續(xù)略微下降，在1.7%左右。日本政府最近公布新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)戰(zhàn)略方案，其要點(diǎn)是利用和發(fā)揮在環(huán)保與節(jié)能技術(shù)的強(qiáng)項(xiàng)，目標(biāo)是在中長(zhǎng)期內(nèi)保持經(jīng)濟(jì)2%的可持續(xù)增長(zhǎng)。
但是，現(xiàn)在再怎么追蹤分析，都已是“事后諸葛亮”了。因?yàn)?，投資者永遠(yuǎn)面對(duì)的是未來，是資本市場(chǎng)的不確定性。他們更應(yīng)該關(guān)注的是市場(chǎng)未來將會(huì)發(fā)生什么。
有報(bào)道指出，市場(chǎng)出現(xiàn)了“牛市拐點(diǎn)論”，認(rèn)為股市的暴跌意味著市場(chǎng)正在完成從小盤股向大藍(lán)籌權(quán)重股的風(fēng)格轉(zhuǎn)換。也有人認(rèn)為，這次暴跌正是投資者購(gòu)入的黃金時(shí)機(jī)，因?yàn)楫?dāng)前股市基本面并沒有多少變化，這次行情調(diào)整后會(huì)重新進(jìn)入上行通道。
上述各種分析，無論是“牛市拐點(diǎn)論”還是絕對(duì)樂觀派，基本上都是站在傳統(tǒng)思維或一般的理論模式角度來觀察的。而以筆者之見，這些理論、數(shù)據(jù)、模型等傳統(tǒng)智慧，是無法分析這一輪滬深A(yù)股暴漲暴跌原因的。既然股市上漲時(shí)傳統(tǒng)思維和理論模式已經(jīng)無法找到合適的理由，那么暴跌時(shí)，再用這種傳統(tǒng)思維來分析，同樣也是不合適或沒有解釋力的。
毫無疑問，股市的繁榮既可降低整個(gè)金融市場(chǎng)的融資成本、便利企業(yè)融資，也能產(chǎn)生巨大財(cái)富效應(yīng)、增加居民消費(fèi)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和一系列宏觀政策的推動(dòng)下，滬深股市形成了單邊上漲預(yù)期，從而使得A股在一年內(nèi)出現(xiàn)了少見的持續(xù)單邊上漲行情。這讓股市投資者產(chǎn)生了一種股票投資可無風(fēng)險(xiǎn)套利的幻想，只要購(gòu)買了股票就能賺錢，甚至于賺大錢，這就有了投資者及資金競(jìng)相涌入股市的壯觀景象。
無論居民存款由銀行“搬家”，還是銀行信貸入市;無論“兩融”，還是場(chǎng)外資金配置，各種資金都涌入股市，遂使指數(shù)在短期內(nèi)推上一個(gè)又一個(gè)臺(tái)階。在這一年里兩市行情只出現(xiàn)少許調(diào)整，而這些調(diào)整又都成了投資者進(jìn)場(chǎng)的極佳機(jī)會(huì)，因?yàn)楣墒忻看握{(diào)整之后，指數(shù)總會(huì)上漲更快或更瘋狂。既然A股快速上漲行情已持續(xù)了近一年，那么出現(xiàn)大幅調(diào)整也就是必然了。
現(xiàn)在的問題是，急跌之后，滬深A(yù)股是不是還會(huì)如前幾次那樣重新踏入上漲之路？未來滬深股市走勢(shì)究竟會(huì)如何？
從政策取向來看，大趨勢(shì)基本上沒有改變，即仍然希望通過股市的繁榮來改變中國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、來降低企業(yè)融資成本、來為國(guó)有企業(yè)改革提供可利用的融資工具，以此提振過去十多年來已日漸“房地產(chǎn)化”的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但是顯然政策趨勢(shì)是讓“瘋?！弊儭奥！保蛔尟偪竦男星橹袛郃股發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的意圖很明確?？梢哉f，這是暴跌行情并不意味著A股市場(chǎng)就會(huì)發(fā)生趨勢(shì)改變的依據(jù)所在。
