發(fā)布時(shí)間：2023-12-28 17:04:57
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的資本市場(chǎng)概念樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
資本市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)性更密切。資本市場(chǎng)是宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表。過去十幾年，資本市場(chǎng)基本上是“我行我素”，與宏觀經(jīng)濟(jì)沒有相關(guān)性。導(dǎo)致這種情況出現(xiàn)主要有兩個(gè)原因。
缺乏宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)之間的“對(duì)接”因素。此前，對(duì)經(jīng)濟(jì)影響很大的企業(yè)大都不在國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)上。對(duì)GDP貢獻(xiàn)達(dá)65%以上的民營(yíng)企業(yè)并不是上市公司的主體。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化通過上市公司的業(yè)績(jī)或業(yè)績(jī)預(yù)期影響資本市場(chǎng)。如果主體都不在資本市場(chǎng)上，這個(gè)“傳導(dǎo)機(jī)制”便不存在，與宏觀經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系也就無(wú)從談起了。
缺乏規(guī)范的研究和分析。長(zhǎng)期以來，以純粹投機(jī)性股評(píng)為主的分析方式主導(dǎo)著資本市場(chǎng)的研究領(lǐng)域，沒有把宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與資本市場(chǎng)、上市公司表現(xiàn)聯(lián)系起來，沒有從宏觀到中觀，再到微觀的價(jià)值研究。資本市場(chǎng)的宏觀研究只是一種形式，而沒有實(shí)際意義。
現(xiàn)在的情況發(fā)生了明顯改變。隨著一些大型公司上市，外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入中國(guó)，一些非常專業(yè)的宏觀分析人士參與資本市場(chǎng)研究，特別是A＋H同步發(fā)行的新模式加強(qiáng)兩地市場(chǎng)互動(dòng)，我們看到，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化、宏觀調(diào)控、財(cái)政和貨幣政策、匯率利率變化、“十一五”規(guī)劃、新農(nóng)村建設(shè)、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，資本市場(chǎng)都有不同程度的反應(yīng)。
這一變化說明，資本市場(chǎng)開始與經(jīng)濟(jì)發(fā)展共進(jìn)退，分享經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)，也分享市場(chǎng)波動(dòng)。雖然稱之為“晴雨表”還為時(shí)過早，但密切相關(guān)已經(jīng)名副其實(shí)。
資本市場(chǎng)融資功能加強(qiáng)。自2006年5月恢復(fù)IPO以來，資本市場(chǎng)已經(jīng)有近80家公司發(fā)行和上市。主板30多家，中小板40多家，融資超過1500億元。不論是上市公司的家數(shù)還是融資水平，都超過歷史紀(jì)錄。特別是工行、中行這些創(chuàng)世界發(fā)行規(guī)模的超級(jí)大盤股，顯現(xiàn)出巨大的調(diào)動(dòng)資金的能力，凍結(jié)申購(gòu)資金分別達(dá)7800億元和6300億元。最近中國(guó)人壽的發(fā)行，再次印證資本市場(chǎng)巨大的融資潛力，并沒有出現(xiàn)人們擔(dān)心的大盤股“恐懼癥”。
大型股票平穩(wěn)上市充分顯示了資本市場(chǎng)直接融資功能的改善，優(yōu)化資源配置能力的加強(qiáng)。資本市場(chǎng)將在支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，努力改變中國(guó)不合理的融資結(jié)構(gòu)（間接融資占95%），降低金融風(fēng)險(xiǎn)，改善中國(guó)的金融生態(tài)環(huán)境。
大盤藍(lán)籌改變市場(chǎng)投資行為。藍(lán)籌概念的啟蒙應(yīng)該歸功于境外合格機(jī)構(gòu)投資者（QFII）。QFII毫不猶豫地持有價(jià)格波動(dòng)不大，甚至連中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者也不愿參與的大盤藍(lán)籌股，極大地沖擊了中國(guó)資本市場(chǎng)的投資理念。價(jià)值投資理念的崛起，再次使大盤藍(lán)籌概念成為市場(chǎng)的主流投資思路，并真正開始迎接大盤股發(fā)行上市，奠定資本市場(chǎng)基礎(chǔ)，著眼長(zhǎng)期投資的時(shí)代。
【摘要】本文從我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)狀、發(fā)展的推動(dòng)力等方面進(jìn)行了分析，并提出了一些合理化建議。
【關(guān)鍵詞】資本市場(chǎng) 股票市場(chǎng) 債券市場(chǎng) 監(jiān)管
一、資本市場(chǎng)概念與功能
（一）資本市場(chǎng)概念
資本市場(chǎng)是指期限在1年以上的資金融通活動(dòng)的總和，包括期限在1年以上的證券市場(chǎng)以及期限在1年以上銀行信貸市場(chǎng)，其融通的資金主要作為擴(kuò)大再生產(chǎn)的資本使用，因此稱為資本市場(chǎng)。資本市場(chǎng)是通過對(duì)收益的預(yù)期來導(dǎo)向資源配置的。
資本市場(chǎng)應(yīng)涵蓋：銀行信貸市場(chǎng)（一般指期限在1年以上的銀行中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)）、股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)（長(zhǎng)期國(guó)債、企業(yè)債券、金融債券等）和私人權(quán)益資本市場(chǎng)4個(gè)子系統(tǒng)。
（二）資本市場(chǎng)功能
資本市場(chǎng)是現(xiàn)代金融市場(chǎng)的重要組成部分，在高度發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下， 資本市場(chǎng)的功能可以按照其發(fā)展邏輯而界定為資金融通、產(chǎn)權(quán)中介和資源配置三個(gè)方面。
（一）融資功能
本來意義上的資本市場(chǎng)即是純粹資金融通意義上的市場(chǎng)，它與貨幣市場(chǎng)相對(duì)稱，是長(zhǎng)期資金融通關(guān)系的總和。因此，資金融通是資本市場(chǎng)的本源職能。
（二）配置功能
是指資本市場(chǎng)通過對(duì)資金流向的引導(dǎo)而對(duì)資源配置發(fā)揮導(dǎo)向性作用。資本市場(chǎng)由于存在強(qiáng)大的評(píng)價(jià)、選擇和監(jiān)督機(jī)制， 而投資主體作為理性經(jīng)濟(jì)人，始終具有明確的逐利動(dòng)機(jī)，從而促使資金流向高效益部門，表現(xiàn)出資源優(yōu)化配置的功能。
（三）產(chǎn)權(quán)功能
資本市場(chǎng)的產(chǎn)權(quán)功能是指其對(duì)市場(chǎng)主體的產(chǎn)權(quán)約束和充當(dāng)產(chǎn)權(quán)交易中介方面所發(fā)揮的功能。產(chǎn)權(quán)功能是資本市場(chǎng)的派生功能，它通過對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制的改造、為企業(yè)提供資金融通、傳遞產(chǎn)權(quán)交易信息和提權(quán)中介服務(wù)而在企業(yè)產(chǎn)權(quán)重組的過程中發(fā)揮著重要的作用。
二、我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程
我國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)展了二十幾年，大致分為三個(gè)主要階段：
第一階段：1978-1992年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革全面啟動(dòng)后，伴隨股份制經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中國(guó)資本市場(chǎng)開始萌生。
第二階段：1993-1998年，以中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)的成立為標(biāo)志，資本市
場(chǎng)納入統(tǒng)一監(jiān)管，由區(qū)域性試點(diǎn)推向全國(guó)，全國(guó)性資本市場(chǎng)開始形成并逐步發(fā)展。
第三階段：1999-2007年，以《中華人民共和國(guó)證券法》的實(shí)施為標(biāo)志，中國(guó)資本市場(chǎng)的法律地位得到確立，并隨著各項(xiàng)改革措施的推進(jìn)得到進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展。上個(gè)世紀(jì)70年代末期以來的經(jīng)濟(jì)改革大潮，推動(dòng)了資本市場(chǎng)在中國(guó)的出現(xiàn)和成長(zhǎng)。
2004年1月，國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，將大力發(fā)展資本市場(chǎng)提升到了完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制、促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略高度。
2005年5月啟動(dòng)的股權(quán)分置改革，使得市場(chǎng)早期制度安排帶來的定價(jià)機(jī)制扭曲得以糾正，打造了一個(gè)股份全流通的市場(chǎng)，市場(chǎng)的深度和廣度大為拓展。
中國(guó)資本市場(chǎng)從無(wú)到有，從小到大，從區(qū)域到全國(guó)，得到了迅速的發(fā)展。今天，資本市場(chǎng)已經(jīng)成為我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，總市值居于世界第二。
三、我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀及不足
（一）我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀
經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，中國(guó)的金融資產(chǎn)特別是證券化金融資產(chǎn)，進(jìn)入了一個(gè)前所未有的成長(zhǎng)和發(fā)展膨脹時(shí)期，中國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了跨越式發(fā)展的歷史時(shí)期。
（1）資本市場(chǎng)規(guī)模不斷壯大。截至2014年7月，我國(guó)境內(nèi)上市公司數(shù)量達(dá)到2549家，已是1990年的175.8倍。據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)，目前滬深兩市僅發(fā)行同時(shí)發(fā)行A、B股的2549家，僅發(fā)行B股的104家。境外上市公司（H股）199家。境內(nèi)上市公司市價(jià)總值達(dá)到261989.46億元，流通市值為219015.74億元。2013年全國(guó)期貨市場(chǎng)累計(jì)成交量為20.62億手，累計(jì)成交額為267.47萬(wàn)億元，均創(chuàng)下1993年我國(guó)期貨市場(chǎng)成立以來的歷史新高，其中成交量較上年增長(zhǎng)42.15%，成交額較上年增長(zhǎng)56.30%。
（2）資本市場(chǎng)資源配置功能逐步得到發(fā)揮。2013年市場(chǎng)融資6884億元，促進(jìn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制的轉(zhuǎn)換和現(xiàn)代企業(yè)制度的完善。同時(shí)，資本市場(chǎng)有力推動(dòng)了企業(yè)重組和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。2013年共完成并購(gòu)案例1，232起，同比漲幅為24.3%，其中披露金額的1，145起交易共涉及金額932.03億美元，較去年同期上漲83.6%。
（二）我國(guó)資本市場(chǎng)的不足
（1）資本市場(chǎng)的整體規(guī)模偏小、有待擴(kuò)大，直接融資比例較低，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的比例失衡，結(jié)構(gòu)有待完善。中國(guó)債券市場(chǎng)在過去幾年取得了長(zhǎng)足的發(fā)展，可是目前體量依然較小，中國(guó)債券市場(chǎng)存量占GDP比例在50%以下，而該比例在發(fā)達(dá)國(guó)家占到200%以上；同樣，中國(guó)A股市值占GDP的百分比也在50%以下，而其他的國(guó)家基本上在100%左右。
股票債券比例失調(diào)。2011年底，公司類信用債的余額不到股票市值的四分之一。債券市場(chǎng)仍以國(guó)債、金融債、政策性銀行發(fā)的債為主，公司類信用債券僅占全部債券市場(chǎng)的五分之一左右。其次是股價(jià)結(jié)構(gòu)不平衡。2011年新股平均發(fā)行市盈率為48倍，而滬深市場(chǎng)的全年平均市盈率只有17.76倍。“優(yōu)質(zhì)不優(yōu)價(jià)”問題突出，股價(jià)不能客觀反映股票的內(nèi)在價(jià)值。比如2012年7月12日，創(chuàng)業(yè)板股票的市盈率是34倍，中小板27.56倍，ST、*ST60倍，而代表質(zhì)藍(lán)籌股公司的滬深300指數(shù)，市盈率只有11.28倍。
關(guān)鍵詞：分形理論；資本市場(chǎng)；有效市場(chǎng)；分形市場(chǎng)
隨著科技的進(jìn)步與人們認(rèn)識(shí)的深入，傳統(tǒng)的研究理論與方法已不能滿足其對(duì)事物客觀特性與規(guī)律的探求，比如過去對(duì)整體與部分的思考，人們只是認(rèn)為部分組成整體，通過部分認(rèn)識(shí)整體，但實(shí)際上局部也可以反映整體的某些特性，子系統(tǒng)沒有有效特定的結(jié)構(gòu)也不能組成整體，可見部分與整體之間也不是線性相加與作用的，這就需要人們用全新的思維方式考慮現(xiàn)實(shí)世界的非線性特質(zhì)。在資本市場(chǎng)的研究領(lǐng)域，分形理論正是非線性系統(tǒng)理論為研究市場(chǎng)特點(diǎn)與規(guī)律產(chǎn)生的新理論工具。
一、分形理論的概念闡述
傳統(tǒng)幾何學(xué)中分形是相對(duì)于整形而言，指具一個(gè)零碎的幾何形狀，其可以分成數(shù)個(gè)部分，并且每一部分都是整體并以非整數(shù)維形式充填空間的特征形態(tài)。其具有不可切性、不連續(xù)性與不可微性的基本特征。分形理念最早由芒德勃羅（B.B.Mandelbrot）提出，用以描述不規(guī)則、隨機(jī)復(fù)雜的幾何特征。它并非是數(shù)學(xué)概念上的抽象產(chǎn)物，而是對(duì)于普遍存在的復(fù)雜幾何形態(tài)的總括概述，應(yīng)用于廣大研究與實(shí)踐領(lǐng)域。
分形理論（Fractal Theory）是當(dāng)今活躍應(yīng)用在多個(gè)領(lǐng)域的新學(xué)科理論，也是非線性理論的重要學(xué)科分支，給人們認(rèn)識(shí)與研究世界事物提供了新概念和方法。該理論強(qiáng)調(diào)用分?jǐn)?shù)維度的視角與數(shù)學(xué)方法分析與刻畫被研究事物，以分形幾何的數(shù)學(xué)原理描述事物的真實(shí)屬性與狀態(tài)，擺脫了過去研究方法上的單一性。標(biāo)度不變性與自相似性是分形理論的兩大核心，標(biāo)度不變性指客觀事物雖整體與局部雖各有不同。其特性體現(xiàn)事物中每一個(gè)部分都反映出整體的元素或特性，從而以局部來認(rèn)識(shí)研究整體；自相似性則指事物某種結(jié)構(gòu)或特性在不同的空間或時(shí)間尺度的角度看都是相似與整體一致的，這種相似性體現(xiàn)在無(wú)窮嵌套或統(tǒng)計(jì)上的自相似性。
分形理論的誕生給與了人們認(rèn)識(shí)和研究世界事物新的理論與方法，深刻人們對(duì)于局部與整體的認(rèn)識(shí)。分形理論的出現(xiàn)同時(shí)彌補(bǔ)了還原論的缺陷與不足，還原論對(duì)于事物整體與部分的關(guān)系特別是局部轉(zhuǎn)化為整體的過程認(rèn)識(shí)過于機(jī)械與線性，分形理論在還原論的基礎(chǔ)上進(jìn)行突破，認(rèn)為部分是以與整體相似的方式存在并構(gòu)成了整體，它反映整體的特征與信息，給研究事物提供了一種嶄新的非線性方法。
二、分形理論在當(dāng)下資本市場(chǎng)研究中的作用
（一）在原有的傳統(tǒng)有效市場(chǎng)理論上進(jìn)行發(fā)展
對(duì)市場(chǎng)有效性的研究最早開始于1900年，源于數(shù)學(xué)家路易斯?巴舍利耶（Louis Bachelier）對(duì)股票收益率的研究，發(fā)現(xiàn)其波動(dòng)的數(shù)學(xué)期望值總是為零并在股票收益上呈隨機(jī)波動(dòng)。1964年奧斯本提出的隨機(jī)漫步理論，即認(rèn)為股票價(jià)格的變化類似于化學(xué)中的分子布朗運(yùn)動(dòng)，總是以無(wú)秩序不可預(yù)期的特性隨機(jī)游走，該理論為有效市場(chǎng)假說鋪墊了理論基礎(chǔ)。于是在1970年尤金?法瑪（EugeneFama）依據(jù)前人對(duì)市場(chǎng)有效性的研究與自身的總結(jié)，推出《有效資本市場(chǎng)：理論和實(shí)證研究回顧》一書，正式確立了有效市場(chǎng)理論即Efficient Markets Hypothesis（后文均簡(jiǎn)稱為EMH）的概念與思想。對(duì)于有效市場(chǎng)，法瑪認(rèn)為是指在一個(gè)證皇諧≈校已有的信息若能完全反映與體現(xiàn)在價(jià)格上，這樣的市場(chǎng)就是有效市場(chǎng)。即投資者可以根據(jù)市場(chǎng)上的信息對(duì)未來的價(jià)值變動(dòng)作出判斷與行動(dòng)，從而保證自身利益的市場(chǎng)。EMH實(shí)際上是研究證皇諧±錛鄹裼肓鞫信息的關(guān)系與相應(yīng)的反應(yīng)速度。它認(rèn)為市場(chǎng)中每個(gè)投資者獲取信息的能力是平等的，并且每個(gè)投資者都能依據(jù)所掌握信息進(jìn)行及時(shí)合理的決策措施。即認(rèn)為市場(chǎng)沒有摩擦與交易成本、沒有信息費(fèi)用與獲取難度、投資者均是理性一致的。它實(shí)際上是一種線性均衡的研究系統(tǒng)。
然而考慮到實(shí)際資本市場(chǎng)的復(fù)雜、信息不對(duì)稱性、投資交易者數(shù)量眾多且想法各異，它并不如假設(shè)中的有效市場(chǎng)那樣均衡有序，而是呈現(xiàn)不可預(yù)測(cè)的隨機(jī)波動(dòng)即非線性。市場(chǎng)中對(duì)于信息的反應(yīng)實(shí)質(zhì)上并非以因果關(guān)系呈現(xiàn)，信息的分布具有狹峰態(tài)，因而價(jià)格的變動(dòng)也相應(yīng)具有狹峰態(tài)，人們總是以一種非線性信息反應(yīng)方式?jīng)Q策應(yīng)對(duì)，在信息水平到達(dá)某一臨界值時(shí)就會(huì)對(duì)以往所有信息做出超越峰值的反應(yīng)影響價(jià)格，這意味著價(jià)格的波動(dòng)并不總是遵循因果關(guān)系做信息反應(yīng)。用EMH研究資本市場(chǎng)的規(guī)律還有許多的缺陷與不足，因此使用非線性研究法的分形理論才能更好地應(yīng)對(duì)資本市場(chǎng)的非線性波動(dòng)與非均衡系統(tǒng)，分析并研究市場(chǎng)問題。
（二）是當(dāng)下定量分析資本市場(chǎng)的新方式
基于EMH難以研究資本市場(chǎng)中無(wú)序隨機(jī)的信息與價(jià)格波動(dòng)，分形理論基于非線性理論系統(tǒng)，就研究資本市場(chǎng)整合出針對(duì)性的分形市場(chǎng)假說即Fractal Market Hypothesis（后文簡(jiǎn)稱FMH），該假說認(rèn)為市場(chǎng)是內(nèi)在波動(dòng)且非均衡的，但它同時(shí)又為投資者提供了充滿穩(wěn)定性與流動(dòng)性的資本環(huán)境即分形市場(chǎng)。這一理論認(rèn)同投資者對(duì)信息的評(píng)估判斷是不同的，信息的傳播也是速度不一的，價(jià)格不會(huì)總是反映市場(chǎng)所有信息，可能只是強(qiáng)調(diào)出投資者在意的某類訊息。因此市場(chǎng)會(huì)因此呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定性與信息流動(dòng)性的特征。它解釋了資本市場(chǎng)許多復(fù)雜隨機(jī)的現(xiàn)象與問題，給人們研究市場(chǎng)本質(zhì)與特質(zhì)帶來了新的研究思想與途徑。
該假說相比EMH將有效市場(chǎng)中的線性市場(chǎng)拓展為非線性的分形市場(chǎng)，更能反映市場(chǎng)的真實(shí)情形與特性。前者研究的是市場(chǎng)中更普遍存在的非均衡、混沌、復(fù)雜的波動(dòng)形態(tài)。它改變了人們過去對(duì)于資本市場(chǎng)特征的認(rèn)識(shí)，了解到以往市場(chǎng)理論中所沒有提及的市場(chǎng)非線性結(jié)構(gòu)、波動(dòng)的非均衡性與收益相似性，為全面研究并定量分析資本市場(chǎng)的情形與問題提供新思路與新方式。
（三）是當(dāng)下資本市場(chǎng)調(diào)控和監(jiān)管的依據(jù)
過去EMH的理論認(rèn)為價(jià)格波動(dòng)取決于隨機(jī)游走的標(biāo)準(zhǔn)研究與驗(yàn)證，缺乏對(duì)復(fù)雜非線性市場(chǎng)本質(zhì)波動(dòng)的認(rèn)識(shí)，而非線性系統(tǒng)理論及其FMH則為資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與價(jià)格的變動(dòng)觀察與研究提供了新的理論方法。FMH拋去線性市場(chǎng)的觀點(diǎn)，將其看作一個(gè)復(fù)雜交互的非線性流動(dòng)系統(tǒng)，市場(chǎng)中不同投資偏好的投資者同時(shí)存在，大量不同偏好的投資保證的是市場(chǎng)的穩(wěn)定而不是收益的穩(wěn)定，比如信息顯示出短期投資不利則會(huì)造成價(jià)格下跌，相應(yīng)地長(zhǎng)期投資者就會(huì)乘機(jī)進(jìn)購(gòu)證謊溝統(tǒng)殺荊又保證了市場(chǎng)的穩(wěn)定。人們基于分形理論對(duì)市場(chǎng)的研究，可以了解市場(chǎng)運(yùn)作并給自己帶來收益。而對(duì)于市場(chǎng)監(jiān)管者而言，以FMH對(duì)資本市場(chǎng)做一個(gè)非線性結(jié)構(gòu)研究框架，將市場(chǎng)中該信息的反應(yīng)、價(jià)格的波動(dòng)等一系列問題在框架之下予以分析，深入了解投資者與市場(chǎng)的行為動(dòng)向，基于此制定相應(yīng)的市場(chǎng)政策與監(jiān)管手段，有效調(diào)控價(jià)格波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)對(duì)資本市場(chǎng)的有序監(jiān)管，保障市場(chǎng)穩(wěn)定繁榮。
三、結(jié)語(yǔ)
人們對(duì)于世界事物的認(rèn)識(shí)是一個(gè)循序漸進(jìn)、不斷改進(jìn)的過程，過去盛行的EMH已逐漸不能適應(yīng)現(xiàn)代社會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的研究與分析需要，而分形理論與FMH考慮到了分形市場(chǎng)中不均衡隨機(jī)的變動(dòng)，以及投資者的非理性預(yù)期與對(duì)信息的非線性反映，為市場(chǎng)研究提供了嶄新而深入的視角，幫助人們分析市場(chǎng)本質(zhì)與變動(dòng)，有效監(jiān)管資本市場(chǎng)。（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）
參考文獻(xiàn)：
一、引言
改革開放以來，我國(guó)的民營(yíng)企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)生活中的重要性日益突出，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)也為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展發(fā)揮著不可或缺的堅(jiān)實(shí)力量。因此，我國(guó)尤其需要大力發(fā)展民營(yíng)經(jīng)濟(jì)、壯大民營(yíng)企業(yè)。但中國(guó)民營(yíng)企業(yè)在迎接新的發(fā)展階段的同時(shí)也面臨著資本和結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力，特別是資本社會(huì)化問題始終民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。資本社會(huì)化是資本聚合過程，將分散化、多元化的不同資本集合成統(tǒng)一的社會(huì)資本，進(jìn)而實(shí)行資本的社會(huì)化運(yùn)作。資本社會(huì)化是打破資本壁壘的重要手段，是現(xiàn)代企業(yè)運(yùn)動(dòng)的產(chǎn)物，也是伴隨著生產(chǎn)社會(huì)化程度的不斷提高而顯示出來的歷史發(fā)展趨勢(shì)。資本社會(huì)化極大地促進(jìn)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，也為我國(guó)的現(xiàn)代化企業(yè)帶來新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。本文從資本市場(chǎng)發(fā)展的角度，以資本社會(huì)化的相關(guān)概念為基礎(chǔ)，結(jié)合我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的具體實(shí)際探討我國(guó)民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化存在主要問題，結(jié)合企業(yè)內(nèi)部還外部雙重考慮，從制度層面提出制度改善建議，為我國(guó)民營(yíng)企業(yè)資本化發(fā)展指出科學(xué)合理的發(fā)展方向。
二、資本社會(huì)化概述
（ 一 ）資本社會(huì)化概念演進(jìn) 隨著社會(huì)生產(chǎn)和管理方式逐漸走社會(huì)化道路，股份資本、股價(jià)資本等社會(huì)資本形式的資本也日益活躍在資本市場(chǎng)上。社會(huì)資本在社會(huì)總資本的比例越來越大的趨勢(shì)就是資本社會(huì)化過程。然而，資本社會(huì)化概念的理論淵源是政治經(jīng)濟(jì)學(xué)理論。盡管馬克思沒有明確提出資本社會(huì)化這一名詞，但是馬克思對(duì)股份制經(jīng)濟(jì)和社會(huì)資本的闡述是資本社會(huì)化理念的最早預(yù)期。馬克思認(rèn)為社會(huì)資本是“建立在社會(huì)主義生產(chǎn)方式基礎(chǔ)上，以生產(chǎn)資料和勞動(dòng)力社會(huì)化為前提產(chǎn)生的資本”。馬克思提出的社會(huì)資本和私人資本構(gòu)成一個(gè)相對(duì)概念，是個(gè)人資本的直接集中，這種股份資本的形成過程就是資本社會(huì)化過程。資本社會(huì)化思想提出以及資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)外學(xué)者學(xué)者相繼從不同角度看待資本社會(huì)化，也沒有形成唯一的明確定義。國(guó)外學(xué)者多從股權(quán)分配等角度進(jìn)行研究。我國(guó)由于資本市場(chǎng)相對(duì)起步較晚，我國(guó)學(xué)者對(duì)資本社會(huì)化的內(nèi)涵界定也沒有達(dá)成統(tǒng)一觀點(diǎn)。目前，國(guó)內(nèi)學(xué)者田廣研的對(duì)資本社會(huì)化的定義得到了廣泛認(rèn)可，他指出，資本社會(huì)化產(chǎn)生于發(fā)展中的社會(huì)。以往的資本以分散、獨(dú)立的方式存在，多以個(gè)人所有和經(jīng)營(yíng)，隨著社會(huì)化發(fā)展資本逐漸向集中、聯(lián)合方式發(fā)揮作用，資本所有權(quán)也從個(gè)人占有向共同占有和使用轉(zhuǎn)變。因此，資本社會(huì)化是資本形式和所有權(quán)的轉(zhuǎn)變過程，是資本從私人屬性向社會(huì)屬性的轉(zhuǎn)變。
（ 二 ）資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)條件 資本市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)全球化背景下蓬勃發(fā)展，資本的發(fā)展模式也日漸多元化和國(guó)際化。資本社會(huì)化并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的過程，資本社會(huì)化的實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)社會(huì)化、股份經(jīng)濟(jì)、信用保障制度等多重因素共同作用的結(jié)果。（1）生產(chǎn)社會(huì)化是資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)的基本前提。狹義上，生產(chǎn)社會(huì)化是通過將社會(huì)生產(chǎn)資源集中到社會(huì)生產(chǎn)中，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大和生產(chǎn)資料的集中。在這個(gè)過程中，生產(chǎn)成為一種多人共同參與，資源共同使用的社會(huì)化過程。生產(chǎn)社會(huì)化是社會(huì)分工和社會(huì)進(jìn)步的標(biāo)志，同時(shí)生產(chǎn)社會(huì)化的發(fā)展要求資本發(fā)展也向社會(huì)化轉(zhuǎn)變。資本主義私有制體制下發(fā)展企業(yè)來的私人資本難以適應(yīng)生產(chǎn)社會(huì)化的發(fā)展要求，具體表現(xiàn)在私人資本的獲取途徑和積累規(guī)模有限。因此，生產(chǎn)社會(huì)化是資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)的基礎(chǔ)前提。（2）股份制經(jīng)濟(jì)是資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)的基本形式。股份制的出現(xiàn)豐富了資本組織形式，也推進(jìn)了資本社會(huì)化的實(shí)現(xiàn)進(jìn)程。根據(jù)馬克思對(duì)股份制經(jīng)濟(jì)的論述，資本社會(huì)化過程就是創(chuàng)造并運(yùn)營(yíng)股份資本的過程，同時(shí)股份資本又是資本社會(huì)化的基本實(shí)現(xiàn)途徑。在當(dāng)今的資本市場(chǎng)上，股份資本來源于集中發(fā)行的股票和不斷發(fā)展的股票市場(chǎng)，通過股份資本的積累，私人資本實(shí)現(xiàn)了規(guī)模上的聯(lián)合和性質(zhì)上的社會(huì)屬性。同時(shí)，股份制經(jīng)濟(jì)的發(fā)展衍生出債券市場(chǎng)、保險(xiǎn)市場(chǎng)、租賃市場(chǎng)、基金市場(chǎng)等多種金融市場(chǎng)和多元化資本形態(tài)，大為擴(kuò)展了資本社會(huì)化的模式。由此可見，股份制經(jīng)濟(jì)的形成是資本社會(huì)化的基本推動(dòng)力，股份制和股份資本的出現(xiàn)為資本多元化創(chuàng)造了條件。（3）信用保障制是資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)的制度保障。資本社會(huì)化的實(shí)現(xiàn)還必須依賴完善的社會(huì)信用機(jī)制，私人資本的獨(dú)立運(yùn)營(yíng)向社會(huì)資本的集中運(yùn)作這一過程對(duì)資本所有者、運(yùn)營(yíng)者、參與機(jī)構(gòu)的信用水平以及整個(gè)社會(huì)的信用體系提出了較高的要求。一方面，隨著資本規(guī)模的快速擴(kuò)張，企業(yè)的社會(huì)融資與其信用資質(zhì)密切相關(guān)，企業(yè)自身的資本信用程度是融資過程中的重要評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，另一方面，社會(huì)的信用保障制度機(jī)制的完備性是社會(huì)資本實(shí)現(xiàn)集中化的制度保障。正如馬克思所說，信用制度是資本主義中私人企業(yè)逐漸轉(zhuǎn)化為股份制公司的重要基礎(chǔ)，資本市場(chǎng)的信用制度、信用水平已經(jīng)成為了資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)的必備保障。
三、資本市場(chǎng)發(fā)展與企業(yè)資本社會(huì)化的關(guān)系
（ 一 ）資本市場(chǎng)發(fā)展加快企業(yè)資本社會(huì)化進(jìn)程 企業(yè)發(fā)展發(fā)展離不開資金的支持，中小企業(yè)是我國(guó)資本市場(chǎng)的重要力量，但是個(gè)體的資金力量不足，阻礙了股權(quán)多元化發(fā)展的長(zhǎng)期要求。有效的資本市場(chǎng)能夠匯集資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者，他們不僅可以幫助企業(yè)籌集發(fā)展所需要的資金，還可以通過投資組合手段來提高資源配置的效率，降低企業(yè)的資金風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者還能夠憑借自身的規(guī)模效益幫助企業(yè)拓展業(yè)務(wù)范圍，為企業(yè)帶來更多的發(fā)展機(jī)會(huì)。資本市場(chǎng)為資本社會(huì)化提供了更多的渠道。資本市場(chǎng)作為資本運(yùn)作舞臺(tái)，為多元化的資本提供了交易平臺(tái)，促進(jìn)差異化的資本實(shí)現(xiàn)不同水平和程度的市場(chǎng)交易，創(chuàng)造了多樣的融資途徑，比如債券融資、股權(quán)募資等，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)交易的多元股權(quán)。同時(shí)，資本市場(chǎng)帶來了廣泛的產(chǎn)權(quán)融合，通過企業(yè)重組、兼并并購(gòu)等方式搭建國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)之間的組合橋梁。另外，資本市場(chǎng)為多元的投資者提供了進(jìn)入門檻，鼓勵(lì)有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等多種投資方式，分享企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果。大量的資金加入到企業(yè)發(fā)展過程中，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)資本組合的多元化，進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)資本社會(huì)化的進(jìn)程。資本市場(chǎng)的發(fā)展能夠提高企業(yè)資本社會(huì)化質(zhì)量。資本社會(huì)化是企業(yè)實(shí)體與資本所有者之間的互動(dòng)行為，是基于市場(chǎng)規(guī)律的資源配置行為。投資活動(dòng)伴隨著相應(yīng)的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，需要參與者對(duì)投資行為保持相當(dāng)?shù)睦硇?。有效的資本市場(chǎng)存在總多的機(jī)構(gòu)投資者，他們具有 專業(yè)的投資人員，通過良好的職業(yè)判斷來識(shí)別市場(chǎng)中存在的投資結(jié)匯，機(jī)構(gòu)投資者的理性投資行為能夠給個(gè)人投資者以指引，有利于整個(gè)資本社會(huì)化活動(dòng)的穩(wěn)步開展。
（ 二 ）企業(yè)資本社會(huì)化推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展 資本社會(huì)化發(fā)展為企業(yè)資本組成形式的變遷提供推動(dòng)力量。股份公司作為企業(yè)資本組成的主要形式，使企業(yè)能夠通過發(fā)行股票、債券向社會(huì)公眾募集發(fā)展所需的資金，實(shí)現(xiàn)了資本的集中。隨著信用制度的不斷發(fā)展，這一投資活動(dòng)的參與者雨來越多，從而為資本市場(chǎng)的發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。可以說，資本市場(chǎng)是伴隨著生產(chǎn)社會(huì)化和資本社會(huì)化而產(chǎn)生的。資本社會(huì)化是實(shí)現(xiàn)企業(yè)獨(dú)立化的重要途徑，意味著企業(yè)確立了經(jīng)濟(jì)主體地位的獨(dú)立性。首先，現(xiàn)代資本市場(chǎng)是一個(gè)多元化的市場(chǎng)，無(wú)論是投資主體還是具體的資本結(jié)構(gòu)、證券產(chǎn)品類型都呈現(xiàn)出多元特征，資本市場(chǎng)擴(kuò)展為社會(huì)資本和經(jīng)營(yíng)資本的綜合載體，個(gè)人儲(chǔ)蓄和機(jī)構(gòu)投資以基金、股票、證券等形式進(jìn)行，帶來了豐富多樣的投資工具及其組合。其次，資本市場(chǎng)的現(xiàn)代化特征越加明顯，特別是在信息技術(shù)高速發(fā)展的技術(shù)環(huán)境中，傳統(tǒng)的證券交易被信息化方式取代，信息的快捷性和便利性為不同性質(zhì)和規(guī)模的公司帶來了相對(duì)平等的社會(huì)化機(jī)會(huì)。最后，多樣化的融資工具為資本市場(chǎng)提供了暢通的資本轉(zhuǎn)化渠道，為社會(huì)大眾提供了參與投資的機(jī)會(huì)。這樣，企業(yè)通過資本市場(chǎng)的多遠(yuǎn)渠道吸納社會(huì)資本來擴(kuò)大資本規(guī)模，增加了融資活動(dòng)的主動(dòng)性和靈活性。因此，從根本上來說，企業(yè)的資本社會(huì)化行為極大地推動(dòng)了資本市場(chǎng)的完善。
四、民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化現(xiàn)狀分析及實(shí)現(xiàn)路徑
（ 一 ）民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化現(xiàn)狀分析 20世紀(jì)80年代初，隨著我國(guó)國(guó)有企業(yè)開始進(jìn)入股份制改造，許多經(jīng)過股份制改革的民營(yíng)企業(yè)，不僅解決了資金緊缺的問題，有的還穩(wěn)步邁入國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)，依托資本市場(chǎng)進(jìn)行資本運(yùn)作，涌現(xiàn)出一批資金實(shí)力雄厚、經(jīng)營(yíng)理念先進(jìn)、機(jī)制靈活、管理科學(xué)的優(yōu)秀企業(yè)，成為我國(guó)民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化的急先鋒。盡管民營(yíng)企業(yè)在持續(xù)朝著資本社會(huì)化方向發(fā)展，我國(guó)股份制的體制問題始終阻礙著社會(huì)化的進(jìn)程。因此，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的資本社會(huì)化并不是一帆風(fēng)順的，外部市場(chǎng)環(huán)境和內(nèi)部治理環(huán)境的缺陷使得資本社會(huì)化進(jìn)程有所滯后。（1）資本市場(chǎng)不完善。民營(yíng)企業(yè)發(fā)展到一定階段，資金將成為制約發(fā)展的瓶頸。民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化首先顯示出的是以融資為目的的特征，但我國(guó)融資體制限制了民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，民營(yíng)企業(yè)由于規(guī)模小、信譽(yù)不高、產(chǎn)權(quán)不清、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差等原因，很大部分的中小民營(yíng)企業(yè)很難獲得銀行貸款。此外，長(zhǎng)期以來，我國(guó)對(duì)民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的門檻很高，使股權(quán)融資、債券融資的積極作用受到限制。在不得己的情況下，民營(yíng)企業(yè)只有選擇地下金融或非正常渠道進(jìn)行融資，這種融資方式的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。而且，行業(yè)壟斷也是民營(yíng)企業(yè)遇到的重要阻礙。雖然政府在政策上放寬了社會(huì)投資的范圍，試圖保證民營(yíng)企業(yè)獲得平等的待遇，但這是一個(gè)漫長(zhǎng)的過程，現(xiàn)階段的進(jìn)入壁壘，進(jìn)入壁壘仍然存在，這是民營(yíng)企業(yè)融資道路上的硬性障礙。（2）企業(yè)內(nèi)部治理水平低。除了外部市場(chǎng)環(huán)境的固有限制外，民營(yíng)企業(yè)內(nèi)部的治理水平存在的問題也是組在資本化進(jìn)程的重要因素，屬于根本性的內(nèi)因。很多民營(yíng)企業(yè)未能全面的認(rèn)識(shí)資本社會(huì)化概念，難以采取有效措施促進(jìn)資本社會(huì)化。長(zhǎng)期以來，我國(guó)企業(yè)堅(jiān)持著自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的理念和運(yùn)作模式，而資本社會(huì)強(qiáng)調(diào)的是融資來獲得資本支持，兩者在概念和實(shí)踐操作上都存在差別。資本社會(huì)化應(yīng)當(dāng)是一種革命性的融資方式轉(zhuǎn)變，而大多數(shù)的民營(yíng)企業(yè)僅僅資本社會(huì)化當(dāng)成簡(jiǎn)單的資本擴(kuò)展來為IPO開辟道路或者只是單純的吸收資本，未能充分發(fā)揮資本社會(huì)化的全面效應(yīng)。甚至有些企業(yè)不當(dāng)?shù)倪\(yùn)用資本社會(huì)化，毫無(wú)原則的“圈錢”，對(duì)投資者和企業(yè)信用都帶來了嚴(yán)重?fù)p害。（3）家族企業(yè)經(jīng)營(yíng)不合理。家族企業(yè)的內(nèi)部治理存在歷史性的制度缺陷。家族經(jīng)營(yíng)制帶在治理上的最為關(guān)鍵的就是產(chǎn)權(quán)問題：一方面，產(chǎn)權(quán)分配不清晰。一般來說，大多數(shù)家族企業(yè)只重視家族整體占有股權(quán)，導(dǎo)致企業(yè)決策的責(zé)、權(quán)、利分配含混不清，管理決策效率及質(zhì)量很難保證，難以對(duì)家族成員的帶來激勵(lì)效果。另一方面，產(chǎn)權(quán)分配不合理，“一股獨(dú)大”司空見慣，家族領(lǐng)導(dǎo)對(duì)企業(yè)掌握著絕對(duì)的控制權(quán)，為了保障家族的利益，家族成員既不歡迎外部資本的進(jìn)入，又不愿意放棄絕對(duì)的控制權(quán)，家族的封閉性和獨(dú)斷性阻隔了外部資本的融入。此外，民營(yíng)企業(yè)普遍存在“任人唯親”的用人制度，其結(jié)果是企業(yè)決策實(shí)際是非民主的個(gè)人決策，人治色彩濃厚，優(yōu)秀管理人員選聘范圍有限，其他外部?jī)?yōu)秀管理人員對(duì)企業(yè)失去信心，對(duì)企業(yè)有缺陷的決策聽之任之，最終形成了畸形的公司治理架構(gòu)。（4）誠(chéng)信制度和法律不完善。我國(guó)從1995年頒布擔(dān)保法以來，連續(xù)出臺(tái)各種信用規(guī)范和法律，但是資本市場(chǎng)上由于誠(chéng)信問題帶來的各類糾紛和事件屢見不鮮，可見制度體系始終未能發(fā)揮明顯的作用。對(duì)民營(yíng)企業(yè)而言，我國(guó)目前的現(xiàn)在企業(yè)制度尚未成型和成熟，民營(yíng)企業(yè)自身的制度存在許多缺陷，經(jīng)驗(yàn)不穩(wěn)定，資產(chǎn)流動(dòng)性差，資產(chǎn)質(zhì)量不高，信用評(píng)級(jí)水平不高等問題大大降低了自身的信用程度。 另一方面，由于信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)以政府預(yù)算、民間籌資為生存來源，在信用管理方面難以實(shí)現(xiàn)獨(dú)立性，難以為民營(yíng)企業(yè)的資本社會(huì)保駕護(hù)航。因此，資本市場(chǎng)和資本社會(huì)化迫切需要完備、有效的信用管理體系。
（ 二 ）民營(yíng)企業(yè)資本社會(huì)化實(shí)現(xiàn)路徑 （1）積極促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)上市。IPO是企業(yè)資本社會(huì)化的最有效方式之一，也是成熟發(fā)展企業(yè)的目標(biāo)之一，因此民營(yíng)企業(yè)在實(shí)力雄厚的基礎(chǔ)上可以依靠上市來實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，保障融資。從上市時(shí)機(jī)來看，上市一般發(fā)生在企業(yè)資本社會(huì)化的初期，來自于企業(yè)的融資需求；從上市流程來看，民營(yíng)企業(yè)需要經(jīng)過股份制改制后實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)明晰化，這是上市的基本條件；而后民營(yíng)企業(yè)可以通過上市公開發(fā)行股票的方式來吸引多元化的資金，并選擇性的引入未來潛力廣闊的優(yōu)質(zhì)股東；完成對(duì)資本吸引后，企業(yè)在資本市場(chǎng)上集中化的股權(quán)進(jìn)行分散流通，吸引包括機(jī)個(gè)人投資者、企業(yè)法人和機(jī)構(gòu)投資者等多元化的投資者來購(gòu)買股權(quán)，將股權(quán)變現(xiàn)或者置換；最后，初步融資后，配股、增股或者可轉(zhuǎn)換債券等方式也是可供考慮的融資方式。民營(yíng)企業(yè)上市對(duì)企 業(yè)來說，不僅僅增加流通資本，也大大提升了企業(yè)知名度，促進(jìn)長(zhǎng)期的投資吸引力。（2）加大私募股權(quán)融資方式。很多中小民營(yíng)企業(yè)由于未能發(fā)展規(guī)模的限制，還沒有達(dá)到上市的的要求，難以通過上述分析的多元化渠道來融資，對(duì)這些沒有上市的民營(yíng)企業(yè)來說，私募股權(quán)融資是重要的選擇。私募融資采用的是非公開方式，融資活動(dòng)并不直接在資本市場(chǎng)上進(jìn)行，資本投資者也不是多元化的，多局限在資金富足的機(jī)構(gòu)投資著和個(gè)人投資者。盡管私募融資沒有上市帶來的融資效果強(qiáng)大，它仍然是我國(guó)民營(yíng)企業(yè)極為重要的融資方式。我國(guó)數(shù)不勝數(shù)的中小民營(yíng)企業(yè)需要依靠私募融資來獲取資金支持，為企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)提供充足的資源保障，還能促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部的股權(quán)結(jié)構(gòu)完善?？梢哉f，私募融資是中下民營(yíng)企業(yè)走向強(qiáng)大的墊腳石。（3）大力推行內(nèi)部職工控股制。前面分析的是外部融資環(huán)境的完善，從民營(yíng)企業(yè)內(nèi)部治理來看，職工控股已經(jīng)成為民營(yíng)企業(yè)未來發(fā)展的必然趨勢(shì)，這是企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的要求，也是實(shí)現(xiàn)股權(quán)多遠(yuǎn)化、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)的訴求。當(dāng)外部融資障礙難以克服時(shí)，內(nèi)部員工持股方式成為另一條有效途徑。通過內(nèi)部員工持股，將公司的股份分散到員工中，避免了股權(quán)過于集中和單一，借力內(nèi)部員工來開拓融資渠道，可靠性更強(qiáng)。而且，依靠?jī)?nèi)部成員融資能夠減少委托成本和信息不對(duì)稱問題，對(duì)員工來說也更具有激勵(lì)性，企業(yè)和員工的目標(biāo)一致性將加大員工的積極性，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。（4）完善企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。第一，民營(yíng)企業(yè)要高度重視內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，強(qiáng)調(diào)獨(dú)立董事的地位。一方面，股東大會(huì)是重要的治理主體，應(yīng)當(dāng)對(duì)董事、監(jiān)視和職業(yè)經(jīng)理人充分發(fā)揮監(jiān)管作用，加大對(duì)大股東的管理，避免大股東壟斷，充分保護(hù)中小股東的切實(shí)利益；另一方面，確保董事會(huì)的獨(dú)立性，保證其在重大決策中的決定作用。第二，構(gòu)建企業(yè)內(nèi)部科學(xué)的激勵(lì)機(jī)制。公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化依靠激勵(lì)制度來實(shí)現(xiàn)，而激勵(lì)方案是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)，要將物質(zhì)激勵(lì)和精神激勵(lì)緊密結(jié)合，將績(jī)效管理和獎(jiǎng)懲聯(lián)系起來。多樣的激勵(lì)途徑還表現(xiàn)在薪酬體系上，常規(guī)的年薪為主體的報(bào)酬體系還不夠，應(yīng)當(dāng)適當(dāng)引入期權(quán)和股權(quán)，將企業(yè)的發(fā)展和經(jīng)營(yíng)者的自身利益相結(jié)合，增大經(jīng)營(yíng)者的積極性。最后，適當(dāng)引入外部的監(jiān)督機(jī)制。為了避免董事會(huì)監(jiān)督的局限性，可以一定程度的使用外部監(jiān)督機(jī)制。一般來講，外部監(jiān)管主體由政府、投資者、股東等。其中，政府是各項(xiàng)監(jiān)管制度的制定者和實(shí)施者，如信息披露制度等，而投資者和股東也可以通過監(jiān)管監(jiān)督機(jī)制來對(duì)企業(yè)來進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)管。（5）加大政府政策支持。2005年，國(guó)務(wù)院頒布《關(guān)于鼓勵(lì)支持和引導(dǎo)個(gè)體私營(yíng)等非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》（即“非公36條”），明確指出要積極鼓勵(lì)和推動(dòng)民營(yíng)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。2010年，國(guó)務(wù)院出臺(tái)新36條《國(guó)務(wù)院關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》，再次鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)的民間投資。近幾年，政府持續(xù)出臺(tái)相關(guān)的政策文件支持和引導(dǎo)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的投資，為民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。毫無(wú)疑問，我國(guó)政府對(duì)民營(yíng)企業(yè)的政策支持大大加快了民營(yíng)企業(yè)的資本社會(huì)進(jìn)程，是不可或缺的推動(dòng)力量之一。在未來的發(fā)展階段中，政府應(yīng)該繼續(xù)發(fā)揮作用。首先，要保證民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)具有法律法規(guī)上的平等性，為其提供堅(jiān)實(shí)的法律產(chǎn)權(quán)保護(hù)；其次，通過建立合理合法的融資制度來減少民營(yíng)企業(yè)融資的限制條件，減低門檻，幫助民營(yíng)企業(yè)擴(kuò)寬融資渠道。
五、結(jié)語(yǔ)
資本社會(huì)化帶來了所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，多元產(chǎn)權(quán)主體取代了單一的產(chǎn)權(quán)主體。在資本社會(huì)化進(jìn)程中股權(quán)相對(duì)變得分散的情況下，董事會(huì)能否真正反映股東意愿、維護(hù)公眾利益，監(jiān)事會(huì)能否真正起到監(jiān)督作用，經(jīng)理能否滿足企業(yè)效益最大化追求，成為混合所有制企業(yè)公司治理的核心問題。對(duì)于我國(guó)的民營(yíng)企業(yè)的資本社會(huì)化來說，依賴于良好外部環(huán)境的基礎(chǔ)上，還必須注重內(nèi)部治理機(jī)制的綜合發(fā)展。因此，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的在資本社會(huì)化發(fā)展道路上的關(guān)鍵在于自身治理結(jié)構(gòu)問題。大到企業(yè)的組織形式改革、組織產(chǎn)權(quán)分配完善，小到董事會(huì)管理、員工激勵(lì)制度都是治理的重要任務(wù)。企業(yè)的誠(chéng)信管理也是治理活動(dòng)中的重要一環(huán)，不容忽視。政府和市場(chǎng)兩個(gè)外部主題也同樣需要高度重視和推動(dòng)資本市場(chǎng)的社會(huì)進(jìn)程，為民營(yíng)企業(yè)的現(xiàn)代化發(fā)展開路，推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的健康有序發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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這三座大山使今無(wú)中國(guó)資本市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展舉步維艱。中國(guó)資本市場(chǎng)面臨第二個(gè)十年，這一時(shí)期的根本任務(wù)不在于擴(kuò)容，而在于調(diào)養(yǎng)生息，進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整。具體說，就是要推倒壓在中國(guó)股市上的三座大山。
本文是從資本市場(chǎng)基礎(chǔ)理論研究出發(fā)，在建立股市新文化、樹立正確投資觀問題上，作一探討。
二、股市基礎(chǔ)理論探討，刻不容緩
中國(guó)股市不平凡的十年是在巨大的理論爭(zhēng)議和現(xiàn)實(shí)波動(dòng)中發(fā)展起來的。從早期“股份制是私有化”的政治觀點(diǎn)之爭(zhēng)，到今天中國(guó)的資本市場(chǎng)是否像“老鼠會(huì)和賭場(chǎng)”的文化歧見，這種風(fēng)風(fēng)雨雨始終與中國(guó)資本市場(chǎng)的高速擴(kuò)容相伴隨。如果說，前者是主張和反對(duì)建立資本市場(chǎng)的兩種力量之爭(zhēng)，這已在“摸著石頭過河”和不辯解、不爭(zhēng)論的指導(dǎo)思想下，回避了意識(shí)形態(tài)方面很多矛盾和干擾，我們已建成了初具規(guī)模的資本市場(chǎng)。那么后者則主要是在主張培育發(fā)展中國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)踐中，如何使中國(guó)的資本市場(chǎng)得以健康發(fā)展而產(chǎn)生的不同觀點(diǎn)，盡管其都主張規(guī)范發(fā)展資本市場(chǎng)，但路徑的不同往往會(huì)產(chǎn)生不同的結(jié)果。
事實(shí)上，我國(guó)資本市場(chǎng)理論的研究始終落后于資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)踐，不僅對(duì)資本市場(chǎng)在我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的作用和地位沒有論證清楚并廣為宣傳，而且對(duì)資本市場(chǎng)的許多概念和技術(shù)層面的資本運(yùn)作分析技術(shù)也沒有形成一個(gè)良好的培訓(xùn)和普及環(huán)境。令人遺憾的是，我們采用了回避爭(zhēng)議和矛盾的做法，這些資本市場(chǎng)的重大理論問題始終。沒有突破，人們普遍還在資本市場(chǎng)就是賭場(chǎng)，要么跟莊搞投機(jī)，要么隨機(jī)撞大運(yùn)的投資理念中徘徊。
概括起來，中國(guó)股市有三個(gè)沒底：
1.上市公司造假?zèng)]底
上市公司造假既有資本經(jīng)濟(jì)作為股權(quán)虛擬經(jīng)濟(jì)監(jiān)管難度大的原因，也是我國(guó)特殊國(guó)情下的一股獨(dú)大所致。上市公司是資本市場(chǎng)發(fā)展的基石，上市公司質(zhì)量的真、假、優(yōu)、劣是決定中國(guó)資本市場(chǎng)是投資場(chǎng)所還是賭場(chǎng)的關(guān)鍵。正確投資觀應(yīng)是建立在投資人對(duì)上市公司的理性判斷并作出相應(yīng)用腳投票選擇基礎(chǔ)上，來促使上市公司以自身價(jià)值提高給投資人帶來良好投資回報(bào)的投資機(jī)制。它是投資人對(duì)投資對(duì)象在“蛋糕做大”基礎(chǔ)上來實(shí)現(xiàn)投資人投資收益的體現(xiàn)，而絕不僅僅是在二級(jí)市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)和中小投資人之間利益分配的“零和游戲”。但中國(guó)的上市公司到底還有多少個(gè)銀廣廈、吉林通海、藍(lán)田股份，人們心里沒底。
2.政策沒底
我國(guó)資本市場(chǎng)政策市特征明顯，這是新興轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)的必然現(xiàn)象。因此，政策決定股市，是把政策作為一個(gè)長(zhǎng)期的調(diào)控手段來炫耀，使中國(guó)的股市處于一漲就怕、一怕就打、一打就跌、一跌也怕、一怕又托、一托又漲的惡性循環(huán)。最終是政府調(diào)控股市，形成典型的政策市。而人們卻看不見那只“看得見的手”，人們不知道它什么時(shí)候想干什么。
3.股市理論的探討沒底
中國(guó)股市到底是賭場(chǎng)、老鼠會(huì)，人們置身其中是在撞大運(yùn)、爾虞我詐的場(chǎng)所，還是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中不可缺少的組成部分，在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)中承擔(dān)著不可或缺的重要作用。這個(gè)市場(chǎng)的基本功能，這個(gè)市場(chǎng)培育的投資人在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中究竟發(fā)揮著何種作用，都亟待理論的證明。而資本市場(chǎng)監(jiān)管的各種政策的出臺(tái)，也是建立在正確的股市理論的基礎(chǔ)上。但目前我們的股市理論體系極不清晰和完善。
解決三個(gè)沒底的核心是探討并完善股市的基本理論?；A(chǔ)理論問題對(duì)上可以影響政策，影響決策者那只“手”；對(duì)下則可動(dòng)搖資本市場(chǎng)投資人的信念和信心。因此，在這三個(gè)沒底當(dāng)中，對(duì)我國(guó)股市基本理論的探討最為重要。
研究我國(guó)的股市基本理論，當(dāng)務(wù)之急是要解決兩大問題。第一是在社會(huì)主義資本經(jīng)濟(jì)條件下，股市的基本功能探討，使人們對(duì)資本市場(chǎng)首先有一個(gè)認(rèn)識(shí)上的突破。第二是股市新文化和股權(quán)新文化的建立。解決這兩個(gè)問題，不僅能教育股民建立正確投資觀，更重要的是讓決策者和監(jiān)管部門都能正確認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的本質(zhì)和基本功能。在轉(zhuǎn)軌特征明顯的中國(guó)股市的監(jiān)管上，有效地發(fā)揮那只看“得見的手”的作用。
三、股市基本功能探討
我國(guó)股市的每一次波動(dòng)，都跟股市的基本理論不清、擾亂人們的思想密切相關(guān)。十年來，我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，但資本市場(chǎng)理論的研究卻嚴(yán)重落后于實(shí)踐。股市大討論雖然目前暫時(shí)處于平息狀態(tài)，但是只要不從根本上解決這一理論問題，一旦市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)，否定我國(guó)股市的聲音，像賭場(chǎng)論、老鼠會(huì)論就仍會(huì)冒出來。這些理論在特殊時(shí)期，都和資本市場(chǎng)發(fā)展和政策的制定密切相關(guān)，監(jiān)管政策直接受資本市場(chǎng)理論的影響。繼續(xù)采取回避態(tài)度，不論證清楚這些問題，勢(shì)必對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)今后的發(fā)展產(chǎn)生不良的結(jié)果。
股市的基礎(chǔ)理論研究應(yīng)從股市的基本功能探討入手，我認(rèn)為有以下四個(gè)功能：
1.資源優(yōu)化配置功能
股市的資源配置功能體現(xiàn)在兩個(gè)環(huán)節(jié)上：其一，一級(jí)市場(chǎng)的資源配置功能，就中國(guó)的實(shí)情說，股市資源的配置過程主要是在一級(jí)市場(chǎng)通過IPO方式完成的。股市籌集的資金進(jìn)入到企業(yè)，上市公司之所以能籌資，能被市場(chǎng)認(rèn)知，在于它能提供被投資者認(rèn)知的產(chǎn)品和勞務(wù)，在于它能生產(chǎn)社會(huì)需要的緊俏、盈利的產(chǎn)品。其二，二級(jí)市場(chǎng)再融資的配置功能，主要是通過上市公司的增發(fā)和配股來實(shí)現(xiàn)的。上市公司的持續(xù)融資功能就是社會(huì)資源再配置功能的體現(xiàn)，當(dāng)然，二級(jí)市場(chǎng)的再配置同樣是向高質(zhì)量的上市公司傾斜。上市公司的資本優(yōu)化是社會(huì)資源配置優(yōu)化的前提。
所以，股市的資源優(yōu)化配置功能與上市公司的質(zhì)量及信息披露的真實(shí)性密切相關(guān)。如果上市公司質(zhì)量低劣，信息披露虛假，就會(huì)喪失這一功能，導(dǎo)致股市墮落為賭場(chǎng)。
2.晴雨表功能
資本市場(chǎng)不僅是一個(gè)資本和物的生產(chǎn)要素的配置場(chǎng)所，而且是一個(gè)國(guó)家乃至世界政治、經(jīng)濟(jì)、軍事、文化信息的集散地，股票二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格與這些信息的質(zhì)量正相關(guān)。因此，不僅股民而且一般民眾，不僅企業(yè)家而且政治家，不僅國(guó)內(nèi)各界而且國(guó)際各方，只要和所在國(guó)的利益相關(guān)，都會(huì)關(guān)注這個(gè)市場(chǎng)。而一個(gè)國(guó)家、一個(gè)社會(huì)環(huán)境的變化也同樣會(huì)最先從這一市場(chǎng)反映出來。因此，資本市場(chǎng)更是一個(gè)信息場(chǎng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)崇尚資本至上的旗幟下，資本的選擇是最敏感的。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)推崇公平、公正、公開的交易準(zhǔn)則下，這一信息的反映在理論上說也是最公平、最準(zhǔn)確的。因此，資本市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)和晴雨表功能從表象上看是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下人們進(jìn)行交易、判斷重要的參照系，而從實(shí)質(zhì)上看則反映的是社會(huì)政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)定和發(fā)展。它是中國(guó)了解世界和世界了解中國(guó)的最重要窗口。
盡管由于種種原因，如政策導(dǎo)市，機(jī)構(gòu)操作，在某些特定的時(shí)期，大盤和個(gè)股會(huì)走出和一個(gè)國(guó)家政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不相吻合的走勢(shì)，但從長(zhǎng)期看，在正常的形勢(shì)下，股市是具有晴雨表功能的，股市價(jià)格與其價(jià)值在長(zhǎng)期走勢(shì)上應(yīng)該是一致的。它與賭場(chǎng)的靠賭運(yùn)和賭技好壞決定輸贏是完全不同的。
3.價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能
首先，價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能是指在資本市場(chǎng)上一只股票的現(xiàn)實(shí)和潛在的價(jià)值，而從社會(huì)的角度說，它所表現(xiàn)的是一家上市公司為社會(huì)和股東現(xiàn)實(shí)和未來的貢獻(xiàn)度。這一功能和企業(yè)真實(shí)的信息反饋和評(píng)價(jià)密切相關(guān)。人們通過股市所反映出的綜合信息進(jìn)行判斷和投資，指導(dǎo)著價(jià)格方向，進(jìn)而引導(dǎo)資源的分配。
其次，這種價(jià)值發(fā)現(xiàn)使人們能夠看到某一行業(yè)、某一企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，使人們對(duì)未來做出理性判斷。這種發(fā)現(xiàn)一定要符合一定客觀規(guī)律，所以它能推出一個(gè)概念，并且引導(dǎo)市場(chǎng)，人們承認(rèn)這個(gè)概念，用超過人們現(xiàn)實(shí)中比用簡(jiǎn)單的成本價(jià)值要高的潛力判斷去看待它，人們?cè)诠墒兄汹吚芎Φ谋灸芤约斑@種發(fā)現(xiàn)和投資人的利益相關(guān)性，決定了這個(gè)發(fā)現(xiàn)的過程是理性的，它標(biāo)志著一個(gè)社會(huì)的理性經(jīng)濟(jì)走向。
第三，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，個(gè)體趨利避害的無(wú)形之手引導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的規(guī)律向前發(fā)展，因此要普及整體利益與局部利益一致的思想，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)承認(rèn)以單一個(gè)體為本源的自然發(fā)展，倡導(dǎo)個(gè)體和總體利益的一致性，其奧妙在于私人在追求自身利益的同時(shí)，只要具備社會(huì)要求的理性和道德，遵守法律，恪守誠(chéng)信，社會(huì)的總體利益就會(huì)得到同步放大。
4.股市的增值功能
股市的增值功能主要體現(xiàn)在股票的增值功能上。股票有三種價(jià)格，即票面價(jià)格，賬面價(jià)格和交易價(jià)格，在論證股票的增值功能時(shí)，票面價(jià)格無(wú)意義，交易價(jià)格不能自身證明，唯有論證賬面價(jià)格最能說明問題。股票的賬面價(jià)格又被人們稱為股票的含金量，一個(gè)公司的總體含金量是通過其所有者權(quán)益（凈資產(chǎn)）反映的，而凈資產(chǎn)是由股本、公積金、未分利潤(rùn)組成的。股份公司的分配制度決定了其年度利潤(rùn)分配，必須要先完成盈余公積金的提取，而這一基金的提取又決定了上市公司每股凈資產(chǎn)含量的提高，這決定了股票有內(nèi)在增值功能。如果我們把公積金的提取當(dāng)作股票增值功能的內(nèi)生變量，那么上市公司通過增發(fā)和配股所導(dǎo)致的每股凈資產(chǎn)的增值功能，則是外生變量。這兩個(gè)變量從財(cái)務(wù)分析上能直觀看到股票的本金是可以增長(zhǎng)的事實(shí)，股票的賬面價(jià)格可以從一元漲到五元，正是源于這一機(jī)理。而股票賬面價(jià)格增長(zhǎng)導(dǎo)致的本金的增長(zhǎng)是其他金融資產(chǎn)如儲(chǔ)蓄、債券所不具備的。而賬面價(jià)格的增長(zhǎng)則是直接導(dǎo)致股票交易價(jià)格上升的合理因素之一。論證股票的增值功能是我們解開資本市場(chǎng)作為虛擬經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)形式是否應(yīng)該成為我國(guó)下一步改革開放主戰(zhàn)場(chǎng)的關(guān)鍵所在。唯有論證這一功能，資本市場(chǎng)才能實(shí)現(xiàn)上市公司贏、投資人贏、市場(chǎng)贏的三贏局面。反之，人們就會(huì)把資本市場(chǎng)與賭場(chǎng)的“零和游戲”聯(lián)系在一起，只是像賭場(chǎng)一樣財(cái)富在參與各方之間的簡(jiǎn)單重新分配，是股民之間左兜和右兜的財(cái)富搬家，而這一過程由于造假和不規(guī)范，又充滿了爾虞我詐。
資本市場(chǎng)具備增值功能是和賭場(chǎng)最重要的區(qū)別。只有論證這一功能的存在，投資人才會(huì)摒棄撞大運(yùn)，學(xué)會(huì)判斷和分析作理性的投資人。當(dāng)然，創(chuàng)造三贏局面的基礎(chǔ)是上市公司的業(yè)績(jī)，在真實(shí)的基礎(chǔ)上，企業(yè)的效益上升，直接帶來股價(jià)的上升，才能帶來資本市場(chǎng)的真實(shí)繁榮和投資人的獲利，而上市公司也才能實(shí)現(xiàn)再融資和持續(xù)發(fā)展。
四、股市新文化的建立
（一）股市舊文化批判
在中國(guó)的傳統(tǒng)上歷來對(duì)股市就存有偏見，這種偏見加上我國(guó)90年代股市發(fā)展初期大量借鑒海外資本市場(chǎng)，特別是由于翻譯文字的原因，主要是來自臺(tái)灣的股市用語(yǔ)，而臺(tái)灣的股市用語(yǔ)大都是從賭場(chǎng)術(shù)語(yǔ)衍生來的。由于我們沒有能夠進(jìn)行批判吸收和投資者教育的主渠道引導(dǎo)，及時(shí)糾正那些不健康的、有明顯誤導(dǎo)的股市賭場(chǎng)語(yǔ)言，使其在二級(jí)市場(chǎng)股評(píng)家的口中大行其道，如莊家、籌碼、發(fā)牌、跟莊、出局、莊家洗籌、與莊共舞等近20種賭場(chǎng)語(yǔ)言，這些語(yǔ)言極不準(zhǔn)確，如莊家一詞，莊家(Banker)在賭場(chǎng)里是指開局設(shè)賭者（通常只有賭場(chǎng)才具備這一資格），與閑家(Player)對(duì)賭，而把這一術(shù)語(yǔ)引入股市中，只有在深滬交易所作為實(shí)體也下場(chǎng)參與股票買賣與投資人對(duì)博時(shí)才成立。而把它用在即使是在主觀和客觀上會(huì)操縱股價(jià)的機(jī)構(gòu)投資人和大戶身上也是極不準(zhǔn)確的。在西方國(guó)家的資本市場(chǎng)中并無(wú)莊家一詞，那些違規(guī)的機(jī)構(gòu)和大戶往往被稱作違規(guī)操縱股價(jià)者，還有一類則是合規(guī)的維護(hù)一只股票流動(dòng)性和股價(jià)穩(wěn)定性的機(jī)構(gòu)——做市商(MarketMaker)。而我們由于沒弄明白莊家的含義，把機(jī)構(gòu)和大戶都當(dāng)作莊，似乎是股股有莊，跟莊成風(fēng)，無(wú)莊不成市。但事實(shí)上，只要中國(guó)的交易所不下場(chǎng)對(duì)博，我國(guó)資本市場(chǎng)和西方國(guó)家一樣，根本就就有莊家，有的只是那些違規(guī)操縱股份的機(jī)構(gòu)。
顯然，股市舊文化是導(dǎo)致中國(guó)資本市場(chǎng)不能健康發(fā)展和中小投資人不能建立正確投資觀的重要原因。我們必須徹底摒棄從臺(tái)灣引進(jìn)的股市舊文化理論，首先從凈化股市語(yǔ)言入手。廢止莊家之類的賭場(chǎng)用語(yǔ)，而用機(jī)構(gòu)違規(guī)者和價(jià)格操縱者取而代之，使資本市場(chǎng)和賭場(chǎng)區(qū)分開，一掃投資人“跟莊”的賭場(chǎng)風(fēng)氣。在中國(guó)證券市場(chǎng)開展股市，把投資者教育扎扎實(shí)實(shí)的搞起來。
（二）股市文化與股權(quán)文化的關(guān)系
當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)正在探討股權(quán)文化，股權(quán)文化的核心是通過誠(chéng)信文化培育有良好道德素質(zhì)和專業(yè)技術(shù)水平的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，來保護(hù)價(jià)小投資人的利益，形成良好的上市公司治理結(jié)構(gòu)和組織制度。從某種意義上說，股權(quán)文化是股市文化的重要內(nèi)容。開展股市不僅要和投資者教育聯(lián)系起來，也要和股權(quán)文化基本理論的探討聯(lián)系起來。當(dāng)前由于上市公司造假現(xiàn)象嚴(yán)重，我們迫切需要在中國(guó)的資本市場(chǎng)開展誠(chéng)信運(yùn)動(dòng)，開展股權(quán)文化的目的是樹立上市公司經(jīng)營(yíng)者從股東利益最大化的角度考慮企業(yè)的利益最大化。
如果說股權(quán)文化是從公司的角度考慮文化和誠(chéng)信問題，那么股市文化則是從資本市場(chǎng)的角度考慮文化和誠(chéng)信問題；如果說股權(quán)文化是強(qiáng)調(diào)經(jīng)理人的道德水平的提高，那么股市文化則涉及到監(jiān)管部門、中介機(jī)構(gòu)、上市公司、投資人等方方面面文化和道德素養(yǎng)的提高。
中國(guó)資本市場(chǎng)的當(dāng)務(wù)之急是解決股市的新文化，解決了股市的新文化問題，股權(quán)文化的探討就會(huì)迎刃而解。
（三）股市新文化的內(nèi)涵
在中國(guó)資本市場(chǎng)開展股市，形成中國(guó)的股市新文化。具體包括三個(gè)方面：
1.思想建設(shè)——正確的投資現(xiàn)
開展投資人教育，建立股民的神圣使命感和通過市場(chǎng)“看不見的手”承認(rèn)人們?cè)谧分鹱陨碛麆?dòng)機(jī)的驅(qū)使下，作出市場(chǎng)短線品種的選擇，而這一過程也正是增加社會(huì)共同財(cái)富，推進(jìn)我國(guó)改革開放事業(yè)的過程。這是一個(gè)投資人從傳統(tǒng)的勞動(dòng)參與到個(gè)人物化勞動(dòng)——所形成的資本參與的進(jìn)程，充分調(diào)動(dòng)投資人對(duì)國(guó)家建設(shè)事業(yè)的參與意識(shí)，使參與者的盈利動(dòng)機(jī)與國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有機(jī)統(tǒng)一，這是對(duì)傳統(tǒng)上以犧牲奉獻(xiàn)來促進(jìn)國(guó)家利益發(fā)展的重要補(bǔ)充。因此在這一過程中，投資人應(yīng)該引以為榮，并值得人們贊譽(yù)。應(yīng)該從正面去倡導(dǎo)這種投資者的道德與使命，而那種認(rèn)為投資股市發(fā)不義之財(cái)?shù)钠姳仨毐晦饤墶?/p>
2.文化建設(shè)——科學(xué)侑專業(yè)知識(shí)的投資理念
在正確投資觀的指引下，必須普及股市運(yùn)作的科學(xué)專業(yè)知識(shí)和法律意識(shí)，提高投資者的專業(yè)素質(zhì)，形成科學(xué)的投資理念，具體包括：(1)作理智的投資人，正確認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范；(2)學(xué)會(huì)對(duì)上市公司質(zhì)量判斷的基本知識(shí)，科學(xué)選股，不盲目跟風(fēng)，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)價(jià)值與價(jià)格一致，作理性投資人；(3)熟悉資本市場(chǎng)的法規(guī)政策，對(duì)各種證券欺詐、操縱市場(chǎng)等違規(guī)行為能夠防范，增強(qiáng)自我保護(hù)；放棄“跟莊”心態(tài)，開展股市的。社會(huì)要提高不誠(chéng)信的成本，只有提高投資人本身的素質(zhì)及理念。
通過投資人正確投資規(guī)和科學(xué)投資理念的建立，使之放棄撞大運(yùn)和賭及跟莊共舞的心態(tài)，要從根本上學(xué)習(xí)財(cái)務(wù)知識(shí)，客觀分析股票，這是我國(guó)資本市場(chǎng)真正走上成熟、健康之路的根本保證，也是當(dāng)前證券監(jiān)管部門開展投資者教育的重要工作內(nèi)容。
歷史是最深刻的教科書。研究過去近兩百年世界各國(guó)的博弈史，探討美國(guó)為什么能夠在建國(guó)后一百年左右的時(shí)間內(nèi)迅速超越歐洲各大強(qiáng)國(guó)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)起飛，并至今仍然保持著強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)活力，對(duì)于今天的中國(guó)，有著特殊的借鑒意義。
亞當(dāng)?斯密在1776年提出了“看不見的手”的概念，為自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)提供了樸素而深刻的理論基礎(chǔ)。而資本市場(chǎng)的出現(xiàn)，將這一概念大大深化和拓展 了，從此，人們不再是只能在有形的市場(chǎng)交換商品，他們也可以在資本市場(chǎng)這個(gè)無(wú)形的平臺(tái)上投資和交易，而現(xiàn)代企業(yè)則從資本市場(chǎng)上汲取他們發(fā)展所需要的營(yíng)養(yǎng)， 逐漸壯大和成熟。借助這個(gè)市場(chǎng)，人類社會(huì)在更廣闊的范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)了更高的資源配置效率。在全球競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的今天，金融體系資源配置的效率，對(duì)一個(gè)國(guó)家的核心競(jìng)爭(zhēng)力有重大的影響。
歷史經(jīng)驗(yàn)表明，以華爾街為代表的美國(guó)資本市場(chǎng)依托于美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)而發(fā)展起來，而美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)同樣也離不開華爾街，兩者的良性互動(dòng)創(chuàng)造出了經(jīng)濟(jì)史上的奇跡。根據(jù)2004年美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)，美國(guó)資本市場(chǎng)中的股市市值達(dá)到17.2萬(wàn)億美元，占美國(guó)GDP（12萬(wàn)億美元）的143％；美國(guó)債市市值達(dá)到36.9萬(wàn)億美元，占到美國(guó)GDP的308％，兩者的總規(guī)模已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
華爾街的歷史幾乎是和美國(guó)建國(guó)和紐約建市同時(shí)開始的。在美國(guó)崛起的過程中，不同的歷史時(shí)期，華爾街承擔(dān)了不同的歷史使命。在美國(guó)19世紀(jì)上半 葉，新生的資本市場(chǎng)立刻成為大規(guī)模運(yùn)河和鐵路建設(shè)的重要融資渠道，使得美國(guó)這個(gè)地域廣闊、運(yùn)輸不便的新興國(guó)家迅速整合成為一個(gè)一體化的經(jīng)濟(jì)實(shí)體；在決定美國(guó)命運(yùn)的南北戰(zhàn)爭(zhēng)中，北方的聯(lián)邦政府有效地利用了華爾街發(fā)行戰(zhàn)爭(zhēng)債券，從經(jīng)濟(jì)和財(cái)政上擊垮了南方，奠定了勝利的基礎(chǔ)；在19世紀(jì)末期開始的美國(guó)重工業(yè)化浪潮中，華爾街為美國(guó)在從鋼鐵到化工等各個(gè)領(lǐng)域中迅速超越歐洲強(qiáng)國(guó)提供了源源不斷的資金，其自身也在這個(gè)過程中擴(kuò)大了規(guī)模和影響。第一次世界大戰(zhàn)（1914～1918年）前后，紐約股票交易所一舉成為世界上規(guī)模最大的交易所，同年，紐約取代倫敦成為世界第一大金融中心。而在歷史的同一瞬間，美國(guó)超越英國(guó)成為世界第一強(qiáng)國(guó)(1913年，美國(guó)人均GDP首次超過英國(guó)）。這三個(gè)事件發(fā)生在歷史的同一瞬間，這一發(fā)人深省的歷史事實(shí)再清楚不過地表明了在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間高度的協(xié)同性，也證明了資本市場(chǎng)在美國(guó)超越歐洲列強(qiáng)的過程中所起到的決定性作用。
資本市場(chǎng)是當(dāng)今世界創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)的發(fā)動(dòng)機(jī)。國(guó)際資本的流向與資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，將成為新世紀(jì)大國(guó)博弈的戰(zhàn)略制高點(diǎn)。
當(dāng)歷史翻過一頁(yè)，進(jìn)入到二次世界大戰(zhàn)之后的和平發(fā)展時(shí)期，美國(guó)、歐洲和日本都經(jīng)歷了戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)性高速增長(zhǎng)，這是由于戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)代被嚴(yán)重抑制的民用需求得以釋放，拉動(dòng)了以初級(jí)消費(fèi)為主的經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)。但是，在經(jīng)歷了二十多年的粗獷式的發(fā)展之后，從70年代開始，初級(jí)消費(fèi)達(dá)到飽和，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，包括美國(guó)在內(nèi)的各個(gè)西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家無(wú)一例外地出現(xiàn)了“滯脹”的現(xiàn)象。由于金融改革嚴(yán)重滯后，資本市場(chǎng)的發(fā)展落后，金融體系缺乏彈性，德國(guó)、日本等國(guó)的經(jīng)濟(jì)在取得短暫輝煌之后，開始了長(zhǎng)時(shí)間的持續(xù)衰退，至今未能走出低增長(zhǎng)的困境。
從70年代末期開始，美國(guó)則依靠資本市場(chǎng)的推動(dòng)成功地實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，走出了這一困境，一輪一輪的高科技浪潮幫助美國(guó)經(jīng)濟(jì)成功地實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)升級(jí)。過去的30年中，在世界范圍內(nèi)，幾乎所有的高科技產(chǎn)業(yè)都無(wú)一例外從美國(guó)本土興起，今天，美國(guó)仍然引導(dǎo)全球高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而很多其他國(guó)家包括一些發(fā)達(dá)國(guó)家都只是在跟蹤或模仿美國(guó)而沒有自主創(chuàng)新的能力。
為什么如此眾多的高科技產(chǎn)業(yè)是在美國(guó)興起？它的發(fā)現(xiàn)機(jī)制和創(chuàng)新機(jī)制是什么？為什么美國(guó)的高科技公司如微軟、雅虎等能夠迅速地在全球占到領(lǐng)先地位？除了技術(shù)優(yōu)勢(shì)，其迅速擴(kuò)張的資本從哪里來？我們探究這些問題時(shí)，會(huì)發(fā)現(xiàn)問題的答案都離不開資本市場(chǎng)。美國(guó)得以近幾十年里在包括高科技產(chǎn)業(yè)等經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域保持巨大的優(yōu)勢(shì)，是依靠一個(gè)以資本市場(chǎng)為核心的技術(shù)與資本相結(jié)合的強(qiáng)大機(jī)制。也就是說，與其說美國(guó)的高科技產(chǎn)業(yè)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的原因，不如說美國(guó)的高科技產(chǎn)業(yè)是美國(guó)資本市場(chǎng)有效運(yùn)行的結(jié)果。而日本等國(guó)在反省上個(gè)世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的失誤時(shí)，都無(wú)一例外地認(rèn)識(shí)到，一個(gè)缺乏強(qiáng)大資本市場(chǎng)的金融體系使得經(jīng)濟(jì)泡沫的出現(xiàn)和破滅都成為必然。
以硅谷和華爾街為代表，美國(guó)形成了以科技產(chǎn)業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)投資和資本市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)的一整套發(fā)現(xiàn)和篩選機(jī)制。1971年英特爾公司、1980年蘋果公司到1986年微軟和甲骨文公司上市，奠定了美國(guó)計(jì)算機(jī)行業(yè)在全世界的壟斷地位;1990年思科公司和1996年朗訊公司的上市，推動(dòng)了美國(guó)通訊行業(yè)迅猛的發(fā)展;1996年時(shí)代華納公司、雅虎公司、1997年亞馬遜公司和2004年Google公司的上市使得美國(guó)成為網(wǎng)絡(luò)科技行業(yè)當(dāng)仁不讓的“超級(jí)弄潮兒”。這樣的例子在半導(dǎo)體、生物制藥等其他高科技行業(yè)中也俯拾即是。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的今天，資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)發(fā)揮得淋漓盡致。資本市場(chǎng)將知識(shí)和經(jīng)濟(jì)緊密地結(jié)合起來，推動(dòng)著科技產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展，使美國(guó)在當(dāng)今激烈的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中，在具有戰(zhàn)略意義的科技領(lǐng)域里始終保持著領(lǐng)先地位。與此同時(shí)，在過去的十幾年內(nèi)，從歐洲、日本到很多發(fā)展中國(guó)家，都無(wú)一例外地認(rèn)識(shí)到資本市場(chǎng)在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中舉足輕重的作用，并把發(fā)展資本市場(chǎng)作為健全金融體系的首要任務(wù)。
關(guān)鍵詞：資本成本 決策研究 企業(yè)
資本成本也就是企業(yè)在籌資、投資、經(jīng)營(yíng)績(jī)效以及股權(quán)分配評(píng)價(jià)當(dāng)中非常關(guān)鍵的參考標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)資本成本也是體現(xiàn)企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)價(jià)值的重要因素。在對(duì)資本成本進(jìn)行研究的過程當(dāng)中發(fā)現(xiàn)影響資本成本的因素非常多，同時(shí)也十分復(fù)雜。我國(guó)很多學(xué)者都積極進(jìn)行著關(guān)于資本成本相關(guān)影響因素等方面的研究，并且取得了一定的研究成果，這也在客觀上為我國(guó)資本成本理論的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。
一、資本成本概述
（一）Y本成本概念
資本成本站在投資者的角度上來看，資本成本也就是在資本市場(chǎng)投資當(dāng)定的相關(guān)項(xiàng)目所要求實(shí)現(xiàn)的收益率，也可以將其稱之為機(jī)會(huì)成本。當(dāng)市場(chǎng)中存在更具有吸引力的相關(guān)投資選擇時(shí)（即更高的市場(chǎng)預(yù)期收益率），市場(chǎng)中的投資者將會(huì)考慮轉(zhuǎn)移投資。而站在企業(yè)的角度上來看，資本成本也就是企業(yè)能夠?yàn)檫_(dá)到或者滿足特定的投資機(jī)會(huì)，或者吸引其他市場(chǎng)資本而必須達(dá)到的投資收益率。
（二）資本成本的實(shí)際意義
資本成本簡(jiǎn)單來講就是市場(chǎng)預(yù)期收益率。資本成本的高低主要取決于某個(gè)投資項(xiàng)目中預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)，這是由資本的使用所決定的。不同類型的企業(yè)，或者統(tǒng)一個(gè)企業(yè)中不同的投資機(jī)會(huì)等都與不同企業(yè)資本成本是完全不同的，也就是說資本成本的存在和形成是多種多樣的。
二、資本成本決策重要性分析
（一）資本成本決策及經(jīng)營(yíng)理念
在經(jīng)營(yíng)理念的角度上，企業(yè)必須理解資本成本中的實(shí)際意義，然而主要應(yīng)該關(guān)注如何正確實(shí)施投資、經(jīng)營(yíng)企業(yè)以及進(jìn)行融資決策等，可不必特別的關(guān)注市場(chǎng)資本成本的具體數(shù)值。企業(yè)由于其具有不同的性質(zhì)，因此資本成本對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)理念的影響也能夠區(qū)分為兩種不同的形式：規(guī)避資本成本與重視資本成本。
（二）資本成本及融資決策的財(cái)務(wù)分析
根據(jù)確保同公司的資產(chǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)相匹配、能夠維持合理資信以及財(cái)務(wù)彈性的資本管理結(jié)構(gòu)以及融資決策的基本原則，通過發(fā)揮財(cái)務(wù)顧問專業(yè)知識(shí)的作用，并合理利用稅法提供的政策環(huán)境以及金融市場(chǎng)當(dāng)中的有效性等，來確定企業(yè)融資的決策性，并設(shè)置具有彈性化的條款，選擇合適的融資時(shí)機(jī)以及融資地點(diǎn)等，這些都是企業(yè)在融資過程中需要重點(diǎn)思考的因素。
三、企業(yè)資本成本的優(yōu)化策略分析
資本成本關(guān)系著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的基本架構(gòu)，同時(shí)也關(guān)系著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善，資本市場(chǎng)受到多種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要素的共同作用與影響，因此通過實(shí)施好資本成本管理能夠有效提升資本市場(chǎng)運(yùn)行過程中的安全性水平，確保資本市場(chǎng)能夠安全、平穩(wěn)的運(yùn)行，而在市場(chǎng)體系當(dāng)中公司是其中最為活躍的經(jīng)濟(jì)因素，因此企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)等將直接影響到資本市場(chǎng)。
（一）完善資本市場(chǎng)
首先應(yīng)該不斷的完善我國(guó)的資本市場(chǎng)，使其成為多層次的資本與環(huán)境。在我國(guó)實(shí)施資本市場(chǎng)改革的初期階段中，為了確保資本市場(chǎng)的安全運(yùn)行，因此資本市場(chǎng)中的大部分投資主體都是我國(guó)國(guó)內(nèi)的投資者，而我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速與穩(wěn)定發(fā)展均離不開成熟的資本市場(chǎng)，然而從組成結(jié)構(gòu)來看，目前我國(guó)資本市場(chǎng)當(dāng)中境內(nèi)的投資者仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，從長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來看，需要適當(dāng)?shù)囊M(jìn)境外投資者，這樣能夠有助于我國(guó)企業(yè)更好的樹立起資本成本的意識(shí)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的科學(xué)化管理。
（二）提升企業(yè)管理者的成本意識(shí)
第二就是要著力提升我國(guó)企業(yè)管理者的資本成本意識(shí)，現(xiàn)代企業(yè)管理制度中企業(yè)的經(jīng)營(yíng)權(quán)與企業(yè)所有權(quán)是分離的，這也體現(xiàn)了企業(yè)制度中的優(yōu)越性，然而企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)者是受雇于企業(yè)股東的，因此企業(yè)經(jīng)營(yíng)者與企業(yè)的資本聯(lián)系較少，這也是成本控制中漏洞百出的原因，因此要全面提升企業(yè)管理者在企業(yè)管理中的成本意識(shí)，逐步推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的成熟與發(fā)展。
（三）培育具有戰(zhàn)略觀念的投資精神
要想在資本市場(chǎng)中真正的培育出具有戰(zhàn)略眼光的資本投資者，這樣才能讓企業(yè)的股東正真的實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的管理，同時(shí)也能對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的過程進(jìn)行有效的監(jiān)督與約束，這樣才能充分的體現(xiàn)出現(xiàn)代企業(yè)制度中的優(yōu)越性。
四、資本成本決策決策研究展望
針對(duì)資本成本決策進(jìn)行研究對(duì)于促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展具有非常重要的意義，同時(shí)也會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展與完善起到非常重要的推動(dòng)作用。資本市場(chǎng)中具有統(tǒng)籌管理所有企業(yè)的重要作用，因此資本市場(chǎng)也相應(yīng)的承擔(dān)著市場(chǎng)安保的責(zé)任，這是一個(gè)非常龐大的系統(tǒng)性的工程，因此必須進(jìn)一步提升資本成本對(duì)于資本市場(chǎng)運(yùn)作中發(fā)揮的約束作用。
五、結(jié)束語(yǔ)
隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和完善以及我國(guó)企業(yè)的不斷成長(zhǎng)與發(fā)展，未來資本將扮演越來越重要的角色，當(dāng)企業(yè)進(jìn)入到穩(wěn)定發(fā)展時(shí)期時(shí)，影響企業(yè)發(fā)展的因素當(dāng)中，資本成本的影響作用也將不斷加深，因此企業(yè)需要不斷加大對(duì)于資本成本理論的研究力度，確保在企業(yè)發(fā)展過程中科學(xué)合理 的運(yùn)用資本成本理論，充分發(fā)揮資本成本在促進(jìn)企業(yè)發(fā)展中的重要作用，逐步推動(dòng)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷成熟和完善。
參考文獻(xiàn)：
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［關(guān)鍵詞］ 內(nèi)部資本市場(chǎng) 配置效率 影響因素
一、引言
內(nèi)部資本市場(chǎng)的概念最早由阿爾欽在研究通用公司的成功管理模式中提出，在此之后的幾十年中學(xué)者們不斷的豐富著內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究，其各方面的文獻(xiàn)可謂汗牛充棟。隨著近年來我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展，內(nèi)部資本市場(chǎng)也引起了國(guó)內(nèi)學(xué)者的關(guān)注。我國(guó)資源配置低效率問題一直很嚴(yán)重，內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率及其影響因素的研究為解決我國(guó)企業(yè)資源配置低效率問題提供了思路。韓立巖和蔡紅艷（2000）對(duì)中國(guó)上市公司資源配置效率進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)上市公司與非上市公司相比，上市公司資源配置效率大多處于明顯劣勢(shì)地位，那么導(dǎo)致資源配置效率低的原因是什么？各種因素如何影響資金配置效率？
由此可見，我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率影響因素的研究對(duì)于提高內(nèi)部資本市場(chǎng)效率有著重要的意義。因而，本文收集整理了我國(guó)的內(nèi)部資本市場(chǎng)影響因素的研究文獻(xiàn)，從公司治理、多元化經(jīng)營(yíng)、內(nèi)部金融中介這三個(gè)方面進(jìn)行了總結(jié)，以期為后來的研究者提供一個(gè)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率影響因素的理論框架。
二、國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述
1.公司治理因素
在我國(guó)，ICM主要存在于企業(yè)集團(tuán)內(nèi)，而且以金字塔式控股公司為最常見的形式。在金字塔式控股公司內(nèi)，控股股東可以通過直接或間接持股來控制一批公司，即只需要擁有少數(shù)股份就可以獲得較大的控制權(quán)，因而具有控制權(quán)杠桿效應(yīng)。
楊興君等(2003)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)民營(yíng)（家族）上市公司普遍采取金字塔式的控股結(jié)構(gòu)控制多家上市公司，終極控制人擁有的現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)具有較為明顯的相分離現(xiàn)象，控制性家族可以用較少的現(xiàn)金流來實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的實(shí)質(zhì)性控制。
盧建新(2008)借用了Scharfstin&Stein (2000)的雙層模型來分析在股權(quán)分散下，分部經(jīng)理的尋租行為是如何影響ICM配置效率的。他認(rèn)為在股權(quán)分散的管理者控制型企業(yè)內(nèi)，由于第一類成本的存在，資本并不總是被分配到預(yù)期回報(bào)最高的項(xiàng)目上。公司治理的不完善使得公司管理者能夠通過ICM隨意配置資本，進(jìn)而把ICM演化成經(jīng)理人員的尋租市場(chǎng)，最終降低ICM的配置效率。而在股權(quán)集中的金字塔式控股公司內(nèi)，由于控股股東在各子公司的現(xiàn)金流權(quán)是不同的，控股股東容易利用ICM的交易行為掏空底層子公司資產(chǎn)而進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資。所有這些行為最終將使得風(fēng)險(xiǎn)不斷地積累于ICM。
2.多元化經(jīng)營(yíng)
蘇冬蔚(2005)基于對(duì)數(shù)單位模型，對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率與多元化決策之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。但是由于我國(guó)上市公司未能提供企業(yè)集團(tuán)內(nèi)各經(jīng)營(yíng)單位的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，不能直接研究資源配置效率和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，筆者間接地分析了母公司與外部資本市場(chǎng)現(xiàn)金流狀況對(duì)多元化決策的影響。如果多元化程度與母公司同外部資本市場(chǎng)的現(xiàn)金流入／流出呈負(fù)相關(guān)，即多元化程度高的公司與外部資本市場(chǎng)的金融交易越少，資本市場(chǎng)則可能越有效；反之，若呈現(xiàn)正相關(guān)，則內(nèi)部資本市場(chǎng)就可能無(wú)效。其次，筆者分別通過Logit 模型和Tobit 模型探討我國(guó)上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率和多元化決策之間的相關(guān)性。研究表明，兩模型的估計(jì)結(jié)果基本一致，表明價(jià)值高的上市公司具有較高的多元化程度，對(duì)外部資本市場(chǎng)依賴程度小的公司具有較高的多元化程度，在一定程度上從側(cè)面說明了內(nèi)部資本市場(chǎng)較為有效。
萬(wàn)良勇、魏明海(2006) [5]以三九集團(tuán)和三九醫(yī)藥為例，分析了我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作形式、困境以及實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資本市場(chǎng)優(yōu)化資本配置功能的條件，指出非相關(guān)多元化會(huì)加劇內(nèi)部資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱。
盧建新（2008）和許奇挺（2008）以“系”內(nèi)上市公司所處的行業(yè)數(shù)衡量多元化程度，得出了多元化程度與內(nèi)部資本配置效率負(fù)相關(guān)的結(jié)論。
3.內(nèi)部金融中介
袁琳（2001，2004）通過案例研究的方式，提供了大量證據(jù)，證明企業(yè)集團(tuán)通過內(nèi)部金融中介的構(gòu)建與運(yùn)行，能夠提高資金使用效率，加速資金在成員企業(yè)之間的流動(dòng)，降低資金使用成本，提高該企業(yè)資源配置的能力。
4.我國(guó)“系族”企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究
國(guó)外已有的關(guān)于內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率的實(shí)證研究主要依賴于企業(yè)內(nèi)部各業(yè)務(wù)單位或分部的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。而我國(guó)現(xiàn)階段的外部資本市場(chǎng)信息披露還不夠完善，這造成了內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率研究所須的關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失。近幾年我國(guó)資本市場(chǎng)上出現(xiàn)的一批企業(yè)系為我們提供了一個(gè)較好的替代分析樣本，許多學(xué)者以企業(yè)系為樣本對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的效率問題進(jìn)行了研究。
邵軍，劉志遠(yuǎn)（2007）]運(yùn)用案例分析法,對(duì)鴻儀系內(nèi)部資本市場(chǎng)的效率進(jìn)行了深入地研究。他們指出，系族企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作應(yīng)該引起人們的高度重視。
邵軍，劉志遠(yuǎn)（2009）以2002-2007年我國(guó)“系族企業(yè)”所涉及的280家/年的上市成員企業(yè)為研究樣本，通過對(duì)其內(nèi)部資本市場(chǎng)效率進(jìn)行的實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn):從總體上看，市場(chǎng)化環(huán)境不好的地區(qū)，系族企業(yè)的內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效率的。相比于非國(guó)有的系族企業(yè)，國(guó)有系族的內(nèi)部資本市場(chǎng)是無(wú)效率的;而國(guó)有系族企業(yè)內(nèi)部，由地方政府控制的系族企業(yè)的內(nèi)部資本市場(chǎng)是無(wú)效率的。
馮麗霞，尹慧（2009）以新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)為理論基礎(chǔ),實(shí)證地研究了差異性的制度安排對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)價(jià)值創(chuàng)造的影響,著重探討了制度因素的具體表現(xiàn)形式――盈余管理行為的存在效應(yīng)。并采用民營(yíng)企業(yè)系為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明,監(jiān)事總規(guī)模、高管薪酬、高管持股與內(nèi)部資本市場(chǎng)價(jià)值創(chuàng)造顯著正相關(guān),公司高管決策一致性與內(nèi)部資本市場(chǎng)價(jià)值創(chuàng)造顯著負(fù)相關(guān),盈余管理行為的存在會(huì)降低內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率,對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)價(jià)值創(chuàng)造具有消極影響。
參考文獻(xiàn)：
[1]蘇啟林 朱文：上市公司家族控制與企業(yè)價(jià)值[J].經(jīng)濟(jì)研究，2003(1):36-45
