發(fā)布時(shí)間：2023-06-07 15:35:08
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的國(guó)際市場(chǎng)外匯樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
國(guó)際外匯市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，成交量連續(xù)向上突破。自1995年開始，國(guó)際清算銀行每隔三年對(duì)外匯及衍生市場(chǎng)業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)查，并于調(diào)查年的九月份公布初步結(jié)果，12月份公布最終結(jié)果。參與調(diào)查的中央銀行大多數(shù)來自世界發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，絕大多數(shù)為經(jīng)濟(jì)與合作組織成員，其外匯交易占全球的90%以上，因此調(diào)查結(jié)果非常權(quán)威，常被廣泛引用。以2013年4月的平均匯率計(jì)算，1998年、2001年、2004年、2007年、2010年和2013年的外匯市場(chǎng)規(guī)模分別為1.7萬億、1.5萬億、2萬億、3.4萬億、4萬億和5.4萬億美元，增長(zhǎng)速度分別為-12.69%、35.73%、65.82%、17.57%、34.67%；按名義匯率計(jì)算，外匯市場(chǎng)增長(zhǎng)速度分別為-18.86%、56.09%、71.87%、19.46%、34.06%。跟1998年相比，2001年4月傳統(tǒng)外匯市場(chǎng)交易額大幅下降，其主要原因是歐元啟動(dòng)后，取消了歐洲貨幣體系中成員國(guó)貨幣之間的交易，降低了外匯交易總量。我國(guó)外匯市場(chǎng)交易起點(diǎn)低，但發(fā)展速度快。人民銀行沒有參與2001年之前的調(diào)查，有關(guān)數(shù)據(jù)無從得知，但自2004年以來，我國(guó)外匯市場(chǎng)的日均成交量先后達(dá)到10億美元、90億美元、200億美元和440億美元。在世界范圍內(nèi)，我國(guó)外匯市場(chǎng)規(guī)模還是偏小。我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模位居世界第二，也是除美國(guó)之外吸引外國(guó)直接投資最多的國(guó)家，但我國(guó)外匯市場(chǎng)規(guī)模僅與韓國(guó)、瑞典并列第十四；在亞太地區(qū)，尚不及新加坡、日本、澳大利亞和香港的市場(chǎng)規(guī)模，而且差距還相當(dāng)大。英國(guó)和美國(guó)繼續(xù)鞏固了它們?cè)谕鈪R市場(chǎng)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，削弱了歐洲其它區(qū)域國(guó)際金融中心的地位，如法國(guó)、德國(guó)和瑞士。
二、人民幣外匯交易的區(qū)域分布特點(diǎn)
人民幣外匯成交量在不斷提升。我國(guó)外匯市場(chǎng)規(guī)模小于人民幣外匯市場(chǎng)規(guī)模，因?yàn)槿嗣駧磐鈪R市場(chǎng)既包括國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)的人民幣外匯交易，也包括境外外匯市場(chǎng)的人民幣外匯交易。2001年4月，在國(guó)際清算銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)的30多種貨幣中，人民幣外匯成交量排名很靠后，僅居第35名；2004年4月（匯改前夕），人民幣外匯成交量排名上升至第29名；2007年4月升至第20名，其市場(chǎng)份額達(dá)到0.9%，排名向前進(jìn)了3位。2013年4月，外匯市場(chǎng)最活躍的九種貨幣依次為美元、歐元、日元、英鎊、澳元、瑞士法郎、加元、墨西哥比索和人民幣，居前三的貨幣外匯成交量分別為4.7萬億美元、1.8萬億美元、1.2萬億美元，排名居后的貨幣成交量從英鎊起分別為6312億美元、4617億美元、2755億美元、2441億美元、1353億美元、1196億美元。不難看出，人民幣外匯成交量的真正突破點(diǎn)在于2013年4月，其市場(chǎng)份額達(dá)到2.2%，也首次從“其他貨幣歸類”中脫穎出來。就交易的貨幣對(duì)而言，人民幣對(duì)美元交易日趨活躍。在剔除本地經(jīng)紀(jì)商間的重復(fù)計(jì)算后，人民幣對(duì)美元的交易成為全球第最活躍的貨幣對(duì)(2.1%)，僅次于美元對(duì)歐元(24.1%)、美元對(duì)日元(18.3%)、美元對(duì)英鎊(8.8%)、美元對(duì)澳元(6.8%)、美元對(duì)加元(3.7%)、美元對(duì)瑞士法郎(3.4%)、美元對(duì)墨西哥比索(2.4%)。這充分反映了我國(guó)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)地位迅速上升，國(guó)際外匯市場(chǎng)越來越多地關(guān)注人民幣對(duì)美元匯率的變化趨勢(shì)。為了幫助中小企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，1996年香港和新加坡先后推出了人民幣無本金交割遠(yuǎn)期合同的交易(Non-deliverableForwards)；2006年8月，芝加哥商品交易所（世界上最大的商品和金融衍生品交易市場(chǎng)）推出了人民幣對(duì)美元、歐元和日元的期貨和期權(quán)產(chǎn)品。人民幣外匯交易的地理區(qū)域比較分散。其中，我國(guó)境內(nèi)的交易只占22.71%，境外人民幣交易還沒有形成一個(gè)主要中心，香港、英國(guó)和新加坡成鼎足之勢(shì)。跟人民幣交易相比，其他主要貨幣的交易量集中在境外市場(chǎng)，英國(guó)和美國(guó)占盡國(guó)際金融中心的地利優(yōu)勢(shì)，而其他金融中心至多是區(qū)域性國(guó)際金融中心，難以挑戰(zhàn)倫敦和紐約的競(jìng)爭(zhēng)地位。這也是中英兩國(guó)在金融方面合作的主要目標(biāo)，即倫敦打造成離岸人民幣交易中心。香港也有其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：其離岸人民幣存款由2004年2月的不足9億元飆升至2013年10月的7816億人民幣；其人民幣實(shí)時(shí)清算體系為倫敦國(guó)際金融中心等其他機(jī)構(gòu)提供服務(wù)。外匯市場(chǎng)是個(gè)高度開放的金融市場(chǎng)，而非完全的本土化市場(chǎng)，因此跨境交易是外匯市場(chǎng)的根本特點(diǎn)。換言之，一國(guó)或地區(qū)發(fā)生的外匯交易必然包括境內(nèi)交易和跨境交易兩部分，而且在大多數(shù)情況下跨境交易占比較高。全球主要外匯交易中心（美國(guó)、英國(guó)、日本、新加坡、香港和澳大利亞）的跨境交易占比很高，幾乎占五成以上，而離岸中心的占比尤其高。相比之下，2013年4月，我國(guó)外匯市場(chǎng)的跨境交易占比僅為16.17%，居表中所列國(guó)家或地區(qū)之末。我國(guó)外匯交易市場(chǎng)主體缺乏來自境外的市場(chǎng)參與者。也就是說，我國(guó)外匯市場(chǎng)的對(duì)外開放力度不夠，或者境外機(jī)構(gòu)沒有積極參與市場(chǎng)的交易活動(dòng)。
三、外匯市場(chǎng)發(fā)展的主要因素分析
外匯市場(chǎng)的最初發(fā)展動(dòng)力源于國(guó)際商品貿(mào)易和服務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)往來，但資本項(xiàng)目交易后來者居上，成為現(xiàn)代匯市發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力。一般而言，一種貨幣的國(guó)際化程度可用五個(gè)指標(biāo)測(cè)算：國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中的計(jì)價(jià)貨幣、國(guó)際借貸業(yè)務(wù)中的標(biāo)價(jià)貨幣（國(guó)際銀行信貸市場(chǎng)）、國(guó)際證券市場(chǎng)的標(biāo)價(jià)貨幣、官方儲(chǔ)備貨幣中的標(biāo)價(jià)貨幣、外匯市場(chǎng)的成交量。由于國(guó)際貿(mào)易中的計(jì)價(jià)貨幣數(shù)據(jù)難以獲取，并且也沒有國(guó)際機(jī)構(gòu)進(jìn)行過權(quán)威的統(tǒng)計(jì)，各種貨幣在國(guó)際貿(mào)易中的計(jì)價(jià)地位僅限于推測(cè)。相反，主要銀行的跨境業(yè)務(wù)、國(guó)際債券市場(chǎng)規(guī)模和外匯儲(chǔ)備的貨幣構(gòu)成均有系統(tǒng)、連貫的統(tǒng)計(jì)資料，因此可信度很高。國(guó)際主要貨幣在外匯市場(chǎng)的成交量跟該貨幣在國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的地位高度相關(guān)。除了國(guó)際債券市場(chǎng)外，主要貨幣在國(guó)際銀行業(yè)務(wù)中的地位以及在官方外匯儲(chǔ)備中的占比跟在外匯市場(chǎng)的排名完全一致。我國(guó)銀行的國(guó)際業(yè)務(wù)不活躍，人民幣在國(guó)際債券市場(chǎng)的表現(xiàn)也比較沉悶。人民幣國(guó)際化缺乏強(qiáng)大的金融市場(chǎng)做后盾。這里所指的金融市場(chǎng)包括在岸金融市場(chǎng)和離岸金融市場(chǎng)。如果我國(guó)在岸金融市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)、高度開放，離岸金融市場(chǎng)的人民幣資金池子具有較強(qiáng)的深度和廣度，那么國(guó)際資本流動(dòng)會(huì)進(jìn)一步提高國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)的效率和競(jìng)爭(zhēng)力，大幅度提升人民幣外匯市場(chǎng)的交易規(guī)模，人民幣國(guó)際化程度才會(huì)實(shí)現(xiàn)質(zhì)變過程。香港離岸人民幣業(yè)務(wù)起步較早，但離岸人民幣借貸業(yè)務(wù)并不活躍，人民幣資產(chǎn)品稀少，人民幣利率低于在岸的利率水平，許多投資者持有人民幣的目的不在于投資，而是等待人民幣對(duì)美元升值。有關(guān)國(guó)際銀行和外匯儲(chǔ)備的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)沒有提供詳細(xì)的貨幣分類數(shù)據(jù)，本研究?jī)H選取國(guó)際債券和外匯市場(chǎng)數(shù)據(jù)，采用面板數(shù)據(jù)方法分析外匯市場(chǎng)與國(guó)際債券市場(chǎng)的長(zhǎng)期關(guān)系。文章的外匯成交量數(shù)據(jù)取自國(guó)際清算銀行的《央行每三年一度調(diào)查：全球外匯市場(chǎng)活動(dòng)》，時(shí)間跨度為1998-2013年。國(guó)際債券市場(chǎng)數(shù)據(jù)取自國(guó)際清算銀行出版的《季度評(píng)論》(QuarterlyReview)各期。另外，國(guó)際清算銀行只公布季度末數(shù)據(jù)，但三月份的數(shù)據(jù)跟四月份的債券市值（存量）差別不大，所以本研究選取三月份的數(shù)據(jù)以替代無法獲取的四月份數(shù)據(jù)。文章選取了澳元、加元、歐元、港元、墨西哥比索、新西蘭元、挪威克朗、英鎊、新加坡元、瑞典克朗、瑞士法郎、美元和日元的外匯成交量及其標(biāo)價(jià)的國(guó)際債券存量。文章采用面板數(shù)據(jù)方法分析這些國(guó)家貨幣與國(guó)際債券市場(chǎng)的關(guān)系，首先依照通用的計(jì)量技術(shù)先對(duì)原始數(shù)據(jù)對(duì)數(shù)，然后建立合并數(shù)據(jù)表。為了排除偽回歸，本文先對(duì)合并后的外匯交易量和國(guó)際債券市值數(shù)據(jù)作單位根檢驗(yàn)，結(jié)果詳見表6。檢驗(yàn)結(jié)果表明，這些面板數(shù)據(jù)的序列為非平穩(wěn)序列，均存在單位根，p概率值等于1，即我們只能接收原序列存在單位根這個(gè)事實(shí)。但一階差分序列為一階單整序列，其概率值為零，我們否認(rèn)一階差分序列存在單位根，這些時(shí)間序列服從I(1)如果僅考慮以標(biāo)價(jià)貨幣發(fā)行的國(guó)際債券市值，相同系數(shù)、加權(quán)模型表明，以一國(guó)或地區(qū)貨幣標(biāo)價(jià)的國(guó)際債券市值每增長(zhǎng)1%就會(huì)引起該貨幣外匯成交量增長(zhǎng)0.12%，且各項(xiàng)統(tǒng)計(jì)量均顯著。這充分說明，一個(gè)國(guó)貨或地區(qū)貨幣的國(guó)際化程度是外匯市場(chǎng)規(guī)模的決定因素之一。貨幣國(guó)際化程度越高，用該貨幣標(biāo)價(jià)的國(guó)際資產(chǎn)就越多，貨幣兌換就越活躍，外匯交易量自然就大幅度提高。
四、我國(guó)離岸金融中心建設(shè)與人民幣外匯市場(chǎng)
綜合上述分析，發(fā)展和壯大人民幣外匯市場(chǎng)的關(guān)鍵是擴(kuò)大人民幣的跨境使用，而后者發(fā)展的關(guān)鍵是必須有序開放我國(guó)資本項(xiàng)目。我國(guó)自貿(mào)區(qū)建設(shè)的重要目的就是進(jìn)一步擴(kuò)大金融對(duì)外開放、推進(jìn)人民幣跨境使用、逐步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目的可兌換。其實(shí)，擴(kuò)大金融對(duì)外開放的核心內(nèi)容就是逐步實(shí)行資本項(xiàng)目的可兌換，其必然結(jié)果便是擴(kuò)大人民幣的跨境使用。人民幣跨境使用所指的領(lǐng)域主要是國(guó)際貿(mào)易、直接投資、證券投資和銀行信貸，次要領(lǐng)域則是衍生品交易。《中國(guó)人民銀行的關(guān)于金融支持中國(guó)（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）實(shí)際上勾畫出離岸人民幣金融中心建設(shè)的藍(lán)圖。自從2009年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)推出以來，人民幣在我國(guó)對(duì)外貿(mào)易中結(jié)算占比大幅度提高，現(xiàn)已成為僅次于美元的第二大結(jié)算貨幣。2011年，我國(guó)以人民幣結(jié)算的對(duì)外商品貿(mào)易占總比的6.6%；2012年占比提高至16.7%。香港的人民幣國(guó)際貿(mào)易結(jié)算發(fā)展尤為迅速，僅2012年就達(dá)到了2.6萬億人民幣。我國(guó)自貿(mào)區(qū)的離岸中心建設(shè)目的之一就是要強(qiáng)化跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算這一趨勢(shì)，因?yàn)樵诎镀髽I(yè)以人民幣支付的海外進(jìn)口是非居民的人民幣資金來源。除了用于進(jìn)口貿(mào)易外，非居民的人民幣資金主要用于購買人民幣資產(chǎn)，也就是說，我國(guó)的相關(guān)政策必須擴(kuò)大境外人民幣資產(chǎn)池子，并解決境外人民幣回流問題。如何擴(kuò)大境內(nèi)外人民幣資產(chǎn)池子？這是新一輪改革必須解決的問題。我國(guó)出臺(tái)的相關(guān)政策放松了管制，從某種程度上方便資金的流動(dòng)。人民銀行的《意見》規(guī)定，上海自貿(mào)區(qū)采取了分離式賬戶管理模式，放寬了區(qū)內(nèi)資金向境外流動(dòng)限制，還允許區(qū)內(nèi)企業(yè)的境外母公司在我國(guó)境內(nèi)發(fā)行債券，也允許區(qū)內(nèi)企業(yè)從境外市場(chǎng)進(jìn)行本外幣融資，但政策趨于謹(jǐn)慎，依然保留了已有的一些管理限制。資金流動(dòng)僅限于區(qū)內(nèi)居民貿(mào)易賬戶、非居民貿(mào)易賬戶、境內(nèi)非居民賬戶和境外賬戶之間的資金可以自由劃轉(zhuǎn)；賬戶內(nèi)本外幣不得自由兌換，自貿(mào)區(qū)內(nèi)人民幣匯率的定價(jià)機(jī)制功能被限制。區(qū)內(nèi)居民貿(mào)易賬戶因經(jīng)常項(xiàng)下業(yè)務(wù)、還貸、實(shí)業(yè)投資及其他符合規(guī)定的跨境業(yè)務(wù)與境內(nèi)區(qū)外的銀行結(jié)算賬戶發(fā)生的資金流動(dòng)被納入跨境業(yè)務(wù)管理。就直接投資而言，有關(guān)規(guī)定有審批制度改為向銀行直接辦理，簡(jiǎn)化了辦理手續(xù)，從某種程度上方便跨境人民幣投資。其實(shí)，我國(guó)對(duì)外商直接來華投資的政策比較寬松，因此新規(guī)定實(shí)際上促進(jìn)國(guó)內(nèi)企業(yè)自己用人民幣或外幣對(duì)外直接投資。自我國(guó)開放以來，外商直接投資流入我國(guó)的資金一直為正數(shù)，特別是1993年以來，年流入凈額達(dá)到300億美元以上。
自貿(mào)區(qū)設(shè)立能否扭轉(zhuǎn)這一趨勢(shì)？跟直接投資相比，證券投資規(guī)模更大，對(duì)人民幣外匯市場(chǎng)影響力更強(qiáng)。然而，《意見》對(duì)跨境證券投資的政策規(guī)定不多。截止2012年底，國(guó)外對(duì)中國(guó)的證券投資規(guī)模為6442億美元（約合2.3萬億人民幣），其中股票投資為5066億美元，占我國(guó)股票總市值13.7%。這表明，我國(guó)現(xiàn)有的金融市場(chǎng)開放水平不高，法律建設(shè)還有待完善。境外資金進(jìn)入國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的限制依然較多，《意見》也沒有取得任何實(shí)質(zhì)性突破，基本沿襲了2011年12月公布的人民幣合格國(guó)外境外投資者做法。區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)可按規(guī)定進(jìn)入上海地區(qū)的證券和期貨場(chǎng)所進(jìn)行投資和交易。這顯然是指區(qū)內(nèi)的境外金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)，因?yàn)楸緡?guó)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)無需繞道進(jìn)入這些市場(chǎng)?！鞍匆?guī)定”是指什么規(guī)定？這應(yīng)該指現(xiàn)有規(guī)定?！兑庖姟吩试S自貿(mào)區(qū)分賬核算單元可在一定額度內(nèi)進(jìn)入境內(nèi)銀行間市場(chǎng)展開拆借或回購交易，也沿襲了人民銀行2010年8月公布的辦法。事實(shí)上，市場(chǎng)開放度依然受到額度限制。在對(duì)外方面，《意見》允許符合條件的區(qū)內(nèi)企業(yè)按規(guī)定開展境外證券投資和衍生品投資業(yè)務(wù)。顯然，這是針對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)，因?yàn)榫惩馄髽I(yè)無需繞道中國(guó)再投資境外金融市場(chǎng)。“按規(guī)定”又是指什么規(guī)定？換言之，國(guó)內(nèi)資金在境外進(jìn)行證券投資依然受到限制。在融資方面，《意見》允許區(qū)內(nèi)企業(yè)的境外母公司可按國(guó)家有關(guān)法規(guī)在境內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)行人民幣債券。目前的困境時(shí)除了少數(shù)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)外，尚無境外企業(yè)在我國(guó)發(fā)行人民幣債券?！兑庖姟吩瓌t上允許試驗(yàn)區(qū)的中外合資企業(yè)、非銀行金融機(jī)構(gòu)以及其他組織可按規(guī)定從境外融入本外幣資金，但嚴(yán)格限制本幣的使用范圍，即不得用于有價(jià)證券和衍生品投資，也不得用于委托貸款。《意見》沒有涉及國(guó)際銀行信貸業(yè)務(wù)。資本自由流動(dòng)是離岸金融中心存在的必須條件，也是本幣國(guó)際化的先決條件之一。在這些大量頻繁的金融交易活動(dòng)中，本幣國(guó)際化就水到渠成，無需刻意去為之，因?yàn)樗兄鴱?qiáng)大的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。作為大額、高頻金融交易的后盾，自貿(mào)區(qū)的金融基礎(chǔ)設(shè)施必須達(dá)到世界一流水準(zhǔn)，必須構(gòu)建多幣種、多層面的平臺(tái)，實(shí)時(shí)處理涉及主要本幣和外幣交易，覆蓋了包括銀行、股票和債券的多種金融中介渠道，并與周邊國(guó)家的有關(guān)系統(tǒng)無縫聯(lián)接。我國(guó)現(xiàn)有境內(nèi)外幣支付體系，而跨境支付體系尚在研究和規(guī)劃中。2012年，境內(nèi)外幣支付體系處理業(yè)務(wù)111.05萬筆，金額為5327.37億美元。相比之下，香港美元結(jié)算所自動(dòng)轉(zhuǎn)賬系統(tǒng)(USDCHATS)同期處理業(yè)務(wù)381.7萬筆，金額為40256億美元；香港人民幣結(jié)算所自動(dòng)轉(zhuǎn)賬系統(tǒng)(RMBCHATS)同期處理業(yè)務(wù)108.7萬筆，金額為62萬億港元?？梢姡覈?guó)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)遠(yuǎn)達(dá)不到國(guó)際水準(zhǔn)，依然有相當(dāng)長(zhǎng)的路要走。
五、結(jié)論
關(guān)鍵詞：國(guó)際金融外匯市場(chǎng)啟示
隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的發(fā)展，各國(guó)間的金融系統(tǒng)越來越密切，國(guó)際外匯市場(chǎng)成為全球金融市場(chǎng)中最活躍、最開放的組成部分，在開放經(jīng)濟(jì)的背景下，包括新興國(guó)家在內(nèi)的眾多發(fā)展中國(guó)家，外匯市場(chǎng)自身在傳統(tǒng)交易日趨活躍的同時(shí)，不斷創(chuàng)新的交易品種和交易方式，為外匯市場(chǎng)的深入發(fā)展注入新的活力。
一、國(guó)際外匯市場(chǎng)的最新發(fā)展
對(duì)國(guó)際外匯市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢(shì)進(jìn)行最全面、最權(quán)威考察的，是國(guó)際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進(jìn)行一次的，對(duì)各國(guó)中央銀行就外匯市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)發(fā)展所進(jìn)行的調(diào)查。根據(jù)調(diào)查結(jié)果，當(dāng)前國(guó)際外匯市場(chǎng)呈現(xiàn)出如下特點(diǎn)。
1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢(shì)
自1995年以來，全球外匯市場(chǎng)各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創(chuàng)出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調(diào)查年份均呈現(xiàn)增長(zhǎng)勢(shì)頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長(zhǎng)59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長(zhǎng)幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權(quán)的增長(zhǎng)幅度位居其次，增長(zhǎng)近一倍。
2、外匯衍生品交易占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，即期交易的重要性有所下降。
自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩(wěn)步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達(dá)同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場(chǎng)地位已趨于穩(wěn)定，市場(chǎng)比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。
3、外匯交易對(duì)手以報(bào)告交易商為主，其他金融機(jī)構(gòu)的地位趨于上升。
在國(guó)際外匯市場(chǎng)各交易主體中，報(bào)告交易商占據(jù)主導(dǎo)地位，這主要是指活躍在外匯市場(chǎng)上的大型商業(yè)銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營(yíng)業(yè)務(wù)，也從事業(yè)務(wù)，交易通常經(jīng)由諸如EBS或路透的電子交易系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)。盡管報(bào)告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢(shì)，但其市場(chǎng)份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報(bào)告交易商以外的其他金融機(jī)構(gòu)，這主要指小型的商業(yè)銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險(xiǎn)公司、中央銀行等，其市場(chǎng)地位正在穩(wěn)步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場(chǎng)份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。
4、外匯交易主要集中于歐洲和美國(guó)，亞洲也占有一定的市場(chǎng)份額。
全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個(gè)國(guó)家和地區(qū)，其交易量合計(jì)占全球的比重自1995年以來，一直穩(wěn)定在72%左右，2004年4月該數(shù)據(jù)為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩(wěn)固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。
5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場(chǎng)地位越來越強(qiáng)。
外匯交易的機(jī)構(gòu)分布呈現(xiàn)集中化的趨勢(shì)，少數(shù)大銀行的市場(chǎng)份額在不斷提升，這可以通過各個(gè)國(guó)家和地區(qū)中，擁有市場(chǎng)75%份額的銀行家數(shù)呈不斷下降趨勢(shì)中看出。例如，在英國(guó)，占有市場(chǎng)75%份額的銀行個(gè)數(shù)，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國(guó)同期的銀行家數(shù)則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢(shì)更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國(guó)的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國(guó)內(nèi)75%的外匯交易，而1995年的數(shù)字是10家銀行
二、對(duì)上海外匯市場(chǎng)發(fā)展的啟示
以上對(duì)國(guó)際外匯市場(chǎng)的考察，為我們準(zhǔn)確把握國(guó)際外匯市場(chǎng)的發(fā)展過程及趨勢(shì)，提供了有價(jià)值的信息。上海的發(fā)展目標(biāo)是建成國(guó)際金融中心，外匯是市場(chǎng)應(yīng)該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國(guó)外匯市場(chǎng)的完全開放與上海成為完全自由的國(guó)際外匯市場(chǎng)尚有待一定時(shí)日，但浦東政府應(yīng)該積極利用綜合改革試點(diǎn)的有利時(shí)機(jī)，大力進(jìn)行金融生態(tài)環(huán)境的改造，為未來建成開放型的外匯市場(chǎng)準(zhǔn)備條件。為此，我們提出以下政策建議。
（一）外匯市場(chǎng)建設(shè)是一項(xiàng)政策性很強(qiáng)的工程，政府在市場(chǎng)發(fā)展初期的推動(dòng)作用十分重要，政府應(yīng)在其中積極發(fā)揮主導(dǎo)作用。需要注意的是，我國(guó)外匯市場(chǎng)發(fā)展是一個(gè)與人民幣自由兌換進(jìn)程協(xié)調(diào)一致的循環(huán)漸進(jìn)過程，應(yīng)積極、穩(wěn)健、妥善地推進(jìn)。
（二）積極準(zhǔn)備條件支持推出外匯衍生產(chǎn)品。美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所（CME）在上世紀(jì)70年代初國(guó)際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進(jìn)行外匯期貨交易，成為國(guó)際衍生品交易所的領(lǐng)頭羊。我國(guó)目前僅有外匯遠(yuǎn)期衍生品種，這顯然不能適應(yīng)人民幣匯率不斷市場(chǎng)化的發(fā)展趨勢(shì)，上海應(yīng)充分發(fā)揮中國(guó)外匯交易中心自身的優(yōu)勢(shì)，適時(shí)推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國(guó)際同行競(jìng)爭(zhēng)的衍生品交易所。
（三）引入更多實(shí)力雄厚的外資金融機(jī)構(gòu)入駐上海。實(shí)力雄厚的外資金融機(jī)構(gòu)，是國(guó)際外匯市場(chǎng)上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對(duì)外聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)將擴(kuò)大，這對(duì)活躍上海的外匯交易十分有利。
（四）增加金融機(jī)構(gòu)類型，為市場(chǎng)提供更多服務(wù)。國(guó)際外匯市場(chǎng)上，非銀行金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)地位呈上升趨勢(shì)。我國(guó)也應(yīng)積極引入更多其他類型的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入外匯市場(chǎng)，并可考慮設(shè)立新型的專業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經(jīng)濟(jì)公司，利用國(guó)際著名貨幣經(jīng)濟(jì)公司的管理經(jīng)驗(yàn)與服務(wù)手段，為金融機(jī)構(gòu)的外匯買賣等業(yè)務(wù)提供世界一流的中介服務(wù)。
（五）加快國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行機(jī)制改革，增強(qiáng)其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在開放過程中競(jìng)爭(zhēng)力的提高，對(duì)我國(guó)金融命脈的掌控意義重大，應(yīng)該充分利用上海有利的經(jīng)濟(jì)、金融環(huán)境，加快國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的股份制改造與公司治理，使上海的金融機(jī)構(gòu)能成為全國(guó)金融機(jī)構(gòu)的排頭兵，并著力培育幾個(gè)能與國(guó)際同行抗衡的中堅(jiān)力量，應(yīng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)上不斷兼并、強(qiáng)者恒強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)勢(shì)態(tài)。
（六）加強(qiáng)上海在國(guó)內(nèi)貿(mào)易口岸中的地位，把上海建成國(guó)際貿(mào)易中心。貿(mào)易往來與資金往來相輔相成，國(guó)際貿(mào)易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務(wù)系統(tǒng)。我國(guó)目前已躋身世界貿(mào)易大國(guó)之列，上海應(yīng)成為中國(guó)國(guó)際貿(mào)易的重要口岸，以發(fā)揮國(guó)際貿(mào)易對(duì)國(guó)際金融發(fā)展的帶動(dòng)作用，這在我國(guó)目前實(shí)現(xiàn)資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。
摘要隨著國(guó)內(nèi)外會(huì)展業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇和城市經(jīng)營(yíng)等新理念的提出，會(huì)展一線城市更加重視會(huì)展產(chǎn)業(yè)形象和國(guó)際化品牌展會(huì)的打造。我國(guó)的會(huì)展業(yè)正朝著專業(yè)化、國(guó)際化和品牌化的方向發(fā)展。一些中國(guó)本土展覽項(xiàng)目的國(guó)際化呼聲越來越高，力求能在國(guó)際招商和招展上獲得突圍。與此同時(shí)，2004 年商務(wù)部《設(shè)立外商投資會(huì)議展覽公司暫行規(guī)定》的出臺(tái)，為外商進(jìn)入中國(guó)展覽市場(chǎng)開展業(yè)務(wù)鋪平了道路。國(guó)外會(huì)展巨頭公司紛紛搶灘中國(guó)市場(chǎng)。本文研究了外資進(jìn)入中國(guó)展覽市場(chǎng)的背景，分析了外資進(jìn)入中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)的幾種主要模式，闡述了采用這些模式的戰(zhàn)略背景以及這些模式對(duì)中國(guó)會(huì)展業(yè)產(chǎn)生的深遠(yuǎn)影響。
關(guān)鍵詞 外資會(huì)展業(yè) 引進(jìn)模式 發(fā)展趨勢(shì) 影響
一、中國(guó)會(huì)展業(yè)的現(xiàn)狀
2008 年后中國(guó)會(huì)展的專業(yè)化水平迅速提高，主要表現(xiàn)在管理運(yùn)營(yíng)更加完善、會(huì)展人才培養(yǎng)更趨多元化、出國(guó)參展與國(guó)內(nèi)辦展同步進(jìn)行。但必須看到中國(guó)會(huì)展業(yè)與外國(guó)會(huì)展業(yè)存在的差異，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
1.國(guó)家會(huì)展管理體制上的差異。國(guó)外會(huì)展業(yè)的管理主要依靠行業(yè)自律機(jī)制和自律規(guī)范，政府的介入一般體現(xiàn)在基礎(chǔ)設(shè)施的投資和國(guó)際大型展會(huì)的協(xié)助招攬上。我國(guó)的會(huì)展管理體制是“多頭審批制”。這種計(jì)劃經(jīng)濟(jì)形成的展會(huì)審批制、展覽公司資格認(rèn)定制，不能與市場(chǎng)接軌形成優(yōu)勝劣汰的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。
2.展覽場(chǎng)館和設(shè)施相對(duì)落后。全國(guó)展覽館總面積在100 萬平米左右，展場(chǎng)面積超過10 萬平米的大型展館僅中國(guó)出口商品交易會(huì)展覽館、上海新國(guó)際博覽中心、深圳國(guó)際會(huì)展中心等幾家，與國(guó)際知名展館相比，國(guó)內(nèi)場(chǎng)館舉辦特大型展覽、會(huì)議難度較大。與之相配套的展館設(shè)施如餐飲、交通、通訊等配套設(shè)施相對(duì)于國(guó)外也有很大差距，網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)在展館中的應(yīng)用還不普遍，制約了國(guó)內(nèi)展覽水平的提高。
3. 專業(yè)性和服務(wù)管理水平的差異。國(guó)內(nèi)許多展會(huì)因?qū)I(yè)性差，定位不清晰，致使參展商和參展觀眾寥寥，同時(shí)，缺乏規(guī)范的服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和先進(jìn)的服務(wù)理念是導(dǎo)致國(guó)內(nèi)展會(huì)管理水平較低的主因。
4.缺乏專業(yè)會(huì)展人才。國(guó)內(nèi)尚未建立完善的專業(yè)會(huì)展人才培養(yǎng)機(jī)制，致使中國(guó)會(huì)展業(yè)發(fā)展后勁不足。
二、外資進(jìn)入中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)的背景
隨著國(guó)內(nèi)外會(huì)展業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇和城市經(jīng)營(yíng)等新理念的提出，國(guó)內(nèi)一線會(huì)展城市更加重視會(huì)展產(chǎn)業(yè)形象和國(guó)際化品牌展會(huì)的打造。我國(guó)的會(huì)展業(yè)正朝著專業(yè)化、國(guó)際化和品牌化的方向發(fā)展。一些中國(guó)本土展覽項(xiàng)目的國(guó)際化呼聲越來越高，力求能在國(guó)際招商和招展上獲得突圍。與此同時(shí)，近年來隨著國(guó)際展覽巨頭國(guó)際市場(chǎng)紛爭(zhēng)白熱化，亞洲市場(chǎng)成為了他們爭(zhēng)奪的重要市場(chǎng)。尤其是在2004 年1 月，中國(guó)頒布了《設(shè)立外商投資會(huì)議展覽公司暫行規(guī)定》后，中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)的大門正式向外國(guó)投資者打開。外國(guó)投資者可以在中國(guó)境內(nèi)以多種形式投資會(huì)議展覽公司。在2004年9 月27 日意大利里米尼舉行的全球展覽業(yè)協(xié)會(huì)（UFI）會(huì)議上，歐美會(huì)展強(qiáng)國(guó)“進(jìn)軍中國(guó)市場(chǎng)”成為了普遍共識(shí)。2005 年以后，外資會(huì)展大規(guī)模地殺進(jìn)中國(guó)。
外資進(jìn)入中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)，帶來了先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)和管理理念，為中國(guó)會(huì)展業(yè)注入了新活力，同時(shí)也對(duì)中國(guó)會(huì)展業(yè)帶來了前所未有的沖擊。
三、外資進(jìn)入中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)的主要模式及對(duì)中國(guó)會(huì)展業(yè)的影響
縱觀十年來中國(guó)會(huì)展業(yè)發(fā)展歷程，我們發(fā)現(xiàn)，外資進(jìn)入中國(guó)展覽市場(chǎng)主要有這樣幾種模式，不同模式對(duì)中國(guó)會(huì)展業(yè)產(chǎn)生的影響也有諸多差異。
1.外資在中國(guó)設(shè)立辦事處、咨詢機(jī)構(gòu)或機(jī)構(gòu)。此種形式是外資公司進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的初期準(zhǔn)備和過渡階段，多被2004 年前進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的外資展覽巨頭廣泛使用或被近年來剛開始進(jìn)入中國(guó)展覽市場(chǎng)的公司采用。
2. 外資直接投資參與展覽場(chǎng)館的建設(shè)。1999 年初，由德國(guó)漢諾威、慕尼黑、杜塞爾多夫三家展覽公司組成的德國(guó)展覽集團(tuán)直接投資參與上海新國(guó)際博覽中心（SNIEC）的場(chǎng)館建設(shè)。中外方控股各50％。中方的股權(quán)以土地形式表現(xiàn)，外方的50％股權(quán)以由德方現(xiàn)金投入方式實(shí)現(xiàn)。外資公司的注資彌補(bǔ)了中國(guó)的展覽業(yè)的基礎(chǔ)建設(shè)資金不足，也為中國(guó)的展覽場(chǎng)館管理提供了經(jīng)驗(yàn)。當(dāng)然，展館的管理權(quán)成為了一個(gè)新的課題。在上海新國(guó)際博覽中心的合作中，德國(guó)三家公司在展館管理方面取得了主動(dòng)權(quán)，擁有50年的展館管理權(quán)。這樣在展館場(chǎng)的使用上，中外展覽公司之間如何協(xié)調(diào)就成為了一個(gè)敏感話題。
3. 國(guó)外展會(huì)品牌移植、聯(lián)合辦展。外國(guó)會(huì)展公司將國(guó)際品牌會(huì)展項(xiàng)目移植到中國(guó)，擴(kuò)大其品牌知名度，使外資在占領(lǐng)中國(guó)展覽市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位。外資公司在中國(guó)移植品牌展會(huì)的最迅速、便捷的方式是聯(lián)合辦展，即與中國(guó)政府或行業(yè)協(xié)會(huì)有關(guān)的中資公司合作辦展。最先將品牌展覽移植到中國(guó)的是德國(guó)漢諾威公司，2004年，德國(guó)科隆公司把五金、家具、攝影和童裝等幾個(gè)領(lǐng)域的展會(huì)移植到了中國(guó)。2005年8 月，中國(guó)五金制品協(xié)會(huì)與德國(guó)科隆國(guó)際展覽有限公司簽訂自2006 年開始，長(zhǎng)期在中國(guó)聯(lián)合主辦“中國(guó)國(guó)際五金展”（CIHS）協(xié)議。漢諾威非常著名的信息與通信博覽會(huì)（Cebit），現(xiàn)在以“亞洲信息與通信博覽會(huì)”的名稱在上海舉行。
4.外資與中資建立合資展覽公司。2000 年初，意大利展覽業(yè)巨頭博洛尼亞展覽集團(tuán)與上海博華國(guó)際展覽公司組建合資展覽公司———上海博建國(guó)際會(huì)展有限公司。2005 年2 月，錦江國(guó)際集團(tuán)與世界排名第二旅游集團(tuán)———日本株式會(huì)社JTB 簽約合資成立會(huì)展公司，此舉標(biāo)志著中國(guó)和日本兩大旅游“航母”將攜手開拓中國(guó)會(huì)展市場(chǎng)。2005 年8 月，英國(guó)勵(lì)展博覽集團(tuán)出資獲得中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)下屬國(guó)藥展覽有限責(zé)任公司50%的股份，成立了國(guó)藥勵(lì)展展覽公司。與中資公司聯(lián)合辦展或建立合資展覽公司的模式在外資公司中具有普遍性。中國(guó)很多展會(huì)都是由政府主導(dǎo)或是擁有“二級(jí)政府”身份的行業(yè)協(xié)會(huì)主辦。這類展覽會(huì)在中國(guó)的展覽行業(yè)中有著相當(dāng)?shù)脑捳Z權(quán)。外資選擇和行業(yè)協(xié)會(huì)或?qū)嵙π酆竦恼嚓P(guān)公司合作，可以較為方便地獲得辦展批文，另一方面，外資公司可以利用中方的資金、基礎(chǔ)設(shè)施和國(guó)內(nèi)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)等資源，更為便利地開展招商和招展工作，從而降低成本，攫取最大經(jīng)濟(jì)效益。
5.外資成立獨(dú)資公司。暨2004 年初商務(wù)部《規(guī)定》出臺(tái)后，11月21 日，由香港建發(fā)國(guó)際集團(tuán)全額投資的建發(fā)（四川）展覽有限公司正式開業(yè)。建發(fā)（四川）展覽有限公司注冊(cè)資金為70 萬美元，總投資額100 萬美元。同年11 月，日本最大的會(huì)展機(jī)構(gòu)，康格株式會(huì)社在上海成立的康格會(huì)展（上海）有限公司正式投入運(yùn)營(yíng)。這是第一個(gè)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的外國(guó)獨(dú)資會(huì)展公司。據(jù)悉，康格會(huì)展（上海）有限公司選擇獨(dú)資公司的方式，是擔(dān)心合資的方式可能會(huì)和中國(guó)的會(huì)展公司在經(jīng)營(yíng)理念等方面產(chǎn)生差距。
國(guó)外展覽公司成立獨(dú)資公司，單獨(dú)舉辦展覽會(huì)，帶來新的管理理念和先進(jìn)的技術(shù)，加劇了國(guó)內(nèi)會(huì)展行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，加快了中國(guó)會(huì)展業(yè)國(guó)際化的步伐。商務(wù)部出臺(tái)的《規(guī)定》中的條款如“在境內(nèi)外舉辦展覽、會(huì)議，國(guó)家另有規(guī)定的，從其規(guī)定”，按國(guó)家其他規(guī)定，在外資企業(yè)來華展覽和出國(guó)展覽的項(xiàng)目審批以及其他管理方面還有較大的限制。所以很多外資公司對(duì)于以獨(dú)資公司的進(jìn)場(chǎng)方式采取了謹(jǐn)慎保守態(tài)度。
6.收購或并購中國(guó)展覽公司。2006 年以來，很多外資會(huì)展企業(yè)在華業(yè)務(wù)重點(diǎn)已經(jīng)傾向于通過資本運(yùn)作，收購或者并購國(guó)內(nèi)有一定資質(zhì)的展覽企業(yè)或者有一定品牌影響的國(guó)內(nèi)展覽項(xiàng)目。1997 年CMP 公司并購上海博華展覽公司；2005 年全球第一大展覽公司Reed 并購中國(guó)國(guó)藥展覽；2007 年法蘭克福公司與廣州光亞展覽公司在項(xiàng)目合作兩年后正式進(jìn)入并購。
對(duì)于跨國(guó)展覽公司來說，通過收購或并購，可以有效利用中國(guó)本土公司原有無形資產(chǎn)，如管理經(jīng)驗(yàn)、營(yíng)銷渠道、品牌等，大大降低生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)成本，實(shí)現(xiàn)贏利最大化；同時(shí)又可以避免合資中的矛盾和沖突，迅速提高在國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。此外，外資展覽公司國(guó)內(nèi)展覽企業(yè)“大魚吃小魚”的趨勢(shì)，對(duì)中國(guó)目前尚處于稚弱的成長(zhǎng)階段的展覽產(chǎn)業(yè)來說，將使其生存環(huán)境更加嚴(yán)峻，加速了國(guó)內(nèi)會(huì)展行業(yè)優(yōu)勝劣汰的步伐。中國(guó)在2003 年出臺(tái)的《外國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》中涵蓋了一般競(jìng)爭(zhēng)法中關(guān)于企業(yè)合并控制制度的內(nèi)容，這在一定程度上控制了外資的并購壟斷。但是品牌并購和傳統(tǒng)國(guó)有展會(huì)品牌的價(jià)值評(píng)估等仍是外資并購中令人高度關(guān)注的問題。很多國(guó)有展覽會(huì)的品牌無形資產(chǎn)是在政府長(zhǎng)期扶持和投資的背景下形成的，在展覽會(huì)舉辦過程中發(fā)揮著非常重要的作用。因而在展覽會(huì)品牌并購過程中，會(huì)涉及評(píng)估國(guó)有品牌價(jià)值、確保國(guó)家利益的問題。
四、結(jié)束語
對(duì)于發(fā)展中的中國(guó)來說，進(jìn)入中國(guó)的外資展覽公司毫無置疑是一個(gè)幫助者。它們帶來了成功的展覽理念、管理模式、銷售網(wǎng)絡(luò)，幫助中國(guó)的展覽業(yè)開發(fā)市場(chǎng)，樹立品牌，推動(dòng)了中國(guó)相對(duì)落后的會(huì)展業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，外資注入中國(guó)展覽市場(chǎng)也對(duì)中國(guó)會(huì)展業(yè)提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，我們?cè)跈C(jī)遇與挑戰(zhàn)面前，必須審慎應(yīng)對(duì)，走出一條適合中國(guó)國(guó)情特色的會(huì)展業(yè)發(fā)展道路。
參考文獻(xiàn)
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外匯儲(chǔ)備；貶值；后危機(jī)時(shí)代；中國(guó)經(jīng)濟(jì)
[中圖分類號(hào)]F81[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1009-9646（2011）03-0024-02
我國(guó)的外匯儲(chǔ)備以美元為主，歐元、英鎊和日元為輔。美國(guó)經(jīng)濟(jì)的變化必然對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備產(chǎn)生直接的、重大的影響。自2008年次貸危機(jī)發(fā)生以來，美國(guó)通過擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)，增發(fā)大量美元和美國(guó)國(guó)債，使美元面臨巨大的貶值壓力，我國(guó)龐大的外匯儲(chǔ)備也面臨大幅縮水的危險(xiǎn)。此外，2009年末爆發(fā)的希臘債務(wù)危機(jī)引起的歐元貶值，暴露了歐元的不穩(wěn)定行，表明我國(guó)歐元儲(chǔ)備也存在巨大的匯率風(fēng)險(xiǎn)。
目前，面對(duì)美國(guó)奧巴馬政府的強(qiáng)硬施壓，要求人民幣升值，以及歐盟等重要經(jīng)濟(jì)體的不穩(wěn)定，中國(guó)的外匯問題仍然顯著。我們的外匯儲(chǔ)備究竟該何去何從？
一、購買黃金和石油，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備的保值增值
據(jù)中國(guó)人民銀行有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，黃金儲(chǔ)備在我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備中所占的份額非常低，僅為1.2%。作為硬通貨，適當(dāng)?shù)卦黾狱S金儲(chǔ)備，有助于改善我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)，也在一定程度上，規(guī)避了匯率風(fēng)險(xiǎn)，有助于人民幣幣值的穩(wěn)定。此外，受未來需求增長(zhǎng)預(yù)期，以及美元持續(xù)貶值的影響，購買黃金可以實(shí)現(xiàn)讓“脆弱”的外匯儲(chǔ)備保值增值，中國(guó)也會(huì)因?yàn)辄S金儲(chǔ)備的增加，在IMF爭(zhēng)取更大的投票權(quán)，鞏固在世界經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)的地位。
中國(guó)目前是世界第二大石油消費(fèi)國(guó)。隨著其數(shù)量的快速增長(zhǎng)，中國(guó)的石油需求量到2015年時(shí)將較目前水平增長(zhǎng)至多三分之一。中國(guó)石油需求可于2015年達(dá)到5.0-5.3億噸，在2020年時(shí)達(dá)到5.7-6.2億噸之多。所以，購買石油、增大石油儲(chǔ)備將為中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來的發(fā)展提供良好的能源保障。
二、投資城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，加大對(duì)外貿(mào)易，推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)展
我國(guó)正處在發(fā)展的階段，很多基礎(chǔ)性建設(shè)亟需完善和更新。一直以來，城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)就遭遇著無數(shù)瓶頸，阻礙重重；加之隨著城鎮(zhèn)化的發(fā)展，對(duì)污水、垃圾處理等環(huán)保基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提出更高的要求，建設(shè)資金緊張進(jìn)一步加劇。所以，我國(guó)應(yīng)把一部分外匯儲(chǔ)備用作財(cái)政支出，進(jìn)一步加大對(duì)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的投資力度。加強(qiáng)環(huán)境治理保護(hù)，促進(jìn)人與自然相和諧。實(shí)施重大生態(tài)和環(huán)境整治工程，有效遏制生態(tài)環(huán)境惡化趨勢(shì)。強(qiáng)化污染物排放總量控制，重點(diǎn)搞好水、大氣、土壤等污染防治。引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)的有關(guān)環(huán)保和能源有效使用方面的技術(shù)與設(shè)備，發(fā)展創(chuàng)新型國(guó)家建設(shè)，使全球的高科技資源流向中國(guó)。
在中國(guó)，中小企業(yè)融資困難是一個(gè)金融常識(shí)。很多企業(yè)正是由于沒辦法融資，發(fā)展受到制約，成長(zhǎng)緩慢。中外企業(yè)之間的重要區(qū)別在于，中國(guó)企業(yè)很少有敢于搞技術(shù)創(chuàng)新的，大多都是引進(jìn)外國(guó)技術(shù)，著力加工制造，長(zhǎng)期處于產(chǎn)業(yè)鏈的底端，沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。中國(guó)正大力發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，如果不能帶動(dòng)中小企業(yè)的成長(zhǎng)，而只是靠幾家國(guó)有企業(yè)撐大梁，長(zhǎng)此以往，不僅微觀經(jīng)濟(jì)主體生產(chǎn)積極性嚴(yán)重受挫，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)也會(huì)因此慢步不前。我們可以將外匯儲(chǔ)備分流到銀行金融機(jī)構(gòu)，形成銀行的外匯負(fù)債，并通過企業(yè)向銀行貸款，換成外匯，用來購買更多的國(guó)外的技術(shù)和相應(yīng)的機(jī)械設(shè)備和刺激企業(yè)積極進(jìn)行科技研發(fā)，最后形成企業(yè)的硬實(shí)力和軟實(shí)力。
三、注資農(nóng)行，加強(qiáng)農(nóng)村建設(shè)，改善民生
農(nóng)行因?yàn)辇嫶蟮牟涣假Y產(chǎn)，成為五大國(guó)有商業(yè)銀行中最后一家沒有上市的國(guó)有大銀行。銀行業(yè)本身的穩(wěn)定，就是對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，金融體系對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的服務(wù)，更是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行的關(guān)鍵。農(nóng)行在農(nóng)村經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位。農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開農(nóng)行的金融服務(wù)支持。因此，注資外匯儲(chǔ)備到農(nóng)行，不僅可以實(shí)現(xiàn)對(duì)農(nóng)行資本金的補(bǔ)充，幫助其消化不良資產(chǎn)，改革公司治理結(jié)構(gòu)，解決股改上市的問題，還能間接服務(wù)于中國(guó)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)，達(dá)到中國(guó)金融體系的穩(wěn)定，為中國(guó)率先走出危機(jī)提供重要保證。
農(nóng)業(yè)是我國(guó)的第一產(chǎn)業(yè)，按理應(yīng)是推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)大力發(fā)展的重要支撐，但現(xiàn)實(shí)情況卻十分不樂觀。我國(guó)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)存在著諸多問題：人多地少，農(nóng)民收入后勁不足，城鄉(xiāng)收入差距擴(kuò)大；勞動(dòng)力素質(zhì)低，思想觀念落后；農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施和改善農(nóng)業(yè)生產(chǎn)條件投入嚴(yán)重不足；農(nóng)村醫(yī)療衛(wèi)生、科技文化、教育、社會(huì)保障等各項(xiàng)社會(huì)事業(yè)建設(shè)滯后，發(fā)展水平普遍較低。
大力發(fā)展“三農(nóng)”成為縮小貧富差距，消除經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸的重要手段。這就需要政府的大力支持，投入更多的資金。利用綠箱政策的規(guī)定，投資于基礎(chǔ)建設(shè)、農(nóng)業(yè)科研推廣、教育、消除貧困等方面。我們可以將部分外匯儲(chǔ)備用于財(cái)政轉(zhuǎn)移性支出，完善農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，建立農(nóng)村社會(huì)保障機(jī)制，大力推行新型農(nóng)村合作醫(yī)療制度，加大農(nóng)村教育投入,提高農(nóng)民子女的文化素質(zhì),增強(qiáng)其將來的就業(yè)能力，從根本上解除農(nóng)民生活的后顧之憂。農(nóng)民在解決后顧之憂后,便能解放思想,敢于消費(fèi)、能夠消費(fèi)、方便消費(fèi),則農(nóng)村的消費(fèi)能力和消費(fèi)水平會(huì)大大提高，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。
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趙國(guó)紅對(duì)遼寧省去年的外事僑務(wù)工作給予了充分肯定：“過去的一年，是全省外事僑務(wù)部門和廣大外事僑務(wù)干部團(tuán)結(jié)一心，共同走過的極其不平凡的一年。全省外事僑務(wù)部門和廣大外僑干部在省委、省政府的領(lǐng)導(dǎo)下，在省外僑辦的帶領(lǐng)下，服從服務(wù)于國(guó)家總體外交大局，緊緊圍繞省委、省政府中心工作，充分發(fā)揮外事僑務(wù)部門的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，扎扎實(shí)實(shí)地工作，為全省對(duì)外開放和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展做出了重大貢獻(xiàn)?！?/p>
她指出，全省外事僑務(wù)部門去年配合服務(wù)國(guó)家總體外交大局取得了新成績(jī)，對(duì)服務(wù)全省經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展發(fā)揮了新作用，外事僑務(wù)事業(yè)發(fā)展取得了新突破，服務(wù)和管理水平得到了新提高。這些成績(jī)的取得是省委、省政府高度重視、正確領(lǐng)導(dǎo)的結(jié)果，也是全省外事僑務(wù)部門廣大干部職工辛勤勞動(dòng)、不懈努力的結(jié)果，更是省外僑辦黨組團(tuán)結(jié)一心、開拓進(jìn)取的結(jié)果。遼寧省政府對(duì)省外僑辦和全省外事僑務(wù)部門的工作是滿意的。
趙國(guó)紅強(qiáng)調(diào)，今年是實(shí)施“十一五”規(guī)劃的最后一年，也是謀劃“十二五”長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展、加速遼寧全面振興的關(guān)鍵一年，更是調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、改善民生任務(wù)更加繁重艱巨的一年。外事僑務(wù)部門站在對(duì)外開放的最前沿，是招商引資的重要橋梁和紐帶，更是遼寧實(shí)現(xiàn)對(duì)外開放的重要生力軍，擔(dān)負(fù)著服務(wù)國(guó)家外交大局，增進(jìn)對(duì)外了解和交流，促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展，提高對(duì)外開放質(zhì)量和水平的重要職責(zé)。希望全省外事僑務(wù)部門緊緊圍繞省委、省政府提出的好中求快、快中求好、又好又快發(fā)展的總體要求，以服務(wù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、服務(wù)對(duì)外開放為中心，堅(jiān)持抓交流、促友誼，抓項(xiàng)目、促合作，以超常的思維、超常的舉措、超常的力度和踏實(shí)的工作作風(fēng)，全面提高外事僑務(wù)工作水平，為全省經(jīng)濟(jì)社會(huì)又好又快發(fā)展服務(wù)。
一是實(shí)施多層次對(duì)外交流合作，為全省經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展服務(wù)。
外事僑務(wù)部門要進(jìn)一步增強(qiáng)服務(wù)遼寧全面振興的大局觀念，強(qiáng)化沿海意識(shí)和開放意識(shí)，緊緊抓住東北振興和沿海開放雙重機(jī)遇，把外事僑務(wù)工作融入經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中，充分發(fā)揮外事工作對(duì)擴(kuò)大開放的推動(dòng)作用，更多地把外事資源轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展成果，實(shí)施“走出去”、“請(qǐng)進(jìn)來”戰(zhàn)略，結(jié)合省委、省政府“以增量調(diào)結(jié)構(gòu)，在調(diào)整中擴(kuò)增量”的要求，為發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略決策服務(wù)。要發(fā)揮外事部門的信息優(yōu)勢(shì)和渠道優(yōu)勢(shì)，增進(jìn)與遼寧資源、產(chǎn)業(yè)相近或互補(bǔ)的國(guó)家和地區(qū)的友好交往，推進(jìn)與國(guó)際知名企業(yè)和集團(tuán)的戰(zhàn)略合作。圍繞調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)培育優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)、吸引外商直接投資，特別是引進(jìn)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)參與遼寧省特色產(chǎn)業(yè)和重點(diǎn)行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化。
二是要加強(qiáng)對(duì)外交流、擴(kuò)大遼寧的國(guó)際知名度。
要切實(shí)加強(qiáng)對(duì)外文化交流，加快推進(jìn)人才、科技和教育的國(guó)際化進(jìn)程，不斷提升遼寧的軟實(shí)力。以推動(dòng)科技、教育等社會(huì)事業(yè)對(duì)外合作為重點(diǎn)，開展多種形式、多層面的教育合作交流，加快培育高層次人才，吸引更多海外優(yōu)秀人才來遼工作。創(chuàng)新對(duì)外文化交流方式，搭建各種形式的合作平臺(tái)，把文化展示和高層訪問、經(jīng)貿(mào)合作有機(jī)結(jié)合起來。進(jìn)一步改進(jìn)對(duì)外宣傳工作，發(fā)揮優(yōu)勢(shì)、突出特色，向世人全面展示遼寧改革開放和發(fā)展振興的巨大潛力與優(yōu)勢(shì)，讓世界了解遼寧。
三要增進(jìn)睦鄰友好關(guān)系、擴(kuò)大區(qū)域交流與合作。
外事僑務(wù)部門要利用遼寧毗鄰東北亞國(guó)家的地緣優(yōu)勢(shì)，努力增進(jìn)與遼寧周邊國(guó)家的睦鄰友好合作關(guān)系。
四要突出重點(diǎn)，全面提升遼寧對(duì)外開放再上新水平。
外事僑務(wù)部門要發(fā)揮優(yōu)勢(shì)、突出重點(diǎn)，積極擴(kuò)大對(duì)外交往，進(jìn)一步提升遼寧的國(guó)際知名度和影響力。
(一)外匯衍生品市場(chǎng)為金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)提供了防范和管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的渠道
規(guī)避和轉(zhuǎn)移匯率風(fēng)險(xiǎn)是外匯衍生產(chǎn)品的首要功能，這一功能也是外匯衍生品自布雷頓森林體系瓦解以來迅猛發(fā)展的主要原因。面對(duì)匯率浮動(dòng)的新環(huán)境，銀行和其他的金融機(jī)構(gòu)通過開發(fā)出外匯衍生產(chǎn)品來更好地控制風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際市場(chǎng)外匯衍生品主要包括遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)、及以上產(chǎn)品的組合，近年來外匯衍生品在外匯市場(chǎng)中的比重逐漸增長(zhǎng)，并超越即期產(chǎn)品比重，2010 年全球外匯日均交易量約為 4 萬億美元，其中外匯衍生品市場(chǎng)份額就超過60%。從我國(guó)情況看，自2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，各類經(jīng)濟(jì)主體都面臨著自主管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的挑戰(zhàn)，需要相應(yīng)的工具和渠道來防范和管理匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果缺乏這種渠道，匯率風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)內(nèi)部累積，在匯率波動(dòng)比較劇烈時(shí)可能會(huì)引發(fā)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的較大虧損甚至破產(chǎn)，從而導(dǎo)致整體經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從經(jīng)濟(jì)個(gè)體看，衍生品為其防范和管理匯率風(fēng)險(xiǎn)提供了新的工具，使經(jīng)濟(jì)主體能夠?qū)Ｗ⒂谧陨淼纳a(chǎn)經(jīng)營(yíng)，而從宏觀經(jīng)濟(jì)看，經(jīng)濟(jì)個(gè)體抵御匯率風(fēng)險(xiǎn)能力的增強(qiáng)也同時(shí)意味匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國(guó)際收支和金融市場(chǎng)穩(wěn)定的沖擊減弱。
（二）外匯衍生交易有利于更好地發(fā)揮對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的促進(jìn)作用
從國(guó)外外匯衍生品市場(chǎng)幾十年的發(fā)展歷程看，作為外匯市場(chǎng)的重要組成部分，外匯衍生品極大促進(jìn)了外匯市場(chǎng)的發(fā)展，在以下幾個(gè)方面增強(qiáng)了外匯市場(chǎng)的作用。一是增加市場(chǎng)流動(dòng)性。外匯衍生品交易的一大特點(diǎn)是高杠桿性，對(duì)于交易規(guī)模較小的外匯市場(chǎng)而言，引入外匯衍生品交易可活躍市場(chǎng)交易，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。二是提高交易效率。外匯衍生品交易的另一特點(diǎn)是交易方式靈活，市場(chǎng)交易者可依據(jù)自身需求，通過不同的產(chǎn)品組合達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)獲取利潤(rùn)的目的，提高了金融市場(chǎng)交易的整體效率。三是價(jià)值發(fā)現(xiàn)。外匯衍生品市場(chǎng)交易者眾多，交易價(jià)格透明公開，由于現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的價(jià)格緊密聯(lián)系，外匯衍生品交易反映了交易者對(duì)價(jià)格走勢(shì)的預(yù)期。同時(shí)，市場(chǎng)之間或不同金融工具之間的各種套利行為增加了不同市場(chǎng)和不同國(guó)家市場(chǎng)間的聯(lián)系，有利于加強(qiáng)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，縮小買賣差價(jià)，修正某些單一市場(chǎng)的不正確定價(jià)。
（三）外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展為中央銀行公開市場(chǎng)操作提供了新的平臺(tái)
外匯衍生產(chǎn)品為中央銀行提供了一種新的公開市場(chǎng)操作工具，央行可通過衍生產(chǎn)品達(dá)到引導(dǎo)預(yù)期，降低匯率波動(dòng)性等目的。首先，使用衍生產(chǎn)品可以減少市場(chǎng)波動(dòng)性。例如1996 年，墨西哥中央銀行建立了外匯期權(quán)機(jī)制，通過這一機(jī)制墨西哥央行不通過直接對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，可以在墨西哥比索升值時(shí)累積外匯儲(chǔ)備，同時(shí)不增加貶值時(shí)買入比索的壓力，達(dá)到熨平比索匯率的波動(dòng)目的。其次，引導(dǎo)預(yù)期?？梢詮膬蓚€(gè)方面來分析外匯干預(yù)的效果：一方面，中央銀行的外匯干預(yù)本身會(huì)通過市場(chǎng)預(yù)期對(duì)匯率產(chǎn)生影響，由此形成外匯干預(yù)的直接效果；另一方面，外匯干預(yù)造成的本幣供應(yīng)量的變化也有助于匯率向中央銀行的目標(biāo)靠攏，形成外匯干預(yù)的間接效果。第三，沖銷市場(chǎng)短期頭寸。中央銀行可以通過賣出期權(quán)來沖銷市場(chǎng)主要參與者或做市商的短期頭寸，從而限制他們從事不利于市場(chǎng)穩(wěn)定的外匯交易。央行還可設(shè)計(jì)不同的期權(quán)組合形成本幣匯率的目標(biāo)區(qū)，達(dá)到穩(wěn)定匯率的目的。
（四）合理運(yùn)用外匯衍生產(chǎn)品可以避免大規(guī)模的資金流動(dòng)，減少對(duì)金融市場(chǎng)的沖擊
外匯衍生產(chǎn)品給人的一般印象是交易規(guī)模大，風(fēng)險(xiǎn)高，對(duì)金融市場(chǎng)沖擊大，本文在后面的分析中會(huì)對(duì)外匯衍生品的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)予以分析。但同時(shí)，也要看到外匯衍生品具備減少市場(chǎng)波動(dòng)，減小避險(xiǎn)活動(dòng)對(duì)外匯市場(chǎng)造成沖擊的一面。首先，某些類型的外匯衍生品提供了以較小成本，鎖定較大風(fēng)險(xiǎn)的工具，例如外匯期權(quán)，對(duì)外匯期權(quán)的購買者來說，用較少的期權(quán)費(fèi)可以達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的，適合于資金實(shí)力較弱，風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的交易者，而盡管外匯期權(quán)的賣方承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)，但是賣方可以通過不同的衍生品組合以及不同的交易品種分散風(fēng)險(xiǎn)，適合于資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的交易者。外匯期權(quán)在交易時(shí)只需付出期權(quán)費(fèi)，而到期時(shí)一般也為差價(jià)交割，避免了大規(guī)模的資金流動(dòng)。一些無本金交割的品種也同樣具有資金流動(dòng)規(guī)模小這一特點(diǎn)。其次，還有些外匯結(jié)構(gòu)性衍生產(chǎn)品，只需掛鉤一些標(biāo)的資產(chǎn)，而不需實(shí)際用全部本金購買掛鉤資產(chǎn)，因此不需要大規(guī)模的實(shí)際資金流動(dòng)就可滿足避險(xiǎn)需求，也避免了大規(guī)模資金交易對(duì)金融市場(chǎng)和利率、匯率等的沖擊。
二、外匯衍生品市場(chǎng)對(duì)金融市場(chǎng)造成的風(fēng)險(xiǎn)
外匯衍生品市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)有多種，從對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定影響的角度分析可分為以下兩種：個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)包含違約風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作或管理風(fēng)險(xiǎn)等。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要涉及整個(gè)金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)面臨沖擊的脆弱性，外匯衍生品交易對(duì)整個(gè)金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，外匯衍生品交易跨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)貨幣政策的影響，對(duì)利率、匯率的沖擊等等。這部分主要分析外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
(一)衍生品交易加強(qiáng)了交易者之間的聯(lián)結(jié)，更容易導(dǎo)致交易者損失的連鎖反應(yīng)，產(chǎn)生金融業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
衍生品市場(chǎng)以下特點(diǎn)容易引致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：1.隨著衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，商業(yè)銀行不僅自身從事衍生品交易，而且也更多地給從事衍生品交易的金融機(jī)構(gòu)提供信貸，因此商業(yè)銀行也更多地暴露在衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之中。2.衍生品市場(chǎng)容易產(chǎn)生參與者集中的問題，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的交叉反應(yīng)，造成損失的可能性更大。3.由于衍生品交易大多體現(xiàn)在表外，這使得交易者之間評(píng)估交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的難度增加，信息披露的不充分也可能使風(fēng)險(xiǎn)較高的交易者能夠持續(xù)交易，更加大了潛在風(fēng)險(xiǎn)的可能。
(二)外匯衍生品場(chǎng)外交易的增多體現(xiàn)出與場(chǎng)內(nèi)交易不同的清算風(fēng)險(xiǎn)
場(chǎng)外交易清算風(fēng)險(xiǎn)與場(chǎng)外交易清算風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。在交易所場(chǎng)內(nèi)的交易，如果出現(xiàn)交易一方破產(chǎn)或不履行責(zé)任，交易所會(huì)用保證金來彌補(bǔ)損失，保證金不夠，還可向會(huì)員征收，所以對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)很小。但在場(chǎng)外衍生品交易中，既沒有保證金要求，也沒有集中的清算制度，交易的履約往往取決于對(duì)手的資信，因此發(fā)生清算風(fēng)險(xiǎn)的可能性較大。由于大量外匯衍生工具主要在場(chǎng)外交易，因此信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能性和危害也更大。
（三）外匯衍生品交易的交易集中性和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖增大了衍生品交易對(duì)即期匯率的影響
一般而言，外匯衍生品交易對(duì)即期外匯市場(chǎng)的影響主要通過以下三個(gè)渠道：一是外匯衍生品交易形成的遠(yuǎn)期匯率直接對(duì)即期匯率水平產(chǎn)生預(yù)期影響，從而影響即期外匯市場(chǎng)交易行為；二是外匯衍生品到期時(shí)產(chǎn)生的資金交易影響到期時(shí)外匯市場(chǎng)供求關(guān)系，從而影響匯率水平，特別是衍生品交割集中可能會(huì)帶來即期外匯市場(chǎng)供求關(guān)系的劇烈波動(dòng)，影響市場(chǎng)流動(dòng)性和匯率水平。三是交易者利用即期外匯市場(chǎng)對(duì)沖衍生品交易風(fēng)險(xiǎn)從而影響即期匯率水平。
（四）外匯衍生品交易的發(fā)展增大對(duì)利率、股價(jià)等資產(chǎn)價(jià)格的沖擊，產(chǎn)生跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
導(dǎo)致市場(chǎng)間聯(lián)結(jié)增強(qiáng)的是交易者利用衍生產(chǎn)品在不同市場(chǎng)間的套利行為。理論上說，適當(dāng)?shù)奶桌袨橛欣跍p少不同市場(chǎng)間的價(jià)格差異，使不同市場(chǎng)價(jià)格向均衡點(diǎn)收斂。但是這種價(jià)格穩(wěn)定作用的前提是市場(chǎng)流動(dòng)性充足，由于衍生品對(duì)單個(gè)交易者來說成本較低，加之衍生品的杠桿效應(yīng)，因此交易者傾向于大規(guī)模的套利活動(dòng)，這就要求所有市場(chǎng)均有充足流動(dòng)性使套利的交易能夠隨時(shí)出清。而如果某一市場(chǎng)流動(dòng)性不足便會(huì)導(dǎo)致整個(gè)套利交易中斷，很可能使所有市場(chǎng)陷入流動(dòng)性危機(jī)。此外，如果外匯衍生市場(chǎng)受到操縱，還會(huì)產(chǎn)生預(yù)期價(jià)格的扭曲，造成金融資產(chǎn)價(jià)格的泡沫和大幅波動(dòng)。
（五）外匯衍生品交易規(guī)模在一定程度上影響了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制
外匯衍生品對(duì)各國(guó)的貨幣政策有效性也會(huì)產(chǎn)生不利影響。一方面外匯衍生品的發(fā)展使貨幣政策傳導(dǎo)的時(shí)間性和影響范圍難以確定。貨幣互換、利率互換等交易使國(guó)際資本流動(dòng)加快。融資渠道多樣化，使金融機(jī)構(gòu)對(duì)中央銀行的再貼現(xiàn)依賴性明顯減弱，金融衍生品交易作為一種表外業(yè)務(wù)，也不受存款準(zhǔn)備金政策的影響。另一方面公開市場(chǎng)操作影響經(jīng)濟(jì)的作用也被衍生品交易在一定程度上抵消。例如金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)能夠通過外匯衍生工具防范匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，這在客觀上使得經(jīng)濟(jì)主體對(duì)匯率政策的反應(yīng)降低，影響了貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因而，外匯衍生品交易將在某種程度上削弱一國(guó)的貨幣政策效果。
三、國(guó)際上對(duì)衍生品交易的主要監(jiān)管措施
（一）要求衍生品市場(chǎng)參與者建立和執(zhí)行衍生品交易的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度
目前指導(dǎo)市場(chǎng)參與者進(jìn)行衍生品交易內(nèi)部控制的規(guī)定主要有以下幾個(gè)：一是巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)將金融機(jī)構(gòu)衍生品交易納入資本監(jiān)管框架，并對(duì)銀行控制衍生品交易風(fēng)險(xiǎn)提出相應(yīng)程序和步驟。二是30人小組對(duì)金融機(jī)構(gòu)開展衍生品交易，在管理層責(zé)任、交易員風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和防范能力、會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、信息報(bào)告體系等方面提出要求。三是國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織要求金融機(jī)構(gòu)制定關(guān)于金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，包括設(shè)立獨(dú)立的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理部門，監(jiān)控和處理風(fēng)險(xiǎn)，并適時(shí)調(diào)險(xiǎn)評(píng)估體系等。
（二）提高市場(chǎng)參與金融衍生產(chǎn)品交易的透明度
隨著金融監(jiān)管的不斷完善，對(duì)交易商的信息披露要求以及交易商自覺的信息披露在不斷增強(qiáng)。國(guó)際清算銀行、巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)和國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織均要求強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融衍生產(chǎn)品活動(dòng)及內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理的信息披露。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)在財(cái)務(wù)報(bào)告中披露的衍生品交易信息和風(fēng)險(xiǎn)情況也更為詳細(xì)，以便利益相關(guān)者能有效識(shí)別和評(píng)估衍生交易風(fēng)險(xiǎn)。
（三）強(qiáng)化非官方組織的行業(yè)自律作用
衍生品交易的行業(yè)自律主要包括兩個(gè)方面：一是各個(gè)交易所和其他自律機(jī)構(gòu)為交易所衍生品交易制定的規(guī)則，主要包括會(huì)員資格標(biāo)準(zhǔn)、管理衍生工具合約、監(jiān)督交易法規(guī)執(zhí)行、爭(zhēng)議仲裁調(diào)解、違法行為處理、披露價(jià)格信息等。二是國(guó)際互換和衍生產(chǎn)品協(xié)會(huì)（ISDA）為場(chǎng)外產(chǎn)品及其交易制定的規(guī)則。通常交易雙方在正式進(jìn)行衍生交易之前要先行簽訂ISDA主協(xié)議，規(guī)定交易各方的權(quán)利、義務(wù)、違約事件和終止條款，確定雙方應(yīng)遵守的市場(chǎng)慣例等。
（四）加強(qiáng)官方監(jiān)管力度和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的國(guó)際合作
隨著衍生品交易對(duì)金融市場(chǎng)沖擊的增強(qiáng)，各國(guó)監(jiān)管者越來越重視對(duì)金融衍生交易的監(jiān)管。同時(shí)，金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)是一個(gè)國(guó)際化的市場(chǎng)，衍生品交易更多地呈現(xiàn)出跨境交易特征，因此，監(jiān)管者也認(rèn)識(shí)到監(jiān)管合作的重要性。官方監(jiān)管包含衍生品交易法規(guī)的制定和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置，目前主要發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)衍生品交易均設(shè)置了專門的官方監(jiān)管機(jī)關(guān)，明確了監(jiān)管分工，制定了相應(yīng)監(jiān)管法規(guī)。
四、我國(guó)防范外匯衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管對(duì)策
外匯衍生品目前在我國(guó)仍處于起步階段，但是隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革的進(jìn)一步推進(jìn)，外匯衍生品業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)和衍生品市場(chǎng)的發(fā)展將是必然的趨勢(shì)。以上分析表明，外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)金融市場(chǎng)的完善和穩(wěn)定有巨大的促進(jìn)作用，同時(shí)客觀上也給金融市場(chǎng)發(fā)展帶來了潛在風(fēng)險(xiǎn)。管理部門需要通過完善的政策設(shè)計(jì)和制度安排，防范外匯衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，更好地使其發(fā)揮在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中應(yīng)有的作用。
（一）完善對(duì)外匯衍生品的監(jiān)管體系，出臺(tái)關(guān)于外匯衍生品交易統(tǒng)一的管理法規(guī)
首先要明確人民銀行、外匯局、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)外匯衍生品市場(chǎng)監(jiān)管的權(quán)責(zé)劃分，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的協(xié)調(diào)。在我國(guó)，對(duì)金融衍生品的監(jiān)管涉及多個(gè)監(jiān)管部門，實(shí)踐中往往存在監(jiān)管權(quán)限模糊或交叉的問題。從大多數(shù)成熟市場(chǎng)國(guó)家的監(jiān)管慣例看，對(duì)衍生品交易一般采取功能型和機(jī)構(gòu)型監(jiān)管相結(jié)合的模式，我國(guó)對(duì)外匯衍生品交易也可借鑒這種監(jiān)管模式。在我國(guó)仍實(shí)行外匯管理的情況下，人民銀行和外匯管理局對(duì)外匯衍生產(chǎn)品管理的目標(biāo)應(yīng)為防范外匯衍生品交易對(duì)外匯市場(chǎng)流動(dòng)性和匯率水平的沖擊，防范外匯衍生品交易對(duì)跨境資金流動(dòng)和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的影響。鑒于外匯衍生產(chǎn)品本質(zhì)上是衍生證券，從事外匯衍生品交易的具體金融機(jī)構(gòu)又各自有相應(yīng)的監(jiān)管部門，因此加強(qiáng)各部門對(duì)外匯衍生品監(jiān)管的協(xié)調(diào)也十分必要。同時(shí)在外匯衍生品交易行為的管理方面要形成統(tǒng)一的法律法規(guī)，對(duì)交易要求予以明確，以防范交易風(fēng)險(xiǎn)。
（二）要求從事外匯衍生品交易的機(jī)構(gòu)必須建立和執(zhí)行相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)控制制度
交易機(jī)構(gòu)對(duì)外匯衍生品交易的風(fēng)險(xiǎn)控制是防范外匯衍生品系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)。參照國(guó)際上對(duì)衍生品交易的相關(guān)文件，對(duì)交易機(jī)構(gòu)外匯衍生品風(fēng)險(xiǎn)控制的要求可分為以下幾個(gè)方面：一是明確對(duì)管理層和交易員的履職要求；二是建立有效的交易管理系統(tǒng)；三是建立適應(yīng)外匯衍生產(chǎn)品交易的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)；四是建立風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)控制體系；五是強(qiáng)化外匯衍生品交易的信息披露。
（三）減少清算風(fēng)險(xiǎn)，為加快外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展提供制度保障
隨著外匯市場(chǎng)交易主體的增多，交易量的增大，交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)成為外匯交易中不可忽視的重要因素。加之外匯衍生品交易的發(fā)展必然帶動(dòng)場(chǎng)外交易的增加，增大了交易清算風(fēng)險(xiǎn)。此外，遠(yuǎn)期、掉期及以后推出的各類外匯避險(xiǎn)工具都需要專業(yè)化的清算所為其提供逐日盯市、強(qiáng)行平倉等服務(wù)。為減少清算風(fēng)險(xiǎn)，提高清算效率和風(fēng)險(xiǎn)控制水平，可成立獨(dú)立清算所，設(shè)計(jì)外匯衍生交易的登記結(jié)算制度、保證金要求、交易限額控制和風(fēng)險(xiǎn)處理等具體清算制度，有效控制清算風(fēng)險(xiǎn)。
（四）建立外匯衍生品的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，監(jiān)測(cè)跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
買方市場(chǎng)環(huán)境對(duì)出口非常不利,我國(guó)出口企業(yè)處于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)弱勢(shì)。在這種狀況下,我國(guó)出口企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)引起匯兌損失的策略有如下方法。
一、財(cái)務(wù)處理法
一般來說,企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的財(cái)務(wù)處理方法有:BSI法、配對(duì)管理法;選擇有利的貨幣或結(jié)算方式、提前或推遲結(jié)算法;人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算;價(jià)格轉(zhuǎn)嫁法等。在買方市場(chǎng)條件下,出口企業(yè)對(duì)這些方法必須要有所選擇,才能有效應(yīng)對(duì)匯兌損失。
BSI法(Borrow-Spot-Invest)也叫借款―即期合同―投資法,擁有應(yīng)收賬款的出口企業(yè),首先借入與應(yīng)收款等額同期限的外匯,通過即期交易將外匯換成本幣,將本幣進(jìn)行穩(wěn)健投資,用以后收回的應(yīng)收賬款歸還借入的外匯,這樣可以消除外幣貶值、本幣升值的風(fēng)險(xiǎn)。配對(duì)管理法即企業(yè)對(duì)現(xiàn)有的外幣資產(chǎn)或負(fù)債,創(chuàng)造出與其流向相反但金額、期限與前者完全一致、幣種相同或高度相關(guān)的另一筆業(yè)務(wù),這樣不管匯率有多大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)可以相互抵消,這些方法可以自由運(yùn)用。因?yàn)槌隹谄髽I(yè)不必和進(jìn)口企業(yè)討價(jià)還價(jià),不涉及對(duì)方是否同意。選擇有利貨幣或結(jié)算方式、提前或推遲結(jié)算法是可以用但必須慎用的方法,因?yàn)槌隹谄髽I(yè)在與進(jìn)口商的博弈中可以以降價(jià)或擴(kuò)大折扣的方法來達(dá)到使用此類方法相同的目的,使用時(shí)應(yīng)以不引起交易失敗為限①。人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算對(duì)于進(jìn)行試點(diǎn)的城市進(jìn)出口企業(yè)無疑是一個(gè)雙贏結(jié)局,利人利己。境內(nèi)企業(yè)可以避免匯率波動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn),而境外企業(yè)因擁有人民幣賬戶可以坐享人民幣升值帶來的收益,所以有條件的企業(yè)可以以人民幣進(jìn)行跨境貿(mào)易結(jié)算。價(jià)格轉(zhuǎn)嫁法是絕對(duì)不能用的策略,因?yàn)槌隹谄髽I(yè)本身就處于國(guó)際市場(chǎng)弱勢(shì)地位,如果想把本幣升值成本增加轉(zhuǎn)嫁給進(jìn)口企業(yè),可能使買賣難以成交。
可以看出,在可利用的財(cái)務(wù)手段中,只有BSI法和配對(duì)管理法不受對(duì)方制約,可以自由運(yùn)用,費(fèi)用較低。在出口企業(yè)處于買方市場(chǎng)國(guó)際環(huán)境下,最好選擇BSI法和配對(duì)管理法。其他財(cái)務(wù)方法,雖然簡(jiǎn)便易行,但要受制于貿(mào)易對(duì)方。
二、保險(xiǎn)或融資法
保險(xiǎn)或融資法具體有匯率波動(dòng)保險(xiǎn)、保理業(yè)務(wù)、福費(fèi)廷業(yè)務(wù)、出口信貸、出口押匯五種策略,都可以自由運(yùn)用。因這些方法都可以避開和進(jìn)口商討價(jià)還價(jià),而且給進(jìn)口商的付款方式都比較有吸引力。出口企業(yè)為了確保進(jìn)出口業(yè)務(wù)成交,出口企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)聯(lián)手為進(jìn)口企業(yè)創(chuàng)造最有利的付款方式,比如賒銷、遠(yuǎn)期匯款、遠(yuǎn)期托收、遠(yuǎn)期信用證等,把付款期限利益給了進(jìn)口商,把匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)留給了出口企業(yè),同時(shí)出口企業(yè)通過匯率波動(dòng)保險(xiǎn)和銀行融資產(chǎn)品達(dá)到和提早收匯的目的,在擴(kuò)大市場(chǎng)的同時(shí)成功應(yīng)對(duì)了匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
(一)匯率波動(dòng)保險(xiǎn)
在我國(guó),由中國(guó)出口信用保險(xiǎn)公司提供這種保險(xiǎn)支持,進(jìn)出口企業(yè)可以根據(jù)業(yè)務(wù)的期限和成本―收益比較選擇相應(yīng)的匯率保險(xiǎn)。全球500強(qiáng)中有80%的公司使用了貿(mào)易信用保險(xiǎn),在歐洲,貿(mào)易信用保險(xiǎn)承保額(包括國(guó)內(nèi)貿(mào)易和出口貿(mào)易)占?xì)W盟貿(mào)易量的70%,全球貿(mào)易中有12―15%的出口受到信用保險(xiǎn)支持,而我國(guó)出口中使用信用保險(xiǎn)的比例只占貿(mào)易額的3%左右。隨著我國(guó)進(jìn)出口企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的增強(qiáng),越來越多外貿(mào)企業(yè)通過信用保險(xiǎn)公司防范外匯風(fēng)險(xiǎn),2007 年通過短期出口信用保險(xiǎn)、中長(zhǎng)期出口信用保險(xiǎn)、投資保險(xiǎn)、國(guó)內(nèi)貿(mào)易信用保險(xiǎn)等業(yè)務(wù),以及國(guó)內(nèi)外企業(yè)資信調(diào)查、風(fēng)險(xiǎn)管理咨詢等服務(wù),中國(guó)出口信用保險(xiǎn)公司共為1100多家銷售高新技術(shù)產(chǎn)品的企業(yè)提供了680多億元人民幣的信用保險(xiǎn)和擔(dān)保支持。
(二)保理業(yè)務(wù)
保理業(yè)務(wù)是保付業(yè)務(wù)的簡(jiǎn)稱,是一項(xiàng)集商業(yè)資信調(diào)查、應(yīng)收賬款管理、信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保及貿(mào)易融資于一體的綜合性金融服務(wù),適用于記賬賒銷(O/A)、承兌交單(D/A)、付款交單(D/P)等非信用證交易結(jié)算方式。保理商購買進(jìn)出口企業(yè)的應(yīng)收賬款,可以使出口企業(yè)的應(yīng)收賬款得到及時(shí)的支付,從而避免企業(yè)由于匯率波動(dòng)而承受風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)出口商來說,首先能以更優(yōu)惠的付款方式贏得市場(chǎng)和進(jìn)口商,出口商獲得部分或全部的資金融通,縮短收匯時(shí)間,減少了匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。另外,保理業(yè)務(wù)解除了企業(yè)后顧之憂,不再為應(yīng)收賬款和進(jìn)口商能否按期付款分散精力。對(duì)進(jìn)口商來說,不必向銀行申請(qǐng)開立信用證,簡(jiǎn)便而快捷,加速了資金周轉(zhuǎn),減少了費(fèi)用。但保理業(yè)務(wù)要收取一定的費(fèi)用,除了扣除融資日到票據(jù)到期日的利息外,還要收取服務(wù)費(fèi)、信用保險(xiǎn)費(fèi)等。根據(jù)國(guó)際保理商聯(lián)合會(huì)的統(tǒng)計(jì),2007年全球保理業(yè)務(wù)量已達(dá)1.9萬億美元。在我國(guó)各銀行基本都開展了保理業(yè)務(wù),而且增長(zhǎng)量比較大。
(三)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)
福費(fèi)廷業(yè)務(wù)也稱“包買票據(jù)”,是指包買商(通常是出口地銀行)通過向出口商買斷經(jīng)過承兌(通常由進(jìn)口商所在地銀行承兌)的遠(yuǎn)期票據(jù)的形式,從而向出口商提供融資的一種業(yè)務(wù)品種,可以使企業(yè)縮短收匯時(shí)間,從而避免匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)②。出口商票據(jù)賣給包買商后,可以避免匯率波動(dòng)造成的匯兌損失。開辦福費(fèi)廷業(yè)務(wù)以銀行居多,2007年以來中國(guó)銀行的福費(fèi)廷業(yè)務(wù)不斷上升,隨著人民幣匯率波動(dòng)幅度不斷加大,福費(fèi)廷業(yè)務(wù)在防范匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)方面顯示了獨(dú)特優(yōu)越性。
(四)出口信貸
一般分為買方信貸和賣方信貸,相比而言,出口買方信貸可以更好地防范外匯風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)出口商來說,由于貸款銀行在收到貨運(yùn)單據(jù)后即付貨款,使出口商應(yīng)收賬款提前收回,外匯風(fēng)險(xiǎn)受險(xiǎn)期因而縮短。一般來說,外匯風(fēng)險(xiǎn)與時(shí)間是成正比的,收款時(shí)間的縮短降低了企業(yè)受匯率波動(dòng)影響的時(shí)間概率。另外買方信貸還可以加速資金的周轉(zhuǎn),提高出口產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力,避免巨額應(yīng)收款對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的不利影響等。③
(五)出口押匯
根據(jù)我國(guó)現(xiàn)行外匯管理規(guī)定,出口商辦理出口押匯后所取得的外匯款項(xiàng)可辦理結(jié)匯手續(xù),這樣就達(dá)到了規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的,主要降低了匯率波動(dòng)的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)。在沒有進(jìn)行出口押匯時(shí),應(yīng)收賬款的收匯期即受險(xiǎn)期為“貿(mào)易成交日――遠(yuǎn)期匯票的到期日”,進(jìn)行了出口押匯后,應(yīng)收賬款收匯期即受險(xiǎn)期為“貿(mào)易成交日――押匯日”,外匯風(fēng)險(xiǎn)降低的時(shí)間段是“押匯日――匯票的收款日”,押匯后出口企業(yè)已將外匯換成本幣,不管匯率怎么波動(dòng),不再受其影響,而是將外匯風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了銀行。
上述五種方式到底采用哪一種,取決于金融機(jī)構(gòu)提供的產(chǎn)品和費(fèi)率的優(yōu)惠程度。據(jù)央行調(diào)查顯示,約有31%的企業(yè)使用該類方式,一是企業(yè)可以提前鎖定收匯金額,規(guī)避人民幣匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);二是有效解決資金周轉(zhuǎn)問題,成本相對(duì)低于同期的人民幣貸款成本。
三、外匯交易工具法
即遠(yuǎn)期和掉期外匯交易、期貨交易、期權(quán)交易、互換交易以及其創(chuàng)新,對(duì)處于買方市場(chǎng)的我國(guó)出口企業(yè)來說都是不錯(cuò)的選擇。
(一)遠(yuǎn)期和掉期外匯交易
匯改后,央行宣布了一系列有利于遠(yuǎn)期外匯業(yè)務(wù)的政策,為遠(yuǎn)期外匯交易營(yíng)造了良好的氛圍,但遠(yuǎn)期和掉期交易在防范了匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也可能使企業(yè)錯(cuò)失匯率波動(dòng)利益,致使一部分企業(yè)保持觀望態(tài)度。
(二)外匯期貨交易
目前,在我國(guó)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還沒有開展外匯期貨業(yè)務(wù),如果企業(yè)確實(shí)認(rèn)為有必要進(jìn)行外匯期貨以防范外匯風(fēng)險(xiǎn),也可以委托金融機(jī)構(gòu)到國(guó)外金融市場(chǎng)進(jìn)行操作。但是企業(yè)必須明白期貨交易比遠(yuǎn)期交易風(fēng)險(xiǎn)大得多,收益和風(fēng)險(xiǎn)都可以成倍地放大,而且必須按期貨交易所的標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量和日期執(zhí)行,不能完全和企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)頭寸完全匹配,對(duì)于這一點(diǎn)國(guó)內(nèi)的企業(yè)必須謹(jǐn)慎。
(三)外匯期權(quán)
外匯期權(quán)的最大優(yōu)點(diǎn),在匯率朝著有利的方向變化時(shí),企業(yè)可以不執(zhí)行期權(quán),相反在匯率朝著不利方向變化時(shí),企業(yè)選擇執(zhí)行期權(quán),期權(quán)的買方有更大的選擇性。一般來說,出口企業(yè)購買外匯賣權(quán)(看跌期權(quán)),防范外匯匯率貶值造成的收益損失來達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)目的。出口企業(yè)保值的特點(diǎn)是應(yīng)收賬款在外匯貶值的情況下,企業(yè)可以選擇執(zhí)行期權(quán),按合約中規(guī)定的有利匯率賣出外匯,減少匯兌損失,如果外匯升值企業(yè)可以放棄執(zhí)行期權(quán),坐享匯率波動(dòng)帶來的收益,企業(yè)享有該權(quán)利付出的代價(jià)就是期權(quán)費(fèi)。所以,期權(quán)從防范外匯風(fēng)險(xiǎn)角度來說,除了具有防范匯率波動(dòng)不利影響的功能外,還確保了當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)因素沒有出現(xiàn)時(shí)企業(yè)從匯率波動(dòng)中取得收益。
我國(guó)由于還沒有形成規(guī)范的場(chǎng)內(nèi)外匯期權(quán)市場(chǎng),銀行的場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品各有差異,大部分進(jìn)出口企業(yè)考慮防范外匯風(fēng)險(xiǎn)時(shí)還是比較樂于采取一些比較成熟的遠(yuǎn)期、掉期等其他衍生產(chǎn)品,期權(quán)的接受程度相對(duì)而言比較低,其中成本是重要因素,他們不愿意為未來的一項(xiàng)可能并不行使的權(quán)利而支出一筆現(xiàn)金。企業(yè)決策者不情愿為防范風(fēng)險(xiǎn)付出成本,使得期權(quán)的應(yīng)用仍較為狹窄,但期權(quán)的特點(diǎn)決定期權(quán)在匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)防范策略中是非常具有優(yōu)勢(shì)的,因?yàn)橛闷跈?quán)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)不以犧牲匯率收益為代價(jià),而且還可以設(shè)計(jì)成零成本的形式,使企業(yè)買入時(shí)付出一筆費(fèi)用,同時(shí)賣出期權(quán)收入一筆相同的費(fèi)用,即在零費(fèi)用的情況下享受期權(quán)帶來的好處,所以,外匯期權(quán)在我國(guó)進(jìn)出口企業(yè)匯率防范中有著很大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>
(四)貨幣互換
貨幣互換就是利用不同的市場(chǎng)參與者在各個(gè)貨幣市場(chǎng)上的不同優(yōu)勢(shì),借入的不是自己所需要的,但卻是自己最具有借款優(yōu)勢(shì)、成本最低的貨幣,然后,通過互換市場(chǎng)將其換為自己所需要的借款,而付出的成本比直接融資低,最終達(dá)到雙贏,實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。一般來說,由于籌資者信用等級(jí)不同,所處地理位置不同,對(duì)于不同金融工具使用的熟練程度不同、取得資金的難易程度不同等原因,在籌資成本上往往存在比較優(yōu)勢(shì)。英國(guó)學(xué)者Ephraim Clark,Amrit Judge(2008)研究認(rèn)為,遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)交易適合短期外匯風(fēng)險(xiǎn)的防范,而貨幣互換更適合長(zhǎng)期匯率、利率風(fēng)險(xiǎn)的防范。貨幣互換可以減少企業(yè)的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、降低籌資成本、不影響企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表,可以籌措到任何幣種、期限、利率的資金,在資本市場(chǎng)中有著極為廣泛的應(yīng)用。④目前中國(guó)的互換交易才起步,隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和各項(xiàng)法律制度的進(jìn)一步完善,互換交易有著非常大的成長(zhǎng)空間。
上述方法各有所長(zhǎng),在財(cái)務(wù)處理法中,不給進(jìn)出口雙方帶來費(fèi)用、又完全可以防范匯兌損失的方法只有BSI法和配對(duì)管理法。另外,人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算對(duì)進(jìn)出口雙方都會(huì)帶來利益,但被境外客商所接受可能還需要一定的時(shí)間和相關(guān)政策配合。在保險(xiǎn)或融資法中,出口企業(yè)在付出一定費(fèi)用的情況下,保險(xiǎn)或金融產(chǎn)品也可以完全防范匯率波動(dòng)帶來的匯兌損失,出口企業(yè)如何選擇取決于金融機(jī)構(gòu)提供的產(chǎn)品、以及費(fèi)率的優(yōu)惠程度。在外匯交易工具法中,對(duì)于短期的匯兌損失風(fēng)險(xiǎn)可以用遠(yuǎn)期或掉期外匯交易來消除,長(zhǎng)期的匯兌損失風(fēng)險(xiǎn)可以考慮貨幣互換。企業(yè)要進(jìn)行定量的風(fēng)險(xiǎn)、收益、費(fèi)用分析,計(jì)算出某種策略對(duì)企業(yè)帶來的收益,最終選擇最佳的應(yīng)對(duì)匯兌損失方法,才能在買方市場(chǎng)的國(guó)際市場(chǎng)條件下從容應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)帶來的匯兌損失。這就要求我國(guó)出口企業(yè)不斷加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理,加強(qiáng)與銀行的合作。同時(shí),政府要不斷完善各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政策,完善相應(yīng)的法律法規(guī)體系,滿足進(jìn)出口企業(yè)應(yīng)對(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的需要。只有這樣,人民幣匯率波動(dòng)帶來的匯兌損失不僅可以消除,而且還可以利用匯率波動(dòng)取得收益,把匯率波動(dòng)的不利影響轉(zhuǎn)化為企業(yè)發(fā)展的機(jī)遇,增強(qiáng)出口企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)中買方市場(chǎng)條件下的競(jìng)爭(zhēng)力?！?/p>
注:
①例如,人民幣匯改后,大連船舶重工試圖改變以美元作為結(jié)算貨幣的做法,先后嘗試用歐元、日元、人民幣結(jié)算,進(jìn)出口雙方經(jīng)過一系列的博弈后難以實(shí)施,最后只能通過把首付款從10%提高到50%的方法來規(guī)避遠(yuǎn)期收益的匯兌損益,但對(duì)方提出的條件是減低合同總價(jià),因?yàn)閰R率問題是一個(gè)零和博弈,一方收益意味著另一方損失。
②福費(fèi)廷業(yè)務(wù)和保理業(yè)務(wù)不同的是保理業(yè)務(wù)購買的多為發(fā)票等商業(yè)單據(jù),而福費(fèi)廷業(yè)務(wù)購買的是經(jīng)過銀行承兌的遠(yuǎn)期匯票或本票,可在國(guó)際金融市場(chǎng)上流通。保理業(yè)務(wù)范圍較廣,可以使用一般的賒銷、托收等產(chǎn)生的發(fā)票,而福費(fèi)廷業(yè)務(wù)多以信用證項(xiàng)下的遠(yuǎn)期承兌匯票,福費(fèi)廷業(yè)務(wù)主要為金額大、期限長(zhǎng)的大中型設(shè)備出口提供及時(shí)收匯服務(wù)。
③據(jù)經(jīng)合組織(OECD)分析,其成員國(guó)家?guī)缀跞种坏霓r(nóng)產(chǎn)品出口都得到了出口信貸的支持,對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的出口補(bǔ)貼甚至達(dá)到了7%,極大地促進(jìn)了這些國(guó)家農(nóng)產(chǎn)品的出口,增強(qiáng)了企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的能力
銀行間債券市場(chǎng)對(duì)外開放并沒有給中國(guó)的債券市場(chǎng)和宏觀金融帶來不穩(wěn)定影響。但目前的開放程度偏低，既無法有效促進(jìn)銀行間債券市場(chǎng)的建設(shè)，也無法滿足境外人民幣回流和投資的基本需求。中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)具備吸納一定規(guī)模的境外投資者的能力，在資本賬戶漸進(jìn)開放的方向不變和考慮宏觀效應(yīng)的前提下，應(yīng)積極引入更多的境外投資者。
對(duì)外開放能力增強(qiáng)
2002年以來，中國(guó)銀行間市場(chǎng)取得了巨大的發(fā)展。不論是從債券的托管量、交易量來看，還是從銀行間市場(chǎng)的管理制度、風(fēng)險(xiǎn)防范角度，都具備條件吸引一定規(guī)模的國(guó)際投資者參與市場(chǎng)交易。
1.可吸納單個(gè)機(jī)構(gòu)百億級(jí)的投資量和千億級(jí)的年交易量
1997年銀行間債券成立時(shí)，債券托管量?jī)H為4780.78億元，全年的交易量也僅為335.7億元，且其中326.81億元為質(zhì)押式回購的交易量，現(xiàn)券買賣僅為8.9億元。但到了2010年末，托管的債券面額已達(dá)到20.17萬億元，在13年的時(shí)間內(nèi)增長(zhǎng)了42倍。
債券市場(chǎng)的交易量也增加到180萬億元，交易方式也從現(xiàn)券交易和質(zhì)押式回購，拓展到現(xiàn)券買賣、質(zhì)押式回購、買斷式回購、遠(yuǎn)期及債券借貸等方式，幣種則在人民幣的基礎(chǔ)上增加了美元。其中2010年現(xiàn)券買賣交易結(jié)算總金額64.0萬億元，日均交易2562億元；債券回購交易結(jié)算總金額87.6萬億元，日均交易3504億元；同業(yè)拆借27.9萬億元，日均交易1115億元。
從市場(chǎng)參與主體來看，銀行間市場(chǎng)的投資者也從1997年的16家商業(yè)銀行發(fā)展到今天擁有10235個(gè)投資主體，包含特殊結(jié)算成員、商業(yè)銀行、信用社、非銀行金融機(jī)構(gòu)、證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、基金、非金融機(jī)構(gòu)以及個(gè)人投資者等。
從國(guó)際比較看，中國(guó)現(xiàn)有債券存量接近法國(guó)，超過德國(guó)、韓國(guó)、英國(guó)，與日本、美國(guó)還有很大的差距。從債券現(xiàn)券交易的周轉(zhuǎn)率來看，國(guó)債的周轉(zhuǎn)顯著偏低，但信用債的周轉(zhuǎn)率高于其他國(guó)家。因此，從國(guó)際比較的角度，中國(guó)債券現(xiàn)貨市場(chǎng)已具備一定的對(duì)外開放能力。
總之，經(jīng)過十多年發(fā)展，中國(guó)的銀行間市場(chǎng)已具有一定的深度和廣度了。目前市場(chǎng)1％的托管量和年交易量就分別達(dá)到5000億元和1.63萬億元，各子市場(chǎng)的日均交易量也已超過千億元。因此，僅從市場(chǎng)的角度，完全具備承受百億級(jí)甚至千億級(jí)的交易量波動(dòng)影響。
2.擁有較先進(jìn)技術(shù)與風(fēng)險(xiǎn)管控制度
美國(guó)的金融危機(jī)，暴露了國(guó)際上場(chǎng)外交易的很多弱點(diǎn)，如信息不透明，交易不統(tǒng)一等。中國(guó)作為場(chǎng)外市場(chǎng)的后來者，具有吸收國(guó)際上最先進(jìn)技術(shù)和制度的優(yōu)勢(shì)。具體來說，中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)具有以下五個(gè)方面的特點(diǎn)，能較為有效地控制場(chǎng)外債券交易的風(fēng)險(xiǎn)。
一是要求信用債的投資者只能是機(jī)構(gòu)投資者。中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的投資者以機(jī)構(gòu)投資者為主，并且對(duì)其中的信用債，只允許機(jī)構(gòu)投資者參與。有助于降低由于個(gè)人投資者的知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)及資金等不足帶來的風(fēng)險(xiǎn)。
二是采取相對(duì)統(tǒng)一的交易平臺(tái)。國(guó)外場(chǎng)外債券市場(chǎng)交易系統(tǒng)相對(duì)分散，不同層次的市場(chǎng)具有不同的電子交易系統(tǒng)，同一層次的市場(chǎng)也有不同的交易系統(tǒng)。中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的交易系統(tǒng)相對(duì)集中。從市場(chǎng)建立之初，就依托中國(guó)外匯交易中心建立了統(tǒng)一的電子平臺(tái)，提供報(bào)價(jià)和交易服務(wù)。目前，銀行間債券市場(chǎng)參與者大部分直接或者間接是外匯交易中心交易系統(tǒng)的成員，這些機(jī)構(gòu)都在該交易平臺(tái)進(jìn)行報(bào)價(jià)，并將交易要素信息錄入交易系統(tǒng)進(jìn)行匹配，生成成交單。當(dāng)然，近年來中國(guó)不斷推動(dòng)建立做市商制度，并吸引彭博、路透等國(guó)際知名公司在中國(guó)提供服務(wù)，也有部分市場(chǎng)參與者在這些公司的系統(tǒng)進(jìn)行報(bào)價(jià)，但根據(jù)法律要求，這些交易都需要事后在監(jiān)管部門備案。
三是統(tǒng)一的債券登記、托管和結(jié)算系統(tǒng)。中國(guó)國(guó)債登記有限公司（下稱中債登）是銀行間債券市場(chǎng)指定的登記、托管和結(jié)算機(jī)構(gòu)。銀行間債券市場(chǎng)采用一級(jí)托管債券的方式，即所有銀行間債券市場(chǎng)參與者均直接在中國(guó)托管機(jī)構(gòu)開立債券賬戶，中債登直接負(fù)責(zé)參與者債券的托管和結(jié)算。同時(shí)，由中央托管機(jī)構(gòu)直接負(fù)責(zé)債券結(jié)算，并提供四種結(jié)算方式（見券付款、見款付券、券款對(duì)付及純?nèi)^戶），實(shí)現(xiàn)券款實(shí)時(shí)、逐筆、全額結(jié)算，大大提高了結(jié)算的效率和安全。
四是實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)上的前后臺(tái)一本賬。中債登以電子簿記形式提供銀行間債券市場(chǎng)債券的登記、托管以及債券結(jié)算。中債登開發(fā)和運(yùn)營(yíng)的中央債券綜合業(yè)務(wù)系統(tǒng)包括簿記系統(tǒng)、債券發(fā)行系統(tǒng)等子系統(tǒng)，并與國(guó)家現(xiàn)代化支付系統(tǒng)、中國(guó)金融認(rèn)證中心系統(tǒng)、中國(guó)外匯交易中心交易系統(tǒng)等多個(gè)外部系統(tǒng)互聯(lián)。因此，不論是監(jiān)管部門還是行業(yè)主管部門、一線監(jiān)控部門和自律部門，都能掌握到市場(chǎng)及時(shí)、全面信息，并能觀察到每個(gè)投資者的行為，有效防止投資者積累過大杠桿。市場(chǎng)投資者也能獲得市場(chǎng)交易的及時(shí)信息，從而避免因市場(chǎng)不透明而發(fā)生的市場(chǎng)操縱等行為。
五是中國(guó)缺乏做空的制度和市場(chǎng)條件。中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的投資主體大部分是商業(yè)銀行，其交易約占全部交易量的70％。這導(dǎo)致了中國(guó)投資行為具有趨同性，如在資金寬松時(shí)爭(zhēng)相購買債券，而在資金緊張時(shí)，又紛紛拋售債券。從制度層面上看，雖然中國(guó)已推出債券的借貸交易，以及具有賣空性質(zhì)的買斷式回購，但這些產(chǎn)品的流動(dòng)性較差。這一方面與中國(guó)市場(chǎng)投資主體的同質(zhì)性有關(guān)，債券市場(chǎng)也缺乏更為基本的債券衍生產(chǎn)品，另一方面也與中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)缺乏中央對(duì)手機(jī)制有關(guān)。在當(dāng)前中國(guó)的制度環(huán)境下，中債登不允許融資融券，債券借貸需要投資者在非公開的渠道下（為避免己方交易策略暴露），對(duì)交易對(duì)手一對(duì)一地逐個(gè)去尋找，不僅需要找到愿意進(jìn)行債券借貸的對(duì)手，還需要該對(duì)手有合適的債券。
宏觀考量
中國(guó)銀行間市場(chǎng)是否進(jìn)一步引入境外投資者，不僅涉及到銀行間市場(chǎng)是否具備對(duì)外開放的條件和能力，而且更重要的是涉及到其可能引發(fā)的宏觀影響。
1.銀行間市場(chǎng)增加境外投資者不會(huì)直接沖擊我國(guó)的匯率和外匯儲(chǔ)備水平，但會(huì)提高境外人民幣資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值
在僅允許境外投資者使用境外現(xiàn)有人民幣資金的情況下，所謂允許境外投資者投資銀行間債券市場(chǎng)，只不過是允許境外人民幣投資者進(jìn)行人民幣資產(chǎn)的種類轉(zhuǎn)換（從中國(guó)的角度，則是債務(wù)種類的轉(zhuǎn)換），從單純的貨幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)為各種債券資產(chǎn)，并進(jìn)行市場(chǎng)運(yùn)作。由于在這個(gè)過程，并不涉及人民幣與外幣的兌換問題，因此不會(huì)直接沖擊中國(guó)的匯率水平，也不會(huì)產(chǎn)生結(jié)售匯問題，從而也不會(huì)直接引起外匯儲(chǔ)備的增加問題。從資本賬戶管制的角度看，這個(gè)過程只是調(diào)整原有的外債主體（人民銀行的貨幣負(fù)債，轉(zhuǎn)為政府負(fù)債或企業(yè)負(fù)債等），雖然發(fā)生跨境交易，但是并沒有進(jìn)一步產(chǎn)生跨境資金流動(dòng)。
當(dāng)然，由于允許境外持有人民幣貨幣資產(chǎn)的投資者投資境內(nèi)銀行間債券市場(chǎng)，實(shí)際上是解除了其現(xiàn)有人民幣貨幣資產(chǎn)的部分限制，本質(zhì)上是增加了這部分人民幣資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值（增加了其可運(yùn)用的范圍，并提高了其享受中國(guó)發(fā)展成果，獲取更多投資回報(bào)的可能性），從而會(huì)增加境外機(jī)構(gòu)持有人民幣資產(chǎn)的意愿，進(jìn)而推動(dòng)人民幣的升值（壓力）。在當(dāng)前的匯率制度下，這也增加了外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步積累的壓力。
2.銀行間市場(chǎng)增加境外投資者將增加中國(guó)的可貸資金規(guī)模，從而增加中國(guó)的流動(dòng)性
貨幣是在周轉(zhuǎn)過程中實(shí)現(xiàn)其功能。因此，社會(huì)可貸資金是影響社會(huì)流動(dòng)性的關(guān)鍵因素。雖然境外投資者將海外人民幣轉(zhuǎn)投中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)，只是進(jìn)行了資產(chǎn)種類的轉(zhuǎn)換，但由于貨幣的使用地域發(fā)生了變化，從境外轉(zhuǎn)向了境內(nèi)，增加了中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的資金供給量，進(jìn)而增加了中國(guó)整個(gè)社會(huì)可貸資金規(guī)模。在這過程中，部分資金可能通過債券的一級(jí)市場(chǎng)直接進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，部分可能通過債券（或者以債券為基礎(chǔ)的回購市場(chǎng)）影響中國(guó)市場(chǎng)的利率水平，進(jìn)而影響中國(guó)社會(huì)的資金供求狀況。
增加銀行間債券市場(chǎng)境外投資者還將從信用創(chuàng)造角度，間接影響中國(guó)社會(huì)的流動(dòng)性狀況。貨幣是借助一定需求創(chuàng)造出來的。一旦允許境外機(jī)構(gòu)將持有的人民幣投資銀行間債券市場(chǎng)，可能會(huì)激發(fā)境外機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣的需求，進(jìn)而產(chǎn)生人民幣的貨幣創(chuàng)造。但是，只有當(dāng)這些額外創(chuàng)造的人民幣回流中國(guó)境內(nèi)，參與中國(guó)境內(nèi)的貨幣流動(dòng)時(shí)，才會(huì)對(duì)中國(guó)的貨幣供應(yīng)，進(jìn)而對(duì)社會(huì)流動(dòng)性產(chǎn)生影響。
當(dāng)然，考慮到中國(guó)目前有78萬億元貨幣存量，債券市場(chǎng)年交易量接近180萬億元，少量的境外投資和債券交易量并不會(huì)大幅改變中國(guó)社會(huì)的流動(dòng)性狀況，對(duì)中國(guó)的利率水平（貨幣市場(chǎng)利率及債券到期收益率等）產(chǎn)生明顯的影響。
制度設(shè)計(jì)
中國(guó)在進(jìn)行銀行間債券市場(chǎng)擴(kuò)大境外投資主體的制度設(shè)計(jì)時(shí)，既要考慮到中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的容量，還需要考慮中國(guó)市場(chǎng)未來的發(fā)展，更要關(guān)注中國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家可能面對(duì)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)。
1.擴(kuò)大境外投資主體需保持必要的管道控制
中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的流動(dòng)性有很大提高，但并不充分，而且還存在同質(zhì)性等結(jié)構(gòu)問題?？紤]到中國(guó)作為世界金融的發(fā)展中國(guó)家，國(guó)際市場(chǎng)資金的規(guī)模巨大，中國(guó)市場(chǎng)還經(jīng)受不起國(guó)際市場(chǎng)的直接沖擊，同時(shí)中國(guó)當(dāng)前社會(huì)流動(dòng)性充裕，國(guó)際資金還具有一定的順周期性，中國(guó)并不需要引入大量海外資金。因此，有必要堅(jiān)持現(xiàn)有的通道管理，只是在投資主體的范圍和額度上，可根據(jù)中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)展及監(jiān)管能力的提高，逐步擴(kuò)大和提高。
具體來說，中國(guó)可以引入符合一定資本規(guī)模，且內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制、財(cái)務(wù)指標(biāo)審慎的金融機(jī)構(gòu)，單個(gè)機(jī)構(gòu)在百億級(jí)投資規(guī)模內(nèi)，投資銀行間債券市場(chǎng)。在總體規(guī)模上，當(dāng)前應(yīng)以不超過千億級(jí)為限。
2.初期應(yīng)適當(dāng)限制境外投資者在多個(gè)市場(chǎng)同時(shí)操作的能力
一般來說，貨幣、債券及外匯市場(chǎng)是高度聯(lián)系的市場(chǎng)，往往會(huì)產(chǎn)生多個(gè)市場(chǎng)的聯(lián)合投資。但由于中國(guó)監(jiān)管的不統(tǒng)一，對(duì)跨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理還不成熟。因此，在未來相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)應(yīng)適當(dāng)限制境外投資者同時(shí)在這三個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行操作。
具體來說，可以允許境外投資者參與債券的現(xiàn)券買賣、借貸，在存在一定杠桿率監(jiān)控的情況下允許其進(jìn)入貨幣市場(chǎng)，參與同業(yè)拆借和質(zhì)押，但初期不宜對(duì)境外投資者開放債券衍生品市場(chǎng)。對(duì)于境外投資者的人民幣資金，初期仍宜實(shí)行封閉式管理，即嚴(yán)格要求其人民幣初始資金來源于境外現(xiàn)有人民幣資金，投資后流出的資金也僅允許其以人民幣資金的形式，即不允許境外投資者直接將債券市場(chǎng)與外匯市場(chǎng)的操作聯(lián)系起來。中國(guó)應(yīng)盡快加強(qiáng)對(duì)不同市場(chǎng)的監(jiān)管協(xié)調(diào)和合作，提高多個(gè)市場(chǎng)間的聯(lián)動(dòng)性和監(jiān)管的有效性。
3.獨(dú)立確定金外機(jī)構(gòu)投資銀行間債券市場(chǎng)的購售額度
由于購售行為，一方面涉及外匯市場(chǎng)，將影響中國(guó)的匯率水平，另一方面，涉及資本賬戶下的貨幣兌換和投機(jī)資金流入，不是簡(jiǎn)單地為境外人民幣提供必要的回流和投資渠道的問題。
在市場(chǎng)完全一體化的假設(shè)下，境外換匯和國(guó)內(nèi)換匯是一回事，都將對(duì)匯率產(chǎn)生影響。就國(guó)內(nèi)承受的貨幣沖擊而言，其效果也是一致的。但目前中國(guó)仍保持必要的資本賬戶管制，對(duì)跨境人民幣資金流動(dòng)也有規(guī)模管理，套利過程仍有成本的。如果需要，中國(guó)可通過嚴(yán)格跨境人民幣流動(dòng)性來調(diào)控，或者說，前者屬于人民幣的資本賬戶開放，后者屬于全面的資本賬戶開放。兩者的貨幣沖擊是一致的，但對(duì)金融穩(wěn)定的含義并不一致。對(duì)于前者，中國(guó)擁有貨幣穩(wěn)定的主導(dǎo)權(quán)，后者則將受制于外匯儲(chǔ)備和國(guó)際貨幣、金融體制及其運(yùn)作。因此，前者可主要關(guān)注金融市場(chǎng)的承受能力，應(yīng)優(yōu)先開放。
此外，對(duì)外匯市場(chǎng)的影響還取決于這部分資金能否進(jìn)入其他外匯衍生市場(chǎng)，即是否允許其參與匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。如若允許，則意味著境外投資者進(jìn)入的不僅是銀行間債券市場(chǎng)，而且同時(shí)也進(jìn)入外匯市場(chǎng)，并使其具有利用多個(gè)市場(chǎng)共同操作的能力。
因此，初期不宜簡(jiǎn)單地將換匯和將境外現(xiàn)有人民幣投資混為一體，作為單個(gè)指標(biāo)監(jiān)測(cè)和管理。換匯宜放在資本賬戶的盤子整體把握。一是當(dāng)將人民幣兌換直接納入銀行間債券市場(chǎng)投資的環(huán)節(jié)管理，且不允許匯率對(duì)沖等工具使用。二是當(dāng)不限制其在外匯市場(chǎng)行為時(shí)，需嚴(yán)格限制其規(guī)模和杠杠水平。三是一旦決定將外匯市場(chǎng)放開，則可相應(yīng)允許境外投資者購匯進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)。
4.逐步擴(kuò)大境外機(jī)構(gòu)范圍，加強(qiáng)對(duì)境外投資機(jī)構(gòu)的審慎管理
目前允許投資銀行間債券市場(chǎng)的境外機(jī)構(gòu)，僅限于三類機(jī)構(gòu)。這三類機(jī)構(gòu)更多的是“買并持有”者，產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)有限，但對(duì)中國(guó)債券市場(chǎng)的建設(shè)意義也有限。隨著境外人民幣流通量的增加和中國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展，中國(guó)宜從穩(wěn)健和一定程度便利海外人民幣回流投資的角度，逐步擴(kuò)大境外機(jī)構(gòu)的種類。初期可重點(diǎn)放在國(guó)際性和區(qū)域性金融組織、穩(wěn)健的商業(yè)銀行和養(yǎng)老金管理公司、中資金融機(jī)構(gòu)海外分支機(jī)構(gòu)，而后可考慮已在國(guó)內(nèi)開展業(yè)務(wù)的外資券商或投資銀行，最后拓展到各類投資基金。
在條件許可下，可以要求境外投資者以境內(nèi)子公司方式參與中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)等的投資，或者通過國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)進(jìn)行專門賬戶進(jìn)行投資。中國(guó)需要監(jiān)測(cè)并限制境外投資機(jī)構(gòu)在母公司與子公司間的不合理資金調(diào)度。除了監(jiān)測(cè)境外投資主體的投資額度之外，還有必要控制其在單個(gè)市場(chǎng)和整體市場(chǎng)的杠桿率。
5.銀行間債券市場(chǎng)與交易所債券市場(chǎng)的投資應(yīng)采取不同的監(jiān)管方式
中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)逐步與交易所債券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)聯(lián)通，但由于兩者在交易、托管以及風(fēng)險(xiǎn)管理等方面存在明顯區(qū)別，因此其對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的沖擊不盡相同。從宏觀角度看，交易所債券市場(chǎng)的波動(dòng)，宏觀效應(yīng)較低，但這個(gè)市場(chǎng)規(guī)模較小，容易引起市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。因此，一旦兩個(gè)市場(chǎng)連通，應(yīng)加強(qiáng)境外投資機(jī)構(gòu)的信息披露。
6.盡快推出托賓稅等增加跨境短期資本流動(dòng)的成本
