發(fā)布時間：2023-07-17 16:30:03
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的股票投資的方法與策略樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
[關(guān)鍵詞]中國股票投資者；投資風險管理；股票投資理念；投資制度環(huán)境
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.46.071
當前，世界經(jīng)濟全球化、貿(mào)易自由化的發(fā)展逐漸推進，并且已經(jīng)建立了完善的世界金融體系，全球化的資本市場也逐漸成立，投資者所面臨的金融風險隨之日漸加劇，相應(yīng)地，對投資者的投資風險管理提出了更高的要求。在股票投資中國，風險與收益是共存的，在獲得收益的同時必然要承擔一定的風險。在股票投資過程中，風險因素逐漸演變成風險事實，也給投資者造成一定的經(jīng)濟損失，因此投資者應(yīng)正確認識股票投資中的風險，并且做好投資風險管理工作。
1 中國股票投資的風險因素
在股票投資活動中，應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟、政治、市場以及投資者的心理狀況等對股票投資的相關(guān)風險進行分析[1]。
1.1 內(nèi)生風險
內(nèi)生風險主要是股票投資者在風險管理過程中，由于自身知識、技能不足、受到心理因素等影響，使得投資者預期的收益受到損失，這主要是投資者內(nèi)部因素造成的。投資者在投資過程中對信息的收集不夠完整，對風險因素了解不夠透徹，認識不足，在股票投資中選擇的風險評估方法并不合理，并且出現(xiàn)風險時采取的應(yīng)對策略也不及時、不科學。投資者的投資心理會影響到股票的投資風險。
市場為導向的心理。就是在證券市場中，一段時間大部分投資者對股票行情的看法和觀點，這些看法有時是樂觀的，有時是悲觀的[2]，這些觀點一旦形成規(guī)模，一些單個的投資者往往會受到影響，但是這種大多數(shù)的觀點也可能是謠言或虛假現(xiàn)象，如果個人投資者的素質(zhì)能力不高，跟風而動，可能會獲得良好收益，也可能慘敗而歸。
個人心理的素質(zhì)。在這種心理因素中，從眾、貪婪、僥幸等心理因素會影響到個人投資者的投資風險。
1.2 外生風險
外生風險是由于國家政策、經(jīng)濟體制以及宏觀經(jīng)濟形勢、金融市場變化等因素的影響，給投資者帶來的投資風險。
政策制度的風險，是由于經(jīng)濟制度本身給投資者造成的風險，也可能是由于國家政策法規(guī)、市場環(huán)境等變化使得證券市場的價格出現(xiàn)劇烈的波動，導致投資者面臨嚴峻的風險，這種風險投資者個人是無法避免的。國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟形勢以及利率、匯率等風險因素對股票投資者造成風險[3]。風險心理的預期是股票投資者對股市的反應(yīng)比較過度，在股票增長時普遍比較樂觀，而股票市場低迷時預期比較悲觀，對股市的預期過高或過低。
1.3 投資目標的風險
投資目標的風險就是投資者的上市公司，或由于操作不當而造成的風險，主要有財務(wù)風險、經(jīng)營風險、管理風險、二級市場風險。
2 中國股票投資者投資風險管理的對策
2.1 樹立正確的股票投資理念
當前，我國股市還存在著很大的投機性，很多人盲目跟風，道聽小道消息，只關(guān)注股票的行情，卻并不了解股票企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展狀況。這種投機行為會使人們的經(jīng)濟利益受到嚴重的影響和損失。而要避免這種狀況，股票投資者就要以企業(yè)家的眼光去看待企業(yè)為發(fā)展以及財務(wù)經(jīng)營情況，作出選擇和買賣股票的決定，在企業(yè)的發(fā)展中分享成果收益[4]。股票投資者應(yīng)樹立正確的股票投資理念，將自己從股民變成股東。
2.2 提高投資者的素質(zhì)能力
股票投資者應(yīng)具備一定的證券知識，并掌握股票投資的方法，了解企業(yè)管理的方式，強化自身的風險意識，提高自己的心理素質(zhì)。股票投資者要多閱讀相關(guān)的文學、哲學書籍，使自己樹立正確的人生觀和價值觀，多與志趣高尚的人接觸，明確理想與現(xiàn)實是存在差距的，應(yīng)從現(xiàn)實出發(fā)，從小事做起，不斷調(diào)整自己的人生目標，并不斷為之努力奮斗。要認識到事情都是有兩面性的，要正確對待人生的成功與失敗，保持良好的積極的情緒，避免出現(xiàn)極端化的想法。
要認識自我，明確自己的角色，股票投資中存在著很多的假象與誘惑，很容易迷失自己，而成熟的股票投資者會包容自己的缺點和不足，找到合適的投資方式。同時，股票投資者應(yīng)提高自己的風險意識，加強自身教育，了解風險評估以及控制管理的方法，使投資行為更加合理。投資者應(yīng)根據(jù)自己的風險知識、投資的數(shù)量、自己的習慣等因素選擇比較靈活的風險評估方法，并能夠采取有效地措施加強投資的風險防范與管理。
2.3 打造良好的投資制度環(huán)境
要對股票市場進行規(guī)范，不僅需要投資者對自己的行為進行約束，還需要從政策制度的角度進行管理，打造良好的投資制度環(huán)境，建立公開、透明的審批公示制度。在股票發(fā)行以及審核時，需要通過媒體將審核的項目、審核人員以及審核的結(jié)果進行公布，在審核過程中，建立約束機制對工程人員的行為進行限制和管理。審批人員要采用競爭上崗、定期輪換的形式，使申請人的合法權(quán)益得到保障[5]。同時，對政府的行為進行規(guī)范，使政府的信息披露程序更加規(guī)范合理，能夠?qū)善笔袌鲋械男畔⑦M行及時的披露，保證投資者能夠做出正確的決策。政府的信息對于股票投資者來說是十分重要的，政府的決策主張將直接影響到整個股市的走向，因此政府的政策信息披露應(yīng)是一致的，能夠使投資者產(chǎn)生良好的預期，做出正確的行為選擇。
2.4 加強政府的監(jiān)督管理
要對股票市場進行規(guī)范，還應(yīng)積極發(fā)揮政府的監(jiān)督管理作用，打擊內(nèi)部交易以及操縱價格的行為，促進我國的證券市場實現(xiàn)良好的發(fā)展。在我國的股票市場中，政府依然發(fā)揮著十分重要的作用，是保證股票市場穩(wěn)定發(fā)展，避免出現(xiàn)股市泡沫的重要角色。我國政府應(yīng)明確對自己的定位，加強監(jiān)督管理責任，分工協(xié)作。同時，進一步對股票市場秩序進行規(guī)范，完善法律法規(guī)，對證券交易中的違法行為進行嚴肅處理，加強信息公開，保證投資者的利益。積極發(fā)揮證券協(xié)會的作用，加強政府與證券協(xié)會之間的配合，實現(xiàn)信息的共享，保證監(jiān)管的穩(wěn)定。
2.5 做好證券市場的文化建設(shè)
大多數(shù)股票投資者都能夠認識到股票市場的高風險，并且了解自身風險的承受能力比較差。我國人民存在著很強的暴富心理，而風險教育等嚴重缺失，導致我國證券市場的投機行為比較多。文化差異也是造成我國投資者投資風險意識薄弱的原因之一。應(yīng)規(guī)范上市公司的標準，培養(yǎng)一些有助于證券市場發(fā)展的公司企業(yè)，保護中小型企業(yè)，將損害投資者利益的企業(yè)清除，使股票投資者風險得以降低。
3 結(jié)束語
中國股票市場的發(fā)展與完善是一項比較系統(tǒng)的工程，股票投資風險的管理不僅需要投資者自身做出調(diào)整，加強自身的能力素質(zhì)，樹立正確的股票投資理念，強化風險意識，也需要政府部門的政策制度作為保障，營造良好的證券市場投資環(huán)境，做好證券市場的文化建設(shè)，通過政府的監(jiān)督管理使股票投資者能夠在良好的環(huán)境中進行投資，使投資風險的影響降到最低。
參考文獻：
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【關(guān)鍵詞】股票投資 投資失敗 原因分析 投資對策
股票投資有“七賠二平一賺”之說，我國也大致如此。據(jù)統(tǒng)計，截止九八年底，“中國股民八成賠錢”（《西安晚報，經(jīng)濟?？?9-3-23）；時過14年，這種情況沒有什么好轉(zhuǎn)，依然是“股民今年超過九成虧損 近四成賠錢過半”（《武漢晨報》12-11-27）為什么會產(chǎn)生這樣的結(jié)果呢？本文試對此問題作以探討，并提出相應(yīng)的對策。
一、股票投資失敗的根本原因
股票投資失敗的具體原因很多且各不相同，但以下幾個方面是根本性和較為集中的：
1.外行居多。這是大多數(shù)投資者失敗的根本原因。眾所周知，影響股市狀況、股價變動的因素涉及社會的、經(jīng)濟的、政治的多個方面。具體可歸納為：
（1）經(jīng)濟性原因，主要包括經(jīng)濟景氣情況、財政金融形勢、利率和匯率、產(chǎn)業(yè)政策、國際收支和外國股市等；
（2）非經(jīng)濟性原因，主要有國內(nèi)政局、戰(zhàn)爭、災害等；
（3）市場內(nèi)部因素，主要有市場供求關(guān)系、股市政策等；
（4）企業(yè)個別因素，主要包括企業(yè)業(yè)績、技術(shù)創(chuàng)新能力、利潤分配情況等。
股市大盤及股價走勢對上述因素的反應(yīng)是超前的。所以，沒有對上述因素進行科學分析和準確判斷的能力，就很難自覺地把握大勢和股價的運行方向和幅度。這樣，沒有相當?shù)慕?jīng)濟學基礎(chǔ)以及對社會洞察力的大多數(shù)投資者，與掌握大量資金而且擁有強大陣容的分析人員的機構(gòu)投資者的較量，其結(jié)果不言自明。要知道，進入股市，人人都是為了賺錢。在這種激烈的競爭中，大多數(shù)人毫無優(yōu)勢可言，是處于劣勢的。
2.入市時機和動機不當。一般地，自覺地有充分準備和進行了扎實的前期工作再進入市場的人是極少的。絕大多數(shù)情況是受周圍同事、同學、鄰居和朋友的影響或刺激而倉促入市的。股市一跌再跌，所知道的投資者的損失越來越大，大多數(shù)人就會有股市是不宜進去的感覺。例如某人賠了多少云云，暗自慶幸自己未予涉足，并堅定了不入市的決心。豈不知，這時候股市的風險得以釋放，已是入市的良機。反過來，某人今日賺了一千，明日賺了三千，過兩天又到了八千，有人就頭腦發(fā)熱了，快速致富的心理膨脹了，我還不如他的嫉妒情緒上來了，終于勇敢的入市了。莫不知，人家能夠這樣賺錢，說明股價到了相當?shù)母叨龋藭r進去，只能是兇多吉少。
3.缺乏自我認識。性格的不同，決定著各人適應(yīng)的環(huán)境不一。股市是一個智力、意志和反應(yīng)靈敏性較量的高效率場所。其中孕育著無限的機會，也蘊藏著巨大的風險。大多數(shù)人的失敗，是沒有認識到自己其實是不適應(yīng)這種現(xiàn)代式的較量的。
二、取得投資成功，避免失敗的對策
以上分析了投資失敗的根本原因。那么，要成為一個成功者，其關(guān)鍵所在呢？
（一）投資前期準備工作
1.正確認識自己。入市前，通過對股市的基本情況和股票投資特點的了解，確定自己是否適應(yīng)從事這種高收益、高風險的投資活動。有無滿腔熱血傾注它，有無充分的時間研究它，有無充分的心理承受它，要做出基本的判斷。要知道，股票投資是一種艱辛的高智力勞動，如不適合自己，請遠離它。不要抱有僥幸的心理去撞運氣，那只是和自己的錢過不去。
2.爭取家庭的認可和支持。投入股市的資金是全家的。個人的成敗不僅改變著自己，也直接影響著家庭的生活。要考慮到整個家庭收入的水平、穩(wěn)定程度、前景及負擔情況。一定要安排好家庭生活，盡可能贏得家庭成員的理解和支持。這樣才能有一個良好的投資心態(tài)。否則，在后方不穩(wěn)的壓力下投資，很難設(shè)想有良好的效果。
3.掌握必要的投資知識、方法和技巧。逢低吸納，逢高賣出是股票投資獲利的基本過程。要在數(shù)千支股票中選擇恰當?shù)耐顿Y對象，并在動態(tài)中準確把握相對的高低點，就必須掌握相關(guān)的知識和得當?shù)姆椒ê图记伞?/p>
（二）樹立正確的投資理念
投資理念就是投資者對進入股市投資所抱的態(tài)度和觀念，以及對投資收益所抱的希望。只有正確的投資理念才能正確的指導操作。進入市場前，應(yīng)對證券市場有一個正確的認識和具有一定的風險意識。樹立“市場永遠是正確的，而錯誤的永遠是自己”這一指導思想。
（三）遵守投資的原則
“沒有規(guī)矩不能成方圓”。掌握和遵守一定的投資原則無疑對減小投資風險，增加投資收益是十分重要的。
1.不打無準備之仗。每次投資前，都做好充分的準備，避免情緒化的隨機投資。
2.基本分析與技術(shù)分析并重。前者重在判斷基本趨勢，后者重在確定買賣點，兩者的很好結(jié)合，才能有好的效果。
3.多頭市場不做空，空頭市場不做多。順勢而為，就容易輕松取勝，這在任何領(lǐng)域都是有效的。
4.操作失誤，堅決止損。股票投資錯誤的糾正方式就是止損，不能讓錯誤不斷擴大。
5.忌恐慌和貪婪，保持平常心態(tài)。任何事情的發(fā)展都有一個度，到了一定的度，就會轉(zhuǎn)向。高了還想再高，低了還想再低，這種一廂情愿的想法是不現(xiàn)實的。要明白適可而止。
6.收集股市資訊，掌握市場熱點。股票投資在很大程度是是投資者判斷的較量。要在股市中先人一步，必須收集各方面影響股市的信息，跟蹤市場熱點，這樣才能掌握主動。
7.炒股為增值，不是談戀愛。買進股票的目的是賣出股票盈利，舍不得賣出股票是不能達到此目的的，甚至由盈利變?yōu)樘潛p。要知道再好的股票也不可能永遠上漲，只有賣出股票才能將紙上富貴變成現(xiàn)實。
（四）把握投資中的關(guān)鍵點
1.投資品種的選擇。（1）選擇國家重點扶持的產(chǎn)業(yè)的公司股票，這些產(chǎn)業(yè)的上市公司往往能得到諸如減免稅、優(yōu)惠貸款等待遇而得以高速發(fā)展，目前如農(nóng)業(yè)、高科技、基礎(chǔ)設(shè)施類股票就值得重點關(guān)注；（2）高成長股，由于生產(chǎn)經(jīng)營和資本運作卓有成就，公司的速度遠高于一般經(jīng)濟增長速度和同行業(yè)平均增長速度，業(yè)績較以往有明顯增幅。根據(jù)價值規(guī)律，這種股票將向上定位；（3）機構(gòu)重倉股，機構(gòu)憑借較高的專業(yè)能力和雄厚的研發(fā)實力，對股票的選擇都進行了精心的研究，且其資金實力雄厚，足以影響股價。選擇這樣的股票進行投資往往利潤可觀。
2.選擇良好的買入時機。（1）跌勢末期，股價在低位盤檔已久，長線投資者可入場購進；（2）漲勢確定之初，是中短線投資者入市的最佳時機；（3）行情上升途中的回檔。股價觸及30日均線調(diào)頭向上時也是入貨良機。
3.把握正確的賣出時機。（1）漲勢末期，股價在高位形成盤旋形態(tài)，長線投資者離場；（2）跌勢之初，是中短期投資者的最佳賣出時機；（3）空頭市場中的每一反彈，都是出貨的機會。
4.投資錯誤時的糾正。股票投資沒有人能做到每次投資都正確。重要的是出現(xiàn)錯誤時能及時認識并采取恰當?shù)拇胧┘右蕴幚怼ＴO(shè)立止損、止盈點是一個簡單有效的方法，（1）長線投資一般可設(shè)為10%；（2）短線投資者一般可以設(shè)為3%。
總之，要避免失敗的痛苦，享受成功的喜悅，就必須得正確的認識自己，關(guān)心國家和社會；建立正確的投資理念，確定自己行之有效的操作準則，并不斷加以改進，做一個有心人，而這一切都需付出艱苦的勞動。世間自有公道，付出總有回報。沒有人能隨便成功！
參考文獻
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關(guān)鍵詞：價值投資；成長投資；綜述
中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A
收錄日期：2016年3月3日
一、引言
從已有文獻對價值成長投資策略的含義描述來看，其是一種融合價值和成長性兩個因素的投資理念。越來越多的投資者在股神巴菲特、投資大師彼得林奇的影響下堅定不移地信奉價值投資成長策略。于是本文在研究國內(nèi)外文獻的基礎(chǔ)上對價值成長投資策略的研究現(xiàn)狀進行綜述。
二、價值投資策略的有效性
很多學者通過實證分析檢驗發(fā)現(xiàn)不管在歐美成熟股票市場還是在新加坡、中國等亞洲新興股票市場，運用價值投資策略選出的價值股都能獲得超額收益。
（一）國外關(guān)于價值投資策略有效性的研究。國外最早采用具體估值指標對價值投資策略進行實證分析的是Basu（1977），他采用了市盈率（P/E）指標，選取了美國股市1957年4月至1971年3月的公司數(shù)據(jù)，構(gòu)建了高低市盈率組合，研究結(jié)果表明低P/E的股票組合投資收益明顯高于高P/E股票投資組合，就算將績效測度偏差因素考慮在內(nèi)，這個結(jié)果也是成立的，市盈率指標效應(yīng)由此誕生。這一實證結(jié)果更加證明了價值投資的價值性。Lakonishok、Shleifer和Vishny（1994）對納斯達克和美國證券交易所的股票進行了研究，他們將股票分為價值股和成長股兩類組合，通過5年數(shù)據(jù)的分析，他們發(fā)現(xiàn)價值股的平均收益率為19.8%，明顯高于成長股組合平均收益率（9.3%）。Fama和French（1997）用B/M、C/P、E/P、D/P作為估值指標構(gòu)造價值投資組合及成長股投資組合，通過實證分析對發(fā)達國家的成熟市場和一些國家的新興市場都進行了驗證。在13個成熟股市中有12個股市的價值股投資組合收益率超過了成長股投資組合，其中B/M和C/P組合取得的投資收益率最高。以E/P將股票分類，在16個新興市場中有10個股市發(fā)現(xiàn)了超額收益率，雖然超額收益率較小僅有4%，但這是因為新興市場收益率波動較大，而且樣本時間跨度較短。
（二）國內(nèi)關(guān)于價值投資策略有效性的研究。雖然我國股市只有20多年的發(fā)展歷程，但是價值投資策略在我國股市應(yīng)用也比較廣泛，很多學者也通過實證分析證明了價值投資策略在我國股市是適用的、有效的。王永宏和趙學軍（2001）通過實證分析分別對價值投資策略和動量投資策略在我國證券市場上的有效性進行了對比分析，實證結(jié)果表明通過價值投資策略篩選出的股票后期表現(xiàn)都比較好，說明了價值投資策略同樣適用于我國證券市場。王艷春和歐陽令南（2003）利用市凈率指標將樣本股票進行分組，通過實證分析，證明了低市凈率即價值股的投資收益率跑贏了高市凈率股票，證明了價值投資策略在中國的有效性。陳祺（2013）采用了5種財務(wù)指標：市盈率、市凈率、市現(xiàn)率、收入增長率以及ROE來構(gòu)建價值投資組合和成長組合，實證結(jié)果顯示市凈率和市現(xiàn)率兩個指標構(gòu)建的投資組合存在明顯的超額收益。他還證明了在成長、穩(wěn)定、金融和消費四個板塊中價值投資策略都有效可行。
三、價值投資策略中估值指標的選取
國內(nèi)外學者在研究價值投資策略時，不管是用統(tǒng)計分析或者構(gòu)建模型，都運用到了最基本的指標分析，但這些指標都不盡相同。
一些學者僅運用市盈率、市凈率、市銷率等單一指標作為選股依據(jù)。比如：Fuller（1992）選取了1973～1990年的美國上市公司的數(shù)據(jù)，實證分析得出市盈率與公司銷售業(yè)績成正比，即高市盈率的股票，公司的經(jīng)營業(yè)績較好；反之，低市盈率的股票，公司的經(jīng)營業(yè)績較差。蔡飛（2008）通過對A股市場2000～2003年上市公司的實證分析，認為低市銷率的股票顯示出較強的市場表現(xiàn)，市銷率越低，超額漲幅越大，而且低市銷率的股票組合的市場表現(xiàn)超過了市場上的平均水平。特別是在牛市中，低市銷率的優(yōu)勢更明顯，而熊市卻不明顯。同時，選擇低市盈率的比選擇低市銷率的有價證券組合更能帶來穩(wěn)定的收入；在采用低市銷率策略時，所選的公司規(guī)模越小，收益越不穩(wěn)定。
還有一些學者認為單一指標作為選股依據(jù)難免有失偏頗，他們同時選取了幾個指標，并構(gòu)成價值投資組合，以此來驗證價值投資策略的有效性。如：杜惠芬、平仕濤（2005）在文中指出單一利用市盈率或市銷率作為選股指標并不完善。文章運用實證檢驗方法，證明低市銷率和低市盈率相結(jié)合的選股指標體系，可以獲得明顯的超額收益，因此“雙低”策略是基于目前中國股市特點的、比較適合的選股指標體系。顧紀生、朱玲（2012）指出目前的相關(guān)分析指標無法全面且深刻地揭示上市公司投資價值，即便ROE也是如此。筆者在文中提出股票化率和市銷率可以而且應(yīng)該成為研判其宏、微觀價值的兩大核心指標，也是對現(xiàn)有分析指標的必要補充。
四、成長性投資策略指標選取
傳統(tǒng)的衡量一家公司成長性的指標通常有毛利率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率等，很多學者在研究公司成長性時，選取的指標也不盡相同。
陳曉紅、佘堅和鄒湘娟（2006）把中小上市公司作為研究對象，通過建立成長性評價體系，其中包括凈利潤增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率等12個指標，分別采用突變級數(shù)法和灰色關(guān)聯(lián)度分析法對公司成長性進行評價，通過對比分析，認為兩種方法各有千秋。余嵐（2009）在《成長型股票的選擇方法及投資策略》中選取了預估市盈率與歷史市盈率、銷售收入增長率、凈資產(chǎn)收益率以及股價/現(xiàn)金流量比這4個指標來衡量公司的成長性。同時，她在文中指出成長型股票與其他股票的顯著差別就在于主營業(yè)務(wù)收入和盈余成長率必須明顯高于行業(yè)平均水平。張顯峰（2013）在研究上市公司價值評估時認為度量公司的成長能力主要是通過增長率指標來衡量，主要包括主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率指標。
五、結(jié)語
通過歸納整理后，本文得出以下現(xiàn)有研究結(jié)論：（1）明確了價值投資的有效性，價值投資策略不僅適用于國外成熟市場，同時也適用于包括我國股市在內(nèi)的亞洲新興市場；（2）價值投資策略的有效選股指標有很多，如市盈率、市凈率、市銷率、市現(xiàn)率等；（3）成長投資策略的有效選股指標有很多，如毛利率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率等。在前人研究的基礎(chǔ)上，相信在采用價值成長投資策略選股時，定能幫助投資者獲得超額收益。
主要參考文獻：
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[8]顧紀生，朱玲.股票投資價值分析的綜合指標及其創(chuàng)新指向[J].商業(yè)研究，2012.2.
在面對上千只股票無從下手的時候,選股有系列標準,這些標準至少為你提供了一個篩選企業(yè)的基本策略,而且以這些標準選出來的股票,絕大部分都是質(zhì)地優(yōu)異的好公司的股票,甚至可以成為帶來數(shù)十倍回報的股票。
選擇好企業(yè)的準則
其實,股票投資的核心是如何評估企業(yè)價值和價格的關(guān)系問題,核心目標只有兩個,那就是尋找到好企業(yè),然后為他進行估值。好企業(yè)不一定是好股票,因為這里面還有一個決定要素就是價格,只有同時滿足好企業(yè)和好價格這兩個條件才是我們定義的好股票。在這里,主要為讀者解答第一個問題,那就是如何簡潔快速的選擇好企業(yè)的問題。
首先,我認為最重要的一點是,企業(yè)過去的股東權(quán)益回報率(ROE)一直較高,如果能夠持續(xù)超過15%就很理想。股東權(quán)益回報率作為投資來說是非常重要的財務(wù)指標,它反映了100元的股東資金創(chuàng)造了15元的凈利潤,反映了企業(yè)賺錢能力和競爭能力的核心要素。比如A企業(yè)的股東權(quán)益回報率是20%,B的是10%,那么同樣是100元錢的投資,A創(chuàng)造的利潤是20元,而B只有10元,如果這樣的情況維持10年,這兩家企業(yè)都將所賺取的利潤不分紅,全部進行再投資,那么10年后,A企業(yè)當年創(chuàng)造了124元的利潤,而B只有26元的利潤,差別顯而易見。但是,很多企業(yè)高企的股東權(quán)益回報率是利用了不合理的財務(wù)杠桿達到的,也就是說他利用了大量的負債來實現(xiàn)企業(yè)的成長,如果投入并沒有達到預期效果,那么可能會造成虧損甚至倒閉的風險,所以我們對財務(wù)杠桿的運用應(yīng)持謹慎態(tài)度。
其次,企業(yè)應(yīng)該最好一直有盈利。雖然我們投資增值中只有很少一部分來自股東分紅收益,但是,這并不能說明企業(yè)的盈利與否對我們無關(guān)緊要。一直有盈利的企業(yè)說明了兩個問題,一個是企業(yè)自身的經(jīng)營很不錯,一直在為股東創(chuàng)造利潤;同時,也說明了企業(yè)在經(jīng)歷過多個經(jīng)濟周期中表現(xiàn)得比較穩(wěn)定,所處行業(yè)相對變化不是很大。對于這樣穩(wěn)定的企業(yè),我們能夠比較容易看得清楚,能夠更好的看到他的未來。相反,如果一個企業(yè)利潤波動較大,時而盈利時而虧損,那么對于普通的投資人來說很難預估他的未來業(yè)績,更不容易評估他的價值了。
第三,企業(yè)過去的經(jīng)營史,至少連續(xù)5年收入和凈利潤增長率的平均值在20%以上。這些歷史數(shù)據(jù)能夠預見未來嗎?當然不一定。但至少這家企業(yè)告訴我們她過去的業(yè)績是優(yōu)秀和穩(wěn)定的,而且未來繼續(xù)保持增長的可能性較大。反過來看,如果某個企業(yè)過去5-10年的增長速度比較差,那么未來能夠獲得高速增長的概率一定較小,特別是在中國目前的高速發(fā)展階段。我想要告訴大家的秘密是,投資股票致富的根本來自于企業(yè)成長。1998年-2008年以來,中國經(jīng)濟增長速度保持在了平均10%以上,在此期間,很多行業(yè)的增長速度都達到了10%甚至15%以上,比如金融業(yè)、消費品和零售業(yè)等。未來10年中國仍能保持較高速的增長是可以期待的。
第四,投資者一定要投資了解如何賺錢的公司?！安皇觳蛔觥钡纳虡I(yè)定律一樣適用于股票投資領(lǐng)域。只有清楚、深刻的理解公司的業(yè)務(wù)和經(jīng)營模式,你才可能知道未來發(fā)生的任何事件會對公司業(yè)績產(chǎn)生的影響,你才能知曉公司的產(chǎn)品和服務(wù)是否有競爭優(yōu)勢?如果連一家公司如何賺錢都搞不清楚,那么肯定無法預知公司的未來。
最后,持續(xù)的經(jīng)營性現(xiàn)金流是企業(yè)財務(wù)健康的保障。我們通常所說的企業(yè)凈利潤,都是會計報表上的會計利潤,很多時候并不能真實反映企業(yè)的財務(wù)狀況。大部分發(fā)達國家的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,每五家破產(chǎn)倒閉企業(yè),有四家是盈利的,只有一家是虧損的?？梢?企業(yè)主要是因為缺乏現(xiàn)金而倒閉,而不是因為盈利不足而消亡。
操作提醒
關(guān)鍵詞：雙因子模型 量化投資 超額收益Alpha
1前言
隨著我國股市體制改革，股票市場迅猛發(fā)展，股票投資新增賬戶和新股擴張飛速，截止到2015年7月，股票賬戶數(shù)已經(jīng)突破2億，兩市A股約有多2700多只股票，并推行多種利好政策逐步為股票投資者鋪平了道路。在牛短熊長的中國股票市場，眾多依賴傳統(tǒng)方法進行投資的投資者往往會損失慘重，此時利用量化投資策略以尋求較為穩(wěn)定超額收益的投資方法愈來愈受到投資者青睞，其中尤其是超額收益Alpha量化投資策略廣為受到關(guān)注。
2量化投資與超額收益Alpha投資策略
量化投資就是通過收集整理現(xiàn)有已發(fā)生的大量數(shù)據(jù)，并利用數(shù)學、統(tǒng)計學、信息技術(shù)建立數(shù)學模型對收集到的數(shù)據(jù)進行分析研究，從而構(gòu)建最優(yōu)投資組合以獲得超額收益。簡而言之，它是一個將傳統(tǒng)投資理念、風險、收益等進行量化并付諸實現(xiàn)的過程。在國內(nèi)量化投資起步較晚，但隨著國內(nèi)金融市場的不斷對外開放并與國際接軌，在國際上較為盛行的金融研究技術(shù)也逐步在國內(nèi)鋪展開來，但目前投資策略的系統(tǒng)化研究仍是我國量化投資長遠發(fā)展的薄弱之處。因此，更加系統(tǒng)的投資策略研究和實踐成為當下迫切的需求。系統(tǒng)投資策略及組合能推動量化投資的快速發(fā)展，對中國金融生態(tài)系統(tǒng)的良性循環(huán)起到積極的作用。
所謂超額收益Alpha指的就是實際收益率中高于對應(yīng)的預期收益率的超額收益部分，嚴格地來講，超額收益Alpha是用來衡量一個在風險調(diào)整下由投資所產(chǎn)生的“主動收益”。超額收益Alpha量化投資策略主要來源于CAPM模型，在CAPM模型中，投資組合的收益率等于無風險利率加上風險溢價，只有承擔更多的風險才能獲得更高的收益。資產(chǎn)的收益主要取決于β值，β值越高，期望收益相對越高，β值越低，期望收益相對越低。
在CAPM模型的基礎(chǔ)上，超額收益Alpha常被用來衡量基金的業(yè)績，具體公式如下：α=HPR-Rf-βi[E（Rm）-Rf]。
其中HPR為持有期實際收益率，在眾多的投資實踐操作中已經(jīng)得到證明，當選擇股票投資組合適當時，股票基金能夠獲得高于市場平均水準的超額回報。隨著資產(chǎn)市場的發(fā)展與成熟，超額收益的理念被廣泛接受，從而促使愈來愈多的投資者采取投資組合主動管理的方式來獲取超額收益，與之相關(guān)的策略稱之為超額收益Alpha策略。
3雙因子模型量化投資策略
不同的具有投資價值的因子（包括盈利性、估值、現(xiàn)金流、成長性、資產(chǎn)配置、價格動量和危險信號等類別）組合便構(gòu)成了不同的因子模型，如單因子模型、雙因子模型以及多因子模型等，其中單因子模型具有不可靠性且多因子模型建模較為復雜，雙因子模型則以較高的可靠性且操作較為簡便而受到重視。雙因子模型典型的有盈利性和估值、成長性和估值、估值和價格動量、現(xiàn)金流和估值、估值和估值、盈利性和盈利性、盈利性和價格動量、估值和資產(chǎn)配置以及估值和危險信號等，其中盈利性和估值、成長性和估值、估值和價格動量和現(xiàn)金流和估值四種雙因子模型效果最強。
3.1盈利性和估值
盈利性和估值是兩個具有較強投資價值的因子，且兩者在一定程度上相互孤立，盈利性用來衡量基本面，決定了公司資源的質(zhì)量，而估值則是與市場因素（價格）相結(jié)合的基本因子，確定了投資者為這些資源必須付出的價格，這兩個因子不論以什么順序組合都是有效的。盈利性因子具有較好的普適性，能產(chǎn)生顯著收益，具有良好的一致性和低波動性。
在眾多的能反映盈利性和估值的因子中，可以選取進行自由組合從而構(gòu)建雙因子模型。其中由現(xiàn)金流價格比和現(xiàn)金投入資本回報率、企業(yè)價值倍數(shù)與投入資本回報率、市凈率和經(jīng)濟利潤、凈資產(chǎn)收益率和市凈率、投入資本回報率和市銷率、現(xiàn)金投入資本回報率和市銷率、現(xiàn)金投入資本回報率和價格資本、自由現(xiàn)金流加股息和凈資產(chǎn)收益率以及市凈率和經(jīng)營性現(xiàn)金流比股東權(quán)益等組合最為常用。
3.2成長性和估值
所謂成長性是指公司收入或現(xiàn)金流產(chǎn)生能力的增加。分析成長性的目的在于觀察企業(yè)在一定時期內(nèi)的經(jīng)營能力發(fā)展狀況。成長性比率是衡量公司發(fā)展速度的重要指標，也是比率分析法中經(jīng)常使用的重要比率。在成長性因子與估值因子結(jié)合時，估值因子則是確保投資者不會為公司的增長付出過高的價格，從而得到合理價格增長策略。
3.3估值與價格動量
投資者情緒對股價走勢產(chǎn)生重要影響，而價格動量在一定程度上反映了投資者情緒。動量就是一種專門研究股價波動的技術(shù)分析指標，它以分析股價波動的速度為目的，研究股價在波動過程中加減速與慣性作用以及股價動靜相互轉(zhuǎn)換的現(xiàn)象。動量指數(shù)的理論基礎(chǔ)是價格和供需量的關(guān)系，如果股票的價格動量為正，說明需求超過了供給，投資者情緒會變得更加積極。如果股價的價格動量為負，則表明供給超過了需求，投資者悲觀態(tài)度會占據(jù)上風，轉(zhuǎn)向看跌，估值倍數(shù)則有可能降低。因此價格動量因子常用于衡量投資者情緒和作出投資時機決策的重要工具。估值因子能反應(yīng)股票的價格高低，但不能解釋股票價格高低的根本原因。當估值因子與價格動量因子相結(jié)合時，能更好解釋股票價格變化，彌補了估值因子不足之處。
3.4現(xiàn)金流和估值
在投資策略研究中的現(xiàn)金流指的是經(jīng)營活動中的現(xiàn)金流，融資投資等活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流不包括在內(nèi)?，F(xiàn)金流能反映公司盈利的真實性。當然單獨使用現(xiàn)金流因子的投資策略有時候會失效，但與估值因子結(jié)合，能避免分析失效現(xiàn)象的發(fā)生?，F(xiàn)金流因子能遴選出產(chǎn)生大量盈余現(xiàn)金的公司，而估值因子則確保投資者不會現(xiàn)金生成能力支付過高的價格。
4結(jié)后語
隨著計算機技術(shù)的不斷發(fā)展，量化投資在國內(nèi)愈來愈受到投資研究者與實踐者的青睞，基于實現(xiàn)超額收益Alpha的量化投資策略成為研究的重點。本文簡單介紹了量化投資與基于超額收益Alpha投資策略，通過對盈利性和估值、成長性和估值、估值和價格動量和現(xiàn)金流和估值四種雙因子模型進行闡述介紹了基于雙因子模型的量化投資策略，為今后更加深入的基于雙因子模型的量化投資策略對比研究提供參考。參考文獻：
(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀
隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計，2005年我國城鎮(zhèn)居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數(shù)的10．5％?！肮ば诫A層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經(jīng)濟條件。
(二)工薪階層的理財現(xiàn)狀
2005年底，我國金融機構(gòu)人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財?shù)闹饕绞?，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲蓄的理財現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。
二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品
工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。
(一)債券
債券是經(jīng)濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構(gòu)投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發(fā)行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。
(二)股票
1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經(jīng)濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關(guān)系?，F(xiàn)階段的中國股市還不規(guī)范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當?shù)拈e置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。
(三)基金
基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。
股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。
債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩(wěn)定的特點，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩(wěn)健的投資風格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產(chǎn)品的投資者。
三、工薪階層證券投資的風險與原則
(一)工薪階層證券投資的風險
作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財?shù)母鱾€渠道也具有風險，醫(yī)學論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經(jīng)濟環(huán)境風險。
1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。
2．利率風險。利率是經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實利率，導致相當?shù)膿p失。
3．流動性風險。流動性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。4．經(jīng)濟環(huán)境風險。經(jīng)濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。
(二)工薪階層證券投資的原則
1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現(xiàn)金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。
2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現(xiàn)時收入和長期收入預期很高，而且還有相當?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現(xiàn)時收入和長期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項目。
3．合理規(guī)劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務(wù)目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。
四、工薪階層證券投資的策略
(一)抓住時機。低價買進策略
“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經(jīng)濟發(fā)展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發(fā)揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關(guān)鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應(yīng)到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結(jié)局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關(guān)鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。
(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略
投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟收入。
(三)高低組合。成本平均策略
工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價證券時。通常總是按照預定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。
(四)按需而變，時間分散化策略
根據(jù)投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經(jīng)濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養(yǎng)老費用的損失。
(五)委托理財。借“雞”生“蛋策略
如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。
(六)理性審視。風險轉(zhuǎn)移策略
對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風險。工作總結(jié)如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉(zhuǎn)移出去。
(七)深入研究。領(lǐng)先一步策略
個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。
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關(guān)鍵詞 證券專業(yè)課；課程體系；大學生；A股投資
中圖分類號：G642.3 文獻標識碼：B
文章編號：1671-489X（2015）12-0069-05
Setup of Securities Curriculum with Evidence of Undergra-duates’ Investment Survey//CHEN Yuzhen， HE Yu， LIU Jianhe
Abstract This paper uses the results of undergraduates’ investment survey and personal inquiry to learn A share investment behaviors of undergraduates to develop securities curriculum based on the behavioral finance theory. This paper gets the result that we should increase the professional courses such as security analysis， stock operating practices and financial psychology besides traditional investment courses.
Key words securities course； curriculum； undergraduate； a share investment
1 引言
內(nèi)地學術(shù)界對于金融證券類課程體系的設(shè)立，主要來自于海外金融課程體系的實踐，同時基于內(nèi)地教育體系的課程設(shè)計方向，形成一系列的專業(yè)課程。但是，由于受到內(nèi)地基于銀行為主的金融體系的影響，金融學專業(yè)教育側(cè)重于以銀行管理為導向。這一特征與海外金融學理論以投資學和公司金融為理論主體存在比較明顯的差異。因此，隨著內(nèi)地證券市場的發(fā)展，內(nèi)地教育界對金融證券類課程體系的設(shè)置和課程的教學內(nèi)容及模式進行一系列改革研究，總體來看，這些研究成果主要可以歸類為宏觀和微觀兩大類。
宏觀上，許多主要對整個學科體系的建設(shè)提出不少意見和建議。如張新認為，內(nèi)地金融學內(nèi)涵界定與海外存在相當大的偏差，理論和學科建設(shè)比較滯后[1]；而肖鷂飛、艾洪德、徐明圣等則提出要對金融學科進行多方面改進，以跟上時代的步伐[2-3]；趙汕、于春紅等則通過中美或中英金融學高等教育課程設(shè)置的比較，發(fā)現(xiàn)美國和英國專業(yè)課程設(shè)置的優(yōu)勢[4-5]；而高等學校經(jīng)濟學類教學指導委員會金融與保險學科組從課程、教材、師資和教改等多方面總結(jié)了金融學專業(yè)教育的不足之處[6]。
微觀上，部分學者對學科體系中具體的某門課程或具體的教學方法提出自身的看法。如焦繼軍和葉立新認為可以應(yīng)用具體的案例教學法推動課程的教學實踐[7-8]；宋逢明則指出通過發(fā)展實驗金融學來推動資本市場的規(guī)范化[9]；劉建和、武鑫和劉建和雖然對高校證券專業(yè)課程教學提出一定的想法和思路，但是沒有涉及課程體系的具體設(shè)置問題[10-11]。
從這些前人的教學改革研究成果上，不難總結(jié)出一定的特點。其一，課程教學體系設(shè)計上，這些學者主要從全球金融學理論教學的發(fā)展趨勢和中外金融學課程建設(shè)體系的對比中來發(fā)現(xiàn)內(nèi)地在金融證券類專業(yè)課程教學設(shè)計上的問題；其二，在解決方案上，主要從課程、教材、師資等方面來展開討論，缺乏具體的可行性方案；其三，應(yīng)用方法上主要討論具體的某種教學方法的應(yīng)用，如案例教學法，這樣就可能割裂了金融證券類課程圍繞金融市場的整個體系。
事實上，目前內(nèi)地金融證券類課程體系的設(shè)置與海外相比差距并不大，也具備了從金融學、金融市場學、金融經(jīng)濟學到投資學、金融工程、期權(quán)期貨及衍生工具等一系列課程，也充分應(yīng)用了多媒體教學手段和案例教學的方法。但是，內(nèi)地理論界對于金融證券類專業(yè)課程體系的設(shè)置忽略了一個核心，那就是作為教學受眾的學生究竟還需要在哪個方面加強專業(yè)教育？正是如此，筆者對在校大學生A股投資狀況進行調(diào)研，針對調(diào)研的結(jié)果分析在現(xiàn)有證券專業(yè)課體系上需要加強的專業(yè)課設(shè)置。
2 問卷調(diào)查
股票投資存在巨大的風險，需要股民具有較好的心理承受能力，而且也需要資金實力、投資知識和理性的分析判斷力，但是大學生沒有收入來源，抗風險能力較差，投資知識和分析判斷能力較弱。因此，本調(diào)查報告的目的一方面可以正確認識大學生股票投資心理及交易行為，對培養(yǎng)大學生在股市上的理性投資提供理論和實證依據(jù)；另一方面可以據(jù)此分析大學生在股票投資方面的缺陷，從而強化相關(guān)的專業(yè)課程設(shè)置。
問卷設(shè)計 為此，筆者以杭州的經(jīng)管類大學生為主要對象進行問卷調(diào)查，調(diào)查問卷涉及兩套問題，分別針對參與股票交易和不參與股票交易的學生。同時，也針對部分股民學生進行了個人訪談。
1）基本情況。對應(yīng)設(shè)計了大學生的性別情況、專業(yè)情況和年級情況，因為考慮到性別的差異、專業(yè)的不同、年級的高低都會對大學生進行股票交易帶來一定程度的影響。
2）投資情況。對應(yīng)設(shè)計了投資目的、風險意識、資金來源、投入資金量、投資結(jié)果這些問題。從投資的目的中可以了解到大學生進入股市的動機，并可以看出這個動機是否合乎常理；而投資者對風險的意識可以得出其對股票投資的心理是否盲目。
3）影響因素。根據(jù)需要了解外部環(huán)境及內(nèi)部自身因素對大學生在股市上投資行為的影響，包括外部環(huán)境因素、內(nèi)部自身因素（如股市環(huán)境、家庭環(huán)境、學校環(huán)境、社會環(huán)境等外部因素，對股票信息的獲取、對股票分析注重的方面、持股時間及對股市的關(guān)注度等內(nèi)部自身因素）。
調(diào)查對象分析 2008年12月―2009年1月，本調(diào)查小組共隨機發(fā)放調(diào)查問卷1300份，涉及浙江財經(jīng)學院、浙江工商大學、浙江理工大學、浙江樹人大學、浙江大學、浙江工業(yè)大學、浙江科技學院、杭州電子科技大學、杭州師范大學、浙江金融職業(yè)技術(shù)學院（其中都包括各個學校的獨立院校）等經(jīng)管類專業(yè)的在校大學生，最終回收有效問卷998份。在回收的有效問卷中，涉及股民在校大學生237人，非股民在校大學生761人。股民大學生的基本情況如表1所示。
1）股民大學生基本情況。從回收的問卷來看，股民大學生占據(jù)調(diào)查人群的比重不大，只有不到三成的學生進行股票投資，而且主要集中在金融學、經(jīng)濟學、工商管理、國際貿(mào)易等相關(guān)專業(yè)，這些專業(yè)的學生接觸證券投資學等課程的可能性較高。而在這部分人群中，男生的比重又占了絕大部分。
2）資金來源。如表2所示，在資金的來源上，股民大學生的資金主要來自自己儲蓄和父母的資金，只有極少數(shù)人借款炒股。
3）相關(guān)家庭收入。從家庭收入與學生股票投資的資金量的數(shù)據(jù)來看（數(shù)據(jù)見表3），大學生股民的家庭年收入與其投入股市的資金存在一定的正相關(guān)關(guān)系。這也與表2中炒股資金來源相對應(yīng)，學生自己儲蓄和父母的錢與相應(yīng)的家庭年收入存在比較緊密的聯(lián)系。
總體來看，大學生股民的入市比重和資金來源及投入等情況顯示，大學生對股票投資仍保持較為保守的態(tài)度，以謹慎為主，投入資金也在自身能夠承受的范圍之內(nèi)。
3 調(diào)查結(jié)果
大學生對股票投資還比較保守，只有不到三成的學生成為股民，而且其中相關(guān)專業(yè)的學生占據(jù)了絕對的比重。顯然，平時證券類專業(yè)課程的學習對學生進行股票投資實踐具有相應(yīng)的影響力。
入市及選股特征
1）入市原因。如表4所示，一部分學生是受到外界因素的影響，主要是股市火熱，有閑置資金、希望借股市升值；也有學生是希望學以致用和對股市感興趣。顯然，在在校大學生股民中，理性和非理性的入市因素都占據(jù)了較大的比重，但相比之下，外界股市火爆的吸引力度更強。
2）選股依據(jù)。如表5所示，大學生股民選擇股票時，雖然相當部分的學生股民經(jīng)過自己分析，但是也有相當部分受到其他人群的誘導，如股評推薦、朋友或教師推薦。
持股時間 大學生股民在A股交易上基本上都是短期操作，甚至有部分學生的操作還是超短線。從數(shù)據(jù)來看，持股時間超過三個月的在校學生股民只有16.0%，其他學生持股時間遠遠少于三個月（圖1）。從行為金融學的角度來看，杭州在校大學生股民存在一定的過度自信心理，導致交易頻繁。
風險和虧損態(tài)度 大學生股民入市和選股受到外界因素的影響比較明顯，對風險和虧損的態(tài)度也有著非理性的一面。
1）風險態(tài)度。如表6所示，很明顯，這些在校的大學生股民對風險不太在意或者在意但并不理會的所占比重較大，達到一半多一點兒的人群。即使是在知道有風險會減倉的42.4%的人群中，筆者通過進一步調(diào)查了解到，其中的大部分人只是停留在思想層面的意識形態(tài)，并沒有去具體實行過。顯然，杭州在校大學生股民風險意識薄弱，有可能存在一種過度自信的心理。
2）虧損原因。如圖2所示，在校大學生股民把虧損原因主要歸納為信息獲取不及時、市場黑幕和國家政策變化等外部因素，以及投資經(jīng)驗不足的內(nèi)部因素，而沒有從根本上如宏觀經(jīng)濟變動、投資策略、選股方法、持股周期等方面查找原因。這說明他們對待A股投資的認識有非理性表現(xiàn)。
3）對待虧損套牢的態(tài)度。從圖3中不難發(fā)現(xiàn)，在虧損之后，絕大多數(shù)的大學生股民選擇繼續(xù)觀望，希望股市反彈，能虧少點兒。也就是說，學生盡管知道贏的概率可能會低于50%，但是他們?nèi)匀辉敢饷帮L險，這就是心理學上所說的“返本效應(yīng)”，他們希望能盡量彌補損失?？傮w來看，杭州在校大學生股民在虧損后退出市場和逢低繼續(xù)買入的比重較低，絕大部分學生都采用了套牢后繼續(xù)持股觀望的態(tài)度。顯然，絕大部分在校大學生股民采用的持股策略具有明顯的處置效應(yīng)，即持有套牢的或者說表現(xiàn)不好的股票，賣出盈利或表現(xiàn)較好的股票。從另一角度來看，學生股民持有套牢的股票、賣出盈利的股票，這一現(xiàn)象即是其后悔厭惡的一種表征。
4）投資心態(tài)。如圖4所示，只有不到三成的學生股民認為股票漲落不會影響到自己的情緒，超過五成的學生有一定的影響，甚至有不到二成的學生直接認為虧損會導致情緒低落。顯然，在校大學生股民投資心態(tài)還算比較正常，只有一小部分學生認為股票漲落會影響心態(tài)?？赡苁且驗榇髮W生投入的錢基本上是自己的儲蓄和父母的錢，算閑置資金，虧損后對自己的正常生活也不會造成很大影響。
4 證券類專業(yè)課程設(shè)置的建議
目前內(nèi)地金融證券類課程體系具備了從金融學、金融市場學、金融經(jīng)濟學到投資學、金融工程、期權(quán)期貨及衍生工具等一系列課程，這些課程的設(shè)置如何更好地為大學生理論教學服務(wù)呢？
證券類專業(yè)課程有必要向非經(jīng)濟類專業(yè)學生的教學擴展 從中登公司的數(shù)據(jù)來看，截至2015年4月，滬深兩市共有A股賬戶近2億戶，股票投資在內(nèi)地居民的投資中已經(jīng)占據(jù)了一定的比重。因此，作為內(nèi)地居民中知識水平相對較高的大學生，畢業(yè)后擁有自身的A股證券賬戶的可能性非常高。從筆者的調(diào)查來看，大學生進行股票投資的人群中經(jīng)濟管理類專業(yè)的學生占比較高，而非經(jīng)濟管理類的學生占比較少（表1）。顯然，證券類專業(yè)課程的學習能夠激發(fā)大學生股票投資的熱情。既然非經(jīng)濟管理類的大學生在畢業(yè)后也很有可能介入A股的投資，那么在這些學生中也有必要開設(shè)證券類專業(yè)的選修課程，實現(xiàn)證券類專業(yè)課程的擴展。
當然在具體的理論教學活動中，對專業(yè)和非專業(yè)的大學生可以進行分層次教學。比如，對于金融學專業(yè)和金融工程專業(yè)，對于計量經(jīng)濟學和數(shù)理統(tǒng)計的要求不盡相同，因此，相應(yīng)的教學有必要分別對等；而對于投資學這樣的課程來說，專業(yè)性較強的金融學專業(yè)學生和一般的經(jīng)濟管理類學生，對比其他非經(jīng)濟管理類專業(yè)學生，理論教學的設(shè)置也有必要在教學內(nèi)容、形式和案例方面分別規(guī)劃；而在金融經(jīng)濟學課程方面，金融工程專業(yè)的必修課程可以以數(shù)理經(jīng)濟學方向為主體，而一般的選修課程可以以投資學方向為主。
關(guān)注實務(wù)實例類課程的教學活動 從筆者的調(diào)研結(jié)果來看，大學生進行股票投資的選股依據(jù)并不理性，持股周期普遍較短（如表5和圖1）。即使是金融學和金融工程專業(yè)的大學生，通過經(jīng)濟學、金融學的學習了解宏觀經(jīng)濟尤其是貨幣金融方面的運作，通過金融市場學的學習了解各類金融機構(gòu)和金融工具，通過金融經(jīng)濟學和投資學的學習了解金融方面的經(jīng)典理論和投資原理，通過金融工程和衍生工具方面的學習了解對沖套利的知識。但是很顯然，即使是學習了這些課程，許多大學生在進行A股投資的時候并不能應(yīng)用相關(guān)的理論來指導實踐活動，投資中也以短期操作為主，交易頻繁。正是如此，筆者認為有必要在現(xiàn)有金融證券類專業(yè)課程體系的基礎(chǔ)上增加像證券分析、股票操作實務(wù)等實務(wù)實例類課程的教學，幫助學生進行理論應(yīng)用實踐能力的培養(yǎng)，進一步掌握投資實務(wù)。
增加交易心理學方面的課程設(shè)置 從調(diào)研結(jié)果來看，大學生股民在A股投資上非理性投資心理較為明顯，有必要從投資理念方面進行正確的引導。
其一，大學生股民從眾心理比較明顯，有相當部分股民學生受到外界因素和其他人群的誘導而進入股市并選擇股票（表4和表5）。
其二，過度自信心態(tài)明顯，交易非常頻繁。從調(diào)查結(jié)果來看，持股時間超過三個月的在校大學生股民不到二成（圖1）。顯然股民學生基本上以短線交易為主，有部分學生還是超短線。在有學習任務(wù)和上班教學的情況下，如此的交易情況只能說這些學生投資心理過度自信，導致交易頻繁。
其三，風險意識薄弱，對待虧損個股具有明顯的處置效應(yīng)（表6）。絕大部分股民學生風險意識淡薄、不在意，甚至有相當部分學生意識到風險但不具體實行。而且大學生股民習慣于把虧損原因歸結(jié)為外部因素和投資經(jīng)驗，對待套牢個股選擇觀望（圖2）。具有持有套牢或者表現(xiàn)不好的個股，賣出盈利或表現(xiàn)較好的個股這種現(xiàn)象，具有明顯的后悔厭惡和處置效應(yīng)（圖3）。因此，可以設(shè)置金融心理學、股票心理學或行為金融等專業(yè)課程，為大學生掌握交易心理打下一定基礎(chǔ)。
輔助的課外學習內(nèi)容 除了這些課程設(shè)置以外，在配合證券類專業(yè)課程的教學過程中，輔之以大量的課外書籍的學習。比如：學習基本面分析，那么《證券分析》《聰明的投資者》《彼得林奇的成功投資》《戰(zhàn)勝華爾街》《怎樣選擇成長股》《股市真規(guī)則》《投資者的未來》《股市長線法寶》等書可以學習和討論；如果是學習基本面與技術(shù)面相結(jié)合，那么《專業(yè)投機原理》《笑傲股市》等書有必要學習；如果從事交易為主的事業(yè)，那么除了《股市作手回憶錄》必讀以外，建立交易系統(tǒng)的學習資料如《通向財務(wù)自由之路》等也很有必要；在交易心理的學習過程中，可以課外閱讀《股市心理博弈》《金融心理學》《股市心理學》等資料；而學習計算機量化交易的話，《解讀量化投資》可以學習；如果學習倉位管理或資金管理，《一個交易者的資金管理系統(tǒng)》這類課外材料可以閱讀。這些書籍的學習有助于學生更好地吸收理論知識，解決理論與實踐相結(jié)合的問題。■
參考文獻
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基于效用理論之上的傳統(tǒng)投資決策理論,假定投資者是風險的回避者,投資者根據(jù)未來的收益風險狀況并從整個投資組合的角度作出投資決定,并且總是作出一致,準確和無偏的理性預期。投資者的行為是理性的,不會受到主觀心理及行為因素的左右。然而近二十年的研究表明,傳統(tǒng)的投資決策理論假設(shè)不盡合理,首先,投資者未必有一致無偏的理性預期。其次,投資者的投資選擇與投資者既定的盈利虧損狀況密切相關(guān),而非僅決定于未來的收益風險關(guān)系?？傊?投資者由于受到心理因素的影響而明顯具有某些行為特征,投資者行為的非理性方面難以用傳統(tǒng)投資決策理論去解釋。
處置效應(yīng)是行為金融理論的重要組成部分。本文借鑒西方行為金融學的實證研究方法,研究中國投資者的處置效應(yīng)。
理論回顧和動機
1、前景理論
1979年,Kahneman和Tversky(1979)提出了前景理論用于描述不確定性情況下的選擇問題。與傳統(tǒng)的期望效用理論不同的是,前景理論用價值函數(shù)(valuefunction)代替?zhèn)鹘y(tǒng)的效用函數(shù)(utilityfunction)。與效用函數(shù)相比,價值函數(shù)具有以下特征。
首先,投資者價值函數(shù)的自變量是投資者的損益(lossorgain),而不是資產(chǎn)的數(shù)量,因此投資者不是從整個資產(chǎn)組合的角度來作投資決定,而是按組合中各資產(chǎn)的損益水平將其分別對待。實際上,有的投資獨立來看可能是沒有(或有)吸引力的,但是從整個分散組合的角度來看可能就是一個不錯(或不好)的選擇。投資者判斷損益的標準來自于其投資參考點,參考點的位置取決于投資者的主觀感覺并且因人而異。其次,價值函數(shù)的形式是"S"型函數(shù),在盈利部分是凸函數(shù),在虧損部分是凹函數(shù)。這意味著投資者的風險偏好不是一致的,當投資者處于盈利狀態(tài)時,投資者是風險回避者；當投資者處于虧損狀態(tài)時,投資者是風險偏好者。最后,價值函數(shù)呈不對稱性,投資者由于虧損導致的感覺上的不快樂程度大于相同數(shù)量的盈利所帶來的快樂程度。因此投資者對損失較為敏感。
2、經(jīng)驗研究
在前景理論的框架下,其它學者對投資者在股票投資上回避實現(xiàn)損失的現(xiàn)象作了近一步的研究。值得一提的是,近年來學者們利用各自所得的獨特資料庫對處置效應(yīng)等行為金融課題進行實證研究,并取得較大的進展。
Shefrin和Statman(1985)指出在股票市場上投資者往往對虧損股票存在較強的惜售心理,即繼續(xù)持有虧損股票,不愿意實現(xiàn)損失；投資者在盈利面前趨向回避風險,愿意較早賣出股票以鎖定利潤,即出現(xiàn)處置效應(yīng)的現(xiàn)象。Shefrin和Statman將引致處置效應(yīng)的原因歸結(jié)于投資者的心理,投資者為避免實現(xiàn)損失帶來的后悔和尷尬而回避實現(xiàn)損失,因為一旦損失實現(xiàn),即是證明投資者以前的判斷是錯誤的；投資者急于實現(xiàn)盈利是為了證明自我,即驕傲自大心理所致。然而亦有其它學者如Kahneman和Tversky等認為,投資者擔心后悔的心理重于自大心理,因此投資者寧可不采取行動,有這樣傾向的投資者可能既不愿意實現(xiàn)虧損亦不愿意實現(xiàn)盈利,不賣出盈利的股票是擔心股票價格會繼續(xù)上升。
Odean(1998,1999)利用美國某折扣經(jīng)紀公司從1987到1993年間共10000個帳戶的交易記錄研究處置效應(yīng)。Odean提出了一個度量處置效應(yīng)程度的指標,他用該指標驗證了美國股票投資者存在著較強的售盈持虧的行為趨向,而且這種行為動機不能用組合重組,減少交易成本和反轉(zhuǎn)預期等理性的原因來解釋。但是,Odean發(fā)現(xiàn)出于避稅考慮,美國股票投資者在十二月份賣出的虧損股票較多,處置效應(yīng)在十二月份因而較不明顯。
趙學軍和王永宏(2001)對中國股市的"處置效應(yīng)"進行了實證研究,他們的結(jié)論是:中國的投資者更加傾向于賣出盈利股票,繼續(xù)持有虧損股票,而且這種傾向比國外投資者更為嚴重。
3、研究動機和貢獻
投資者行為研究常常受制于有關(guān)投資者交易數(shù)據(jù)庫的獲得,至今國外學者在這方面的實證研究幾乎都依賴某些特別的數(shù)據(jù)來源。本文著者有幸得到某著名證券公司的幫助,提供了該公司一營業(yè)部在1998至2000年間的交易數(shù)據(jù)庫,這使得我們研究中國投資者行為的愿望得以實現(xiàn)。處置效應(yīng)反映投資者回避實現(xiàn)損失的傾向,總體上來講,這種傾向至少是不合適的。因為在很多情況下,處置效應(yīng)主要是受到投資者心理因素的影響,這會削弱投資者對投資風險和股票未來收益狀況的客觀判斷,非理性地長期持有一些失去基本因素的股票,使得投資者盈少虧多。正因如此,不少流行的投資策略建議投資者使用止損指令來控制損失的程度,但是實踐中投資者真正能自制和采納這類建議的并不多。
相比趙學軍和王永宏(2001)對我國投資者處置效應(yīng)的研究,本文作出以下主要貢獻:(1)本文考慮了六種參考點的定義,并比較其中四種不同定義對處置效應(yīng)結(jié)果的影響；(2)本文除了使用Odean(1998)的方法檢驗處置效應(yīng)外,亦從比較虧損股票和盈利股票的持有時間來檢驗處置效應(yīng)；(3)本文檢驗了不同規(guī)模投資者的處置效應(yīng)；(4)本文分析了投資者處置效應(yīng)中的理性因素。
樣本與方法
1、樣本描述
如前所述,本文考察的對象是某證券營業(yè)部共9945個股票帳戶在1998--2000年的交易數(shù)據(jù)庫,輔助數(shù)據(jù)庫是深滬兩市1998--2000年的行情數(shù)據(jù)。對原始數(shù)據(jù)庫進行適當處理后,我們可以得到投資者每日股票的交易量、交易價格和清算價格。為簡化起見,我們對同一投資者在同一天內(nèi)對相同股票的交易匯總,如果凈額為正,則投資者買入該股票；若凈額為負,則投資者賣出該股票；若凈額為零,則去掉該該股票交易。這樣做的目的在于使當日投資者在特定股票上的交易的含義更明確。對于個人投資者而言,在同一天對同一只股票進行反復買進賣出的意義并不大,原因是這樣投資者需要付出交易成本,而從買賣差價中所獲得的收益根本無法補償交易成本。對于機構(gòu)投資者而言,如果該投資者或投資者集團可以操縱某只股票的價格,則當日反復買進賣出,故意使一些賬戶盈利或虧損也是可能的。
目前,投資者的注冊賬戶分為個人投資者賬戶和機構(gòu)投資者賬戶,但由于管理上的漏洞和機構(gòu)投資者為了達到逃避監(jiān)管、操縱股價的目的,部分機構(gòu)資金使用個人賬戶進行操作,根據(jù)注冊類別來區(qū)分個人投資者還是機構(gòu)投資者是不妥當?shù)摹Ｒ话銇碚f,個人賬戶的資金量相對較少,平均股票投資組合市值較??；機構(gòu)投資者的資金量相對較大,平均股票投資組合市值較大。根據(jù)股票投資組合的市值大小來劃分個人投資者和機構(gòu)投資者是可行的。
由于我們研究的核心是個人投資者和機構(gòu)投資者處置效應(yīng)上所表現(xiàn)出來的差異,我們將9945個賬戶按平均投資組合市值分成3類:1、小于50萬；2、大于等于50萬,但小于等于1000萬；3、大于1000萬。大致上,我們可以認為第一類是個人投資者,第三類是機構(gòu)投資者,第二類是個人和機構(gòu)的混合體。
2、檢驗處置效應(yīng)的兩個推論
處置效應(yīng)的基本結(jié)論是投資者更愿意賣出盈利股票,和繼續(xù)持有虧損股票。與此相關(guān)的兩個推論是:1、賣出盈利股票的比率超過賣出虧損股票的比率；2、持有虧損股票的時間長于持有盈利股票的時間。處置效應(yīng)還有一個不太適當?shù)耐普撌琴u出盈利股票的數(shù)量超過賣出虧損股票的數(shù)量,這一推論不適當?shù)脑蚴钱斒袌鎏幱谂Ｊ袝r,投資者的投資組合中的大部分股票會處于盈利狀態(tài),盈利股票的數(shù)量遠超過虧損股票,買出更多的盈利股票是合理的；而當市場處于熊市時,投資者的投資組合中的大部分股票會處于虧損狀態(tài),虧損股票的數(shù)量遠超過盈利股票,買出更多的虧損股票是合理的,采取推論1的比率方式有利于克服上述問題。此外,從處置效應(yīng)我們亦可以推論股市在跌市的成交量應(yīng)少于升市的成交量,本文不擬對這種較為明顯的現(xiàn)象展開。
實證研究中,我們考慮了六種定義參考價格的方式:1、投資者最近一次買進的成交價格；2、投資者最近一次買進的清算價格；3、投資者買進交易的平均成交價格；4、投資者買進交易的平均清算價格；5、投資者所有交易的平均成交價格；6、投資者所有交易的平均清算價格。
成交價的優(yōu)點是與申報價格一致,容易成為投資者心目中的參考價格,清算價格的優(yōu)點是包含了交易成本,計算的損益更符合實際損益；最近一次買進價格的優(yōu)點是與投資者最新股價定位一致,缺點是沒有考慮歷史交易對投資者參考價格的影響,所有交易的平均比所有買進交易的平均能更好地反映投資者的實際成本?？傊?參考價格的確定因人而異,在總體上也很難說哪一種定義方式更科學。
參考點確定后,需要解決的問題就是盈虧的確定。盈虧包括兩種形式,一種是實現(xiàn)的盈虧,另一種是賬面的盈虧。實現(xiàn)的盈虧是指投資者賣出投資組合中的股票,成交價格減去參考價格就是不考慮交易成本的盈虧,清算價格減去參考價格就是考慮交易成本的盈虧。賬面的盈虧是指投資者賬面的盈利或虧損,若當日最高價大于參考價格,則是不考慮交易成本的賬面盈利；若當日最低價低于參考價格,則是不考慮交易成本的賬面虧損。如果考慮交易成本,賬面盈利的條件是當日最高價乘以(1--0．0075％)大于參考價格；賬面虧損的條件是當日最低價乘以(1--0．0075％)大于參考價格。實證研究中,我們將考慮不同處理方式對結(jié)果的影響。
對于每一個投資者,計算至少賣出一只股票的交易日賣出股票實現(xiàn)的盈虧和沒有賣出股票的賬面盈虧。然后,對所有投資者或滿足某種特征的投資者計算所有交易日或某一段時間的賣盈比率(PGR)和賣虧比率(PLR),
一般來說,賣盈比例和賣虧比例自身的大小并沒有特別重要的意義,但這兩個比例相對大小則可以反映投資者賣盈還是賣虧的傾向。如果賣盈比例遠大于賣虧比例,則投資者傾向于賣盈；如果賣盈比例遠小于賣虧比例,則投資者傾向于賣虧。我們分別用賣盈比例和賣虧比例之差PGR--PLR(記作)和之比PGR／PLR(記作)來衡量投資者"售盈持虧"的程度,數(shù)值越大,則越愿意賣出盈利股票,繼續(xù)持有虧損股票；數(shù)值越小,則越愿意賣出虧損股票,繼續(xù)持有盈利股票。從統(tǒng)計角度,檢驗和,相應(yīng)的統(tǒng)計量顯著且大于0或小于0。處置效應(yīng)表明,投資者愿意售盈持虧,檢驗統(tǒng)計量應(yīng)顯著大于0。
為了檢驗處置效應(yīng)的推論2,我們計算了每次賣出股票和最近一次買入該只股票的時間差,如果投資者具有較強的"售盈持虧"的心態(tài),那么平均來講,投資者在賣盈股票上的持股時間會短于賣虧股票上的持股時間。檢驗持股時間差是否顯著非零,可以驗證上述推論。
3、處置效應(yīng)中理性因素的分析
投資者的處置效應(yīng)傾向并不一定意味著投資者是非理性的,它可能與投資者采取反向投資策略有關(guān)。當股價上漲后,投資者可能降低股價進一步上漲的預期,售出股票也在情理之中；當股票價格下跌,投資者可能預期股價反轉(zhuǎn)的可能性加大,也有理由繼續(xù)持有虧損股票。版權(quán)所有
我們可以通過研究投資者賣出股票后股價的漲跌來考察投資者決策的正確與否。如果賣出股票的價格進一步上漲,則投資者的決策是錯誤的,繼續(xù)持有股票會增加收益；如果賣出股票的價格下跌,則投資者的決策是正確的,繼續(xù)持有股票會減少收益。事實上,在一段時間內(nèi),股價大多同漲同跌,如果賣出股票的股價漲幅小于(或跌幅大于)持有股票的股價漲幅,則投資者的決策是正確的；反之,投資者的決策是錯誤。本研究是從事后結(jié)果考察投資者決策有理性因素。
從事前來看,如果投資者相信股價將繼續(xù)原有的趨勢,則會"售虧持盈"；如果投資者相信股價會反轉(zhuǎn),則會"售盈持虧",即會表現(xiàn)處置效應(yīng)傾向。因此,"售盈持虧"現(xiàn)象與股價反轉(zhuǎn)是一致的。
為了檢驗投資者"售盈持虧"行為是否基于對價格反轉(zhuǎn)或相對價格反轉(zhuǎn)的預期,我們考察投資者賣出股票后10、20、30、60個交易日賣出股票和沒有賣出股票的收益狀況。
·數(shù)據(jù)·
表1：投資者交易特征基本統(tǒng)計
1998-2000年1998年1999年2000年
投資者數(shù)量（人）9749548161857853
股票數(shù)量（股）10518259231050
買進次數(shù)2600286261079181118237
賣出次數(shù)2378135614473672107997
買進成交數(shù)量（股）2200192726272058
賣出成交數(shù)量（股）2458200928852400
成交數(shù)量（股）
最大值252000099740013406222520000
99％分位點25000200003000023800
90％分位點4900400050004500
中位數(shù)100090010001000
平均值2323196627522221
成交金額（元）
最大值99％43691845137396933408457943691885
分位點90％307731218179350757325660
分位點54200446045800057018
中位數(shù)983086001000210430
平均值286622244231442
表2：投資者交易活躍程度基本統(tǒng)計
交易次數(shù)1998-2000年1998年1999年2000年
平均值51222529
最大值1760752587941
99％分位點440179209222
90％分位點123536066
中位數(shù)2291215
25％分位點7345
10％分位點2122
表3：日內(nèi)相同股票反復交易分類
交易類型頻率百分比（％）累計頻率累計百分比（％）
都是買進3209053.713209053.71
都是賣出2190136.665399190.36
買進多于賣出16973.845568893.20
買進少于賣出19793.315766796.52
買進等于賣出20803.4859747100.00
表4：不同規(guī)模的投資者賣盈賣虧比例之比
1998-2000年1998年
小于50萬3.40（38.11）3.34（24.72）
50-1000萬2.77（11.79）3.32（9.58）
大于1000萬1.81（4.84）1.94（5.48）
1999年2000年
小于50萬3.00（29.86）3.33（32.62）
