發(fā)布時(shí)間：2023-07-20 16:25:06
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的股票投資建議樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
網(wǎng)上有句流行語，“不以結(jié)婚為目的戀愛就是耍流氓”。延伸到股票投資上，選股如選妻！投資者應(yīng)該以長期持有為初衷，如果從一開始就抱著短期投機(jī)的思路，顯然是不行的。那么，一個(gè)普通投資者，如何選擇到適合自己的股票呢？這恐怕就要借助專業(yè)研究的力量，就像談婚論嫁的青年男女，如果有個(gè)專業(yè)紅娘做指導(dǎo)，婚姻成功的概率就高得多。
首先，要“撕去”上市公司粉飾業(yè)績的化妝品！上市公司無論是在一級(jí)市場，還是在二級(jí)市場，管理層都有充足的企圖和動(dòng)力，盡量“做高”自己的股票價(jià)格。戰(zhàn)術(shù)上，上市公司設(shè)有專門的投資者關(guān)系溝通部門，甚至雇傭?qū)I(yè)的公關(guān)公司，“有策略”地披露上市公司信息，引導(dǎo)市場輿論。在信息不對(duì)稱的另一端，個(gè)人投資者畢竟時(shí)間精力有限，面對(duì)兩千多家上市公司，怎么可能長期跟蹤、細(xì)心比較？
于是，對(duì)信息披露“去偽存真”的工作，只能落在專業(yè)的股票分析師頭上。作為一名合格的股票分析師，首先要有一雙敏銳的眼睛，像偵探一樣在上市公司的各種公開披露信息中，尋找其自相矛盾的蛛絲馬跡；股票分析師對(duì)于重點(diǎn)上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，也要做到長期跟蹤，并橫向、縱向比較。所謂“橫向比較”，就是通過與同行業(yè)、同地域、相關(guān)上下游企業(yè)的經(jīng)營狀況進(jìn)行比較推理，辨別上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的合理性。而“縱向比較”則是關(guān)注企業(yè)經(jīng)營的歷史沿革，避免短期虛假的業(yè)務(wù)增長。
其次，在選擇中還要“抵御”感情的誘惑！人都是有弱點(diǎn)的，年輕人往往沉迷于婚前浪漫的愛情，懷著對(duì)未來生活的美好憧憬，走進(jìn)婚姻殿堂，直到柴米油鹽醬醋茶等生活瑣事接踵而來，才發(fā)現(xiàn)婚姻意味著理性和現(xiàn)實(shí)。股票投資也是如此，很多善于“講故事”的上市公司，對(duì)于尚未產(chǎn)生利潤的新業(yè)務(wù)，往往大加吹噓，引發(fā)投資者的美好憧憬，上世紀(jì)九十年代NASDAQ互聯(lián)網(wǎng)投資泡沫，就是最好的例子。
資本市場需要講故事，就像人人都歌頌愛情，但是有沒有膽量走入婚姻殿堂，就需要專業(yè)和理性了。實(shí)話說，資本市場的故事大多“有鼻子有眼兒”，比如說最近被追捧的“新能源”概念，它確實(shí)是全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢，代表著最具魅力的行業(yè)特征。但是，新能源領(lǐng)域眾多，創(chuàng)新發(fā)明比比皆是，具備商業(yè)應(yīng)用潛力的技術(shù)，比例必然是很小的。如果個(gè)人投資者，缺乏深入的調(diào)研論證，僅僅憑借一時(shí)的感情沖動(dòng)，難免做創(chuàng)新投資失敗的“大分母”。
股市大幅下挫，股票型基金凈值普遍遭受重創(chuàng)，而債券型基金以其低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益的特點(diǎn)則受到了投資者的青睞。在上半年的振蕩行情中，債基發(fā)行可謂大行其道。弱市避險(xiǎn)，投資者該如何挑選適合自己的債基呢？
債券基金作為穩(wěn)健型投資品種，但各個(gè)產(chǎn)品之間業(yè)績收益水平仍存在較大差距，投資者應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際需求“量體裁衣”，選準(zhǔn)適合的債基。建議您從以下幾個(gè)方面來考慮。
首先，看基金類型。目前，債券基金主要分為三類，純債基金、一級(jí)債基和二級(jí)債基。其中，純債基金不參與股票投資，后兩種債基除打新外可適當(dāng)參與二級(jí)市場交易。目前一級(jí)債基和二級(jí)債基數(shù)量占到債券基金的80%以上。對(duì)于純粹配置低風(fēng)險(xiǎn)品種的投資者而言，可選擇純債基金或一級(jí)債基；而二級(jí)債基因?yàn)槟芡顿Y少量股票，雖然可能帶來更多回報(bào)，但同時(shí)也可能放大風(fēng)險(xiǎn)。
其次，看基金管理人的投資能力。選擇合適的基金公司和基金經(jīng)理對(duì)投資者來說尤為重要。一般來說，基金經(jīng)理是決定基金業(yè)績表現(xiàn)的重要因素，對(duì)基金表現(xiàn)具有舉足輕重的影響。因此，挑選基金時(shí)必須知道究竟是哪個(gè)基金經(jīng)理在管理，其任職期限會(huì)有多長，管理團(tuán)隊(duì)的實(shí)力如何。當(dāng)然，管理團(tuán)隊(duì)的實(shí)力也與基金公司實(shí)力密不可分。
建議選擇整體投研能力強(qiáng)大、歷史業(yè)績優(yōu)異的基金公司，如華夏、嘉實(shí)等公司旗下產(chǎn)品。此外，還可選擇股東背景強(qiáng)大、對(duì)債券市場具有較強(qiáng)影響力的公司。如具有財(cái)政部背景的銀河基金公司，工銀瑞信、交銀施羅德等銀行系公司。由于不同基金的投資范圍不同，參考基金經(jīng)理的過往業(yè)績時(shí)，要同時(shí)考慮基金的股票投資比例。也要考慮基金公司固定收益團(tuán)隊(duì)的實(shí)力和投資風(fēng)格。例如其對(duì)利率債、信用債、可轉(zhuǎn)債等的配置能力如何；基金收益主要是來自杠桿放大比率還是打新股或者債券買賣的波段，最好選擇那些產(chǎn)品以自然年度計(jì)，產(chǎn)品穩(wěn)健、實(shí)力雄厚的公司。
再次，需合理配置投資品種。投資者應(yīng)該從當(dāng)前市場所處階段來判斷該配置什么投資品種。很多股民都知道，美林投資時(shí)鐘理論按照經(jīng)濟(jì)增長與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為四個(gè)階段。其理論要點(diǎn)是：經(jīng)濟(jì)處于衰退期時(shí)，債券仍具配置價(jià)值；經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇期時(shí)，應(yīng)該配置權(quán)益類資產(chǎn)；經(jīng)濟(jì)處于過熱期時(shí)，應(yīng)該配置地產(chǎn)和大宗商品；經(jīng)濟(jì)處于滯脹期時(shí)，持有現(xiàn)金為最好的選擇。目前來看，隨著通脹已經(jīng)進(jìn)入“1”時(shí)代，投資時(shí)鐘處在 “衰退”后期。因此，配置債券基金是穩(wěn)固理財(cái)組合、抵御風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。而作為一種低風(fēng)險(xiǎn)、收益較穩(wěn)健的投資品種，債券型基金是國內(nèi)外投資者資產(chǎn)配置的必要選擇。
汽車產(chǎn)業(yè)的晴雨表。
當(dāng)下，關(guān)于“車市受股市影響”的言論在業(yè)內(nèi)備受關(guān)注，但說法不一。帶著問題，《汽車觀察》記者采訪了海通證券汽車行業(yè)首席分析師鄧學(xué)。
以下為本次獨(dú)家采訪實(shí)錄：
《汽車觀察》：您如何看待當(dāng)下股市與車市的關(guān)系？
鄧學(xué)：今年6月份之前，股市火爆，但車市卻反常的低迷。有研究學(xué)者提出，股市太好，老百姓把腰包富余的錢全投入節(jié)節(jié)高升的股市，直接導(dǎo)致車市“缺錢”；但是又有人認(rèn)為持續(xù)一年半左右的股票牛市，讓先知先覺的投資者賺得盆滿缽滿，汽車消費(fèi)理應(yīng)受到“財(cái)富效應(yīng)”推動(dòng)，實(shí)際是利于車市景氣的。因此，越來越多人發(fā)問“車市和股市有怎樣的關(guān)系？”“汽車股票價(jià)格與車企業(yè)績又有怎樣的聯(lián)系？”要理解這個(gè)問題首先要明白股價(jià)的定義。
股價(jià)，是指股票的交易價(jià)格，與股票的價(jià)值是相對(duì)的概念，股價(jià)的真實(shí)含義是企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。但是實(shí)際交易中的股價(jià)，受非常多的因素影響，比如市場制度、股市資金供求、宏觀經(jīng)濟(jì)、投資者信心等，但在健康完善的股票市場，股價(jià)核心圍繞企業(yè)的未來價(jià)值（營業(yè)收入、營業(yè)利潤）波動(dòng)。
《汽車觀察》：有一種說法：“車企業(yè)績排名靠前的股票容易漲，也能抗跌，買進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)小。”您覺得這種說法對(duì)嗎？
鄧學(xué)：這種說法可能對(duì)了一半。汽車股票價(jià)格是需要和汽車企業(yè)盈利相對(duì)應(yīng)的，排名靠前，銷量規(guī)模大，規(guī)模效應(yīng)明顯，盈利狀況就好，股票價(jià)格就有更多的安全邊際，就是所謂的“抗跌，買進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)小”，但是真正股票價(jià)格的上漲，是需要公司未來價(jià)值的持續(xù)提升來實(shí)現(xiàn)的，對(duì)于汽車企業(yè)，往往是銷量的不斷增長，管理效率的不斷提升，盈利的不斷提升。
《汽車觀察》：汽車股的漲漲跌跌究竟與哪些因素有關(guān)？您對(duì)投資者有哪些建議？
鄧學(xué)：汽車股的漲漲跌跌，可能并不只是簡單跟著車企銷量和業(yè)績漲跌的，比如在過去5年期間，上汽集團(tuán)的銷量持續(xù)保持增長，累計(jì)增長一倍，并且實(shí)際經(jīng)營業(yè)績累計(jì)增長70%，但是上汽集團(tuán)的股票價(jià)格在期間曾經(jīng)下跌50%，又上漲150%！這期間，宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)趨勢、競爭格局都對(duì)投資未來的股票價(jià)格產(chǎn)生了較大的影響，比如2012年的緊縮政策，汽車鼓勵(lì)政策退出，消費(fèi)信貸的收縮等都對(duì)當(dāng)年汽車股走勢帶來很大壓力，期間一線城市飽受交通擁堵和環(huán)境污染困擾，陸續(xù)實(shí)施汽車“限購”政策，直接投資者對(duì)汽車需求特別是汽車企業(yè)未來經(jīng)營實(shí)績產(chǎn)生悲觀預(yù)期和情緒；在2013-2014年間，隨著政策影響的減弱， SUV和高端車型的二次購車熱情高漲，直接推動(dòng)行業(yè)景氣度回升和車企盈利能力的大幅改善， 2014年汽車指數(shù)（汽車類股票加權(quán)平均）上漲50%。
2014年-2015年，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入改革轉(zhuǎn)型，汽車需求也同樣進(jìn)入從增量制造向存量服務(wù)的轉(zhuǎn)變，也就是中國汽車銷量已經(jīng)長期占據(jù)全球第一，在現(xiàn)有的2400萬輛再有大的增長相當(dāng)困難，但是，中國廣闊的國土和龐大的人口，汽車保有量將成為未來最大的增量，并且汽車服務(wù)將成為汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的重點(diǎn)方向；股市作為宏觀經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，也是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的“晴雨表”，汽車股票投資也真實(shí)反映了中國汽車產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大背景。
過去一年，汽車股上漲最多的仍是以轉(zhuǎn)型新興產(chǎn)業(yè)、外延并購擴(kuò)張的為主，這類股票特征為市值小、管理決策靈活、轉(zhuǎn)型力度大、資本運(yùn)作積極，當(dāng)然這類型個(gè)股普遍估值較高，未來拓展新興業(yè)務(wù)普遍具有一定不確定性。這在股票市場而言，叫做“風(fēng)險(xiǎn)收益比”，就是高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也對(duì)應(yīng)高收益，這和美國創(chuàng)業(yè)板――納斯達(dá)克的股票投資是一脈相承的。如表所示，本輪大牛行情中漲幅居前的汽車股大都是汽車零部件，很少有整車和大企業(yè)。
反過來，在本次2015年6月的股市大幅調(diào)整中，跌幅較小的則是那些具有堅(jiān)實(shí)業(yè)績的整車車企，并且普遍都是市值較大公司，也體現(xiàn)了低收益同時(shí)具有相對(duì)的低風(fēng)險(xiǎn)。
時(shí)下,理財(cái)市場刮起了“混搭”風(fēng)。眾所周知,服裝如果能巧妙混搭將起到時(shí)尚、絢麗的效果,而理財(cái)產(chǎn)品也一樣,如果能巧妙組合,同樣能為投資者帶來異想不到的收益。比如40歲的投資者,因其處于事業(yè)高峰期,在市場趨勢不明朗的時(shí)期,可以拿出40%的閑置資金投入股市等風(fēng)險(xiǎn)較高的領(lǐng)域,再拿出40%投入債券、貨幣市場等收益相對(duì)穩(wěn)定的低風(fēng)險(xiǎn)品種,其余資金投入到其它感興趣的領(lǐng)域,這種搭配會(huì)規(guī)避市場震蕩風(fēng)險(xiǎn)。
巧選股票型基金做定投
據(jù)業(yè)內(nèi)人士預(yù)測,股市經(jīng)歷持續(xù)下探,目前在某種程度上,股市階段性底部已出現(xiàn)。對(duì)此,專家表示,資本市場瞬息萬變,再杰出的專家也不可能準(zhǔn)確預(yù)知具體底部在哪里,因此,在市場估值進(jìn)入合理的區(qū)間后,可以采取分批分次地入場。
“基金定投是最為合適的震蕩市稀釋風(fēng)險(xiǎn)、分批建倉的方式?！便y行人士表示,基金定投指在固定的時(shí)間以固定的金額投資到指定的開放式基金中,宜選擇股票型基金、混合型基金,既能分散市場下跌風(fēng)險(xiǎn),又能在市場上漲時(shí)較為充分地獲取收益,是可攻可守的投資品種,并且,長期堅(jiān)持定投,獲取的收益并不一定比一次性投資要差。
銀行儲(chǔ)蓄+部分短期理財(cái)產(chǎn)品
全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)不景氣,節(jié)儉度日已不僅是低收入階層的專利,儲(chǔ)蓄之風(fēng)再次盛行。理財(cái)專家推薦資金三分法理財(cái),即將資金分成流動(dòng)資金、使用預(yù)定資金和生利性資金,前兩種資金主要是儲(chǔ)蓄。流動(dòng)資金主要是為防備疾病和災(zāi)害等突況而準(zhǔn)備的資金,多以活期存款、零存整取等方式儲(chǔ)備。使用預(yù)定資金,指計(jì)劃在5年或數(shù)年內(nèi)使用的資金,一般偏向于中長期、回報(bào)較高的金融產(chǎn)品,如累積型定期存款、國債等。
另外,配置部分短期理財(cái)產(chǎn)品。比如“月月贏”、“周周贏”甚至“日日贏”這類理財(cái)品種,大多能獲得高于銀行同期存款的利息收入,收益率在1.5%至2%之間,既能獲取不錯(cuò)的收益,還具有優(yōu)異的流動(dòng)性。理財(cái)人士還表示,不光備用資金可以這樣處理,從股市撤出的資金、暫時(shí)閑置的資金,都可以用短期理財(cái)?shù)姆绞絹泶蚶?積少成多,同樣不可小覷。
根據(jù)年齡選保險(xiǎn)
隨著人們投保意識(shí)的提高,不少家庭也把保險(xiǎn)納入了理財(cái)配置。理財(cái)專家表示,對(duì)老年、中年和少年來說,投保側(cè)重其實(shí)大不相同。對(duì)中老年人來說,宜選擇那些能幫助他們頤養(yǎng)天年、享受更好生活品質(zhì)的投資理財(cái)產(chǎn)品。
而如果是給孩子買少兒險(xiǎn)作為禮物,則應(yīng)注重培養(yǎng)孩子的保險(xiǎn)理財(cái)觀念,同時(shí)為孩子及早準(zhǔn)備一筆教育資金。目前市場上此類保險(xiǎn)產(chǎn)品較多,孩子在不同年齡可獲得一筆現(xiàn)金返還,用于小學(xué)、初中、高中階段的教育支出,而且在大學(xué)用錢高峰期還可以每年領(lǐng)取大學(xué)教育金,減輕家庭的經(jīng)濟(jì)壓力。這些保險(xiǎn)還具有保單分紅的功能,在家長為孩子積累教育基金的同時(shí),還可獲得分享保險(xiǎn)公司經(jīng)營成果的機(jī)會(huì)。同時(shí),此類產(chǎn)品還提供成年后保險(xiǎn)保障。此外,這些產(chǎn)品大都有豁免保費(fèi)的人性化設(shè)計(jì),可以讓家長的愛永遠(yuǎn)陪伴著孩子。
“混搭”成為理財(cái)新思路
在震蕩市中,投資人不能一味追求高收益而忽視風(fēng)險(xiǎn)。像目前各國經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇中,市場情緒較去年樂觀很多,但市場仍存在一些不確定因素,市場波動(dòng)難免,盲目樂觀不可取。
因此,在此情況下,投資者首先可考慮資產(chǎn)配置上的“混搭”。比如,從產(chǎn)品種類上說,可考慮保本型、保本浮動(dòng)收益和非保本浮動(dòng)收益等種類;從投資類別上說,則可分散投資信貸類、新股申購類、債券類或票據(jù)類產(chǎn)品等。其次,投資者也可關(guān)注“混搭型”產(chǎn)品。目前市場上此類產(chǎn)品主要分為兩類:一是基金混搭經(jīng)典理財(cái)產(chǎn)品。如光大銀行的“陽光精選組合”就是選擇將基金產(chǎn)品與其已有的代表性產(chǎn)品進(jìn)行組合。二是信貸類理財(cái)產(chǎn)品和債券、貨幣類理財(cái)產(chǎn)品的組合銷售。債券、貨幣類產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)更低,收益穩(wěn)健,與信貸類產(chǎn)品較高的風(fēng)險(xiǎn)收益相組合,能互取所長。
業(yè)內(nèi)專家指出,除資產(chǎn)和產(chǎn)品混搭外,部分銀行結(jié)構(gòu)型產(chǎn)品的設(shè)計(jì)機(jī)制能實(shí)現(xiàn)上漲下跌雙向收益,也能在震蕩市取得較好收益。
三種優(yōu)秀“混搭”巧避險(xiǎn)
貨幣基金+股票投資
這種理財(cái)組合是一種經(jīng)典的保本資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。理財(cái)專家認(rèn)為,在保守型資產(chǎn)配置中,理財(cái)市場著名的“二八原則”可以應(yīng)用在股票投資和貨幣基金組合理財(cái)中十分合適,把兩成資產(chǎn)投資在股票,八成資產(chǎn)投資在貨幣基金或短債。萬一股票出現(xiàn)投資損失,也可以用低風(fēng)險(xiǎn)基金的穩(wěn)定收益來彌補(bǔ)。
某券商有多年基金理財(cái)顧問經(jīng)驗(yàn)的專家建議,投資者也可以模仿現(xiàn)在保本基金的操作方式,來合理分配股票和貨幣基金之間的比例。保本基金根據(jù)對(duì)股市的判斷設(shè)定一個(gè)投資放大倍數(shù),用來確定投資在股票市場的比例。
股票基金+記賬式國債
這種理財(cái)組合是風(fēng)險(xiǎn)承受能力略高的常見股票基金投資組合,精心選擇優(yōu)秀的股票型基金再加上記賬式國債投資,既可以規(guī)避部分股票型基金投資帶來的風(fēng)險(xiǎn),又可以在流動(dòng)性上更加靈活。
理財(cái)專家建議,由于股票型基金投資策略不同,基金之間投資收益和風(fēng)險(xiǎn)也有很大的差別,投資者的重點(diǎn)應(yīng)該放在挑選基金公司和具體基金上。2005年上半年市場行情不好的情況下,仍然有廣發(fā)基金、諾安基金、易方達(dá)基金、景順長城基金、上投摩根等基金公司的股票基金有大量贏利。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,選擇記賬式國債和股票型基金搭配,主要是考慮到記賬式國債流動(dòng)性好,交易途徑多,交易成本也相對(duì)較低。萬一資金緊缺,投資者可以先從記賬式國債中套取資金,最后再選擇從股票型基金贖回。
債券基金+股票投資
這種理財(cái)組合是一種綜合考慮收益的中等風(fēng)險(xiǎn)投資組合,今年上半年債券市場行情漲勢如虹,債券基金收益率在所有基金中最高,加權(quán)平均凈值增長率達(dá)到3.09%。從6月底至今,債券基金的收益率也達(dá)4%左右。
一、制約我國保險(xiǎn)資金積極入市的主要因素
從國外的經(jīng)驗(yàn)可以看出，股票是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置中的一個(gè)重要投資品種，保險(xiǎn)市場和資本市場之間存在著緊密的互利合作關(guān)系。與之形成鮮明對(duì)比的是，我國保險(xiǎn)市場與資本市場之間由于分業(yè)經(jīng)營長期處于割裂狀態(tài)。隨著國內(nèi)外金融形勢的發(fā)展，這種政策障礙已經(jīng)逐漸消除，管理層甚至給了保險(xiǎn)公司相當(dāng)多的優(yōu)惠措施，希望能夠給中國資本市場注入新的活力。由于我國保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展十分迅猛，理論上將有600億左右的保險(xiǎn)資金可以直接投資股票，但我們認(rèn)為保險(xiǎn)公司短期內(nèi)將以試探性投資為主，而不會(huì)投入大量的資金，且他們對(duì)一級(jí)市場的興趣遠(yuǎn)高于二級(jí)市場。其原因主要有以下幾方面：
1、中國股市沒有給投資者帶來合理的收益。作為風(fēng)險(xiǎn)程度較高的金融市場，資本市場主要以較高的收益率吸引投資者，國外成熟金融市場的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)也證明了這一點(diǎn)：根據(jù)經(jīng)合組織的統(tǒng)計(jì)，美國在1970年——2000年間股市的平均回報(bào)率為10.3%，債券市場為5%，貨幣市場為3.7%，而德國這些數(shù)據(jù)分別為14.4%、7.9%和3.5%。由于股市風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，投資者的入市積極性往往和股市的收益密切相關(guān)。我們將1981年——2003年美國股市的漲跌幅與美國壽險(xiǎn)公司股票投資增長率作了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)兩者的走勢驚人的相似，通過統(tǒng)計(jì)軟件分析得知，他們的相關(guān)系數(shù)在90%以上。由此可見，保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者參與股市的程度與股市的收益率成正比。
中國保險(xiǎn)公司從1999年開始通過投資基金間接參與中國資本市場，著名的5.19行情讓保險(xiǎn)公司嘗到了甜頭，1999年和2000年保險(xiǎn)公司投資基金的收益率普遍在10%以上。但好景不長，隨著股市投機(jī)泡沫的破滅和違規(guī)資金的退出，中國股市陷入了長時(shí)間熊市，保險(xiǎn)公司在基金投資上陷入虧損的被動(dòng)境地。受此影響，從2001年到2003年，保險(xiǎn)資金投資收益率分別為4.3%、3.14%和2.68%，呈逐年下降的趨勢。事實(shí)上，中國股市的投資者多數(shù)都在虧損，包括部分券商在內(nèi)的許多機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)淘汰出局，面對(duì)這樣的市況，向來經(jīng)營穩(wěn)健的保險(xiǎn)公司自然不會(huì)輕易大規(guī)模直接入市。
2、中國股市的制度建設(shè)還亟待完善。中國資本市場是在經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過程中誕生與成長起來的，由于定位在為國有企業(yè)提供融資而不是資源配置上，其制度設(shè)計(jì)存在先天的缺陷。這種市場功能的錯(cuò)位，成為中國資本市場一系列問題的根源。加上監(jiān)管力量的薄弱和法制建設(shè)的滯后，我國資本市場還存在諸如上市公司的誠信危機(jī)、投資者利益缺乏保護(hù)、證券中介機(jī)構(gòu)失職、暗箱操作和市場投機(jī)盛行等突出問題。
國九條的頒布，標(biāo)志著管理層的思路已經(jīng)從以前的救市轉(zhuǎn)變到治市上。從2004年下半年開始，管理層陸續(xù)推出了新股發(fā)行制度改革、券商治理整頓、分類表決制度等一系列旨在解決資本市場制度缺陷的創(chuàng)新措施，并取得了初步的成效。但解決中國資本市場長期積累的問題并不可能畢其功于一役，保險(xiǎn)資金作為穩(wěn)健理性的長期投資資金就不會(huì)大規(guī)模入市。
3、保險(xiǎn)公司自身的因素。目前幾個(gè)大型保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用主要通過保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行，由于資產(chǎn)管理公司成立的時(shí)間不長，各保險(xiǎn)公司要么用基金投資團(tuán)隊(duì)兼做股票投資，要么通過招聘等手段重新組建股票投資部門，總體上相關(guān)業(yè)務(wù)人員還需要較長的時(shí)間磨合及適應(yīng)新的投資業(yè)務(wù)。同時(shí)，各公司股票投資的相關(guān)規(guī)章制度、風(fēng)險(xiǎn)控制、托管清算等其他準(zhǔn)備工作完成時(shí)間也都不長，還須在今后的投資工作不斷檢驗(yàn)和完善。
值得注意的是，2004年9月，保險(xiǎn)公司投資基金的數(shù)額達(dá)到744億元的高點(diǎn)，在有關(guān)部門公布了保險(xiǎn)公司直接入市的相關(guān)文件之后，保險(xiǎn)公司對(duì)基金采取了減持的策略，到2004年底基金投資額降至673億元，銳減71億元。2004年四季度股市一直處于調(diào)整之中，在這個(gè)時(shí)候選擇減持基金，保險(xiǎn)公司的態(tài)度值得玩味。一個(gè)可能的理由是，保險(xiǎn)公司一方面希望通過直接入市豐富資產(chǎn)配置品種，努力提高投資收益；另一方面，在基金投資（特別是封閉式基金投資）的傷痕還沒有愈合的時(shí)候，保險(xiǎn)公司不會(huì)輕易忘記資本市場的風(fēng)險(xiǎn)之痛，他們?cè)跍?zhǔn)備直接入市的同時(shí)減少基金投資的比例，以避免權(quán)益類投資在資產(chǎn)配置中占有過高的比重，以減少股市波動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)資金投資收益的影響。特別是三家境外上市保險(xiǎn)公司，投資收益的不斷下降給他們帶來了更多的壓力，在大規(guī)模直接入市的條件沒有成熟之前，他們不會(huì)輕易冒進(jìn)。而這三家保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)占全國保險(xiǎn)總資產(chǎn)的70%以上，因此保險(xiǎn)公司直接入市的規(guī)模就不容過分樂觀了。
二、推動(dòng)保險(xiǎn)資金積極入市主要措施
經(jīng)歷了近四年的持續(xù)調(diào)整，中國股市只有通過深化資本市場改革和創(chuàng)新，重構(gòu)一個(gè)規(guī)范、透明、公平、有效的市場，才能吸引包括保險(xiǎn)資金在內(nèi)的各類合規(guī)資金源源不斷地為股市輸送新鮮血液，使中國的資本市場逐步恢復(fù)活力，并伴隨著中國經(jīng)濟(jì)的高速增長而快速發(fā)展。而同時(shí)，保險(xiǎn)公司等廣大投資者才能通過資本市場真正享受到投資中國的豐碩果實(shí)。為掃除保險(xiǎn)市場與資本市場之間的無形障礙，促進(jìn)保險(xiǎn)資金積極入市，我們建議采取以下幾項(xiàng)改革措施：
1、積極推進(jìn)資本市場各項(xiàng)深層次改革。2004年以來的各項(xiàng)政策表明，管理層已經(jīng)下決心要根治困擾中國資本市場健康發(fā)展的各類問題，并逐步將國九條的各項(xiàng)精神落到實(shí)處。目前，社會(huì)各方都盼望管理層能夠在全流通問題上有實(shí)質(zhì)性突破，因?yàn)檫@已成為中國股市脫胎換骨的最大障礙。全流通問題由來已久，且越拖越難解決。管理層各方應(yīng)盡快達(dá)成共識(shí)，在不損害投資者合法利益的前提下拿出原則性或框架性解決方案，使投資者對(duì)全流通問題的解決和中國股市未來發(fā)展動(dòng)向有清晰的預(yù)期，促進(jìn)場外觀望的合規(guī)資金積極入市，為順利完成資本市場的改革提供必要的資金支持。
除此之外，管理層還應(yīng)加大對(duì)市場上各種損害投資者利益的違法違規(guī)行為的打擊力度，努力構(gòu)建一個(gè)健康透明的市場氛圍。如：加強(qiáng)上市公司誠信建設(shè)，加大對(duì)弄虛作假行為的處罰；完善上市公司融資體制和淘汰機(jī)制，實(shí)現(xiàn)市場資源的有效配置；與相關(guān)部門配合，規(guī)范包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、媒體在內(nèi)的各中介的行為；加大對(duì)注重投資者回報(bào)的上市公司的扶持力度，積極培育真正符合價(jià)值投資理念的上市公司群體等等。
2、加強(qiáng)監(jiān)管部門之間的溝通與協(xié)調(diào)。保險(xiǎn)資金直接入市涉及到兩個(gè)金融市場和兩個(gè)監(jiān)管部門，這種跨市場的經(jīng)營活動(dòng)必然牽涉到兩個(gè)監(jiān)管部門之間的協(xié)調(diào)。早在2004年7月，為應(yīng)對(duì)愈演愈烈的混業(yè)經(jīng)營趨勢，避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)達(dá)成金融監(jiān)管分工合作的備忘錄，將建立監(jiān)管聯(lián)席會(huì)議機(jī)制，對(duì)監(jiān)管活動(dòng)中出現(xiàn)的不同意見，通過及時(shí)協(xié)調(diào)來解決。同時(shí)，三方還將與財(cái)政部、中國人民銀行密切合作，共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定和金融市場的信心。
從保險(xiǎn)資金直接入市的相關(guān)配套文件的出臺(tái)看，監(jiān)管部門之間的溝通與協(xié)調(diào)是積極有效的，去年建立的聯(lián)席會(huì)議機(jī)制發(fā)揮了應(yīng)有的作用。今后，保險(xiǎn)資金在入市過程中還會(huì)遇到許多突發(fā)事件或新的問題，這都需要通過監(jiān)管部門之間的配合加以解決。同時(shí)，監(jiān)管部門還應(yīng)鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)積極開發(fā)跨市場的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，進(jìn)一步緊密保險(xiǎn)市場與資本市場之間的聯(lián)系。
3、保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。中國股市具有明顯的資金推動(dòng)的特點(diǎn)，幾乎每次行情都活躍著各路不同性質(zhì)的資金。隨著市場監(jiān)管力度的加強(qiáng)，違規(guī)資金已陸續(xù)撤出股市，這也是造成近幾年股市持續(xù)低迷的重要原因。為了中國資本市場的長期健康發(fā)展，鼓勵(lì)合規(guī)資金積極入市是管理層穩(wěn)定市場和投資者信心，推動(dòng)股市深化改革和制度創(chuàng)新的重要舉措之一。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就需要管理層在打擊市場違法違規(guī)行為的同時(shí)，維護(hù)廣大投資者，特別是代表了市場主流的機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。例如，在處理閩發(fā)、漢唐等問題券商的時(shí)候，就需要管理層保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益不受損失，從而保護(hù)廣大機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股市進(jìn)行長期投資的積極性。
此外，作為機(jī)構(gòu)投資者集中的投資品種，封閉式基金的折價(jià)率迭創(chuàng)新高也給機(jī)構(gòu)投資者帶來了很大的損失。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到2005年1月21日，在54只封閉式基金中，28只小盤基金（5億——15億份）平均折價(jià)率為21.89%，26只大盤基金（20——30億份）平均折價(jià)率更是高達(dá)37.65%，其中有4只基金折價(jià)率已經(jīng)超過了40%。作為最大封閉式基金投資者，保險(xiǎn)公司在2004年中期的封閉式基金投資已經(jīng)超過300億份，高折價(jià)率是其基金投資蒙受巨額虧損的重要原因。為保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者，管理層應(yīng)著手解決封閉式基金的高折價(jià)困境，特別是在ETFs、LOFs等新產(chǎn)品成功上市之后，通過制度創(chuàng)新尋找封轉(zhuǎn)開的新思路，徹底解決高折價(jià)率給機(jī)構(gòu)投資者帶來的各種問題。
4、保險(xiǎn)公司應(yīng)為積極入市做好充分準(zhǔn)備。2004年底是我國入世三周年的日子，也是我國保險(xiǎn)市場全面對(duì)外開放的分水嶺。面對(duì)國外保險(xiǎn)巨頭咄咄逼人的競爭態(tài)勢，中國保險(xiǎn)業(yè)需要進(jìn)一步提高自身的綜合實(shí)力，而努力提高保險(xiǎn)資金投資收益率就是其中的重要環(huán)節(jié)。國外保險(xiǎn)市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)告訴我們，資本市場是保險(xiǎn)公司重要的投資渠道之一，盡管目前我國股市還存在較多的問題，我們的保險(xiǎn)公司應(yīng)該用戰(zhàn)略眼光審視自己的入市策略，為保險(xiǎn)資金長期積極入市做好充分的準(zhǔn)備。
在當(dāng)前股市正處在改革攻堅(jiān)階段的時(shí)候，保險(xiǎn)公司應(yīng)積極介入一級(jí)市場、可轉(zhuǎn)債等相對(duì)安全的投資領(lǐng)域，通過實(shí)戰(zhàn)快速磨合投資隊(duì)伍，提高股票投資部門的研究能力、市場敏銳力及風(fēng)險(xiǎn)控制能力，為今后保險(xiǎn)資金更大規(guī)模的長期投資奠定組織基礎(chǔ)。同時(shí)，保險(xiǎn)公司還應(yīng)加緊組織體系、管理制度、財(cái)務(wù)清算、技術(shù)支持、風(fēng)險(xiǎn)控制、激勵(lì)機(jī)制等相關(guān)配套環(huán)節(jié)的建設(shè)與完善，為保險(xiǎn)公司順利實(shí)施資金多元化運(yùn)作、在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下提高投資收益率水平提供有力保障。
國外保險(xiǎn)公司股票投資概況
1、股票投資是保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用的主要渠道
國外保險(xiǎn)公司投資渠道較多，主要有國債、企業(yè)債、股票、房地產(chǎn)、抵押貸款等，經(jīng)過較長時(shí)間的不斷調(diào)整，股票投資已成為各國保險(xiǎn)公司最重要的投資渠道之一。以美國壽險(xiǎn)公司為例，最初股票投資在其投資組合中僅占有微不足道的比例，隨著監(jiān)管的放松和華爾街股市的蓬勃發(fā)展，股票投資的比例也節(jié)節(jié)攀升，到1970年代就穩(wěn)定在10%左右，到1990年代更是快速增長到30%以上，進(jìn)入21世紀(jì)，股票投資的比例雖有所下降，但也保持在25%左右的較高水平。相對(duì)于股票投資，抵押貸款、房地產(chǎn)等投資品種出現(xiàn)明顯萎縮，如抵押貸款比例由上世紀(jì)二三十年代30%——40%的水平一路下滑到2003年的6.86%。而企業(yè)債、國債等債券投資則基本保持穩(wěn)定，如企業(yè)債的投資比例從上世紀(jì)五十年代中期開始就一直在40%的水平上下窄幅波動(dòng)。
統(tǒng)計(jì)資料顯示，歐洲國家股票投資比例相對(duì)較高，例如：英國在1960年代以前股票投資比例為20%左右，而到了90年代，就上升到50%左右，并一直維持在這一水平。美國、日本、韓國等國家近年來的股票投資比例基本在20%——30%之間波動(dòng)。統(tǒng)計(jì)還顯示，不同險(xiǎn)種的股票投資比例也略有差別：在九十年代末期，美國壽險(xiǎn)與財(cái)險(xiǎn)資金投資股票的比例分別為27.42%和17.83%，英國為60.4%和31.98%，日本為26.6%和20.37%。
2、股票投資收益是保險(xiǎn)公司利潤的重要來源
隨著發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)市場的飽和度不斷增加，保險(xiǎn)公司之間的激烈競爭導(dǎo)致保費(fèi)收入增長速度放緩和費(fèi)率的下跌，多數(shù)保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)實(shí)際上已經(jīng)處于虧損的狀態(tài)。在這種情況下，投資收益成為保險(xiǎn)公司凈利潤的主要來源，股票投資不僅是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一個(gè)重要投資渠道，也成為保險(xiǎn)公司利潤的重要來源之一。
美國壽險(xiǎn)公司協(xié)會(huì)2001年到2003年的統(tǒng)計(jì)資料顯示，美國壽險(xiǎn)公司投資收益中債券貢獻(xiàn)的比例最大，平均為63.61%，股票高居第二位，為15.03%，隨后是抵押貸款、保單貸款、房地產(chǎn)等其他投資品種。由此可見，股票投資是保險(xiǎn)公司投資收益的重要來源，考慮到2000年以后美國股市在科技股泡沫破滅之后表現(xiàn)不盡如人意，股票投資對(duì)保險(xiǎn)公司的利潤貢獻(xiàn)還有很大的潛力。
3、保險(xiǎn)公司已成為資本市場上重要的機(jī)構(gòu)投資者
美國資本市場經(jīng)過多年的發(fā)展，其投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)明顯的機(jī)構(gòu)化特征。1950年美國機(jī)構(gòu)投資持有股票市值占總市值的比例僅為7.2%，而根據(jù)最新的美聯(lián)儲(chǔ)資金流動(dòng)報(bào)告，截止到2004年三季度，美國資本市場上約有58.57%的股票市值為機(jī)構(gòu)投資者持有。從報(bào)告披露的數(shù)據(jù)看，美國個(gè)人持有的股票比例在這幾年依然保持了明顯的下降勢頭，從1999年的46.96%減少到2004年三季度的39.24%，平均每年下降1.29個(gè)百分點(diǎn)。
一、社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)研究述評(píng)
國內(nèi)學(xué)者對(duì)社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的研究是隨著社會(huì)保障基金的投資范圍擴(kuò)大而逐步開展的。孫天法、張良華（2004）認(rèn)為，生產(chǎn)自動(dòng)化水平達(dá)到一定的條件下，人工勞動(dòng)成為大機(jī)器的操作異常的代替品，失業(yè)率將成為工業(yè)時(shí)代普遍的社會(huì)現(xiàn)象[1]。與此同時(shí),隨著自動(dòng)化生產(chǎn)發(fā)展，社會(huì)生產(chǎn)對(duì)勞動(dòng)力的需求下降。人類生命周期的延長使人類依賴社會(huì)保障生存時(shí)間更長。社會(huì)和經(jīng)濟(jì)條件的變化，使傳統(tǒng)的社會(huì)保障面臨著前所未有的挑戰(zhàn)。劉子蘭、嚴(yán)明（2006）采用均值—方差模型、VAR模型等分析工具，對(duì)全國社會(huì)保險(xiǎn)基金投資的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了度量，構(gòu)建社會(huì)保障基金投資組合模型并進(jìn)行了實(shí)證分析，對(duì)社會(huì)保障基金可量化風(fēng)險(xiǎn)的管理提供了解決思路[2]。毛燕玲等（2007）提出實(shí)業(yè)投資是社會(huì)保障基金拓展的新業(yè)務(wù)，未來的社會(huì)保障基金將更多地投資國內(nèi)實(shí)業(yè)。其還研究了社會(huì)保障基金的投資現(xiàn)狀，以及社會(huì)保障基金國內(nèi)實(shí)業(yè)投資面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)，最后提出防范和管理社會(huì)保障基金國內(nèi)實(shí)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的具體對(duì)策和思路[3]。黃莉（2007）從社會(huì)保障基金投資運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生出發(fā)，分析了我國社會(huì)保障基金投資運(yùn)營在投資途徑和投資模式、投資運(yùn)營水平、投資運(yùn)營法規(guī)等幾方面存在的風(fēng)險(xiǎn)，最后從拓寬社會(huì)保障基金投資方式、加大社會(huì)保障基金投資規(guī)模、加強(qiáng)投資監(jiān)管等幾方面提出了防范風(fēng)險(xiǎn)的建議[4]。楊軼華、關(guān)向紅（2009）從內(nèi)部與外部兩方面對(duì)社會(huì)保障基金投資運(yùn)營中面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了系統(tǒng)的分析，建議進(jìn)行組合投資，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，建立社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，加強(qiáng)監(jiān)管部門的有效監(jiān)管[5]。廉桂萍（2009）對(duì)社會(huì)保險(xiǎn)基金境外投資風(fēng)險(xiǎn)及其防范展開研究，指出風(fēng)險(xiǎn)主要包括流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、信息披露和交易成本風(fēng)險(xiǎn)、稅收法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、投資限制風(fēng)險(xiǎn)和國家風(fēng)險(xiǎn)[6]。許海英、魏建翔（2011）運(yùn)用克魯格曼三角形理論對(duì)基金投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析，在借鑒發(fā)達(dá)國家先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，提出優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化投資監(jiān)管、完善風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制等對(duì)策化解風(fēng)險(xiǎn)[7]。通過上述文獻(xiàn)可看出，我國社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的分析框架還沒有完全確立，而且投資風(fēng)險(xiǎn)的定性分析較多，定量分析較少，在實(shí)證研究社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)方面，還缺乏深入系統(tǒng)的研究。因此，本文試對(duì)社會(huì)保障基金的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測度，并且提出在后危機(jī)時(shí)代社會(huì)保障基金投資的風(fēng)險(xiǎn)防范路徑。
二、我國社會(huì)保障基金的投資現(xiàn)狀
目前，社會(huì)保障基金主要投資于國內(nèi)金融市場，投資產(chǎn)品主要包括銀行存款、國債和股票等。在過去的一段時(shí)間里，社會(huì)保障基金選擇銀行存款和國債作為主要的投資產(chǎn)品。近年來，社會(huì)保障基金一系列多元化投資的探索和創(chuàng)新，2003年開始擴(kuò)大試點(diǎn)范圍，投資謹(jǐn)慎穩(wěn)健；2004年開始向?qū)崢I(yè)股權(quán)投資；2006年開始對(duì)外國投資；2008年開始向股權(quán)投資基金投資，以分散風(fēng)險(xiǎn)增加盈利，奠定了良好的基礎(chǔ)。社會(huì)保障基金投資不斷優(yōu)化組合，2009年末，全國社會(huì)保障基金產(chǎn)業(yè)投資比例是20.54%，固定收益產(chǎn)品的投資比例是40.67%，國內(nèi)和海外股票投資比例是32.45%。從收益水平看，過去10余年，全國社會(huì)保障基金累計(jì)收益率為9.17%（見表1），比同期累計(jì)通貨膨脹率2.14%高出7.03%，這表明社會(huì)保障基金的收益率水平還是較為滿意的。從表1顯示的收益率水平看，僅在2004年和2008年投資收益率低于通貨膨脹率，其余年份均完成了保值增值功能。2004年，社會(huì)保障基金投資“縮水”，主要原因是股票的投資回報(bào)率并不好。2008年，社會(huì)保障基金投資由于國際金融危機(jī)的影響，收益率稍差。近年來，股市行情較好，社?；鹜顿Y收益上升。
三、我國社會(huì)保障基金中股票投資風(fēng)險(xiǎn)的測度
2009年，我國社會(huì)保障基金投資收益的22.7％來自股票收入，年末交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)和長期股權(quán)投資余額為4131.74億元，占資產(chǎn)總額的53%。由于股權(quán)投資、境外投資和股權(quán)投資基金投資缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)，因此本文只對(duì)社會(huì)保障基金的股票投資展開分析。對(duì)于社會(huì)保障基金而言，股票是收益率較高、風(fēng)險(xiǎn)性最大的投資渠道，股票投資收益的不確定性受到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、資本市場的完善等多重因素的影響。雖然股票投資只是社會(huì)保障基金投資的部分，但分析社會(huì)保障基金股票投資的風(fēng)險(xiǎn)測度對(duì)于防范社會(huì)保障基金的風(fēng)險(xiǎn)而言具有重要意義。1952年，馬可維茲（Markowitz）明確提出，使用收益率波動(dòng)離散程度的統(tǒng)計(jì)測度———方差和標(biāo)準(zhǔn)差這兩個(gè)指標(biāo)作為風(fēng)險(xiǎn)的測量工具，并在使用這兩個(gè)變量的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)中進(jìn)一步豐富了其投資組合理論[8]。
（一）樣本選擇本文從社會(huì)保障基金2011年第二季度新進(jìn)與增倉兩大股票池中，篩選出持股比例最為靠前的10只股票（見表2）作為樣本，依次用x1，x2，…，x10表示，本文中只考慮由這十只股票組成的社會(huì)保障基金投資組合。對(duì)于市場證券組合，本文選擇上證綜合指數(shù)。計(jì)算使用日度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)區(qū)間定為2011年4月1日至2011年6月30日。同時(shí)，本文上證綜合指數(shù)的日對(duì)數(shù)收益率由每日的收盤指數(shù)計(jì)算所得，以每只股票收盤價(jià)的每日對(duì)數(shù)收益率為基本數(shù)據(jù)。
（二）確定置信水平為了滿足不同的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避需求，可以選擇不同的置信水平進(jìn)行比較分析。本文選擇95%與99%兩種置信度，便于進(jìn)行比較分析。
（三）計(jì)算相關(guān)指標(biāo)1．計(jì)算收益率。根據(jù)Rt=ln（Pt）—ln（Pt-1）公式計(jì)算股票收益率，其中Pt和Pt-1分別表示股票在第t日和t-1日的股票價(jià)格。本文沒有考慮樣本數(shù)據(jù)的排列順序、所謂的“周一效應(yīng)”等現(xiàn)象，當(dāng)股票價(jià)格指數(shù)不是很大的波動(dòng)，其種類約等于股票價(jià)格指數(shù)變化的速度，對(duì)應(yīng)于股票市場整體收入水平。因此，即使出現(xiàn)假期也不影響數(shù)據(jù)序列。2．計(jì)算協(xié)方差矩陣。通過SPSS軟件，計(jì)算出社會(huì)保障基金前10支重倉股票的每日對(duì)數(shù)收益率的協(xié)方差矩陣（見表3）。3．計(jì)算股票權(quán)重。以2011年6月30日的收盤價(jià)為基準(zhǔn)，根據(jù)社會(huì)保障基金的持股數(shù)和收盤價(jià)來計(jì)算其市值，從而得出股票投資權(quán)重。（四）社會(huì)保障基金投資組合與上證指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)度量值的計(jì)算筆者假設(shè)投資組合的總價(jià)值為1，計(jì)算VaR可以轉(zhuǎn)化為在給定的置信水平1-c下，計(jì)算出Δt日（本文采用1日和10日）內(nèi)的投資損失不超過投資總額的百分比。同時(shí)針對(duì)不同的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)，計(jì)算出社會(huì)保障基金投資組合和上證綜合指數(shù)的三種風(fēng)險(xiǎn)度量值即方差、β系數(shù)和VaR，具體結(jié)果見表4。
四、簡要結(jié)論與后危機(jī)時(shí)代防范社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的路徑
接受現(xiàn)實(shí)，就是要以平常心來看待這件事。因?yàn)槿松蝗缫庹呤司?，股市又不是自家開的，哪有可能掐指一算，便能在剛剛好的價(jià)位上賣出股票的呢?既然最高點(diǎn)計(jì)算不到，起漲點(diǎn)自然也難以精確。既然是自己不能掌控的，只要有小賺就是好事了。
當(dāng)然，另一個(gè)辦法就是馬上追買回來。這看起來好像很沖動(dòng)，其實(shí)，這才是短線投機(jī)的最佳策略。因?yàn)橥ǔＮ覀冑u掉一只股票，不是因?yàn)楂@利滿足點(diǎn)已到，就是因?yàn)闈q幅未如預(yù)期，只好提前承認(rèn)錯(cuò)誤，賣掉股票。從后者來看，如果賣掉股票馬上大漲，這證明原先長期守株待兔的觀點(diǎn)是正確的，當(dāng)然要立刻追回。
這一點(diǎn)就技巧上來說，有點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，所以要藝高膽大才行，因?yàn)樗枰诘谝粫r(shí)間分析是否要追買，而且，追買后的預(yù)期漲幅目標(biāo)應(yīng)該預(yù)設(shè)多高。如果只是盲目地回頭追買，反而是一種高風(fēng)險(xiǎn)行為，極易失敗。
所以，最好的辦法，是在你看不準(zhǔn)行隋時(shí)，安于小賺或小賠的現(xiàn)狀，不要太灘過。也因此，當(dāng)有朋友問我“股票賣了才開始大漲，怎么辦”時(shí)，我通常建議他回頭去想想自己的股票投資哲學(xué)是什么，自己的股票投資定位又是什么。
如果是一個(gè)偏長線的投資人，或者著眼于投資的人，股票賣了才大漲，根本不值得追高，因?yàn)橘I入成本會(huì)越來越高，除非公司基本面狀況大幅轉(zhuǎn)好，否則，就投資而言，哪有追買一個(gè)成本越墊越高的投資標(biāo)的的道理呢?更何況，還是自己剛以合理賣價(jià)而賣掉的標(biāo)的物呢?既然手中已無持股，股價(jià)于你何干呢?我覺得多數(shù)人都沒想通這個(gè)道理，不知道―個(gè)人如果已經(jīng)下車了，那么，車子將來跑得是快或慢，又跟自己有什么關(guān)系呢?
如果是―個(gè)短線投機(jī)客，當(dāng)然要勇于追逐強(qiáng)勢股，因?yàn)楦唿c(diǎn)追高，就如同作戰(zhàn)要乘勝追擊，才有辦法達(dá)到勢如破竹的效果。如果沒有一鼓作氣、當(dāng)機(jī)立斷的勇氣，等到該股越漲越高，自己又心癢難耐，最后豈非又會(huì)追買在最高點(diǎn)?
摘 要 近年來，我國股票市場的迅速發(fā)展已影響到了貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和實(shí)施效果。本文以貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制為視角，從微觀基礎(chǔ)的角度研究股票市場對(duì)貨幣政策效率的影響。通過跨期效用限制模型分析我國股票市場對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制。
關(guān)鍵詞 貨幣政策 傳導(dǎo)機(jī)制 跨期效用限制模型
一、微觀基礎(chǔ)分析
要研究貨幣政策效率，首先要弄清貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。從我國的實(shí)際情況看，由于利率一直受政府管制，沒有完全市場化，使得中國的貨幣市場需求不能完全反應(yīng)到利率上來，利率傳導(dǎo)受阻，因此筆者認(rèn)為，目前中國主要的傳導(dǎo)渠道是信貸和金融資產(chǎn)價(jià)格，本文將通過分析微觀個(gè)體的經(jīng)濟(jì)行為，從股票市場來揭示資本市場以及金融機(jī)構(gòu)對(duì)于貨幣政策效率的影響。
由于微觀經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)調(diào)整將改變對(duì)不同資產(chǎn)的供求，引起消費(fèi)需求和貨幣需求的變化，改變貨幣政策的微觀基礎(chǔ)，因此會(huì)影響貨幣政策效率。
本文采用跨期預(yù)算分析方法的2期模型來研究其作用機(jī)制。在微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)算約束中加入股票資產(chǎn)。根據(jù)貨幣效用理論，貨幣可以給持有者提供流動(dòng)性，是決定微觀經(jīng)濟(jì)主體效用的重要因素。本文在效用最大化的框架下，考慮微觀經(jīng)濟(jì)主體的貨幣需求問題。假設(shè)家庭各期之實(shí)際所得分別為給定值 ， ，存在借貸市場，并且初始借貸值為 ，市場名義利率為 ， 為名目所得， 為各期消費(fèi)， 為各期股票成交量， 為各期股票價(jià)格， 為實(shí)業(yè)投資量。通過化簡，得到最終的跨期預(yù)算限制式：
（1）
通貨膨脹率為：（2）
則實(shí)際利率為：（3）
由（1）（3）式得：
（4）
此式的左邊是終身財(cái)富，右邊是合計(jì)支出。
另外，假設(shè)微觀經(jīng)濟(jì)主體將自己所有的財(cái)富在兩個(gè)時(shí)期里花費(fèi)，微觀經(jīng)濟(jì)主體的效用函數(shù)是：
（5）
稱為時(shí)間偏好率，為了便于計(jì)算，我們?cè)诖思僭O(shè)效用函數(shù)是二次函數(shù)的形式，即：
由無差異曲線和限制線可知，效用最大時(shí)應(yīng)滿足的條件是效用函數(shù)與限制線相切，即兩者斜率相同，因此對(duì)效用函數(shù)（5）求全微分，得到：
（6）
代入二次函數(shù)的導(dǎo)數(shù)得：
（7）
整理可得最優(yōu)未來消費(fèi)水平：
（8）
我們?cè)偌僭O(shè)第二期的預(yù)期收入由預(yù)期變賣股票資產(chǎn)所得，預(yù)期實(shí)業(yè)投資所得和其他預(yù)期收入組成，即： 。由（8）以及限制函數(shù)（4）可得當(dāng)前最優(yōu)消費(fèi)水平：
（9）
由（1）得，通貨膨脹率為：
（10）
由（8）可知，由于微觀經(jīng)濟(jì)主體根據(jù)跨期效用最大化原則決定當(dāng)前消費(fèi)、未來消費(fèi)和儲(chǔ)存貨幣，在效用函數(shù)中各參數(shù)不變時(shí)，當(dāng)前消費(fèi)的提高將引起未來消費(fèi)的上升。由（9）和（8）可知，未來預(yù)期的股票價(jià)格和成交量 越是比當(dāng)前的股票價(jià)格和成交量大，則當(dāng)前的消費(fèi)和未來消費(fèi)也越大。長期中，投資者投資股票的目的是為了獲得投資收益，當(dāng)預(yù)期股票價(jià)格上升的時(shí)候，投資者將加大投資量，因此，預(yù)期股票價(jià)格將影響未來的投資量。由式（10）可知，在各參數(shù)不變的情況下，當(dāng)期的股票投資額與預(yù)期的股票投資額的比率越大，當(dāng)期的通貨膨脹率就越大，說明消費(fèi)者的預(yù)期對(duì)通貨膨脹率有很大的影響，并且本期投資額也將影響物價(jià)穩(wěn)定。
正因?yàn)楣善眱r(jià)格變化情況影響股票投資，而股票投資量又影響消費(fèi)，貨幣需求和通貨膨脹率，股票價(jià)格才能通過消費(fèi)和貨幣需求渠道影響貨幣政策效率。
由于微觀經(jīng)濟(jì)主體在決策時(shí)，并不能完全確定自己的未來收入 ，只能根據(jù)自己的預(yù)期來安排消費(fèi)和貨幣需求。從（8），（9）和（10）可知，當(dāng)股票市場不完善時(shí)，微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期未來收入不確定，那么股票價(jià)格上漲并不會(huì)提高預(yù)期未來收入。因?yàn)椴煌晟频墓善笔袌錾瞎善眱r(jià)格變幻莫測，只要微觀經(jīng)濟(jì)主體沒有將自己的股票變現(xiàn)，那么股票價(jià)格的暫時(shí)上升就不能提高微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期未來收入。另一方面，如果股票的市場價(jià)格上升，微觀經(jīng)濟(jì)主體就會(huì)增加股票投資.但是，由于預(yù)期未來收入沒有提高，那么股票價(jià)格的上升將迫使微觀經(jīng)濟(jì)主體減少當(dāng)前消費(fèi)和貨幣需求，以購買更多的股票。在公式（9）中， 上升，而 不變， 下降。
由此可見，股票市場的發(fā)展在對(duì)貨幣政策的效率上有如下影響：（1）股票市場的發(fā)展影響了微觀經(jīng)濟(jì)主體的投資決策。（2）如果股票市場發(fā)展不完善，則股票價(jià)格的上漲反而會(huì)降低當(dāng)前消費(fèi)，股票市場財(cái)富效應(yīng)無法顯現(xiàn)；如果股票市場發(fā)展完善，那么股票價(jià)格的上漲就會(huì)提高當(dāng)前消費(fèi)，產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)。（3）股票市場的健康發(fā)展將避免微觀經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來股票市場的過分悲觀，從而穩(wěn)定物價(jià)，使貨幣政策更為有效，反之，將阻礙貨幣政策的微觀傳導(dǎo)途徑。
二、結(jié)論與建議
由于股票市場的發(fā)展提供了一條重要的信息傳遞渠道，貨幣當(dāng)局可以利用這一渠道向微觀經(jīng)濟(jì)主體傳遞貨幣政策信息。在這種情況下，道義勸告等貨幣政策工具的作用提高。理論分析表明，股票市場的發(fā)展改變了微觀經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)，改變了貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的相關(guān)性。若貨幣當(dāng)局以貨幣供應(yīng)量為貨幣政策中間目標(biāo)，將穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的唯一最終目標(biāo)，這將加大貨幣當(dāng)局通過調(diào)節(jié)貨幣流通量進(jìn)行宏觀調(diào)控的難度。因此，貨幣當(dāng)局必須根據(jù)股票市場發(fā)展?fàn)顩r不斷完善貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)方法，提高貨幣當(dāng)局進(jìn)行宏觀調(diào)控的能力。
